Utvärdering av statsskuldens upplåning och förvaltning 1994/95 1999
Regeringens skrivelse 1999/2000:104D1 Bilaga, statsskulden
1. STATSSKULDEN
1.1 STATSSKULDEN OCH DESS FINANSIERING
Statsskulden uppgick vid utgången av 1999 till 1 374,2 miljarder kronor; se
tabell 1.1. Det motsvarar ca 70
procent av BNP. Totalt sett minskade statsskulden under 1999 med 74,7 miljarder
kronor eller 5,2 procent. Mätt
som andel av BNP har skulden minskat ca 7,3 procentenheter.
Tabell 1.1 Statsskuldens sammansättning åren 1995 1999
1995
1996
1997
1998
1999
Förändr.
1998-
1999
Instrument
Nominella lån i svenska kronor
Statsobligationer
662,8
638,6
682,8
686,4
678,9
-7,4
Statsskuldväxlar
187,0
179,9
144,1
225,7
243,6
17,9
Dagslån
3,8
4,9
25,2
11,1
0,0
-11,1
Premieobligationer
64,8
60,1
61,4
58,7
54,4
-4,3
Riksgäldskonto
11,9
11,9
6,7
5,5
3,0
-2,5
Riksgäldsspar
2,5
4,7
5,6
1,0
Allemansspar
48,1
44,0
29,5
Summa nominella lån i svenska
kronor
978,4
939,4
952,2
992,0
985,5
-6,5
Reala lån i svenska kronor
Statsobligationer
16,3
73,9
91,8
93,8
96,7
2,9
Riksgäldsspar
0,2
0,5
0,9
0,3
Summa reala lån i svenska kronor
16,3
73,9
92,0
94,3
97,6
3,2
Lån i utländsk valuta
391,5
398,4
385,7
362,5
291,1
-71,5
Summa Statsskulden
1 386,2
1 411,6
1 429,8
1 448,9
1 374,2
-74,7
Statsskulden redovisas till vid emissionstillfället bokförda belopp, dvs den
marknadsvärderas inte med avseende
på förändringar i marknadsräntorna. Däremot tas valutaskulden upp till sitt
aktuella värde, dvs omräknad med
bokslutsdagens valutakurser. Kontorets s.k. skuldskötselinstrument, t.ex.
terminer och swappar ingår inte. En
beskrivning av den marknadsvärderade statsskulden framgår nedan av tabellerna
1.2, samt inklusive
skuldskötselinstrument i tabell 1.3 samt 1.4.
Stocken av nominella statsobligationer minskade med 7,4 miljarder kronor och
statsskuldväxelstocken ökade
med 17,9 miljarder kronor. Stocken av reala obligationer ökade med 2,9 miljarder
kronor. Bakgrunden till dessa
förändringar diskuteras i avsnitt 3.2.
Sparformen Allemanssparkonton upphörde den 30 juni 1998.
Premieobligations-stocken minskade med 4,3
miljarder kronor. Sparandet på Riksgäldskonto minskade med 2,5 miljarder kronor.
Riksgäldsspar ökade med
1,3 miljarder, varav reala lån med 0,3 miljarder kronor. Hushållsupplåningen
behandlas utförligare i avsnitt 3.3.
Den redovisade valutaskulden minskade med 71,5 miljarder kronor. Bakom denna
siffra ligger en
nettominskning av valutaskulden värderad till anskaffningsvärde med 68,6
miljarder kronor, samt en
omvärdering till rådande kronkurs som minskat valutaskulden med 2,8 miljarder
kronor, till följd av att den
svenska kronan har förstärkts under 1999.
Riksgäldskontorets upplåningsmandat i utländsk valuta för 1999 var en
nettoamortering på 25 miljarder kronor,
med ett toleransintervall på ±5,0 miljarder. Definitionen av upplåningsmandatet
är inte liktydigt med
förändringen av valutaskulden enligt tabell 1.1. Amorteringen definieras som
nettot av de till svenska kronor
växlade flödena i utländsk valuta, exklusive räntebetalningar i utländsk valuta.
Enligt den definitionen blev
nettoamorteringen 23,3 miljarder.
Statsskulden till marknadsvärde
I tabell 1.2 beskrivs statsskulden beräknad till marknadsvärdet för perioden
1995-1999.
Tabell 1.2 Statsskulden till marknadsvärde 1995-1999
1995
1996
1997
1998
1999
Förändr
1999-
1998
Instrument
Nominella lån i svenska kronor
Statsobligationer
765,2
856,0
808,6
839,9
753,1
-86,7
Statsskuldväxlar
195,3
186,5
146,2
228,5
246,3
17,8
Dagslån
3,8
4,9
25,2
11,1
0,0
-11,1
Premieobligationer
65,4
67,2
64,3
62,9
53,2
-9,7
Riksgäldskonto
14,5
16,3
9,0
8,1
4,5
-3,7
Riksgäldsspar
2,5
5,0
5,9
0,9
Allemansspar
49,9
44,0
29,5
Summa nominella lån i svenska kronor
1 094,0
1 174,8
1 085,3
1 155,5
1 063,0
-92,5
Reala lån i svenska kronor
Statsobligationer
105,8
108,8
109,7
0,9
Riksgäldsspar
0,2
0,5
0,9
0,4
Summa reala lån i svenska kronor
106,0
109,3
110,6
1,3
Lån i utländsk valuta
413,9
426,9
415,8
402,9
311,9
-91,1
Summa statsskuld
1 507,9
1 601,8
1 607,1
1 667,7
1 485,5
-182,3
Statsskulden, redovisad till marknadsvärde omfattar statsskulden enligt ovan
(där instrumenten tas upp till
anskaffningsvärde och orealiserade valutadifferenser ingår), kompletterad med
upplupna räntor och orealiserade
kursdifferenser. En specificering av ingående delposter i den marknadsvärderade
statsskulden för åren 1998 och
1999 framgår av tabell 1.4.
Statsskulden till marknadsvärde - inklusive skuldskötselinstrument
I tabell 1.3 redovisas den marknadsvärderade statsskulden kompletterad med
skuldskötselinstrument.
Riksgäldskontoret påverkar också statsskuldens samman-sättning med hjälp av
skuldskötselinstrument, t.ex.
terminer och skuldbytesavtal (swappar). En beräkning där skuldskötselinstrument
ingår ger därför en bättre bild
av skuldens fördelning och storlek.
Tabell 1.3 Statsskuld till marknadsvärde 1995- 1999, kompletterad med
skuldskötselinstrument, miljarder kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Förändr
1999-
1998
Summa statsskuld (från tabell 1.2)
1 507,9
1 601,8
1 607,1
1 667,7
1 485,5
-182,3
Skuldskötselinstrument
Kronswappar
-44,7
-79,8
-113,9
-34,1
Valutaswappar
4,1
24,9
49,5
77,3
110,2
32,9
Övriga instrument
6,1
0,0
-0,2
-6,2
1,1
7,3
Summa skuldskötselinstrument
10,2
24,9
4,6
-8,7
-2,7
6,1
Marknadsvärderad statsskuld
inkl Skuldskötselinstrument
1 518,1
1 626,7
1 611,7
1 659,0
1 482,8
176,2
De kron/valutaswappar kontoret använder för att omvandla lån i kronor till
exponering i utländsk valuta uppgick
till omkring 112 miljarder vilket är en ökning med cirka 40 miljarder jämfört
1998. Mätt inklusive de
kron/valutaswappar kontoret använder för att omvandla lån i kronor till
exponering i utländsk valuta är
valutaskulden omkring 404 miljarder (434). Nominella lån i svenska kronor med
hänsyn till
kron/valutaswapparna blir följaktligen cirka 874 miljarder (920).
Kompletteras den marknadsvärderade statsskuld med skuldskötselinstrument minskas
skulden med 6,1 miljarder
kronor. En specificering av ingående delposter i den marknadsvärderade
statsskulden för åren 1998 och 1999
framgår i tabell 1.4.
Tabell 1.4 Statsskuld till marknadsvärde (specificerad) åren 1998 och 1999,
kompletterad med skuldskötselinstrument, miljarder
kronor
Instrument
Ansk.
värde
Oreal
valutakurs
Uppl.
räntor
Oreal.
kurser
Summa
1998
Ansk.
värde
Oreal
valutakurs
Uppl.
räntor
Oreal.
kurser
Summa
1999
1999
jmf
1998
Nominella lån i svenska
kronor
Statsobligationer
686,4
38,0
115,5
839,9
678,9
33,0
41,2
753,1
-86,7
Statsskuldväxlar
225,7
3,5
-0,7
228,5
243,6
2,9
-0,2
246,3
17,8
Dagslån
11,1
0,0
0,0
11,1
0,0
0,0
0,0
0,0
-11,1
Premieobligationer
58,7
0,7
3,5
62,9
54,4
0,5
-1,7
53,2
-9,7
Riksgäldskonto
5,5
2,0
0,6
8,1
3,0
1,1
0,3
4,5
-3,7
Riksgäldsspar
4,7
0,2
0,1
5,0
5,6
0,2
0,1
5,9
0,9
Summa nominella lån i
svenska kronor
992,0
44,4
119,1
1 155,5
985,5
37,8
39,7
1 063,0
-92,5
Reala lån i svenska kronor
Statsobligationer
93,8
7,4
7,5
108,8
96,7
9,9
3,1
109,7
0,9
Riksgäldsspar
0,5
0,0
0,0
0,5
0,9
0,0
0,0
0,9
0,4
Summa reala lån i
svenska kronor
94,3
7,5
7,5
109,3
97,6
10,0
3,1
110,6
1,3
Lån i utländsk valuta
348,7
13,8
12,1
28,3
402,9
280,1
11,0
10,0
10,8
311,9
-91,1
Summa statsskuld
1 435,0
13,8
64,0
154,9
1 667,7
1 363,2
11,0
57,7
53,6
1 485,5
-182,3
Skuldskötselinstrumen
t
Kronswappar
-71,9
0,0
-2,3
-5,6
-79,8
-111,9
0,0
-3,4
1,4
-113,9
-34,1
Valutaswappar
72,0
11,1
-2,0
-3,9
77,3
112,5
0,0
0,4
-2,7
110,2
32,9
Övriga instrument
0,0
1,8
-0,4
-7,7
-6,2
0,0
-1,4
-1,3
3,7
1,1
7,3
Summa
skuldskötselinstrument
0,1
13,0
-4,6
-17,2
-8,7
0,5
-1,4
-4,3
2,5
-2,7
6,1
Statsskuld inkl
Skuldskötselinstrumen
t
1 435,1
26,8
59,3
137,7
1 659,0
1 363,7
9,6
53,4
56,1
1 482,8
-176,2
Delposternas förändring mellan 1998 och 1999 framgår tydligare i följande
sammanställning.
Delposter i den marknads-
värderade statsskulden
Statsskulden
Skuldskötsel-
instrument
Förändring
1999-1998
Anskaffningsvärde
-71,8
0,4
-71,4
Orealiserade valutadifferenser
-2,8
-14,4
-17,2
Upplupna räntor
-6,3
0,4
5,9
Orealiserade kurser
-101,3
19,7
81,7
Summa
-182,3
6,1
176,2
Minskningen av den marknadsvärderade statsskulden förklaras främst av minskade
orealiserade kursförluster
med 101,3 miljarder, främst till följd av ränteuppgången i Sverige och utomlands
och minskat anskaffningsvärde
med 71,8 miljarder, som främst avser valutaskulden.
Upplupna obetalda räntor uppgick till, 57,7 miljarder kronor (64,0) och
orealiserade kursförluster uppgick
sammanlagt till 53,6 miljarder kronor (154,9), fördelat på 39,7 miljarder kronor
för nominella lån i svenska
kronor, 3,1 miljarder för reala lån i svenska kronor och 10,8 miljarder kronor
för lån i utländsk valuta.
Den marknadsvärderade statsskulden inklusive skuldskötselinstrument uppgick till
1428,8 (1 659,0) miljarder.
Skuldskötselinstrumentens värdering har förändrats med 6,1 miljarder jämfört
1998 varav orealiserade
valutakursvinster uppgick till 1,4 miljarder kronor (-13,0). I marknadsvärdet
för skuldskötselinstrument ingår
också upplupna ränteintäkter, med 4,3 miljarder kronor (4,6) och orealiserade
kursvinster med 2,5 (-17,2)
miljarder kronor.
Statsskuldens förfallostruktur som den såg ut 1999-12-31 framgår av figur 1.1.
Figur 1.1 Statsskuldens förfallostruktur för 1999 (miljarder kronor)
1.2 STATSSKULDENS KOSTNADER
Statsskuldens kostnader finansieras genom anslag på statsbudgeten.
Redovisningen mot statsbudgeten avser att visa hur verksamheten finansierats med
anslagsmedel. Finansiering
tillgodoräknas efter utgiftsmässiga principer . De väsentliga anslagen som
finansierar statsskuldens kostnader är
anslaget A1 Räntor på statsskulden, m.m., som finansierar räntekostnader m.m.
som avser statsskuldens
förvaltning. Vidare också räntenettot för in- och utlåningen till statliga
myndigheter m.fl.
anslagsposten C1 Riksgäldskontorets provisionskostnader i samband med
upplåning och skuldförvaltning.
Anslaget finansierar utgifter för provisioner i utländsk valuta m.m..
anslaget B4 Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning och låneförvaltning.
Anslaget finansierar utgifter för
provisioner, andra avgifter och ersättningar till banker m.fl., börsnotering och
börsinformation,
systemkostnader, marknadsföring, prospekt, dragningslistor och konsulter m.m.
Belastningen på anslagen under åren 1995-1999 framgår av tabell 1.5.
Analys av förändringar för 1999 avseende räntor på statsskulden beskrivs i
avsnitt 2.1 Utfall, Statens lånebehov.
Vid jämförelse med lånebehovet (se tabell 2.1) är uppgifterna inte helt
jämförbara. Utfallet 1999 på anslaget
räntor på statsskulden är 89,8 miljarder kronor. För 1999 påverkade räntor på
statsskulden lånebehovet med
89,3 miljarder. Avvikelsen beror på en kassamässig korrigering på 0,5 miljarder,
då anslagen avräknas
utgiftsmässigt.
Minskningen över åren av provisionskostnader, avgifter m.m. för upplåningen i
utländsk valuta (anslag C1)
förklaras främst av en ändrad inriktning på upplåningen. Under 1999 utbetalades
59,5 miljoner kronor (93,2)
som är en minskning jämfört med 1998 men i nivå med 1997.
En bidragande orsak till minskade utgifter för provisionskostnader, m.m.
avseende upplåningen i svenska kronor
(anslag B4), är att upplåningen via låneformen Allemansspar successivt minskat
fram tills dess att den upphörde
den 30 juni 1998. För 1997 uppgick provisionskostnaderna m.m. för Allemansspar
till 230,3 miljoner. För 1998
var motsvarande kostnader för Allemansspar 66,9 miljoner. Minskningen mellan
1998 och 1999 med 53,7
miljoner kronor förklaras till största del av minskade provisionskostnader på
grund av att Allemansspar upphört.
Tabell 1.5 Räntor på statsskulden och andra utgifter, åren 1995-1999, miljarder
kronor
UTGIFTER (+) OCH INKOMSTER (-)
1995
1996
1997
1998
1999
Räntor på lån i svenska kronor
81,80
92,40
82,46
73,14
68,49
Räntor på lån i utländsk valuta
21,24
23,29
23,91
23,64
22,04
Räntor på in-och utlåning till
statliga myndigheter m.fl. inkomster
-14,45
-14,12
-5,62
-3,87
-2,40
Summa räntor
88,59
101,57
100,75
92,91
88,13
Över-/ underkurs vid emission
8,68
-1,66
-1,68
-5,69
-2,40
Valutaförluster/-vinster (realiserade)
6,04
-6,05
-3,59
9,82
-6,25
Kursförluster /-vinster (realiserade)
1,48
5,69
2,76
15,64
10,16
Övrigt
-0,04
-0,01
0,11
0,64
0,18
Summa över/underkurser,
realiserade valutaförändringar m.m.
16,16
-2,03
-2,39
20,40
1,69
Summa nettoutgifter (Anslaget A1 räntor
på statsskulden)
104,75
99,53
98,36
113,31
89,82
Provisioner, avgifter m.m. för lån i utländsk
valuta (C1 Provisionskostnader) 1)
0,44
0,10
0,05
0,09
0,06
Provisioner (lån i svenska kronor)
0,66
0,51
0,47
0,32
0,27
Övriga utgifter upplåning och låneförvaltning
0,10
0,17
0,07
0,10
0,11
Summa utgifter för provisioner m.m. (B4
Upplåning och låneförvaltning) 1)
0,75
0,68
0,54
0,42
0,37
Summa utgifter avräknade anslag
105,94
100,32
98,95
113,82
90,26
1) Fr.o.m. 1998 har utgifterna för provisioner m.m. för lån i utländsk valuta,
en särskild anslagspost ; C1 Provisionskostnader i
samband med upplåning och skuldförvaltning. Jämförelseuppgifterna har justerats
för tidigare år.
Riksgäldskontorets övriga kostnader för förvaltning av statsskulden finansieras
av anslaget Riksgäldskontorets
förvaltningskostnadsanslag. Anslaget finansierar bl.a. utgifter för löner,
lokaler, utbildning, system och
information. För 1999 var utgifterna 79,8 miljoner kronor (71,0 miljoner).
Övriga anslag för Riksgäldskontorets
verksamheter framgår av anslagsredovisningen
2. STATENS LÅNEBEHOV
2.1 UTFALL
Statens lånebehov har minskat kraftigt de senaste åren; se figur 2.1. Under 1999
uppvisade statens betalningar
ett överskott på 82,0 miljarder kronor. Som framgår av avsnitt 1 bidrog
överskottet till en amortering av
statsskulden. Skillnaden mellan överskottet på 82 miljarder och skuldens
minskning med 75 miljarder beror i
första hand på en tillfällig ökning av kontorets kortfristiga placeringar över
årsskiftet.
Figur 2.1 Statens lånebehov, inklusive och exklusive räntor, december 1987
december 1999,
tolvmånaderstal, miljarder kronor
Lånebehovet bestäms, som framgår av tabell 2.1, av tre faktorer:
- det primära saldot (nettoflödet av in- och utbetalningar till respektive
från staten med undantag för
betalningar för räntor på statsskulden);
- förändringar i Riksgäldskontorets in- och utlåning till myndigheter och
statliga bolag;
- räntor på statsskulden.
Förändringar i myndigheternas behållningar på räntekonton påverkar både det
primära saldot och
nettoutlåningen, men med motsatt tecken. De blåser därför upp bruttobeloppen.
Efter korrigering för
räntekontots påverkan ökade överskottet i det primära saldot 38,5 miljarder
kronor till 155,5 miljarder 1999.
Motsvarande korrigering av nettoutlåningen visar att utlåningen minskade med
15,7 miljarder kronor 1999,
jämfört med 7,0 miljarder 1998. Nettoutlåningens fortsatta bidrag till ett
minskat lånebehov beror främst på
premiepensionssystemet.
Det primära lånebehovet definieras som summan av det primära saldot och
nettoutlåningen och är därför
opåverkat av omflyttningar mellan dessa. Det primära lånebehovet minskade med ca
47 miljarder kronor under
1999, och visade därmed ett överskott på 171 miljarder kronor.
Tabell 2.1 Statens lånebehov under kalenderåren 1995 99, miljarder
kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Primärt lånebehov
37,2
-79,5
-92,7
-124,0
-171,2
varav
statsverkets primära saldo 1
12,7
46,3
-82,3
-121,2
-153,3
Riksgäldskontorets nettoutlåning 2
24,5
-125,8
-10,4
-2,8
-17,9
Räntor på statsskulden m.m.
101,4
100,5
99,0
114,4
89,3
varav
räntor för lån i svenska kronor
74,5
83,5
78,2
78,1
74,6
räntor för lån i utländsk valuta
20,8
23,0
24,3
26,4
20,9
realiserad valutadifferens, netto
6,1
-6,1
-3,6
9,8
-6,3
Statens lånebehov (netto)
138,6
21,0
6,2
-9,7
-82,0
1Varav förändring på räntekonto; 1995: 4,7, 1996: 1,2, 1997: -10,1, 1998: -4,2,
1999: 2,3.
2Förändring på räntekonto ingår med samma belopp som i not 1 men med omvänt
tecken.
Utbetalningarna för räntor på statsskulden m.m. uppgick till 89,3 miljarder
kronor. Det är ca 25 miljarder kronor
lägre än 1998. Den minskade räntebelastningen beror framför allt på att kontoret
under året realiserat
valutavinster att jämföra med valutaförluster under 1998. Räntor på lån i
utländsk valuta var också lägre under
1999. Vidare gav kontorets uppköp av obligationer under året mindre
kursförluster än 1998. De lägre
kupongerna nyemitterade obligationer gav dessutom minskade ränteutbetalningarna
på kupongobligationer.
För att tolka utvecklingen av lånebehovet är det intressant att söka skilja ut
tillfälliga betalningar. Under 1999
uppgick dessa till ca 45 miljarder kronor netto, vilket är omkring 40 miljarder
mer än 1998. De större tillfälliga
nettoinbetalningarna beror främst på att AP-fonden har levererat in 45 miljarder
kronor som del i finansieringen
av pensionsreformen. Justerat för tillfälliga betalningar kan således
överskottet uppskattas till ca 35 miljarder
kronor.
Ökningen av överskotten jämfört med 1998 beror framför allt på större
tillfälliga nettoinbetalningar och
minskade ränteutbetalningar. Därtill kommer att den gynnsamma ekonomiska
utvecklingen har genererat ökade
skatteinbetalningar. I motsatt riktning verkar bl.a. ökade utbetalningar till
följd av det nya pensionssystemet samt
till kommunerna.
2.2 PROGNOSER ÖVER STATENS LÅNEBEHOV
2.2.1 Mål och rapporteringskrav
Verksamhetsmål: Riksgäldskontoret skall genom tillförlitliga prognoser över
statens
lånebehov bidra till att statens lånekostnader minimeras.
Återrapportering: Riksgäldskontoret skall redovisa en jämförelse mellan prognos
och utfall
under de fem senaste budgetåren samt analys av större avvikelser. Prognosernas
effekter
på upplåningskostnaderna till följd av avvikelse mellan prognos och utfall under
samma
period skall analyseras och i möjligaste mån kvantifieras.
2.2.2 Prognosverksamheten och dess förutsättningar
Syftet med lånebehovsprognoserna är att ge underlag för kontorets
upplåningsplanering och likviditetshantering.
Genom att kontoret publicerar prognoserna blir det också lättare för
marknadsaktörer att förstå och förutsäga
kontorets agerande. Kontoret lägger därför stor vikt vid att göra så
tillförlitliga prognoser som möjligt.
Kontoret gör årsprognoser med en prognoshorisont på som längst 18 månader.
Årsprognoser uttrycks externt i
form av ett intervall på ±5 miljarder kronor, där gränserna normalt är hela
multiplar av tio. Prognoserna är
månadsfördelade. Månadsprognoserna revideras löpande med tre månaders
framförhållning. I början av varje
månad publiceras punktestimat av lånebehovet för innevarande och följande månad.
Samtidigt presenterar
kontoret en reviderad årsprognos för innevarande år och, i förekommande fall,
för nästföljande år. För internt
bruk dagfördelas prognoserna för de tre närmaste månaderna som underlag för
kontorets likviditetsförvaltning.
Utvärderingen av prognoserna görs i första hand med hjälp av mått på avvikelser
mellan prognoser och utfall.
I det följande redovisas mått på avvikelser för års-, månads- och dagsprognoser
(avsnitt 2.2.3). För att ge en bild
av prognosernas relativa tillförlitlighet är det intressant att även se hur
andras prognoser utfallit. Årsprognoserna
jämförs därför med dem som görs av Finansdepartementet, KI och ESV. För
månadsprognoserna finns inte
motsvarande direkta jämförelseobjekt. Kontoret redovisar i stället en jämförelse
med prognoser byggda på en
naiv månadsfördelning av årsprognoser (avsnitt 2.2.4).
Som framgår av avsnitt 2.2.3 har prognoserna under de senaste åren tenderat att
överskatta lånebehovet på både
lång och kort sikt. Kontoret har således planerat för större upplåning än vad
som slutligen visat sig behövas. Fel i
årsprognoserna har normalt ingen direkt effekt på lånekostnaderna, eftersom de
verkliga lånebesluten sällan
fattas med så lång framförhållning. Indirekta effekter kan dock uppstå i den mån
förväntningar om framtida
utbud på statspapper påverkar det aktuella ränteläget. Månadsprognoserna styr de
annonserade
emissionsplanerna för obligationer och statsskuldväxlar. Emissionerna läggs upp
så att kontoret i genomsnitt har
ett kortfristigt lånebehov inom ramen för likviditetshanteringen. Vid prognosfel
fungerar likviditetshanteringen
som buffert. Överskattningar av lånebehovet för innevarande eller följande månad
kan således leda till att
kontoret får mindre behov av kortfristig upplåning än planerat och vice versa
vid underskattningar.
Att bedöma kostnaderna för sådana avvikelser är svårt. Kvalitativt kan det
finnas skäl att anta att överskattningar
av lånebehovet fördyrar upplåningen något. Om avkastningskurvan har positiv
lutning är det billigast att låna på
dagslån. Minskar den korta upplåningen till förmån för växelupplåning ökar
således kostnaderna. Effekterna av
detta eller andra prognosavvikelser låter sig emellertid inte kvantifieras.
Resultatet beror också på hur och vid
vilka tidpunkter kontoret skulle ha lånat om utfallet varit förutsett, samt på
vilka lånevillkor som rått då dessa lån
tagits upp. Under den period utvärderingen avser har de riktlinjer och
riktmärken som funnits varit så allmänt
formulerade att de inte kan användas för att översätta ett visst lånebehov till
en viss upplåning. Bedömningarna
riskerar därmed att bli godtyckliga. Arbetet med övergripande riktlinjer för
statsskuldsförvaltningen kan öka
möjligheterna att framgent göra meningsfulla jämförelser, t.ex. grundade på
riktmärken för skuldens duration,
men kontoret gör för den aktuella perioden inget försök att kvantifiera
effekterna på kostnaderna av
prognosavvikelser. Framställningen nedan inriktar sig på att mäta prognosernas
absoluta och relativa precision.
2.2.3 Prognosernas tillförlitlighet
Utvärderingsmetoder
Grunden för att analysera prognosernas tillförlitlighet är att beräkna mått på
avvikelser mellan prognos och
utfall. För årsprognoserna görs detta enklast genom att jämföra prognoserna vid
skilda tidpunkter med det
slutliga utfallet. För månads- och dagsprognoserna behövs mått som fångar det
genomsnittliga prognosresultatet
enligt något kriterium. I det följande redovisas fyra mått:
- Medelvärdet av absolutbeloppet av avvikelserna.
- Medianen av absolutbeloppet av avvikelserna.
- Roten ur medelvärdet av den kvadrerade avvikelsen (RMSE).
- Medelfelet
De olika kriterierna belyser olika sidor av prognoserna. Principiellt bör valet
av utvärderingskriterium styras av
de konsekvenser en felaktig prognos får. Den frågan är dock ofullständigt belyst
när det gäller
lånebehovsprognoser, varför kontoret här redovisar flera mått. Inledningsvis
lämnas vissa kommentarer till
måttens egenskaper.
Om man uppfattar stora prognosfel som värre än små, är kriteriet Root Mean
Square Error (RMSE) mest
relevant. RMSE beräknas som roten ur genomsnittet av de kvadrerade prognosfelen.
Detta kriterium utgår
implicit från att kostnaderna för ett prognosfel är proportionella mot kvadraten
på prognosfelen. Om kostnaderna
för ett prognosfel snarare är proportionella mot prognosfelet kan man använda
genomsnittet av prognosfelens
absolutvärden. Ett problem med detta mått är att ett fåtal stora prognosfel kan
få stort genomslag om
stickprovsstorleken är liten. Ett alternativt mått är i dessa fall medianen av
prognosfelens absolutvärden, vilken
är mindre känslig för extremvärden.
De ovan nämnda kriterierna säger framför allt något om precisionen i
prognoserna. För att kontrollera för
systematiska fel i prognosernas punktskattningar redovisas även medelvärdet för
prognosfelen. Ett medelvärde
signifikant skilt från noll är en indikation på systematisk bias i prognosernas
punktskattningar.
Årsprognoser
Årsprognoser i nuvarande struktur har gjorts sedan prognosåret 1996. För 1996
och 1997 gjordes en första
prognos i november respektive oktober året innan. Motsvarande första bedömning
för 1998 och 1999 gjordes i
juni året innan. Figur 2.2 visar hur prognosen för respektive år efter hand
justerats. Vid den externa pre-
sentationen av årsprognosen anges ett prognosintervall om 10 miljarder kronor i
jämna tiotal (grått fält). Från
och med november har ett punktestimat angivits. Den heldragna linjen visar
utfallet.
Figur 2.2 Riksgäldskontorets årsprognoser 1996 1999
1996
1997
Första prognos nov. 1995 Första
prognos okt. 1996
1998
1999
Första prognos juni 1997
Första prognos juni 1998
Skillnaden mellan den första prognosen för 1996 och utfallet uppgick till drygt
50 miljarder kronor. Prognosen
låg hela tiden över det slutliga utfallet. Orsaken var främst den snabba
förbättringen av svensk ekonomi, som
gjorde att prognosen för skatteinbetalningar justerades upp flera gånger. En
annan felkälla var att statliga bolag
förtidsinlöste lån hos Riksgäldskontoret. Lånebehovet 1997 blev ca 25 miljarder
kronor lägre än den första
prognosen. Även denna avvikelse beror främst på oväntat stora
skatteinbetalningar. Från juni låg
prognosintervallet i nivå med det slutliga utfallet. Utfallet 1998 blev ett
överskott på 10 miljarder kronor, inom
prognosintervallet på 0-10 miljarder i den första prognosen.
Utfallet 1999 blev ett överskott på 82 miljarder kronor, ca 50 miljarder mer än
i första prognosen. Året var
händelserikt och prognosen reviderades upp och ner vid flera tillfällen. I
början av 1999 meddelades att
utbetalningen till premiepensionssystemet på 37 miljarder skulle skjutas upp.
Under våren reviderades
prognosen för utförsäljningsinkomster upp med 20 miljarder till följd av
regeringens nya bedömning i
vårpropositionen. I september beslutade kontoret att flytta
utförsäljningsinkomsterna till 2000, vilket minskade
överskottet med ca 35 miljarder. Inga fler utförsäljningar skedde, men
överskottet späddes i stället på av att AP-
fonden i december gjorde en extra överföring till premiepensionssystemet och
fyllnadsinbetalningarna av skatt
blev större än väntat. Det primära saldot och räntor på statsskulden slutade på
ungefär samma nivå som i den
första prognosen. Huvuddelen av prognosfelet kan således hänföras till
nettoutlåningen, som blev 48 miljarder
kronor lägre än väntat, främst till följd av transaktioner kopplade till
premiereservsystemet.
Sammanfattningsvis kan orsakerna till prognosavvikelserna under perioden grovt
indelas i två kategorier:
1. Den oväntat snabba ekonomiska utvecklingen, som lett till att
skatteinbetalningar underskattats och
utbetalningar för arbetslösheten överskattats.
2. Enstaka stora betalningar, främst kopplade till utförsäljningar av statlig
egendom och Riksgäldskontorets in-
och utlåning.
Som utgångspunkt för prognos av konjunkturberoende faktorer använder kontoret
Konjunkturinstitutets (KI)
makroekonomiska bild. Missbedömningar av t.ex. skatteintäkter kan bero på att
skatteunderlaget utvecklats
annorlunda än väntat eller att kontorets bedömning av hur stora intäkter som
genereras givet en viss utveckling
varit fel (eller en kombination av dessa). Någon exakt uppdelning av
prognosfelen går dock inte att göra,
eftersom prognoserna inte framkommer ur mekaniska samband. Skatteprognoserna har
givit relativt små
avvikelser under 1998 och 1999, men möjligheter till förbättringar finns.
Kontoret arbetar därför med att
utveckla skatteprognoserna, delvis i samråd med KI och Ekonomistyrningsverket
(ESV).
Uppgiften att förutse enstaka stora betalningar från utförsäljningar och in- och
utlåningstransaktioner är svårare.
De styrs av politiska och administrativa beslut som inte låter sig
prognostiseras med samma metoder som övriga
betalningar. Utöver att söka få så tillförlitlig och tidig information som
möjligt har Riksgäldskontoret små
möjligheter att påverka denna källa till prognososäkerhet.
Månadsprognoser
I början av varje månad - månad t - gör Riksgäldskontoret en intern prognos för
månad t + 2 (prognos 1).
Dessutom revideras prognosen för månad t + 1 (prognos 2) och innevarande månad
(prognos 3), vilka
publiceras. Mått på avvikelser för åren 1995 1999 presenteras i tabell 2.2.
Tabell 2.2 Mått på avvikelser mellan utfall och prognos i månadsprognoser
1995 1999, miljarder
kronor
1995 1996 1997
1998 1999
Prognos 1
Medelfel abs. 7,3 2,8 6,4
5,3 6,7
Medianfel abs. 7,3 2,8 5,9
4,6 5,9
RMSE 8,1 6,0 7,3
7,0 8,0
Medelfel -2,0 -4,0 0,2
1,4 -1,7
Prognos 2
Medelfel abs. 4,0 5,0 4,2
5,5 5,6
Medianfel abs. 3,2 3,6 2,3
5,0 3,6
RMSE 5,2 5,9 6,3
7,3 7,3
Medelfel -0,6 -4,2 -2,5
-0,9 -1,7
Prognos 3
Medelfel abs. 2,8 4,1 3,9
5,3 3,5
Medianfel abs. 1,8 4,2 2,1
3,9 3,0
RMSE 3,8 4,9 5,8
7,3 4,4
Medelfel -1,0 -3,5 -2,4
-1,6 -2,7*
* markerar att medelfelet är signifikant skilt från noll på femprocentsnivån.
Medelvärdet av de absoluta felen är med få undantag större än motsvarande
medianfel, vilket indikerar att
medelvärdet dras upp av enskilda stora fel. I överensstämmelse härmed är RMSE,
som ger extra vikt åt stora
avvikelser, genomgående störst. Beträffande resultatet för 1999 kan konstateras
att medelvärdet av de absoluta
felen var större än 1998 vad gäller prognos 1 och 2, men lägre för prognos 3.
RMSE var relativt höga för både
prognos 1 och 2, medan prognos 3 även enligt detta kriterium gett ett mindre
fel. Allmänt sett uppvisade
prognos 3 de minsta felen sedan 1995, medan prognos 1 och 2 varit något sämre än
tidigare år.
Medelfelen är med två undantag negativa för samtliga horisonter under de fem
åren. Det innebär att kontoret
överskattat lånebehovet, vilket avspeglar att statsfinanserna förbättrats
snabbare än väntat; se figur 2.2. Endast
medelfelet 1999 är signifikant mindre än noll, vilket dock snarare avspeglar att
variationerna i lånebehovet varit
mindre än tidigare än en systematisk försämring av prognoserna.
Felen i prognos 1 och 2 kan 1999 huvudsakligen förklaras av stora avvikelser i
februari, maj, juni och december.
Avvikelsen i februari beror på uteblivna försäljningsinkomster då kontoret
antagit att likviden för Pharmacia &
Upjohn skulle betalas in till staten. I maj flyttades Riksbankens inleverans
till juni. Dessutom prognostiserades
större fyllnadsinbetalningar av skatt än vad som kom in. I december var orsaken
främst en extra överföring från
AP-fonden till premiepensionssystemet samt oväntat stora fyllnadsinbetalningar
av skatt. Avvikelsen i december
förklarar till stor del felet i prognos 3. I övrigt är det ingen månad som
avviker extremt mycket.
Dagsprognoser
De dagfördelade prognoserna justeras löpande. I grundprognoserna, som lämnas vid
månadsskiftet, ingår
betalningar som i brist på information om betalningsdag är jämnt fördelade över
månaden. Prognosen justeras så
snart betalningsdagen fastställs. Omkring kl. 9.00 kan utfallet för dagens
skatteinbetalningar avläsas, varefter
prognosen justeras (morgonprognosen). Klockan 11.30 töms postgirots ut- och
inbetalningskonton till Rix-
systemet, vilket innebär att de flesta betalningarna är gjorda. Prognosen som
lämnas efter justeringen kl. 11.30
(lunchprognosen) är därför nästan lika med utfallet. Mått på avvikelser för åren
1997 1999 presenteras i tabell
2.3.
Precisionen i grundprognoserna och lunchprognoserna återställdes under 1999 till
samma nivå som 1997 efter
en påtaglig försämring under 1998. Det indikerar att kontoret anpassat sig till
de ändringar i betalningsmönstren
vid skattekulminationer som uppstod till följd av skattekontosystemet införande.
(Eftersom det är fråga om ett
begränsat antal kulminationsdagar, slår dessa fel inte igenom i medianmåttet.)
Mätt med RMSE var felen under
1999 mindre än tidigare år vid alla tre prognostidpunkterna. En möjlig tolkning
är att dagfördelningen av
skattebetalningarna har stämt bättre överens med utfall i år än tidigare. Att
medelfelen i lunchprognoserna är
signifikanta avspeglar att det sedan 1998 kommer skattebetalningar sent på
dagen, som kontoret inte har
förhandsinformation om. En korrigering för detta har numera lagts in i
dagsprognosen.
Tabell 2.3 Mått på avvikelser mellan utfall och prognos i dagsprognoser
1997 1999, miljoner kronor
1997 1998 1999
Grundprognos
Medelfel abs. 885 1189 816
Medianfel abs. 463 590 523
RMSE 1519 2121 1 380
Medelfel -71 -60 -77
Morgonprognos
Medelfel abs. 513 561 503
Medianfel abs. 292 290 344
RMSE 756 1189 721
Medelfel 27 -51 -62
Lunchprognos
Medelfel abs. 59 74 109
Medianfel abs. 7 20 60
RMSE 250 194 166
Medelfel -32* -39* -84*
* markerar att medelfelet är signifikant skilt från noll på femprocentsnivån.
2.2.4 Jämförelser med andra prognosmakare och -metoder
Årsprognoser från andra prognosmakare
I tabell 2.4 jämförs kontorets årsprognoser för 1997 1999 med motsvarande
prognoser från
Finansdepartementet, KI och ESV. Det bör noteras att jämförelsen görs mellan
kontorets första prognos, sedan
1998 presenterad i juni året innan, och övriga myndigheters prognoser
presenterade upp till sex månader senare.
Tabell 2.4 Årsprognoser och utfall för lånebehovet 1997 99, miljarder
kronor (prognostidpunkt
inom parentes)
Utfall
RGK
Finansdepartementet
KI
ESV
1997
6,2
33
(okt. -96)
291
(sept. -96)
11
(nov.-96)
39
(dec. -96)
1998
-9,7
-0
(juni -97)
15
(sep. -97)
5
(aug. -97)
20
(dec. -97)
1999
-82
-31
(juni -98)
-16
(okt. -98)
-16
(aug. -98)
14
(dec. -98)
1 Inklusive utförsäljningsinkomster.
Kontorets prognosfel uppgick till ca 25 miljarder kronor 1997, ca 10 miljarder
kronor 1998 och ca 50 miljarder
kronor 1999. Samtliga myndigheter har i varierande grad överskattat lånebehovet
de tre åren. De två senaste
åren har Riksgäldskontoret legat närmare utfallet än de övriga, trots att
prognoserna gjorts tidigare.
Månadsprognoser med naiva metoder
Ett kompletterande sätt att belysa precisionen i kontorets prognosmetoder är att
jämföra med någon naiv
prognosmetod, som i stort sett inte kräver någon arbetsinsats. Skulle kontorets
prognoser inte ge ett signifikant
bättre resultat än den naiva prognosen kunde detta tas som en indikation på att
prognosarbetet inte tillför något
mervärde. Naiva prognoser kan konstrueras på otaliga sätt. Som exempel har
kontoret valt en metod där en
säsongskomponent estimeras för varje kalendermånad med hjälp av historiska data.
Detta görs med hjälp av ett
glidande medelvärde över fem år. Utifrån regeringens prognos i
budgetpropositionen för ett visst budgetår
fördelas sedan lånebehovet över året med hjälp av de estimerade
månadskomponenterna. Prognoserna revideras
ej under året.
I tabell 2.4 anges på årsbasis RMSE för den naiva prognosen samt för kontorets
tre månadsprognoser. Naiv är
den naiva prognosen som beskrivits ovan och Standardavvikelse betecknar
slutligen standardavvikelsen i
lånebehovets utfall.
Tabell 2.5 Jämförelse med naiva månadsprognoser 1995 1999, miljarder kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Prognos 1
8,1
6,0
7,3
7,0
8,0
Prognos 2
5,2
5,9
6,3
7,3
7,3
Prognos 3
3,8
4,9
5,8
7,3
4,4
Naiv
15,8
11,5
9,2
10,0
8,3
Standardavvikelse
15,6
13,0
10,2
11,0
6,5
Den naiva prognosen har RMSE av samma storleksordning som standardavvikelsen i
den underliggande serien.
Kontorets prognoser ger mindre fel, vilka också krymper då prognosmånaden rycker
närmare och
informationsmängden ökar. Detta är inte förvånande, men kan sägas indikera att
kontorets prognoser inte tycks
behäftad med några systematiska fel. Undantaget är 1999, där först prognos 3 har
ett fel som är lägre än
standardavvikelsen i utfallet. Orsaken är dock snarare att standardavvikelsen i
utfallet var osedvanligt låg 1999
än att prognoserna var osedvanligt dåliga. Att månadsfluktuationerna i
lånebehovet var så små beror bl.a. på att
momsen i februari, normalt månaden med störst överskott, kom in i mars.
Ett besläktat utvärderingskriterium är Theils U2-mått, vilket ges av kvoten
mellan RMSE och
standardavvikelsen för den prognostiserade variabeln. En ideal prognos har ett
värde som går mot noll, medan
en bristfällig prognos kan få ett hur högt värde som helst. Genomsnittet av
detta mått för hela
utvärderingsperioden är 1,00 för den naiva prognosen, 0,71 för prognos 1, 0,64
för prognos 2 och 0,51 för
prognos 3. En tolkning av detta resultat är att kontoret vid prognos 3 undanröjt
ungefär hälften av den osäkerhet
som den naiva prognosen är behäftad med.
Även om den naiva prognosen mest skall ses som ett illustrativt exempel
indikerar jämförelsen i tabell 2.4 att
kontorets prognosarbete ger påtagligt högre precision än en ansats byggd på en
mekanisk prognosmodell utan
uppföljning under året.
3. UPPLÅNING OCH STATSSKULDS-
FÖRVALTNING
3.1 MÅL OCH ÖVERGRIPANDE STRATEGI
Riksgäldskontoret tar upp och förvaltar lån för att finansiera statsskulden,
eventuella underskott i statens budget
och andra utgifter som riksdagen beslutar om. Finansieringen sker genom
nominella lån, reala lån och lån i
utländsk valuta. Huvuddelen av upplåningen görs med hjälp av instrument
anpassade för handel i stora volymer
på värdepappersmarknader. Därtill använder sig kontoret av instrument som är
särskilt avpassade för upplåning
direkt från hushållssektorn.
Riksgäldskontorets mål är att förvalta statsskulden så att kostnaden för skulden
långsiktigt minimeras samtidigt som
risken i förvaltningen beaktas (lagen (1988:1387) om statens upplåning och
skuldförvaltning). Enligt regleringsbrevet
för 1999 skall kontoret genom marknadsvårdande åtgärder långsiktigt uppnå lägre
absoluta kostnader för
statsskulden. Riksgäldskontoret skall vidare, med beaktande av risken i
förvaltningen, under en femårsperiod uppnå
lägre kostnad för statsskulden relativt kostnaden för den av styrelsen
fastställda riktmärkesportföljen.
I maj 1998 fattade riksdagen beslut om en ny beslutsstruktur och en ny
målformulering för statsskuldspolitiken.
De nya reglerna trädde i kraft vid förra årsskiftet. Verksamhetsåret 1999 blev
därmed det första året som
omfattades av det nya regelverket. Ändringarna innebär i första hand att
gällande praxis preciseras och
kodifieras, samt att ett mer konsistent system för styrning, delegering och
utvärdering skapas. Detta innebar att
regeringen istället för att som tidigare enbart ange riktlinjer för omfattningen
av valutaupplåningen, angav
riktlinjer för hela statsskuldens sammansättning och räntebindningstid.
Riksgäldskontorets styrelse ansvarar för att operationalisera regeringens
beslut. Styrelsen har därför bl.a.
fastställt riktmärkesportföljer för skulden i nominella kronor respektive
utländsk valuta. Även tillåtna avvikelser
när det gäller löptid (räntebindningstid) respektive valutasammansättning har
fastställts. På så sätt har styrelsen
satt upp gränser för risktagandet i relation till riktmärkesportföljerna. Genom
att beräkna vad det hade kostat att
låna på det sätt som anges av riktmärkesportföljen och jämföra med den faktiska
kostnaden för upplåningen får
man ett mått på resultatet av kontorets förvaltning.
Jämförelser med riktmärkesportföljer ger emellertid endast en partiell bild av
hur statsskuldsförvaltningen
påverkar kostnaderna för statsskulden. De fångar t.ex. inte effekterna av
åtgärder som påverkar kostnaderna för
både den faktiska skulden och riktmärket. Hit hör bl.a. marknadsvård. Om
kontoret genom val och utformning
av upplåningsinstrument, initiativ för att förbättra obligationsmarknadens
funktionssätt eller på annat sätt bidrar
till att staten får lägre lånekostnader, minskar kostnaderna som de mäts av
riktmärkesportföljen lika mycket.
Kontorets arbete med marknadsvård vägleds av målet om lägsta möjliga kostnader,
men effekterna måste
bedömas med andra metoder än riktmärkesportföljer. I regleringsbrevet för 1999
angav regeringen att kontorets
marknadsvårdande åtgärder skall beskrivas och analyseras. Effekterna av dessa
åtgärders påverkan på statens
räntekostnader skall om möjligt kvantifieras. Avsnitt 3.2.4 innehåller denna
redovisning.
Statsskuldsförvaltningen påverkas även av mer övergripande riskhänsyn än de som
mäts av tillåtna avvikelser
från riktmärkesportföljer. Genom att staten lånar via instrument med olika
egenskaper, t.ex. nominella och reala
lån, på olika marknader, t.ex. i kronor och på utländska kapitalmarknader, och
från både institutionella placerare
och från hushåll minskar beroendet av lånevillkoren på en viss delmarknad.
Statsskuldspolitiken vägleds således,
på motsvarande sätt som förvaltningen av en välskött tillgångsportfölj, av ett
diversifieringstänkande i syfte att
minska riskerna för stora variationer i statens lånekostnader. Detta
diversifieringstänkande kom till uttryck i
Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer och präglar även det beslut om
riktlinjer för statsskuldens förvaltning
som regeringen fattade för 1999.
Utvärdering via riktmärkesportföljer kan beskrivas som att det ger ett mått på
de relativa kostnaderna för delar
av skulden medan målet avser de absoluta kostnaderna för skulden som helhet. För
en mer komplett utvärdering
är det därför även väsentligt att söka beakta om skulden totalt sett är
sammansatt och förvaltas på ett sådant sätt
att de absoluta kostnaderna blir så låga som möjligt med hänsyn till de
restriktioner som måste beaktas. Det
innebär att utvärderingen måste innefatta andra aspekter än
riktmärkesportföljer. Komplexiteten och svårigheten
att finna rimliga måttstockar för absoluta kostnader, effekterna av marknadsvård
etc. gör att även kvalitativa
bedömningar måste vägas in.
3.2 UPPLÅNINGEN PÅ VÄRDEPAPPERSMARKNADER
3.2.1 Strategiska utgångspunkter
För att uppnå målet att långsiktigt minimera kostnaderna för statsskulden har
kontoret lagt fast ett antal
strategiska utgångspunkter för upplåningen. I det följande behandlas dessa i
punktform.
Förutsägbarhet och genomlysning. På den svenska marknaden, där staten är den
dominerande emittenten, är det
viktigt att kontoret agerar med långsiktighet och förutsägbarhet.
Upplåningsstrategin skall vara känd och
åtgärder skall annonseras i god tid. Klara spelregler för investerare och
återförsäljare bidrar till att hålla nere
avkastningskraven och minskar därmed kostnaderna för upplåningen. Förutsägbarhet
har tidigare i betydligt
mindre utsträckning präglat valutaupplåningen. Den ökade integrationen mellan
olika marknader, som för
kontorets del bl.a. har tagit sig uttryck i introduktionen av parallella
benchmarklån i kronor och euro, gör att
skillnaderna mellan inhemsk och utländsk upplåning blir mindre. Förutsägbarhet
och genomlysning måste därför
numera beaktas även i valutaupplåningen.
Diversifiering. Genom att diversifiera upplåningen, dvs. utnyttja flera
delmarknader, kan kontoret uppnå en
lägre kostnad på respektive delmarknad. Kontoret lånar såväl i inhemsk som
utländsk valuta, nominellt som realt
samt på olika löptider. Genom diversifiering reduceras även risken, eftersom
kontoret blir mindre känsligt för
förändringar i läget på enskilda marknader.
Marknadsvård. Som den ojämförligt störste låntagaren på den inhemska marknaden
har kontoret möjlighet att
minska statens upplåningskostnader genom att verka för likvida och effektiva
marknader. Detta sker bl.a. genom
att upplåningen koncentreras till ett begränsat antal instrument. Vidare pågår
ett ständigt arbete för att förbättra
marknadernas funktionssätt. Den ökade integrationen mellan inhemsk och utländsk
upplåning gör att
marknadsvården blir viktigare även i valutaupplåning.
Begränsad refinansieringsrisk. Upplåningen skall bedrivas på ett sådant sätt att
förfalloprofilen jämnas ut.
Därigenom begränsas risken för att kostnaderna skall drivas i höjden av att
lånevillkoren är särskilt oförmånliga
vid en tidpunkt då en stor del av skulden skall omsättas.
3.2.2 Marknadsstrukturen
EMU-starten har inneburit stora förändringar för de europeiska
kapitalmarknaderna. Europeiska investerare har i
ökad utsträckning diversifierat in i nya kreditklasser. Detta kan även antas ha
ökat intresset för
statspappersmarknader som står utanför EMU. Vidare har likviditeten kanaliserats
till de stora marknaderna,
främst den tyska. Fokuseringen på likviditet har inneburit att mindre
statspappersmarknader inom EMU haft
svårigheter att locka nya investerare från andra EMU-länder.
Upplåningskostnaderna har därför stigit för de
mindre länderna relativt Tyskland. På den svenska statspappersmarknaden minskade
omsättningen under 1999
med ca 15 procent jämfört med föregående år.
Sammanslagningen av elva marknader till en gemensam innebar att marknadens
aktörer intensifierade
ansträngningarna att förbättra marknadens likviditet, genomlysning och
effektivitet. Det har skett genom att ett
antal elektroniska plattformar för handel i obligationsmarknaden har etablerats.
Euro-MTS, som handlar
statspapper i euro, är ett exempel på ett sådant elektroniskt system. I
dagsläget handlas endast de mest likvida
statspappren inom EMU i systemet men flera av de mindre länderna har långt
framskridna planer att delta
genom att sätta upp lokala MTS-system. Holland lanserade ett sådant redan under
1999. Detta är exempel på hur
elektronisk handel kan öka tillgängligheten för statspapper från mindre länder.
Handeln med futureskontrakten
För att öka intresset hos utländska placerare för svenska statspapper ställs
motsvarande krav på likviditet,
genomlysning och effektivitet på den svenska marknadsplatsen. Ett viktigt steg
mot en ökad transparens och
handel i ett elektroniskt orderdrivet system var introduktionen av två
futureskontrakt under hösten 1998.
Kontrakten var tänkta att fungera som huvudsakligt instrument för handel i
ränterisk. Handeln kom dock att i
alltför stor utsträckning bli beroende av aktiva marknadsgaranter. Dessa skulle
stödja likviditeten inledningsvis,
varefter det underliggande orderflödet skulle ta över. Det underliggande
orderflödet blev emellertid aldrig
tillräckligt stort; kontrakten slutade i praktiken att fungera då
marknadsgaranterna - under sommaren 1999 -
slutade att ställa bindande tvåvägspriser. I stället kom den gamla strukturen
med handel över telefon att
återuppstå.
Ett nytt elektroniskt system för handel i statspapper
I och med att handeln i futureskontrakten upphörde framstod behovet av att
effektivisera marknaden som än
mer angeläget och därmed inleddes ett arbete med att skapa en elektronisk
plattform för handel av
statsobligationer. I arbetet deltar återförsäljarna och Riksgäldskontoret.
Huvudsyftet med en elektronisk
handelsplattform är att få in fler aktörer och därmed förbättra likviditeten och
öka tillgängligheten för
statspapper.
Förändringar i återförsäljarkretsen
Under året upphörde JP Bank AB (publ.) som återförsäljare och Salomon Smith
Barney började.
3.2.3 Marknadsvård på den inhemska marknaden
Regeringen har i regleringsbrevet angivit att kontorets marknadsvårdande
åtgärder skall beskrivas och
analyseras. Effekterna av dessa åtgärders påverkan på statens räntekostnader ska
om möjligt kvantifieras.
Begreppet marknadsvård kan innehålla en rad olika åtgärder och någon entydig
definition är svår att finna. Det
bredaste angreppssättet vore att utgå från att i stort sett allt frånsett en
mekanisk upplåning för att täcka statliga
lånebehov är att betrakta som marknadsvård. I så fall skulle exempelvis
investerarinformation, engagemang i
marknadsstrukturfrågor och annan verksamhet som ligger utanför de faktiska
lånetransaktionerna hamna under
begreppet marknadsvård.
En snävare definition skulle vara att försöka ange de transaktioner som kontoret
ingår eller kan tänkas ingå som
är av marknadsvårdande karaktär. Dessa skall vara motiverade utifrån att de
antas sänka de absoluta
räntekostnaderna för staten till skillnad från transaktioner som strävar mot att
sänka de relativa kostnaderna som
fångas upp då kostnaderna mäts gentemot riktmärket.
Även om en större del av kontorets aktiviteter kan beskrivas som åtgärder som
syftar till att sänka statens
absoluta lånekostnader framstår den bredare definition som alltför omfattande.
Rimligare är att i detta
sammanhang främst diskutera de olika typer av aktiviteter i marknaden som syftar
till att sänka de absoluta
kostnaderna. Men då bör man ha i minnet att detta är en relativt snäv definition
och att andra definitioner är
möjliga. Nedan följer en kategorisering av olika marknadsvårdande transaktioner
och en beskrivning av syftet
bakom dessa. Dessutom ges en viss kvantifiering av eventuella kostnader.
Byten och uppköp för att erhålla bättre likviditet och transparens
Genom att skapa lån med stora utestående volymer förbättras likviditeten och
därmed prisbilden i dessa lån. En
likvid andrahandsmarknad och transparent prisbild minskar eventuella
likviditetsriskpremier, vilket ger lägre
lånekostnad för staten.
Kostnaden för att skapa stora lån uppstår genom transaktionskostnader då äldre
lån byts mot nya, till följd av
skillnaden mellan köp- och säljräntan. Dessa transaktionskostnader kan för den
nominella obligationsmarknaden
under 1999 uppskattas till 50 miljoner kronor för de byten som sammanlagt
omfattade 28 miljarder kronor.
Kostnaden skall sättas i relation till vinsten av en mer likvid marknad. Räknat
över de senaste årens årliga
obligationsemissionsvolymer, omkring 70 miljarder kronor, så motsvarar en
räntepunkts lägre lånekostnad ca 50
miljoner kronor i minskade räntekostnader. Indikationer från andra marknader,
exempelvis den amerikanska
statspappersmarknaden, visar att skillnad mellan likvida och mindre likvida lån
kan uppgå till 10-15
räntepunkter. Således kan kostnaden för försämrad likviditet antas överskrida de
transaktionskostnader som
följer av bytestransaktioner i syfte att skapa större lån.
För den reala obligationsmarknaden tillåter den osäkra prisbilden ingen
kvantifiering av transaktionskostnaderna
i samband med byten.
Byten och uppköp som syftar till att minska refinansieringsrisken
Benchmarklån med mindre än ett års återstående löptid byts normalt in mot
durationsneutrala paket av
statsskuldväxlar. Bytena tjänar två syften: för det första minskas
refinansieringsrisken då förfall av stora
obligationslån sprids ut på flera statsskuldväxellån (vilket inte kan betecknas
som marknadsvård utan snarare
motiveras av riskhänsyn); för det andra får placerare möjlighet att byta korta
obligationslån som riskerar att få
försämrad likviditet mot likvidare statsskuldväxlar. Därmed gynnas även
likviditeten i
statsskuldväxelmarknaden.
Transaktionskostnaderna för dessa byten är noll då återköpsräntan på
obligationslånet sätts utifrån ett vägt
genomsnitt av de emitterade statsskuldväxlarna.
On tap-byten på realobligationsmarknaden för att underlätta andrahands-marknaden
On tap-byten som återförsäljarna i realobligationer erbjuds att göra med
kontoret ökar återförsäljarnas
möjligheter att bedriva handel på andrahandsmarknaden. Därmed kan likviditeten
förbättras. Emellertid finns
risk att kontoret övertar den funktion som naturligen ligger på mellanhänder och
andra aktörer på
andrahandsmarknaden. De volymer som kontoret genomför måste därför sättas i
relation till den samlade
aktiviteten på realobligationsmarknaden.
Då kontoret erhåller transaktionskompensation, i form av skillnad mellan köp-
och säljränta, bör någon direkt
kostnad ej finnas. Dock kan det i efterhand visa sig att kostnad uppstår om
prisrelationen mellan två utbytta lån
blir ofördelaktig. Men eftersom bytesverksamheten är relativt begränsad i
relation till den utestående stocken,
blir eventuella vinster eller förluster till följd av on tap byten små i
relation till de totala kostnaderna för
realobligationsupplåningen.
Repoverksamhet för att förbättra marknadens funktionssätt
Utöver de statspapper Riksgäldskontoret repar ut vid lånebehov tillhandahåller
kontoret även marknadsvårdande
repofaciliteter i andrahandsmarknaden. Syftet är att upprätthålla god likviditet
i statspappersmarknaden. Även i
detta fall är det viktigt att kontoret inte blir en alltför dominerande aktör,
eftersom det skulle kunna hämma
utvecklingen av repomarknaden i övrigt. Kontorets samlade repoverksamhet, dvs.
löpande kortfristig
finansiering och marknadsvårdande transaktioner, uppgår emellertid endast till
omkring två procent av
omsättningen på repomarknaden.
I nyemitterade statspapper där den utestående stocken är liten garanteras en
total utestående volym. Denna
facilitet syftar till att underlätta handeln i de nyemitterade lånen med små
utestående volymer. Utan denna
facilitet finns risk för inlåsningseffekter i det fall en stor del av den
utestående volymen ligger hos ett fåtal
placerare. Dessa repor sker 15 baspunkter under Riksbankens reporänta och
innebär därmed en liten besparing
för kontoret.
För realobligationer erbjuds 120 miljoner kronor i garanterad repovolym till var
och en av kontorets
återförsäljare. Repofaciliteten används regelbundet och underlättar handel
eftersom återförsäljare då kan sälja
obligationer som inte finns i deras obligationsinnehav. Även dessa repor sker 15
baspunkter under Riksbankens
reporänta och innebär därmed en liten besparing för kontoret.
För att underlätta för statspappersmarknaden runt årsskiftet införde kontoret en
extra facilitet under perioden 15
december - 10 januari. Syftet var att minska oron för störningar i systemet och
därmed minska risken för
bristsituationer i statspappersmarknaden. Eftersom relativt många aktörer
ställde in sin repoverksamhet under
perioden före och efter årsskiftet kom faciliteten till stor användning för
kontorets återförsäljare. Därmed kan
marknadens funktion under den kritiska tiden kring årsskiftet antas ha fungerat
bättre.
Sammanfattningsvis bidrar repoverksamheten till en lägre inhemsk räntenivå och
därmed lägre räntekostnader.
Storleken av denna vinst är dock svår att uppskatta. Förutom denna positiva
effekt på den absoluta räntenivån
uppstår även en mätbar effekt. Detta sker genom att repoverksamheten är mer
kostnadseffektiv än annan
kortfristig upplåning på grund av att repor görs till lägre ränta än
dagslåneräntan, vilket under 1999 medförde en
besparing på 4,2 miljoner kronor.
3.2.4 Upplåning i nominella svenska kronor
Huvuddelen av Riksgäldskontorets upplåning i nominella svenska kronor sker via
nominella statsobligationer
och statsskuldväxlar. Obligationer används i huvudsak för att finansiera
långsiktiga upplåningsbehov medan
statsskuldväxlar används för att parera kortsiktiga fluktuationer i lånebehovet.
Fördelningen styrs också av
riktmärket för den nominella skulden. För att parera dagliga över- eller
underskott i statens betalningar bedriver
kontoret dessutom en likviditetshantering genom dagslån, deposittransaktioner
och repor.
Trots överskott i lånebehovet under 1999 har en normal aktivitet i emissioner av
nominella statsobligationer och
statsskuldväxlar kunnat upprätthållas. Detta förklaras av den fortsatta
nettoamortering av valutaskulden (se
definition i not 1 på sidan 8) med motsvarande ca 24 miljarder kronor och
kontorets stora aktivitet i
kron/valutaswappar (en ökning med ca 40 miljarder kronor). Dessutom har en
relativt begränsad
realobligationsupplåning (ca 3 miljarder kronor) genomförts under året.
Nominella statsobligationer
Den utestående volymen nominella statsobligationer var vid utgången av 1999
667,4 miljarder kronor (exklusive
repor) , en minskning under året med 14,4 miljarder kronor. Under året
genomfördes auktioner varannan vecka
vid totalt 25 tillfällen. Emissionsvolymen uppgick till 3 miljarder kronor per
auktionstillfälle, med undantag av
årets första auktion som uppgick till 4 miljarder kronor (se figur 3.1). Den
genomsnittliga löptiden var 7,3 år,
vilket innebar att i genomsnitt 1,5 år kortare obligationer emitterades än under
1998. Minskningen förklaras
huvudsakligen av att kontoret främst emitterade i ett nytt sjuårigt
benchmarklån, medan emissionerna under
1998 i stor utsträckning skedde i ett 11-årigt benchmarklån.
Figur 3.1 Utbjudna auktionsvolymer av nominella statsobligationer
Varje stapel avser ett auktionstillfälle. Ovanför staplarna anges total utbjuden
volym under året.
Första halvårets auktioner rönte ett likartat intresse som under föregående år.
Däremot mottogs andra halvårets
auktioner något sämre i marknaden. Såväl räntespridning (skillnad mellan
genomsnittsränta och högsta
accepterade ränta) som räntepåslag (skillnad mellan genomsnittsränta och
marknadsränta) steg under andra
halvåret, samtidigt som teckningskvoten (anbudsvolym i förhållande till utbjuden
volym) föll, vilket
genomgående är negativt för auktionerna (se tabell 3.1). En tänkbar förklaring
till utvecklingen kan vara en
generellt försämrad likviditet - omsättningen var ca 20 procent lägre under
andra halvåret 1999 jämfört med
första halvåret i såväl obligationer som statsskuldväxlar. De nedskurna
volymerna i emissionerna uppgick till
totalt endast 300 miljoner kronor. En förklaring kan vara det sjunkande
lånebehovet.
Tabell 3.1 Medelvärde för räntespridning och räntepåslag i baspunkter samt
teckningskvot för
nominella obligationer 1995-1999 (standardavvikelser
inom parentes)
1995
1996
1997
1998
1999
95:1
95:2
96:1
96:2
97:1
97:2
98:1
98:2
99:1
99:2
Ränte-
spridning
1,93
1,42
1,02
1,05
0,55
0,53
0,59
0,60
0,61
0,91
(0,78)
(0,74)
(1,10)
(0,56)
(0,67)
(0,30)
(0,39)
(0,23)
(0,36)
(0,58)
Ränte-
påslag
1,95
0,34
-0,04
1,71
0,39
0,56
0,90
0,61
0,74
1,28
(1,85)
(1,61)
(2,58)
(1,78)
(1,58)
(1,20)
(1,71)
(1,74)
(1,66)
(1,86)
Tecknings
-kvot
2,01
2,46
2,27
2,00
2,46
2,58
2,33
2,50
3,08
2,62
(0,91)
(1,30)
(1,38)
0,85)
(1,12)
(1,02)
(0,83)
(0,96)
(2,17)
(1,18)
1 Skillnaden mellan genomsnittsränta och högsta accepterade ränta vid
emissionerna.
2 Skillnaden mellan genomsnittlig emissionsränta och marknadsräntan precis före
emissionen. Då den exakta
marknadsräntan inte alltid har funnits att tillgå har denna fått
efterkonstrueras i vissa fall. Siffrorna bör därför tolkas med viss
försiktighet.
3 Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym.
Benchmarklån 1044 (3,5 procent, april 2006) introducerades under året. Lånet är
ett parallellån till det i i euro
denominerad lånet 1044E. Vid ett eventuellt framtida svenskt EMU-inträde kommer
lånen att smälta samma till
ett lån.
Det enda ordinarie förfallet under 1999 utgjordes av den återstående volymen om
18 miljarder kronor av lån
1028. Merparten av lånet hade dock bytts in mot statsskuldväxlar under
föregående år. Vid sidan av ordinarie
förfall genomför kontoret återköp och bytestransaktioner . Under 1999 erbjöds
sammanlagt 40 miljarder kronor
bytesauktioner mellan nominella obligationer, varav 34,2 miljarder kronor blev
tecknat.
Riksgäldskontoret lanserade under maj en möjlighet till strippning av svenska
statsobligationer. Sådana
faciliteter har sedan länge funnits i USA och Frankrike och har på senare år
introducerats i flera länder i Europa.
Strippning innebär att kontoret erbjuder bytesaffärer där kupongobligationer
köps in och samtidigt en
uppsättning nollkupongobligationer som tillsammans ger exakt samma
kassaflöden som kupongobligationens
emitteras. Bytesaffären kan också ske åt motsatt håll, dvs. redan strippade
lån kan fogas samman till den
ursprungliga kupongobligationen. Syftet med strippningfaciliteten är att erbjuda
marknaden ett nytt
investeringsobjekt i form av nominella nollkupongobligationer. Emellertid har
starten i likhet med andra
länder där strippning lanserats varit trög. Hittills har endast 6 miljoner
kronor av lån 1041 strippats. Det klena
intresset beror troligen på oro för bristande likviditet i de nyskapade
instrumenten som inledningsvis riskerar att
få begränsade volymer. Denna risk upplevs sannolikt som större i ett läge då
statsskulden förväntas minska.
Sedan 1998 erbjuder kontoret en s.k. non competitive-facilitet vid auktioner av
obligationer. Faciliteten innebär
att återförsäljarna baserat på tilldelningen i de fyra senaste auktionerna får
begära ytterligare tilldelning på
samma genomsnittspris som gällde vid auktionen. Syftet är att stimulera
återförsäljarna att lägga aggressiva bud
i auktionerna samt att göra det mer attraktivt att teckna återförsäljaravtal.
Den mätbara kostnaden som faciliteten
innebär för kontoret bör, utifrån ett teoretiskt synsätt, vägas mot en lägre
kostnad i auktionerna. I princip erbjuds
återförsäljarna en option att förvärva en viss volym obligationer, något som bör
återspeglas i aggressivare bud
auktionerna. Totalt 10 procent av den utbjudna volymen vid respektive auktion
omfattas av faciliteten. Under
1999 har faciliteten utnyttjas till knappt 50 procent för ordinarie auktioner.
Non-comp erbjuds också vid
bytesauktioner. Här har utnyttjandegraden under året varit något högre, knappt
70 procent. Återförsäljarnas
beräknade intäkt, sedan faciliteten introducerades, kan uppskattas till ca 20
miljoner kronor inklusive
bytesaffärer sedan introduktionen i slutet av 1998.
Statsskuldväxlar
Total utbjuden volym av statsskuldväxlar uppgick under 1999 till nominellt 351,5
miljarder kronor, av vilket
327,5 miljarder kronor emitterades. Genomsnittlig löptid för de emitterade
statsskuldväxlarna var 0,6 år. Den 31
december 1999 uppgick den utestående stocken av statsskuldväxlar till 246,4
miljarder (likvidbelopp, exklusive
repor) , vilket är en ökning med 22,7 miljarder under året.
Figur 3.2 Utbjudna auktionsvolymer av statsskuldväxlar
Varje stapel avser ett auktionstillfälle. Ovanför staplarna anges total utbjuden
volym under året
I likhet med vad som gäller för nominella statsobligationer emitteras
statsskuldväxlar via auktioner varannan
vecka. Vid sidan av att styra löptidssammansättningen i den totala statsskulden,
används statsskuldväxlar för att
parera kortsiktiga fluktuationer i upplåningsbehovet. Detta innebär att
emissionsvolymerna, liksom den
utestående statsskuldväxelstockens storlek, uppvisar relativt stora variationer
mellan olika månader. Figur 3.2
visar hur emissionerna har fördelats på olika löptider vid auktionerna under de
senaste fyra åren.
Räntespridningen (skillnad mellan snittränta och högsta accepterad ränta) har
haft en likartad utveckling som
den för obligationer, dvs. första halvåret 1999 påminner om föregående års
situation, medan andra halvåret
uppvisar sämre emissionsförutsättningar (se tabell 3.2). Räntespridningen i det
närmaste fördubblades jämfört
med samma period föregående år, framförallt i auktioner av längre löptider. En
anledning kan vara att
investerare i större utsträckning valde att placera medel i det kortare
segmentet av växelkurvan. Under senare
delen av 1999 lades penningpolitiken om i en mer kontraktiv riktning, vilket
medförde ökad osäkerhet kring
förändringar i korträntorna. Räntepåslaget (skillnad mellan genomsnittränta och
marknadsränta) har däremot
mer än halverats vilket är positivt tecken. Teckningskvoten (anbudsvolym i
förhållande till utbjuden volym) är
relativt oförändrad.
Tabell 3.2 Medelvärde för räntespridning och räntepåslag i baspunkter
samt teckningskvot för statsskuldväxlar 1995-1999
(standardavvikelser inom parentes)
1995
1996
1997
1998
1999
95:1
95:2
96:1
96:2
97:1
97:2
98:1
98:2
99:1
99:2
Ränte-
spridning
1
0,96
0,96
0,98
0,78
0,88
0,76
0,66
0,71
0,76
1,30
(0,81)
(0,63)
(0,79)
(0,57)
(0,71)
(0,52)
(0,61)
(0,65)
(0,64)
(0,86)
Ränte-
påslag2
0,74
0,67
0,40
0,76
1,23
1,37
1,23
1,06
0,52
0,35
(1,45)
(2,99)
(1,40)
(1,56)
(1,45)
(1,10)
(1,06)
(0,86)
(1,28)
(1,47)
Tecknings
-kvot3
3,39
2,97
3,61
2,95
2,60
1,85
2,70
2,32
2,36
2,29
(2,09)
(1,75)
(2,04)
(1,77)
(1,78)
(1,22)
(1,76)
(1,28)
(1,17)
(1,60)
1 Skillnaden mellan genomsnittsränta och högsta accepterade ränta vid
emissionerna.
2 Skillnaden mellan genomsnittlig emissionsränta och marknadsräntan precis före
emissionen. Då den exakta
marknadsräntan inte alltid har funnits att tillgå har denna fått
efterkonstrueras i vissa fall. Siffrorna bör därför tolkas med viss
försiktighet.
3 Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym.
3.2.5 Likviditetshantering
Riksgäldskontoret bedriver likviditetshantering i syfte att parera de dagliga
fluktuationerna i statens
betalningsflöden. Detta sker genom att under- och överskottslikviditet
finansieras respektive placeras aktivt på
den svenska penningmarknaden. Under de flesta dagarna 1999 (ca 80 procent) gav
betalningarna upphov till
underskott. Överskott inträffade endast under några enstaka dagar i mitten på
varje månad. Under 1999 lånade
kontoret i genomsnitt kortfristigt 16,2 miljarder kronor per dag. Av dessa
finansierades 13,4 miljarder på
depositmarknaden och 2,2 miljarder via repor. Den resterande delen finansierades
genom emission av on tap-
växlar samt genom deltagande i Riksbankens veckorepor.
Upplåningen på depositmarknaden sker i regel till en ränta som motsvarar
Riksbankens reporänta. I jämförelse
med upplåning på depositmarknaden kan kontoret erhålla en billigare finansiering
genom att delta i
repomarknaden. För att kontoret inte ska inta en alltför dominerande position på
repomarknaden begränsar
kontorets sitt deltagande i denna marknad.
Resultat och utvärdering
Under 1999 medförde repofinansieringen jämfört med motsvarande upplåning på
depositmarknaden en
besparing på 4,2 miljoner kronor. Under 1998 uppgick besparingen till ca 7
miljoner kronor, 1997 till 3,5
miljoner kronor och under budgetåret 1995/96, som omfattade 18 månader, till
10,5 miljoner kronor.
Minskningen mellan budgetåren 1998 och 1999 beror främst på att den utrepade
volymen minskade.
Anledningen till detta är att kontoret valde att inte påverka marknadsvolymen
genom repoprissättningen.
Kontoret valde en prisnivå som generellt sett är dyrare än marknadens
repoprissättning. Färre bristsituationer i
statspappersmarknaden kan även vara en orsak att volymen minskade.
Även när kontoret placerar överskottslikviditet används repotransaktioner och
depositaffärer. Vid de tillfällen då
kontoret hade stora placeringsbehov tillämpades till viss del även uppköp,
främst av statsskuldväxlar som
närmar sig förfallotidpunkten. Dagslåneplaceringar på depositmarknaden görs i
regel på Riksbankens
reporäntenivå. Uppköpen av statsskuldväxlar skedde i stort sett på samma nivå
som Riksbankens reporänta.
Därmed har ingen kostnadsbesparing eller merkostnad till följd av uppköpen
uppstått.
On tap-växlar
Emissioner av statsskuldväxlar on tap introducerades i maj 1999 som ett
komplement till de övriga instrumenten
inom likviditetshanteringen. Statsskuldväxlarna emitteras på löptider upp till
sex veckor och innebär att kontoret
kan ta upp längre lån i stället för att rulla dagslån. Totalt emitterades 56
miljarder kronor on tap-växlar med en
genomsnittlig löptid på strax över två veckor. Nivån till vilken dessa
statsskuldväxlar emitterades ligger
marginellt under Riksbankens reporänta.
3.2.6 Riktmärkesresultat för den nominella kronskulden
För budgetåret 1999 beslutade Riksgäldskontorets styrelse om ett nytt riktmärke
för kronskulden. Detta
riktmärke skiljer sig från föregående års på flera sätt. För det första är
riktmärket konstruerat som ett
transaktionsriktmärke. I korthet innebär detta att riktmärket är definierat som
en serie transaktioner, vilket för
större delen av skulden är liktydigt med emissioner. För det andra är riktmärket
upplagt så att en viss
genomsnittlig löptid i skulden, snarare än en viss duration, skall
upprätthållas. För det tredje omfattar inte det
nya riktmärket exakt samma skulddefinition som föregående års riktmärke; in- och
utlåningen till statliga
myndigheter har exkluderats. Precis som föregående år gäller riktmärket enbart
den nominella skulden. Det nya
riktmärket beslutades gälla fr.o.m. april 1999. Under årets första kvartal
antogs skulden hela tiden ligga på
riktmärket, dvs. resultatet för dessa månader är definitionsmässigt satt till
noll.
För statsobligationer och statsskuldväxlar är det naturligt att definiera
riktmärket i form av emissioner i
befintliga och planerade lån. För de skuldbytesavtal mellan fast kronränta och
rörlig valutaränta som kontoret
utnyttjar för en del av valutaupplåningen bygger riktmärket på antagandet att
den planerade volymen fördelas på
ett visst sätt över året och görs i en viss kombination av 5-, 7- och
10-årsswappar. Riktmärket för
hushållsskulden, slutligen, är uttryckt som månadsvisa förändringar i
kapitalbelopp och löptid.
Resultatet för den nominella kronskulden beräknas som skillnaden mellan
kostnaderna för den faktiska skulden
och riktmärket. Kostnaderna mäts då som förändringar i marknadsvärde. Eftersom
statsobligationer utgör den
största enskilda delen av skulden och skulden även i övrigt till övervägande
delen har en löptid längre än ett år,
kommer en stor del av kostnaderna att vara orealiserade. Resultatet har dock
inte delats upp i en realiserad och
en orealiserad del.
Aktiviteter under året som lett till avvikelse mot riktmärket
Kontoret har under året inte emitterat exakt enligt det beslutade riktmärket,
och har därmed per definition avvikit
gentemot riktmärket. De annorlunda emissionerna har dock i princip uteslutande
föranletts av förändrade
lånebehov, marknadsvård, strävan att reducera refinansieringsrisker etc. Inte i
något fall har ett aktivt beslut att
emittera en annan obligation än den i riktmärket tagits utifrån en viss
räntetro. Avvikelserna mellan de verkliga
emissionerna och riktmärket har dock varit tämligen obetydliga och har inte lett
till några större skillnader i vare
sig löptid eller resultat mellan de båda portföljerna.
Skillnaden i löptid mellan riktmärket och utfallet beror istället till största
delen på att kontoret under året avtalat
större volymer i s.k. kron-/valutaswappar än vad som ingick i riktmärket.
Kontoret erhåller fast ränta i
swapparna, och eftersom den rörliga ränta kontoret betalar i kronswappen exakt
motsvaras av den rörliga ränta
som erhålls i basswappen , påverkar swapparna den samlade kronskuldens duration
på samma sätt som en köpt
obligation. En större volym swappar innebär alltså att portföljens löptid blir
kortare. De swappar som ingåtts
under året har dessutom haft längre genomsnittlig löptid än vad som angavs i
riktmärket, vilket ytterligare ökar
avvikelsen mot riktmärket. Denna avvikelse mot riktmärket motiveras av den
kostnadsbesparing som de längre
swapparnas större differens mot statsräntor innebär.
Ränte- och resultatutveckling
Ränteutvecklingen under året som helhet kännetecknades av två trender. För det
första steg räntorna generellt
under året för såväl statsobligationer som statsskuldväxlar. Sett från början av
april, då riktmärket trädde i kraft,
till slutet av december steg tioårsräntan med drygt 130 baspunkter till omkring
5,7 procent. Den andra trenden
var att den globala återhämtningen ledde till starkare förväntningar om snabbare
och större korträntehöjningar
Grafiskt åskådliggörs denna senare trend genom att den s.k. avkastningskurvan
blev avsevärt mycket brantare i
det korta segmentet än i det längre. I figur 3.1, med avkastningskurvor för den
svenska statspappersmarknaden i
början och slutet av året framgår båda dessa trender.
Figur 3.3 Avkastningskurvor i början och slutet av 1999
Avkastningskurvorna har beräknats utifrån marknadsräntor på statsskuldväxlar och
benchmarkobligationer i
Riksgäldskontorets modell för beräkning av nollkupongkurvor.
Resultatet för kronskulden mäts, som nämnts ovan, som skillnaden mellan
marknadsvärdebaserade kostnader i
riktmärket respektive utfallet. Eftersom högre räntor ger lägre marknadsvärde,
kommer kostnaden mätt på detta
sätt att bli lägre då räntorna stiger. Marknadsvärdet i en portfölj med lång
löptid kommer att minska mer än i en
portfölj med kort löptid.
Den genomgående något kortare löptiden i utfallet relativt riktmärket har
tillsammans med den allmänna
ränteuppgången lett till ett negativt resultat för den nominella kronskulden.
Sett över hela året har kostnaderna
för utfallet varit omkring 200 miljoner kronor högre än för riktmärket. Detta är
visserligen ett stort belopp i
absoluta tal, men i relation till de totala kostnaderna för skulden är det en
mycket liten skillnad. I procentuella
termer motsvarar beloppet omkring två baspunkter (hundradels procent). Det bör
också betonas att modellen för
resultatberäkning innehåller en del förenklingar, varför resultatet får anses
ligga inom en rimlig felmarginal.
Resultatjämförelse för den senaste femårsperioden
I tabell 3.3 nedan, visas resultaten för den nominella kronskulden under de fem
senaste åren. Beräkningen av
kostnaderna för privatmarknadsskulden 1995-98 har justerats i enlighet med årets
beräkningsprincip. Även med
denna justering är det dock inte helt enkelt att jämföra årets resultat med
tidigare års dels har
riktmärkeskonstruktionen ändrats, dels ingick under tidigare år kostnaderna för
in- och utlåning till statliga
myndigheter i resultatet. Effekterna på det totala resultatet av in- och
utlånings-verksamheten är emellertid inte i
den storleksordningen att det förklarar den stora skillnaden mellan årets
resultat och resultaten 1995-98.
Tabell 3.3 Resultat för den nominella kronskulden relativt riktmärke 1995-99
1994/95
1995/96
1997
1998
1999
Summa
(18 mån)
Resultat (miljoner kr)
-325
-16 250
661
1 178
-202
-14 938
Resultat (i % av skulden)
-0,04
-1,1
0,06
0,11
-0,02
-0,27
Av storleken på resultaten att döma har kontoret legat betydligt närmare
riktmärket i år än tidigare år. Detta
beror till stor del på skillnaden i hur de olika riktmärkena varit konstruerade.
Under 1995-98 var riktmärket ett
durationstal och riktmärkesportföljen innehöll exakt de emissioner som behövdes
för att denna duration skulle
uppnås. Riktmärkesportföljens transaktioner blev ofta sådana att de inte kunde
replikeras i den verkliga
portföljen. Därmed kunde den verkliga portföljens transaktioner hamna långt
ifrån riktmärket, med effekter på
resultat som följd.
Av de fem åren är det framförallt 1995/96 som uppvisar ett betydande resultat.
Detta förklaras av att kontoret
under den tiden, tillföljd av den stora skuldökning som skett i början
1990-talet, valde att öka skuldens
genomsnittliga löptid i syfte att minska refinansieringsrisken. Emellertid kom
riktmärket för kronskulden att
ändras först efter det att den verkliga skuldens genomsnittliga löptid
förlängts. Därmed uppstod en avvikelse mot
det ursprungliga riktmärkets mittpunkt vilket kom att ge en relativt stor
resultateffekt. Sett i efterhand hade det
varit lämpligare att ändra riktmärket i linje med den verkliga skuldens
genomsnittliga löptid. Då hade ingen
avvikelse uppstått och därmed ej heller någon resultateffekt; den verkliga
kostnaden för skulden hade dock varit
densamma i vilket fall.
Årets riktmärke är konstruerat så att det i mycket hög grad skall vara möjligt
att replikera. Riksgäldskontoret har
i allt väsentligt också gjort det, vilket i stort sett gett ett nollresultat.
3.2.7 Upplåning i realobligationer
Kontoret har emitterat realobligationer sedan i april 1994. Huvudsyftet är att
diversifiera statsskuldens
sammansättning ytterligare samt tillhandahålla investerare
diversifieringsmöjligheter via en ny tillgångsklass.
Det långsiktiga krav som ställs på upplåning via realobligationer är att
låneformen inte ska vara dyrare än
nominell upplåning. Regeringen angav i riktlinjerna för 1999 att kontoret ska
sträva efter att inte minska den
utestående stocken. För att uppnå det långsiktiga kravet krävs olika typer av
marknadsvårdande åtgärder, vilka
på kort sikt kan leda till något högre kostnader eller att stocken minskar.
Kontorets åtgärder under 1999
I april återgick kontoret till auktioner samt införde två nya lån - varav en
30-åring - med deflationsgaranti, allt
enligt internationell förebild. Samtidigt infördes möjligheten för kontorets
återförsäljare att gentemot kontoret
genomföra löpande byten mellan olika realobligationer, i syfte att underlätta
deras roll som marknadsgaranter
och därmed bidra till marknadens funktionssätt. Återgången till auktioner var,
vid sidan av en internationell
anpassning, ett sätt att överlåta prissättningen av lånen till marknadsplatsen
samt öka tydligheten avseende
utbudet under året. För 1999 aviserades emissionsvolymer upp till 5 miljarder
kronor beroende på efterfrågan.
I december presenterade kontoret ytterligare förändringar som ska genomföras
under 2000. För att aktivt bidra
till en breddad investerarbas vilket är nyckeln till en större och bättre
fungerande marknad för realobligationer
kommer kontoret att genomföra satsningar på att öka kunskapen och kännedomen
om realobligationer som ett
attraktivt komplement i en väldiversifierad tillgångsportfölj. Aktiviteterna
kommer att genomföras i samarbete
med återförsäljare och ta sikte på i första hand mindre institutionella
investerare, men på sikt också hushåll. För
att öka incitamenten för återförsäljarna att ytterligare bearbeta potentiella
kunder, sades återförsäljaravtalen upp
vid årsskiftet och ska ersättas med ettåriga avtal med aktiva och engagerade
aktörer som ser realobligationer som
en intressant produkt att erbjuda sina kunder.
Marknadsutveckling
Auktionsverksamheten inleddes under april med tre auktioner, i vilka stort sett
hela den utbjudna volymen om 2
500 miljoner kronor placerades på marknaden. Under augusti planerades
ytterligare tre auktioner, vilka dock
ställdes in. Auktionsverksamhet avslutades med tre auktioner under oktober,
vilka hade samma utformning som
de som ställdes in i augusti. Denna gång placerades drygt 70 procent av den
totala erbjudna volymen 3 000
miljoner kronor.
Sammantaget ökade den utestående stocken (mätt i ackumulerat diskonterat belopp,
vilket är hur
realobligationer mäts i statsskuldsredovisning) under 1999 från 93,7 till 96,5
miljarder kronor , motsvarande en
ökning från 6,5 till 7,0 procent av den totala statsskulden.
Figur 3.4 Utestående stock realobligationer 1994-1999 (miljarder kronor)
Som framgår av figur 3.4 fortsätter inriktningen mot kupongobligationer på
bekostnad av
nollkupongobligationer. Skälen är dels att minska den refinansieringsrisk som
uppstår när stora
nollkupongsobligationer förfaller, dels att investerare alltmer kommit att
föredra kupongobligationer.
Den tioåriga realräntan inledde och avslutade året runt 4 procent, men var som
lägst nere i 3,3 procent (under
maj) och som högst uppe i 4,5 procent (under augusti), se figur 3.5. Sett över
året steg den tioåriga nominella
räntan från 4,1 procent till som högst 6,1 procent (under oktober), för att
avsluta året runt 5,7 procent.
Sammantaget betyder det att break even-inflationen, skillnaden mellan nominell
och real ränta, för denna löptid
steg från 0,3 procent till ca 1,6 procent. Samtidigt har den faktiska
inflationen under 1999 stigit från -0,4 procent
i januari till 1,2 procent i november.
Figur 3.5 Tioårig nominell och real ränta, break even-inflation och
faktisk inflation under 1999
Break even- inflationen är den nivå som en genomsnittlig framtida inflation
maximalt kan uppgå till, för att
upplåning via realobligationer ska vara kostnadsneutral, jämfört med upplåning
via nominella obligationer.
Break even-inflationen vid de tre auktionsperioderna i april, augusti och
oktober uppgick till 0,9 procent, 1,1
procent respektive 1,6 procent. Det betyder att emissionsförhållandena för
realobligationer blev allt bättre under
det gångna året, vid jämförelse med den faktiska inflationen vid dessa
tillfällen. Att kontoret trots detta valde att
ställa in auktionerna i augusti berodde på att prisbildningen i
andrahandsmarknaden uppvisade tecken på att i
alltför stor utsträckning påverkas av kontorets auktion. Realräntorna steg
märkbart inför auktionen, samtidigt
som nominella räntor tvärtom sjönk, med följden att break even-inflationen sjönk
med ca 0,6 procent. Kontoret
fann anledning att genomföra ett antal investerarträffar där bakgrunden till de
inställda auktionerna och
kontorets syn på realmarknaden redovisades. Efter den inställda auktionen har
prisbilden normaliserats.
Resultat
Det kalkylmässigt beräknade resultatet för den samlade upplåningen i
realobligationer sedan starten 1994 steg
från ca 5,1 miljarder kronor till ca 6,8 miljarder kronor under året, se figur
3.6. Resultatförbättringen under 1999
beror på låga inflationstal som kännetecknat perioden. Det kalkylmässiga
resultatet beräknas som den
hittillsvarande kostnadsskillnaden mellan upplåning i nominella och reala
obligationer, vilket utgörs av
skillnaden mellan förväntad inflation vid upplåningstillfället och realiserad
inflation fram till
utvärderingstillfället. En stigande inflation kan försämra det faktiska
resultatet när obligationerna löses in.
Figur 3.6 Kalkylmässigt beräknat resultat för upplåningen i
realobligationer
ackumulerat för perioden 1994-1999 (miljarder kronor)
Provisioner
Kontorets återförsäljare erhåller provisioner för sina aktiviteter på såväl
primär- som sekundärmarknaderna.
Under 1999 uppgick dessa provisioner till sammanlagt 2,8 miljoner kronor.
3.2.8 Upplåning i utländsk valuta
Under 1999 fortsatte den under 1998 inledda amorteringen av valutaskulden.
Storleken på den av regeringen för
1999 beslutade amorteringen uppgick till 25 miljarder kronor. Amorteringen i
kombination med lägre volymer
förfallande lån och uppköp av utestående lån medförde att bruttoupplåningen i
utländsk valuta minskade jämfört
med tidigare år.
Upplåningen i utländsk valuta inriktades, i likhet med föregående år, på
långfristig upplåning i euro samt
swappar mellan kronor och utländsk valuta, s.k. kron/valutaswapar. Den
utestående stocken av commercial
paper fortsatte att amorteras ned. Fördelningen mellan de olika upplåningsslagen
baseras på en avvägning
mellan att uppnå låga lånekostnader på kort och lång sikt. Kron/valutaswappar
ger den lägsta mätbara
lånekostnaden, men ger inte i samma utsträckning de positiva effekter i form av
breddad internationell
investerarbas som nås genom långfristig upplåning i euro. Långfristig
valutaupplåning i euro bidrar vidare till att
öka intresset för svenska statspapper i kronor, vilket bör leda till lägre
lånekostnad på den inhemska marknaden..
Upplåning i utländsk valuta via swapmarknaden
Upplåning via swappar mellan kronor och utländsk valuta, sk kron/valutaswappar,
utgör ett kostnadseffektivt
substitut för traditionell upplåning direkt i utländsk valuta. Denna form av
valutaupplåning kan sägas bestå av
två delar. Den ena delen innebär att kontoret genomför upplåning i kronor genom
ordinarie
obligationsemissioner, dvs. kontoret får en skuld i kronor. Den andra delen
innebär att kontoret genomför
kron/valutaswappen, vilket görs med banker som motpart. I kron/valutaswappen får
kontoret en tillgång i kronor
som är lika stor som den skuld i kronor som uppstod genom obligationen och
en skuld i utländsk valuta.
Skulden i kronor har därmed omvandlats till en skuld i utländsk valuta.
Kostnadsbesparingen uppstår genom att
kontoret i swappen erhåller en högre ränta av banken än den ränta kontoret
betalar i obligationen. Denna
skillnad benämns swapspread.
Genom att swaptransaktionerna genomförs med banker uppstår en kreditrisk. För
att hantera denna risk har
kontoret under året fortsatt att ingå sk CSA-avtal. Avtalen innebär att
kontorets riskexponeringen mot en motpart
i stort sett helt reduceras (se vidare avsnitt 7.4 Kreditrisker i derivat- och
placerings-verksamheten). CSA-avtalen
har varit, och är, därför en förutsättning för att kontoret skall kunna
genomföra och öka omfattningen av
kron/valutaswappar utan att kreditrisken samtidigt ökar.
Marknadsutveckling under 1999
Under årets början sjönk swapspreaden, dvs. skillnaden mellan statspappersräntor
och motsvarande swapräntor, i
svenska kronor från ca 60 baspunkter, till omkring 40 baspunkter. Kombinationen
av positiva signaler vad gäller
EMU-inträde från Sverige och England och en global sänkning av swapspreaderna
bidrog till utvecklingen i
Sverige. Under sommaren vidgades swapspreaden för att under perioden juli -
september nå nivåer över 80
baspunkter. Som mest uppnåddes ca 110 baspunkter. Många faktorer bidrog till
utvecklingen. Ett ökat fokus på
eventuella dataproblem i samband med årsskiftet bidrog till minskad benägenhet
till kreditexponering, vilket
tenderade att vidga swapspreaden.
Figur 3.7 Skillnaden mellan svensk 10-åriga swapränta och 10-årig
statsobligationsränta
Under 1999 genomförde kontoret kron/valutaswappar för ca 40 miljarder kronor, en
ökning med 9 miljarder
kronor jämfört med 1998. Kron/valutaswapparna svarade under 1999 för ca 65
procent av Riksgäldskontorets
upplåning i utländsk valuta. Vid utgången av året var den utestående swapvolym
omkring 112 miljarder kronor,
vilket motsvarar ca 26 procent av skulden i utländsk valuta (inklusive
swaptransaktionerna). Under andra
kvartalet valde Riksgäldskontoret att utöka upplåningen via swapmarknaden på
bekostnad av andra
upplåningsalternativ eftersom swapspreaden uppvisade fortsatt höga nivåer.
Långfristig valutaupplåning (kapitalmarknadsupplåning)
Riksgäldskontoret har under året fortsatt den under 1998 inledda strategin att
emittera lån i euro och kronor
enligt parallellkonceptet. Parallellkonceptet innebär att identiska lån
emitteras i euro och kronor. Vid ett
eventuellt svenskt medlemskap i valutaunionen smälter lånen samman till ett lån
denominerat i euro.
Bakgrunden till denna strategi är att RGK på grund av den ökade konkurrensen
mellan statliga låntagare
behöver bredda investerarbasen för svenska statsobligationer och främja en
internationalisering av den svenska
marknaden.
I början av året introducerades ett sjuårigt lån i euro (1044E), vilket senare
utökades till en total utestående
volym på 2,5 miljarder euro. Detta lån kompletterar det sedan tidigare
utestående lånet i tioårssegmentet
(1043E). Syftet med det sjuåriga lånet var att ytterligare bredda
investerarbasen för svenska statsobligationer
samt etablera en ny referenspunkt i euromarknaden med koppling till den svenska
marknaden. Lånet placerades
framförallt i Europa med inriktning på tyska investerare. Riksgäldskontoret
önskade nå ut till investerare som
inte i någon större utsträckning köpt kontorets tidigare eurolån.
Figur 3.8 Räntespread för statens eurolån mot underliggande tysk
statsobligationsränta 1999 i
baspunkter
Utvärdering
Det sjuåriga lånet emitterades på 12 baspunkter över tyska statsobligationer med
motsvarande löptid. Vid samma
tidpunkt handlades det tioåriga lånet i sekundärmarknaden till en räntespread på
ca 30 baspunkter över tyska
statsobligationer. Den relativt stora skillnaden mellan de båda lånen förklaras
dels av det begränsade utbudet i
sjuårssegmentet, dels att tyska statsobligationer har en särställning i
tioårssegmentet, vilket resulterar i allmänt
större ränteskillnader jämfört med andra låntagare i denna löptid. Samma
resultat, dvs. att det sjuåriga lånet
handlas till en mer konkurrenskraftig räntespread än det tioåriga lånet,
framkommer också vid en jämförelse
med andra statliga låntagare. Det sjuåriga lånet handlas generellt till en lägre
ränta än lån emitterade av andra
likvärdiga europeiska stater medan det omvända gäller för det tioåriga lånet.
Exempelvis har det sjuåriga lånet
under året handlats till en räntenivå på ca 0-5 baspunkter lägre än motsvarande
lån för Finland, samtidigt som
samma jämförelse för det tioåriga lånet visar att det handlats 5-10 baspunkter
högre.
Tabell 3.4 Räntespread mot tyska statsobligationer för ett antal europeiska
stater i löptid 7 år resp. 10 år, baspunkter december
1999
7 år
10 år
Sverige
13
29
Frankrike
-19
9
Italien
29
25
Belgien
17
24
Finland
15
24
Portugal
5
32
Källa: Reuters
Analysen kan kompletteras med den verkliga upplåningskostnaden som också
påverkas av nivån för swapräntor
på respektive löptid. En jämförelse av de verkliga upplåningskostnaderna för
Riksgäldskontorets båda eurolånen
vid respektive upplåningstillfälle visar att kostnaden för det sjuåriga lånet
var ca 5 baspunkter lägre än det
tioåriga lånet. Sammanfattningsvis kan den mer gynnsamma utvecklingen för det
sjuåriga lånet, både jämfört
med andra låntagare och i termer av verklig upplåningskostnad, till största
delen förklaras av beslutet att emittera
på en löptid där konkurrensen från andra låntagare var relativt begränsad
samtidigt som efterfrågan var stor.
Kortfristig valutaupplåning (commercial paper)
Beslutet att amortera 25 miljarder kronor på valutaskulden och en koncentration
av upplåningen på de andra
delmarknaderna medförde en kraftig neddragning av den kortfristiga upplåningen.
Neddragningen uppgick vid
årsskiftet till 26 miljarder kronor, vilket i stort sett eliminerade den
utestående stocken. Den begränsade
bruttoupplåning på 10 miljarder kronor år 1999 avsåg till största del
marginalbetalningar av säkerhet för de
CSA-avtal kontoret har med motparter. Under 1998 emitterades 51 miljarder
kronor.
Likviditetshantering i utländsk valuta
Sedan projektarbetet att inleda likviditetsförvaltning i utländska valuta
inleddes våren 1999 har förutsättningarna
förändrats. Valutaupplåningen minskade och dessutom skedde en omfördelning mot
kron/valutaswappar istället för
traditionell valutaupplåning. Kontoret bedömde bruttoupplåningsbehovet i valuta
som begränsat även kommande år
varför inga särskilda resurser satsades på likviditetshantering. För att vid
behov snabbt omhänderta valutalikviditet
utan några särskilda insatser, planeras kontorets användning av valutakonton hos
Riksbanken i euro och amerikanska
dollar att utökas till att omfatta all upplåning och återbetalning av valutalån,
upptagande och återbetalning av
kronvalutaswappar samt större räntebetalningar. Högsta tillåtna behållning på
valutakontona fastställdes till
motsvarande 20 miljarder kronor på EUR-kontot och 14 miljarder kronor på
USD-kontot, dock högst 20 miljarder
kronor totalt.
Resultat
Den genomsnittliga upplåningskostnaden minskade under 1999. Detta förklaras
framförallt av lägre
upplåningskostnader och större volymer kron/valutaswappar. Upplåningens
fördelning på olika upplåningstyper
samt respektive kostnad sammanfattas i nedanstående tabeller.
Tabell 3.5 Volymer för olika upplåningstyper 1995-1999 i miljarder kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Kron/valutaswappar
-
20,8
20,6
30,7
40,0
Publika lån
98,4
57,0
34,1
34,2
22,3
Private placements
20,1
15,0
15,8
1,9
-
Commercial paper1
0,8
-3,5
-37,0
-44,0
-25,7
1 Upplåningen via commercial paper avser nettoupplåning medan övriga poster
avser bruttoupplåning.
Tabell 3.6 Upplåningskostnader för olika upplåningstyper 1995-1999 i
baspunkter under USD Libor
1995
1996
1997
1998
1999
Kron/valutaswappar
-
-30,8
-31,8
-52,3
-60,0
Publika lån
-7,8
-14,7
-21,3
-6,7
-3,0
Private placements
-6,0
-23,2
-23,5
-24,8
-
Commercial paper
-12,5
-12,5
-19,0
-17,5
-18,8
Genomsnittlig kostnad
1
-7,5
-19,6
-24,7
-27,9
-39,6
1 Genomsnittlig kostnad exklusive commercial paper.
Den genomsnittliga upplåningskostnad för upplåningen via kron/valutaswappar var
under 1999 USD-Libor
minus 60 baspunkter. Detta är den lägsta nivån sedan denna verksamhet inleddes
1996. Kostnaden för upplåning
via swapmarknaden är således ca 55 baspunkter lägre än kostnaden för upplåning
via kapitalmarknaden.
Nuvärdesberäknat innebär detta en kostnadsbesparing om ca 1 200 miljoner kronor
jämfört med motsvarande
kapitalmarknadsupplåning.
Sett över den senaste femårsperioden har den genomsnittliga lånekostnaden för
utlandsupplåningen förbättras från
USD-Libor minus 7,5 baspunkter 1995 till minus 39,6 under 1999. Förbättringen
förklaras framförallt av den ökade
användningen av kron/valutaswappar. Under det senaste året har den
genomsnittliga lånekostnaden minskat med ca
12 baspunkter, vilket nuvärdesberäknat motsvarar en förbättringen på ca 400
miljoner kronor jämfört med om
lånekostnaden hade varit densamma 1999 och 1998.
3.2.9 Förvaltning av skulden i utländsk valuta
Resultat för budgetåren 1994/95 -1999
Valutafördelningen och nivån på ränterisken i skulden i utländsk valuta
fastställs av Riksgäldskontorets styrelse och
avspeglas i riktmärket. Genom att styrelsen även inom väl definierade gränser
har gett utrymme för avvikelser från
riktmärket kan en aktiv förvaltning av skulden bedrivas. Under de senaste fem
budgetåren har den aktiva
förvaltningen av skulden i utländsk valuta medfört ett positivt resultat på 3,6
miljarder kronor, dvs. statens
räntekostnader har minskat med motsvarande belopp. Positioner baserad på den
förväntade ränteutvecklingen har
under perioden 1994/95 - 1999 bidragit med ett positivt resultat på 3,7
miljarder kronor. Något förenklat kan en
genomgående strategi under perioden 1994/95 - 1998, förklara en stor del av det
positiva resultatet.
Planerna på införandet av en gemensamma europeiska valuta (euro) vid årsskiftet
1998/99 medförde att räntorna
under perioden förväntades konvergera mot den låga tyska räntan. Kontorets
strategi baserades därför på en
räntenedgång i de s.k. högränteländerna Italien, Spanien och även
Storbritannien. Räntenedgången blev kraftig i dessa
länder vilket medförde ett positivt resultat.
Positioner baserade på förväntan om valutakursutvecklingen har under perioden
1994/95 - 1999 sammantaget endast
gett upphov till en mindre resultateffekt.
Riksgäldskontoret har sedan budgetåret 1992/93 anlitat externa förvaltare. Dessa
förvaltar en mindre del under
2000 12 miljarder kronor av skulden i utländsk valuta under samma villkor som
kontoret. Kontorets resultat
kan därmed jämföras med förvaltarnas. Sett över de fem senaste budgetåren har
Riksgäldskontoret presterat ett
bättre resultat än genomsnittet av förvaltarnas resultat.
Resultatet relativt risktagandet kan analyseras genom att jämföra
informationskvoten En hög informationskvot
indikerar ett bra resultat i relation till risktagandet, dvs. ju högre värde
desto bättre. Kontoret har under 5-
årsperioden 1994/95 - 1999 uppnått en högre informationskvot än genomsnittet för
de externa förvaltarna. Det
innebär att kontorets resultat inte uppstått till följd av ett högre risktagande
än hos de externa förvaltarna.
Tabell 3.7 Resultat av förvaltning av skulden i utländsk valuta i
förhållande till
riktmärket samt externa förvaltares resultat
1994/95
1995/96
1)
1997
1998
1999
Hela perioden
Resultat
i miljoner kr,
Riksgäldskontoret
räntepositioner
849
2 352
-97
611
65
3 780
valutapositioner
-1 894
2 316
13
-41
-571
-177
Totalt resultat
-1 045
4 668
-84
570
-506
3 603
Resultat i procent av
förvaltat belopp
Riksgäldskontoret
-0,26%
0,72%
-0,02%
0,12%
-0,12%
0,80%
Externa förvaltare
2)
-0,58%
0,55%
0,09%
-0,16%
-0,33%
-0,16%
Genomsnittligt
årsresultat
Riksgäldskontoret
0,15%
Externa förvaltare
2)
-0,03%
Risk 3)
Riksgäldskontoret
0,42%
0,29%
0,17%
0,28%
0,10%
0,29%
Externa förvaltare
2)
0,28%
0,32%
0,17%
0,29%
0,17%
0,28%
Informationskvot 4)
Riksgäldskontoret
Negativ
2,5
Negativ
0,4
Negativ
0,5
Externa förvaltare
2)
Negativ
1,7
0,5
Negativ
Negativ
Negativ
1) Budgetåret 1995/96 omfattade 18 månader. Det procentuella resultatet är
omräknat till 12 månaders tal.
2) Avser genomsnittet av samtliga förvaltare.
3) Anger hur mycket kostnaden varierat. Beräknat som årlig standardavvikelse
skattad med månadsdata.
4) Anger resultatet i relation till risken. Beräknas som (12 5 genomsnittligt
månadsresultat) / (û 12 5 standardavvikelsen
för månadsdata).
Resultat under 1999
I likhet med merparten av förvaltare av globala obligationsportföljer kom såväl
kontoret som kontorets båda
externa förvaltare att uppvisa ett negativt resultat under 1999. Kontorets
resultat blev ett underskott på ca 506
miljoner kronor, motsvarande 0,12 procent av valutaskulden genomsnittliga värde
under 1999. Kontorets
resultat var dock bättre än de båda externa förvaltarnas. Förvaltarnas resultat
blev minus 0,18 procent respektive
minus 0,47 procent av de förvaltade beloppen. Kontorets negativa resultat
förklaras av valutapositioner.
Resultatet för den förvaltare som uppvisade det sämsta resultatet härstammade
såväl från valuta- som räntesidan.
Det negativa resultatet för den andra förvaltaren uppkom huvudsakligen genom
räntepositioner.
Kontorets och de externa förvaltarnas räntepositioner under 1999
Under början av 1999 räknade kontoret med att den dittillsvarande och ännu
under inledningen av 1999
mycket svaga ekonomiska utvecklingen i EMU-länderna skulle brytas och följas av
en måttlig
konjunkturuppgång och stigande räntor. I Storbritannien bedömdes utvecklingen
bli mer dämpad än i EMU-
länderna. Vidare antog kontoret att den långvariga och kraftiga
konjunkturuppgången i USA skulle mattas av
med fallande räntor som följd. Utvecklingen i Japan antogs bli fortsatt mycket
svag. Baserad på dessa
bedömningar höll kontoret ränterisken i EUR lägre än riktmärket i början av 1999
för att under våren och
försommaren dra upp ränterisken till en nivå klart högre än riktmärket.
Samtidigt hölls ränterisken i USA och
Storbritannien lägre än riktmärket under större delen av året.
Bedömningen av utvecklingen inom EMU-länderna visade sig vara riktig. Däremot
underskattade kontoret den
mycket starka utvecklingen i USA och den förhållandevis kraftiga uppgången i
Storbritannien. Förlusterna som
uppstod i USD och GBP var dock till en del en konsekvens av kontorets strävan
att minska motpartsriskerna.
Kontoret har i detta syfte sedan lång tid upprätthållit valutaskuldens
räntebindningstid genom futureskontrakt i
stället för med ränteswappar. Under året steg de långa swapräntorna i USA och
Storbritannien mer än
statsobligationsräntorna. Detta medförde förluster i USD och GBP på grund av.
att riktmärkesportföljen värderas
till swapräntor. Riktmärkesportföljen tillgodogjordes därför större kursvinster
än kontoret till följd av
ränteuppgången. Trots att räntepositioner i USD och GBP var förhållandevis små
medförde de en förlust av
samma storleksordning som vinsten från den relativt sett större räntepositionen
i EUR. Förlusten i Storbritannien
förklaras dessutom av att räntepositionen i denna marknad låg på den del av
avkastningskurvan där
ränteuppgången blev som störst.
Positionerna i EMU-länderna medförde en vinst på ca 600 miljoner kronor medan
positionerna i USD och GBP
gav upphov till förluster. Inklusive ett antal mindre räntepositioner uppnåddes
ett svagt positivt resultat på drygt
65 miljoner kronor på räntesidan.
Även de externa förvaltarna uppvisade under 1999 ett negativt resultat från sina
räntepositioner. Förvaltarnas
ränteresultat förklaras främst av positioner i JPY. Under större delen av året
höll förvaltarna ränterisken i JPY så
högt som riskmandatet medgav, dvs. antog att räntorna skulle stiga, samtidigt
som räntan i Japan sjönk.
Förlusterna förklaras vidare av att en av förvaltarna under februari och början
av mars hade positioner som
baserades på bedömning om fallande amerikanska räntor samtidigt som dessa räntor
steg kraftigt. Den andra
förvaltaren gjorde förluster genom positioner baserade på antagande om lägre
euroräntor. Euroräntorna steg
emellertid kraftigt under andra halvåret.
Kontorets och de externa förvaltarnas valutapositioner under 1999
Kontorets enda större valutaposition under perioden januari t.o.m. augusti
byggde på förväntan om en
försvagning av GBP gentemot EUR. GBP apprecierades dock gentemot EUR, vilket
medförde att positionen gav
upphov till en förlust på ca 200 miljoner kronor. Efter att EUR nått en
bottennivå i juli och en mindre
korrigering uppåt därefter skett ingick kontoret positioner baserade på
förväntan om en förstärkning av EUR.
Terminsköpen av EUR gjordes nu mot USD och i mindre utsträckning JPY. Under
november och början på
december depricierades emellertid EUR återigen. Positionen resulterade därför i
en förlust på drygt 300 miljoner
kronor. Inklusive resultatet av alla övriga, mindre valutapositioner som
kontoret tog under 1999, blev det totala
resultatet av valutapositionerna ett underskott om drygt 570 miljoner kronor
motsvarande 0,13 procent av
valutaskuldens genomsnittliga värde under 1999.
De externa förvaltarna kom att göra förluster på positioner baserade på
förväntan om starkare EUR gentemot
JPY. En av förvaltarna lyckades emellertid i viss mån kompensera förlusten genom
att under februari köpa USD
mot JPY då USD apprecierades kraftigt mot JPY.
3.2.10 Nytt riktmärke för skulden i utländsk valuta
I december 1999 fastställde kontorets styrelse ett nytt riktmärke för skulden i
utländsk valuta. Andelen CHF
ökades på bekostnad av andelen EUR. Styrelsen beslutade även att ersätta det
gällande måttet för skuldens
ränterisk genomsnittliga räntebindningstid med måttet duration. Durationen
fastställdes till 2,0 år, vilket
innebär en neddragning av valutaskuldens ränterisk. Anpassning till det nya
riktmärket sker från årsskiftet till
mitten av februari 2000. Det nya riktmärket gäller fr.o.m. 2000-02-15.
Figur 3.9 Riktmärke för valutaskuldens valutafördelning före och efter
årsskiftet 1999/2000.
3.3 UPPLÅNING FRÅN HUSHÅLLEN
3.3.1 Mål och strategier
Upplåningen på hushållsmarknaden i svenska kronor skall under en femårsperiod
uppnå största möjliga
kostnadsbesparing i förhållande till kontorets alternativa upplåningsformer på
penning- och
obligationsmarknaden. Målet avser såväl hushållsupplåningen totalt sett som
varje enskilt låneinstrument.
3.3.2 Verksamheten under 1999
Satsningen på att öka volymerna inom RiksgäldsSpar har fortsatt under året.
Under våren lanserades en
möjlighet att placera till fast ränta med en löptid på ett år. Under november
kompletterades alternativen med en
sexmånadersplacering till fast eller rörlig ränta. Båda dessa alternativ har
attraherat en rad nya kunder men
fortfarande är det mest efterfrågade alternativet att placera i två år till fast
ränta. Sammanlagt finns det nu elva
placeringsalternativ inom Årsspar. MånadsSpar har hittills inte uppnått ett
sådant inflöde som eftersträvats. En
viss liten ökning kan urskiljas men fortfarande är nivån låg. Det positiva med
MånadsSpar är dock att många
kunder väljer att omplacera till Årsspar när de uppnått miniminivån för
placeringar inom Årsspar.
Intresset för premieobligationer har fortsatt att öka under året. Antalet kunder
ökar och nya kundkategorier har
tillkommit. Ett skäl till det ökande intresset kan vara att premieobligationerna
varit föremål för
produktutveckling vilket resulterat i att de olika emissionerna sett helt olika
ut och innehållit för kunderna
attraktiva nyheter i tiden. Intresset från återförsäljarna har också ökat och
flera nya har tillkommit.
Riksgäldskontorets egen försäljning ligger kvar på en nivå runt 30 procent av
försäljningen, en utveckling som
bidrar till att minska kontorets kostnader. En stor del av arbetet med den egna
försäljningen sker med hjälp av
externa leverantörer vilket är en förutsättning för en kostnadseffektiv
hantering.
Riksgäldskontorets egen försäljning av de reala statsobligationerna är blygsam,
men viss efterfrågan finns varför
verksamheten fortgår då kostnaderna i samband med försäljningen är låga.
Under året har mycket arbete lagts ned på att öka kundvården. Rutiner har tagits
fram för hur ärenden skall
prioriteras och hanteras på ett optimalt sätt för att uppnå så hög kundnytta som
möjligt. Dessutom har ett
marknadsdatabassystem upphandlats vilket medger en aktiv satsning på CRM,
Customer Relation Management.
Visst arbete återstår innan systemet i sin helhet är i drift, men när så sker
kommer många möjligheter att öppna
sig, vilket kan leda till både nöjdare kunder och ökade volymer.
Av tekniska skäl behövde ett nytt prenumerationsregister upphandlas under året.
En viss besparing uppnåddes då
det visade sig att marknadsdatabassystemet kunde hantera även prenumerationer
efter viss anpassning. Det
innebar att tidigare utlagda uppgifter togs tillbaka från den tidigare
leverantören.
I och med att placerare inom RiksgäldsSpar får individuella förfallodagar,
beroende på den dag de placerar och
vilken löptid de valt, sker konverteringar dagligen.
Inom marknadskommunikation har satsningen på att sprida kännedom om
Riksgäldskontoret som en trygg,
säker aktör på sparandemarknaden fortsatt. Undersökningar visar att
Riksgäldskontorets trovärdighet är mycket
hög och att allt fler känner till kontoret och har förtroende för verksamheten.
Detta återspeglas i att kontoret är
framgångsrikt när direktutskick görs både till existerande och icke kunder. En
kundtidning, Svenska Pengar, har
givits ut med ett nummer under våren och ett under hösten. En utvärdering kommer
att ske inför kommande
verksamhetsår för att utröna hur viktig Svenska Pengar är för kunderna.
Telefon har varit och är den dominerande distributionskanalen, framför allt för
RiksgäldsSpar. Under året har
Internet kommit att växa i betydelse både avseende dialog med kunderna, men
också som försäljningskanal.
Användandet av Internet är positivt i så motto att tillgängligheten ökar liksom
effektiviteten men i vissa fall
dyker andra, nya arbetsuppgifter upp, vilka måste hanteras. Satsningar sker på
en utökad automatisering så att
kundernas användande av Internet inte innebär en tung manuell hantering för
kontoret.
Ett utvecklingsarbete har bedrivits inom kontoret med målet att bredda
Riksgäldskontorets investerarbas så att
kontorets samtliga instrument ska kunna erbjudas även mindre placerare.
Lanseringen planeras att ske under
första halvåret år 2000. Riksgäldskontoret har även låtit en extern part göra en
analys av potentialen för en sådan
lansering. Utfallet av denna visar att det finns tillräcklig potential för att
erhålla lönsamhet och nå målen för
hushållsupplåningen. Riksgäldskontoret skall positionera sig som en trygg,
pålitlig aktör vilken erbjuder de bästa
alternativen inom räntebärande placeringar.
3.3.3 Resultat och måluppfyllelse
Upplåningen från hushållen uppgick till totalt 64,1 miljarder kronor vid
utgången av 1999, vilket var en
minskning med åtta procent jämfört med den 31 december 1998. Minskningen
föregående år var 31 procent.
Trots minskade volymer ligger hushållsupplåningens andel av den totala
statsskulden kvar på samma nivå som
förra årsskiftet (4,7 procent). Förklaringen till detta är att den totala
statsskulden har minskat sedan förra
årsskiftet.
Figur 3.10 Hushållsupplåningens andel av statsskulden
RiksgäldsSpar har under året haft en fortsatt svagt positiv
försäljningsutveckling. Nettoökningen under året
uppgår till knappt 1,3 miljarder kronor, vilket ger en total volym om 6,47
miljarder. En stor del av inflödet
kommer från konverteringar av dels förfallande Riksgäldskonton, dels från
förfallande tvåårigt Riksgäldsspar
som öppnades i november 1997. Vid konverteringen från RiksgäldsSpar
återplacerades hela 70 procent av
pengarna, en nivå som överträffade tidigare utfall på upp till 40 procent.
Den reala upplåningen inom RiksgäldsSpar har ökat under 1999 och uppgår till 868
miljoner kronor, vilket
motsvarar ca 13 procent av den totala volymen som förvaltas inom RiksgäldsSpar.
Upplåningen i de SOX-
noterade realränteobligationerna uppgår till närmare 180 miljoner kronor .
Totalt har således sammanlagt över
en miljard kronor lånats upp direkt från hushållsmarknaden via reala instrument.
Riksgäldskonto, för vilket ingen nyförsäljning ägt rum sedan november 1997,
minskade med 2,5 miljarder,
vilket ger en kvarvarande utestående volym om 3,0 miljarder kronor.
Under 1999 emitterades två premielån. Sammanlagt uppnådde dessa båda lån en
volym om 8,3 miljarder kronor,
vilket kan jämföras med 7,3 miljarder i de lån som gavs ut 1998. De stora
förfallen under 1999 på 12,6 miljarder
ledde trots framgångarna i emissionerna till att den utestående stocken minskade
med 4,3 miljarder. Den totala
utestående volymen premieobligationer uppgick till 54,4 miljarder vid 1999 års
slut.
För att ange Riksgäldskontorets marknadsandel på sparmarknaden krävs först att
en lämplig definition av
marknaden görs. I sammanhanget bör bortses från aktierelaterade sparformer men
samtliga räntebärande
sparalternativ - inlåning på bankkonton, räntefonder och privatobligationer -
bör ingå. Om denna avgränsning
används uppgår den totala räntesparmarknaden till 674,2 miljarder kronor (per
tredje kvartalet 1999) och
Riksgäldskontorets andel av denna marknad är 9,5 procent. Årsskiftet 1998/99
uppgick räntesparmarknaden till
654,4 miljarder kronor och Riksgäldskontorets motsvarande andel var 10,6
procent. Marknadsandelen har
följaktligen minskat med 1,1 procent. Detta bör dock ses i ljuset av att hela
privatobligationsmarknaden krympte
med närmare 13 procent under motsvarande period.
Tabell 3.8 Förväntad besparing genom upplåning från hushållen jämfört med
motsvarande
upplåning med motsvarande löptid på penning- och obligationsmarknaden, miljoner
kronor - Äldre utvärderingsmodell
Äldre utvärderingsmodell
1995/96
1997
1998
1999
Allemansspar (jmf. med kort upplåning)
253
102
34
-
Premieobligationer (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)
126
245
186
212
Riksgäldskonto (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)
-11
-2
0
-
RiksgäldsSpar (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)1
-
-20
-25
8,5
Summa besparing
368
325
195
221
1 Intäkterna fördelas över löptiden, i genomsnitt drygt 2 år. Intäkter kvar att
fördela är 35 miljoner kronor
I tabell 3.8 framgår att resultatet av den sammanlagda hushållsupplåningen
uppgick till en besparing om 221
miljoner kronor gentemot motsvarade kostnad för upplåning på penning- och
obligationsmarknaden. Största
delen av årets resultatet kan hänföras till premieobligationerna.
Hushållsupplåningen uppnådde därmed målet att
i sin helhet och per låneinstrument uppnå kostnadsbesparingar för
Riksgäldskontoret.
Kontoret har under året vidareutvecklat och infört en ny utvärderingsmodellen
(se tabell 3.9). Syftet var att erhålla en enhetlig och samtidigt förbättrad
utvärderingsmodell. Beräkningen av
resultatet för Riksgäldsspar tidigare år, gjordes enligt den nya principen. Den
nya utvärderingsmetoden innebär
att resultatet för samtliga instrument beräknas enligt samma modell.
Förändringen innebär att intäkter och
kostnader matchas över lånens löptid. Vidare har den tidigare
schablonför-delningen av vissa gemensamma
kostnader setts över och förfinats. Den nya modellen följer god redovisningssed
(bl.a. matchningsprincipen).
Den nya utvärderingsmodellen innebär, som framgår vid jämförelse mellan
resultaten i tabellerna 3.8 och 3.9, ett
lägre resultat genomgående för verksamhetsåren 1995/95 - 1999.
Principförändringen kommer följaktligen att
innebära ett bättre resultat kommande år, jämfört den tidigare modellen.
Tabell 3.9 Förväntad besparing genom upplåning från hushållen jämfört med
motsvarande
upplåning med motsvarande löptid på penning- och obligationsmarknaden, miljoner
kronor - Ny utvärderingsmodell
Ny utvärderingsmodell
1995/96
1997
1998
1999
Allemansspar (jmf. med kort upplåning)
253
102
34
-
Premieobligationer (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)1
28
89
123
136
Riksgäldskonto (jämfört. med
nollkupongräntestrukturen)
-11
-2
0
-
RiksgäldsSpar (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)2
-
-20
-25
5
Summa besparing
270
169
132
141
1 Intäkterna och kostnader fördelas över lånens löptid. Kvar att fördela:
Kostnader: 341 miljoner kronor
Intäkter: 1442 miljoner kronor
2 Intäkterna fördelas över löptiden, i genomsnitt drygt 2 år. Intäkter kvar att
fördela är 35 miljoner kronor
Resultatet av den sammanlagda hushållsupplåningen enligt den nya
utvärderingsmodellen uppgick således till en
besparing om 141 miljoner kronor gentemot motsvarade kostnad för upplåning på
penning- och
obligationsmarknaden.
1 Intäkterna periodiseras över genomsnittlig löptid på drygt 3 år
Nettoamorteringen beräknas enligt följande; minskningen av anskaffningsvärdet
av utländska lån -68,6 miljarder, årets realiserade
valutadifferenser +6,2 och gjorda kron/valutaswappar +40,0. Till detta kommer en
justeringspost för bokföringsmässiga skillnader mellan
nettoflöde och skuldförändring på -0,9 miljarder.
Utgiftsmässig princip innebär att utgifter och inkomster avräknas. Upplupna
kostnader, t.ex. upplupna
räntekostnader, eller andra periodiseringar avräknas inte anslaget (se även not
2 denna sida).
Enligt resultaträkningen är årets räntekostnader m.m (netto) 69,0 miljarder
kronor. Skillnaden beror på att olika
redovisningsprinciper används i den statliga redovisningen (se vidare sid 83, om
redovisnings-principer).
Statsobligationer inklusive repor uppgick till 678,9 miljarder.
Samtliga volymer i detta stycke är exklusive non-comp försäljning
Statsskuldväxlar inklusive placerande repa minskade skulden till 243,6
miljarder kronor.
I en basswap erhåller man rörlig ränta i en valuta och betalar rörlig ränta i
en annan valuta. En kron-
/valutaswap består av en vanlig ränteswap och en basswap.
Eftersom skillnaden i löptid mellan utfallet och riktmärket är relativt små,
gäller detta samband inte alltid för
kronskuldens resultat: Under vissa månader har kronskulden som helhet haft
kortare löptid, men ändå kostat
mindre då räntorna stigit. Förklaringen till detta ligger i hur ränterisken
ligger fördelad längs avkastningskurvan
i utfallet relativt riktmärket. Det faktum att löptid också är mycket mindre
korrelerat med marknadsvärde-
förändringar än exempelvis duration bidrar till att ytterligare minska
möjligheten att analysera resultatet utifrån
löptidsskillnader.
Inklusive repor är skuldbeloppen 93,8 respektive 96,7 miljarder kronor.
Strikt talat är det förhållandet mellan break even-inflation och framtida
förväntad inflation som avgör huruvida
upplåning via realobligationer är att föredra framför nominell upplåning.
Kontoret resultat har korrigerats för det förhållandet att kontoret under 1999
tagit upp lån till en lägre kostnad än Libor-
räntan samtidigt som de fiktiva lånen i riktmärkesportföljen löpt till
Libor-räntan. Riktmärkesportföljen har vidare påförts de
schablonmässigt uppskattade transaktionskostnader som uppstått då inflöden till
eller utflöden från den faktiska
skuldportföljen behövt pareras för att bibehålla den önskade exponeringen mot
riktmärkesportföljen. Det redovisade,
korrigerade resultatet är drygt 150 miljoner kronor bättre än före
korrigeringen.
Detta avser endast kontorets egen försäljning av realränteobligationer,
statistik för återförsäljares försäljning
till hushåll går ej att erhålla.
Källa: SCB, Finansräkenskaper kv2/99, Fondbolagens Förening,
Riksgäldskontoret.
35
Sid. 1
BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999
________________________________________________________________________________
_________
1.1 STATSSKULDEN OCH DESS FINANSIERING
Statsskulden uppgick vid utgången av 1999 till 1 374,2 miljarder kronor; se
tabell 1.1. Det motsvarar ca 70
procent av BNP. Totalt sett minskade statsskulden under 1999 med 74,7 miljarder
kronor eller 5,2 procent. Mätt
som andel av BNP har skulden minskat ca 7,3 procentenheter.
Tabell 1.1 Statsskuldens sammansättning åren 1995 1999
1995
1996
1997
1998
1999
Förändr.
1998-
1999
Instrument
Nominella lån i svenska kronor
Statsobligationer
662,8
638,6
682,8
686,4
678,9
-7,4
Statsskuldväxlar
187,0
179,9
144,1
225,7
243,6
17,9
Dagslån
3,8
4,9
25,2
11,1
0,0
-11,1
Premieobligationer
64,8
60,1
61,4
58,7
54,4
-4,3
Riksgäldskonto
11,9
11,9
6,7
5,5
3,0
-2,5
Riksgäldsspar
2,5
4,7
5,6
1,0
Allemansspar
48,1
44,0
29,5
Summa nominella lån i svenska
kronor
978,4
939,4
952,2
992,0
985,5
-6,5
Reala lån i svenska kronor
Statsobligationer
16,3
73,9
91,8
93,8
96,7
2,9
Riksgäldsspar
0,2
0,5
0,9
0,3
Summa reala lån i svenska kronor
16,3
73,9
92,0
94,3
97,6
3,2
Lån i utländsk valuta
391,5
398,4
385,7
362,5
291,1
-71,5
Summa Statsskulden
1 386,2
1 411,6
1 429,8
1 448,9
1 374,2
-74,7
Statsskulden redovisas till vid emissionstillfället bokförda belopp, dvs den
marknadsvärderas inte med avseende
på förändringar i marknadsräntorna. Däremot tas valutaskulden upp till sitt
aktuella värde, dvs omräknad med
bokslutsdagens valutakurser. Kontorets s.k. skuldskötselinstrument, t.ex.
terminer och swappar ingår inte. En
beskrivning av den marknadsvärderade statsskulden framgår nedan av tabellerna
1.2, samt inklusive
skuldskötselinstrument i tabell 1.3 samt 1.4.
Stocken av nominella statsobligationer minskade med 7,4 miljarder kronor och
statsskuldväxelstocken ökade
med 17,9 miljarder kronor. Stocken av reala obligationer ökade med 2,9 miljarder
kronor. Bakgrunden till dessa
förändringar diskuteras i avsnitt 3.2.
Sparformen Allemanssparkonton upphörde den 30 juni 1998.
Premieobligations-stocken minskade med 4,3
miljarder kronor. Sparandet på Riksgäldskonto minskade med 2,5 miljarder kronor.
Riksgäldsspar ökade med
1,3 miljarder, varav reala lån med 0,3 miljarder kronor. Hushållsupplåningen
behandlas utförligare i avsnitt 3.3.
Den redovisade valutaskulden minskade med 71,5 miljarder kronor. Bakom denna
siffra ligger en
nettominskning av valutaskulden värderad till anskaffningsvärde med 68,6
miljarder kronor, samt en
omvärdering till rådande kronkurs som minskat valutaskulden med 2,8 miljarder
kronor, till följd av att den
svenska kronan har förstärkts under 1999.
Riksgäldskontorets upplåningsmandat i utländsk valuta för 1999 var en
nettoamortering på 25 miljarder kronor,
med ett toleransintervall på ±5,0 miljarder. Definitionen av upplåningsmandatet
är inte liktydigt med
förändringen av valutaskulden enligt tabell 1.1. Amorteringen definieras som
nettot av de till svenska kronor
växlade flödena i utländsk valuta, exklusive räntebetalningar i utländsk valuta.
Enligt den definitionen blev
nettoamorteringen 23,3 miljarder.
Statsskulden till marknadsvärde
I tabell 1.2 beskrivs statsskulden beräknad till marknadsvärdet för perioden
1995-1999.
Tabell 1.2 Statsskulden till marknadsvärde 1995-1999
1995
1996
1997
1998
1999
Förändr
1999-
1998
Instrument
Nominella lån i svenska kronor
Statsobligationer
765,2
856,0
808,6
839,9
753,1
-86,7
Statsskuldväxlar
195,3
186,5
146,2
228,5
246,3
17,8
Dagslån
3,8
4,9
25,2
11,1
0,0
-11,1
Premieobligationer
65,4
67,2
64,3
62,9
53,2
-9,7
Riksgäldskonto
14,5
16,3
9,0
8,1
4,5
-3,7
Riksgäldsspar
2,5
5,0
5,9
0,9
Allemansspar
49,9
44,0
29,5
Summa nominella lån i svenska kronor
1 094,0
1 174,8
1 085,3
1 155,5
1 063,0
-92,5
Reala lån i svenska kronor
Statsobligationer
105,8
108,8
109,7
0,9
Riksgäldsspar
0,2
0,5
0,9
0,4
Summa reala lån i svenska kronor
106,0
109,3
110,6
1,3
Lån i utländsk valuta
413,9
426,9
415,8
402,9
311,9
-91,1
Summa statsskuld
1 507,9
1 601,8
1 607,1
1 667,7
1 485,5
-182,3
Statsskulden, redovisad till marknadsvärde omfattar statsskulden enligt ovan
(där instrumenten tas upp till
anskaffningsvärde och orealiserade valutadifferenser ingår), kompletterad med
upplupna räntor och orealiserade
kursdifferenser. En specificering av ingående delposter i den marknadsvärderade
statsskulden för åren 1998 och
1999 framgår av tabell 1.4.
Statsskulden till marknadsvärde - inklusive skuldskötselinstrument
I tabell 1.3 redovisas den marknadsvärderade statsskulden kompletterad med
skuldskötselinstrument.
Riksgäldskontoret påverkar också statsskuldens samman-sättning med hjälp av
skuldskötselinstrument, t.ex.
terminer och skuldbytesavtal (swappar). En beräkning där skuldskötselinstrument
ingår ger därför en bättre bild
av skuldens fördelning och storlek.
Tabell 1.3 Statsskuld till marknadsvärde 1995- 1999, kompletterad med
skuldskötselinstrument, miljarder kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Förändr
1999-
1998
Summa statsskuld (från tabell 1.2)
1 507,9
1 601,8
1 607,1
1 667,7
1 485,5
-182,3
Skuldskötselinstrument
Kronswappar
-44,7
-79,8
-113,9
-34,1
Valutaswappar
4,1
24,9
49,5
77,3
110,2
32,9
Övriga instrument
6,1
0,0
-0,2
-6,2
1,1
7,3
Summa skuldskötselinstrument
10,2
24,9
4,6
-8,7
-2,7
6,1
Marknadsvärderad statsskuld
inkl Skuldskötselinstrument
1 518,1
1 626,7
1 611,7
1 659,0
1 482,8
176,2
De kron/valutaswappar kontoret använder för att omvandla lån i kronor till
exponering i utländsk valuta uppgick
till omkring 112 miljarder vilket är en ökning med cirka 40 miljarder jämfört
1998. Mätt inklusive de
kron/valutaswappar kontoret använder för att omvandla lån i kronor till
exponering i utländsk valuta är
valutaskulden omkring 404 miljarder (434). Nominella lån i svenska kronor med
hänsyn till
kron/valutaswapparna blir följaktligen cirka 874 miljarder (920).
Kompletteras den marknadsvärderade statsskuld med skuldskötselinstrument minskas
skulden med 6,1 miljarder
kronor. En specificering av ingående delposter i den marknadsvärderade
statsskulden för åren 1998 och 1999
framgår i tabell 1.4.
Tabell 1.4 Statsskuld till marknadsvärde (specificerad) åren 1998 och 1999,
kompletterad med skuldskötselinstrument, miljarder
kronor
Instrument
Ansk.
värde
Oreal
valutakurs
Uppl.
räntor
Oreal.
kurser
Summa
1998
Ansk.
värde
Oreal
valutakurs
Uppl.
räntor
Oreal.
kurser
Summa
1999
1999
jmf
1998
Nominella lån i svenska
kronor
Statsobligationer
686,4
38,0
115,5
839,9
678,9
33,0
41,2
753,1
-86,7
Statsskuldväxlar
225,7
3,5
-0,7
228,5
243,6
2,9
-0,2
246,3
17,8
Dagslån
11,1
0,0
0,0
11,1
0,0
0,0
0,0
0,0
-11,1
Premieobligationer
58,7
0,7
3,5
62,9
54,4
0,5
-1,7
53,2
-9,7
Riksgäldskonto
5,5
2,0
0,6
8,1
3,0
1,1
0,3
4,5
-3,7
Riksgäldsspar
4,7
0,2
0,1
5,0
5,6
0,2
0,1
5,9
0,9
Summa nominella lån i
svenska kronor
992,0
44,4
119,1
1 155,5
985,5
37,8
39,7
1 063,0
-92,5
Reala lån i svenska kronor
Statsobligationer
93,8
7,4
7,5
108,8
96,7
9,9
3,1
109,7
0,9
Riksgäldsspar
0,5
0,0
0,0
0,5
0,9
0,0
0,0
0,9
0,4
Summa reala lån i
svenska kronor
94,3
7,5
7,5
109,3
97,6
10,0
3,1
110,6
1,3
Lån i utländsk valuta
348,7
13,8
12,1
28,3
402,9
280,1
11,0
10,0
10,8
311,9
-91,1
Summa statsskuld
1 435,0
13,8
64,0
154,9
1 667,7
1 363,2
11,0
57,7
53,6
1 485,5
-182,3
Skuldskötselinstrumen
t
Kronswappar
-71,9
0,0
-2,3
-5,6
-79,8
-111,9
0,0
-3,4
1,4
-113,9
-34,1
Valutaswappar
72,0
11,1
-2,0
-3,9
77,3
112,5
0,0
0,4
-2,7
110,2
32,9
Övriga instrument
0,0
1,8
-0,4
-7,7
-6,2
0,0
-1,4
-1,3
3,7
1,1
7,3
Summa
skuldskötselinstrument
0,1
13,0
-4,6
-17,2
-8,7
0,5
-1,4
-4,3
2,5
-2,7
6,1
Statsskuld inkl
Skuldskötselinstrumen
t
1 435,1
26,8
59,3
137,7
1 659,0
1 363,7
9,6
53,4
56,1
1 482,8
-176,2
Delposternas förändring mellan 1998 och 1999 framgår tydligare i följande
sammanställning.
Delposter i den marknads-
värderade statsskulden
Statsskulden
Skuldskötsel-
instrument
Förändring
1999-1998
Anskaffningsvärde
-71,8
0,4
-71,4
Orealiserade valutadifferenser
-2,8
-14,4
-17,2
Upplupna räntor
-6,3
0,4
5,9
Orealiserade kurser
-101,3
19,7
81,7
Summa
-182,3
6,1
176,2
Minskningen av den marknadsvärderade statsskulden förklaras främst av minskade
orealiserade kursförluster
med 101,3 miljarder, främst till följd av ränteuppgången i Sverige och utomlands
och minskat anskaffningsvärde
med 71,8 miljarder, som främst avser valutaskulden.
Upplupna obetalda räntor uppgick till, 57,7 miljarder kronor (64,0) och
orealiserade kursförluster uppgick
sammanlagt till 53,6 miljarder kronor (154,9), fördelat på 39,7 miljarder kronor
för nominella lån i svenska
kronor, 3,1 miljarder för reala lån i svenska kronor och 10,8 miljarder kronor
för lån i utländsk valuta.
Den marknadsvärderade statsskulden inklusive skuldskötselinstrument uppgick till
1428,8 (1 659,0) miljarder.
Skuldskötselinstrumentens värdering har förändrats med 6,1 miljarder jämfört
1998 varav orealiserade
valutakursvinster uppgick till 1,4 miljarder kronor (-13,0). I marknadsvärdet
för skuldskötselinstrument ingår
också upplupna ränteintäkter, med 4,3 miljarder kronor (4,6) och orealiserade
kursvinster med 2,5 (-17,2)
miljarder kronor.
Statsskuldens förfallostruktur som den såg ut 1999-12-31 framgår av figur 1.1.
Figur 1.1 Statsskuldens förfallostruktur för 1999 (miljarder kronor)
1.2 STATSSKULDENS KOSTNADER
Statsskuldens kostnader finansieras genom anslag på statsbudgeten.
Redovisningen mot statsbudgeten avser att visa hur verksamheten finansierats med
anslagsmedel. Finansiering
tillgodoräknas efter utgiftsmässiga principer . De väsentliga anslagen som
finansierar statsskuldens kostnader är
anslaget A1 Räntor på statsskulden, m.m., som finansierar räntekostnader m.m.
som avser statsskuldens
förvaltning. Vidare också räntenettot för in- och utlåningen till statliga
myndigheter m.fl.
anslagsposten C1 Riksgäldskontorets provisionskostnader i samband med
upplåning och skuldförvaltning.
Anslaget finansierar utgifter för provisioner i utländsk valuta m.m..
anslaget B4 Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning och låneförvaltning.
Anslaget finansierar utgifter för
provisioner, andra avgifter och ersättningar till banker m.fl., börsnotering och
börsinformation,
systemkostnader, marknadsföring, prospekt, dragningslistor och konsulter m.m.
Belastningen på anslagen under åren 1995-1999 framgår av tabell 1.5.
Analys av förändringar för 1999 avseende räntor på statsskulden beskrivs i
avsnitt 2.1 Utfall, Statens lånebehov.
Vid jämförelse med lånebehovet (se tabell 2.1) är uppgifterna inte helt
jämförbara. Utfallet 1999 på anslaget
räntor på statsskulden är 89,8 miljarder kronor. För 1999 påverkade räntor på
statsskulden lånebehovet med
89,3 miljarder. Avvikelsen beror på en kassamässig korrigering på 0,5 miljarder,
då anslagen avräknas
utgiftsmässigt.
Minskningen över åren av provisionskostnader, avgifter m.m. för upplåningen i
utländsk valuta (anslag C1)
förklaras främst av en ändrad inriktning på upplåningen. Under 1999 utbetalades
59,5 miljoner kronor (93,2)
som är en minskning jämfört med 1998 men i nivå med 1997.
En bidragande orsak till minskade utgifter för provisionskostnader, m.m.
avseende upplåningen i svenska kronor
(anslag B4), är att upplåningen via låneformen Allemansspar successivt minskat
fram tills dess att den upphörde
den 30 juni 1998. För 1997 uppgick provisionskostnaderna m.m. för Allemansspar
till 230,3 miljoner. För 1998
var motsvarande kostnader för Allemansspar 66,9 miljoner. Minskningen mellan
1998 och 1999 med 53,7
miljoner kronor förklaras till största del av minskade provisionskostnader på
grund av att Allemansspar upphört.
Tabell 1.5 Räntor på statsskulden och andra utgifter, åren 1995-1999, miljarder
kronor
UTGIFTER (+) OCH INKOMSTER (-)
1995
1996
1997
1998
1999
Räntor på lån i svenska kronor
81,80
92,40
82,46
73,14
68,49
Räntor på lån i utländsk valuta
21,24
23,29
23,91
23,64
22,04
Räntor på in-och utlåning till
statliga myndigheter m.fl. inkomster
-14,45
-14,12
-5,62
-3,87
-2,40
Summa räntor
88,59
101,57
100,75
92,91
88,13
Över-/ underkurs vid emission
8,68
-1,66
-1,68
-5,69
-2,40
Valutaförluster/-vinster (realiserade)
6,04
-6,05
-3,59
9,82
-6,25
Kursförluster /-vinster (realiserade)
1,48
5,69
2,76
15,64
10,16
Övrigt
-0,04
-0,01
0,11
0,64
0,18
Summa över/underkurser,
realiserade valutaförändringar m.m.
16,16
-2,03
-2,39
20,40
1,69
Summa nettoutgifter (Anslaget A1 räntor
på statsskulden)
104,75
99,53
98,36
113,31
89,82
Provisioner, avgifter m.m. för lån i utländsk
valuta (C1 Provisionskostnader) 1)
0,44
0,10
0,05
0,09
0,06
Provisioner (lån i svenska kronor)
0,66
0,51
0,47
0,32
0,27
Övriga utgifter upplåning och låneförvaltning
0,10
0,17
0,07
0,10
0,11
Summa utgifter för provisioner m.m. (B4
Upplåning och låneförvaltning) 1)
0,75
0,68
0,54
0,42
0,37
Summa utgifter avräknade anslag
105,94
100,32
98,95
113,82
90,26
1) Fr.o.m. 1998 har utgifterna för provisioner m.m. för lån i utländsk valuta,
en särskild anslagspost ; C1 Provisionskostnader i
samband med upplåning och skuldförvaltning. Jämförelseuppgifterna har justerats
för tidigare år.
Riksgäldskontorets övriga kostnader för förvaltning av statsskulden finansieras
av anslaget Riksgäldskontorets
förvaltningskostnadsanslag. Anslaget finansierar bl.a. utgifter för löner,
lokaler, utbildning, system och
information. För 1999 var utgifterna 79,8 miljoner kronor (71,0 miljoner).
Övriga anslag för Riksgäldskontorets
verksamheter framgår av anslagsredovisningen
2. STATENS LÅNEBEHOV
2.1 UTFALL
Statens lånebehov har minskat kraftigt de senaste åren; se figur 2.1. Under 1999
uppvisade statens betalningar
ett överskott på 82,0 miljarder kronor. Som framgår av avsnitt 1 bidrog
överskottet till en amortering av
statsskulden. Skillnaden mellan överskottet på 82 miljarder och skuldens
minskning med 75 miljarder beror i
första hand på en tillfällig ökning av kontorets kortfristiga placeringar över
årsskiftet.
Figur 2.1 Statens lånebehov, inklusive och exklusive räntor, december 1987
december 1999,
tolvmånaderstal, miljarder kronor
Lånebehovet bestäms, som framgår av tabell 2.1, av tre faktorer:
- det primära saldot (nettoflödet av in- och utbetalningar till respektive
från staten med undantag för
betalningar för räntor på statsskulden);
- förändringar i Riksgäldskontorets in- och utlåning till myndigheter och
statliga bolag;
- räntor på statsskulden.
Förändringar i myndigheternas behållningar på räntekonton påverkar både det
primära saldot och
nettoutlåningen, men med motsatt tecken. De blåser därför upp bruttobeloppen.
Efter korrigering för
räntekontots påverkan ökade överskottet i det primära saldot 38,5 miljarder
kronor till 155,5 miljarder 1999.
Motsvarande korrigering av nettoutlåningen visar att utlåningen minskade med
15,7 miljarder kronor 1999,
jämfört med 7,0 miljarder 1998. Nettoutlåningens fortsatta bidrag till ett
minskat lånebehov beror främst på
premiepensionssystemet.
Det primära lånebehovet definieras som summan av det primära saldot och
nettoutlåningen och är därför
opåverkat av omflyttningar mellan dessa. Det primära lånebehovet minskade med ca
47 miljarder kronor under
1999, och visade därmed ett överskott på 171 miljarder kronor.
Tabell 2.1 Statens lånebehov under kalenderåren 1995 99, miljarder
kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Primärt lånebehov
37,2
-79,5
-92,7
-124,0
-171,2
varav
statsverkets primära saldo 1
12,7
46,3
-82,3
-121,2
-153,3
Riksgäldskontorets nettoutlåning 2
24,5
-125,8
-10,4
-2,8
-17,9
Räntor på statsskulden m.m.
101,4
100,5
99,0
114,4
89,3
varav
räntor för lån i svenska kronor
74,5
83,5
78,2
78,1
74,6
räntor för lån i utländsk valuta
20,8
23,0
24,3
26,4
20,9
realiserad valutadifferens, netto
6,1
-6,1
-3,6
9,8
-6,3
Statens lånebehov (netto)
138,6
21,0
6,2
-9,7
-82,0
1Varav förändring på räntekonto; 1995: 4,7, 1996: 1,2, 1997: -10,1, 1998: -4,2,
1999: 2,3.
2Förändring på räntekonto ingår med samma belopp som i not 1 men med omvänt
tecken.
Utbetalningarna för räntor på statsskulden m.m. uppgick till 89,3 miljarder
kronor. Det är ca 25 miljarder kronor
lägre än 1998. Den minskade räntebelastningen beror framför allt på att kontoret
under året realiserat
valutavinster att jämföra med valutaförluster under 1998. Räntor på lån i
utländsk valuta var också lägre under
1999. Vidare gav kontorets uppköp av obligationer under året mindre
kursförluster än 1998. De lägre
kupongerna nyemitterade obligationer gav dessutom minskade ränteutbetalningarna
på kupongobligationer.
För att tolka utvecklingen av lånebehovet är det intressant att söka skilja ut
tillfälliga betalningar. Under 1999
uppgick dessa till ca 45 miljarder kronor netto, vilket är omkring 40 miljarder
mer än 1998. De större tillfälliga
nettoinbetalningarna beror främst på att AP-fonden har levererat in 45 miljarder
kronor som del i finansieringen
av pensionsreformen. Justerat för tillfälliga betalningar kan således
överskottet uppskattas till ca 35 miljarder
kronor.
Ökningen av överskotten jämfört med 1998 beror framför allt på större
tillfälliga nettoinbetalningar och
minskade ränteutbetalningar. Därtill kommer att den gynnsamma ekonomiska
utvecklingen har genererat ökade
skatteinbetalningar. I motsatt riktning verkar bl.a. ökade utbetalningar till
följd av det nya pensionssystemet samt
till kommunerna.
2.2 PROGNOSER ÖVER STATENS LÅNEBEHOV
2.2.1 Mål och rapporteringskrav
Verksamhetsmål: Riksgäldskontoret skall genom tillförlitliga prognoser över
statens
lånebehov bidra till att statens lånekostnader minimeras.
Återrapportering: Riksgäldskontoret skall redovisa en jämförelse mellan prognos
och utfall
under de fem senaste budgetåren samt analys av större avvikelser. Prognosernas
effekter
på upplåningskostnaderna till följd av avvikelse mellan prognos och utfall under
samma
period skall analyseras och i möjligaste mån kvantifieras.
2.2.2 Prognosverksamheten och dess förutsättningar
Syftet med lånebehovsprognoserna är att ge underlag för kontorets
upplåningsplanering och likviditetshantering.
Genom att kontoret publicerar prognoserna blir det också lättare för
marknadsaktörer att förstå och förutsäga
kontorets agerande. Kontoret lägger därför stor vikt vid att göra så
tillförlitliga prognoser som möjligt.
Kontoret gör årsprognoser med en prognoshorisont på som längst 18 månader.
Årsprognoser uttrycks externt i
form av ett intervall på ±5 miljarder kronor, där gränserna normalt är hela
multiplar av tio. Prognoserna är
månadsfördelade. Månadsprognoserna revideras löpande med tre månaders
framförhållning. I början av varje
månad publiceras punktestimat av lånebehovet för innevarande och följande månad.
Samtidigt presenterar
kontoret en reviderad årsprognos för innevarande år och, i förekommande fall,
för nästföljande år. För internt
bruk dagfördelas prognoserna för de tre närmaste månaderna som underlag för
kontorets likviditetsförvaltning.
Utvärderingen av prognoserna görs i första hand med hjälp av mått på avvikelser
mellan prognoser och utfall.
I det följande redovisas mått på avvikelser för års-, månads- och dagsprognoser
(avsnitt 2.2.3). För att ge en bild
av prognosernas relativa tillförlitlighet är det intressant att även se hur
andras prognoser utfallit. Årsprognoserna
jämförs därför med dem som görs av Finansdepartementet, KI och ESV. För
månadsprognoserna finns inte
motsvarande direkta jämförelseobjekt. Kontoret redovisar i stället en jämförelse
med prognoser byggda på en
naiv månadsfördelning av årsprognoser (avsnitt 2.2.4).
Som framgår av avsnitt 2.2.3 har prognoserna under de senaste åren tenderat att
överskatta lånebehovet på både
lång och kort sikt. Kontoret har således planerat för större upplåning än vad
som slutligen visat sig behövas. Fel i
årsprognoserna har normalt ingen direkt effekt på lånekostnaderna, eftersom de
verkliga lånebesluten sällan
fattas med så lång framförhållning. Indirekta effekter kan dock uppstå i den mån
förväntningar om framtida
utbud på statspapper påverkar det aktuella ränteläget. Månadsprognoserna styr de
annonserade
emissionsplanerna för obligationer och statsskuldväxlar. Emissionerna läggs upp
så att kontoret i genomsnitt har
ett kortfristigt lånebehov inom ramen för likviditetshanteringen. Vid prognosfel
fungerar likviditetshanteringen
som buffert. Överskattningar av lånebehovet för innevarande eller följande månad
kan således leda till att
kontoret får mindre behov av kortfristig upplåning än planerat och vice versa
vid underskattningar.
Att bedöma kostnaderna för sådana avvikelser är svårt. Kvalitativt kan det
finnas skäl att anta att överskattningar
av lånebehovet fördyrar upplåningen något. Om avkastningskurvan har positiv
lutning är det billigast att låna på
dagslån. Minskar den korta upplåningen till förmån för växelupplåning ökar
således kostnaderna. Effekterna av
detta eller andra prognosavvikelser låter sig emellertid inte kvantifieras.
Resultatet beror också på hur och vid
vilka tidpunkter kontoret skulle ha lånat om utfallet varit förutsett, samt på
vilka lånevillkor som rått då dessa lån
tagits upp. Under den period utvärderingen avser har de riktlinjer och
riktmärken som funnits varit så allmänt
formulerade att de inte kan användas för att översätta ett visst lånebehov till
en viss upplåning. Bedömningarna
riskerar därmed att bli godtyckliga. Arbetet med övergripande riktlinjer för
statsskuldsförvaltningen kan öka
möjligheterna att framgent göra meningsfulla jämförelser, t.ex. grundade på
riktmärken för skuldens duration,
men kontoret gör för den aktuella perioden inget försök att kvantifiera
effekterna på kostnaderna av
prognosavvikelser. Framställningen nedan inriktar sig på att mäta prognosernas
absoluta och relativa precision.
2.2.3 Prognosernas tillförlitlighet
Utvärderingsmetoder
Grunden för att analysera prognosernas tillförlitlighet är att beräkna mått på
avvikelser mellan prognos och
utfall. För årsprognoserna görs detta enklast genom att jämföra prognoserna vid
skilda tidpunkter med det
slutliga utfallet. För månads- och dagsprognoserna behövs mått som fångar det
genomsnittliga prognosresultatet
enligt något kriterium. I det följande redovisas fyra mått:
- Medelvärdet av absolutbeloppet av avvikelserna.
- Medianen av absolutbeloppet av avvikelserna.
- Roten ur medelvärdet av den kvadrerade avvikelsen (RMSE).
- Medelfelet
De olika kriterierna belyser olika sidor av prognoserna. Principiellt bör valet
av utvärderingskriterium styras av
de konsekvenser en felaktig prognos får. Den frågan är dock ofullständigt belyst
när det gäller
lånebehovsprognoser, varför kontoret här redovisar flera mått. Inledningsvis
lämnas vissa kommentarer till
måttens egenskaper.
Om man uppfattar stora prognosfel som värre än små, är kriteriet Root Mean
Square Error (RMSE) mest
relevant. RMSE beräknas som roten ur genomsnittet av de kvadrerade prognosfelen.
Detta kriterium utgår
implicit från att kostnaderna för ett prognosfel är proportionella mot kvadraten
på prognosfelen. Om kostnaderna
för ett prognosfel snarare är proportionella mot prognosfelet kan man använda
genomsnittet av prognosfelens
absolutvärden. Ett problem med detta mått är att ett fåtal stora prognosfel kan
få stort genomslag om
stickprovsstorleken är liten. Ett alternativt mått är i dessa fall medianen av
prognosfelens absolutvärden, vilken
är mindre känslig för extremvärden.
De ovan nämnda kriterierna säger framför allt något om precisionen i
prognoserna. För att kontrollera för
systematiska fel i prognosernas punktskattningar redovisas även medelvärdet för
prognosfelen. Ett medelvärde
signifikant skilt från noll är en indikation på systematisk bias i prognosernas
punktskattningar.
Årsprognoser
Årsprognoser i nuvarande struktur har gjorts sedan prognosåret 1996. För 1996
och 1997 gjordes en första
prognos i november respektive oktober året innan. Motsvarande första bedömning
för 1998 och 1999 gjordes i
juni året innan. Figur 2.2 visar hur prognosen för respektive år efter hand
justerats. Vid den externa pre-
sentationen av årsprognosen anges ett prognosintervall om 10 miljarder kronor i
jämna tiotal (grått fält). Från
och med november har ett punktestimat angivits. Den heldragna linjen visar
utfallet.
Figur 2.2 Riksgäldskontorets årsprognoser 1996 1999
1996
1997
Första prognos nov. 1995 Första
prognos okt. 1996
1998
1999
Första prognos juni 1997
Första prognos juni 1998
Skillnaden mellan den första prognosen för 1996 och utfallet uppgick till drygt
50 miljarder kronor. Prognosen
låg hela tiden över det slutliga utfallet. Orsaken var främst den snabba
förbättringen av svensk ekonomi, som
gjorde att prognosen för skatteinbetalningar justerades upp flera gånger. En
annan felkälla var att statliga bolag
förtidsinlöste lån hos Riksgäldskontoret. Lånebehovet 1997 blev ca 25 miljarder
kronor lägre än den första
prognosen. Även denna avvikelse beror främst på oväntat stora
skatteinbetalningar. Från juni låg
prognosintervallet i nivå med det slutliga utfallet. Utfallet 1998 blev ett
överskott på 10 miljarder kronor, inom
prognosintervallet på 0-10 miljarder i den första prognosen.
Utfallet 1999 blev ett överskott på 82 miljarder kronor, ca 50 miljarder mer än
i första prognosen. Året var
händelserikt och prognosen reviderades upp och ner vid flera tillfällen. I
början av 1999 meddelades att
utbetalningen till premiepensionssystemet på 37 miljarder skulle skjutas upp.
Under våren reviderades
prognosen för utförsäljningsinkomster upp med 20 miljarder till följd av
regeringens nya bedömning i
vårpropositionen. I september beslutade kontoret att flytta
utförsäljningsinkomsterna till 2000, vilket minskade
överskottet med ca 35 miljarder. Inga fler utförsäljningar skedde, men
överskottet späddes i stället på av att AP-
fonden i december gjorde en extra överföring till premiepensionssystemet och
fyllnadsinbetalningarna av skatt
blev större än väntat. Det primära saldot och räntor på statsskulden slutade på
ungefär samma nivå som i den
första prognosen. Huvuddelen av prognosfelet kan således hänföras till
nettoutlåningen, som blev 48 miljarder
kronor lägre än väntat, främst till följd av transaktioner kopplade till
premiereservsystemet.
Sammanfattningsvis kan orsakerna till prognosavvikelserna under perioden grovt
indelas i två kategorier:
1. Den oväntat snabba ekonomiska utvecklingen, som lett till att
skatteinbetalningar underskattats och
utbetalningar för arbetslösheten överskattats.
2. Enstaka stora betalningar, främst kopplade till utförsäljningar av statlig
egendom och Riksgäldskontorets in-
och utlåning.
Som utgångspunkt för prognos av konjunkturberoende faktorer använder kontoret
Konjunkturinstitutets (KI)
makroekonomiska bild. Missbedömningar av t.ex. skatteintäkter kan bero på att
skatteunderlaget utvecklats
annorlunda än väntat eller att kontorets bedömning av hur stora intäkter som
genereras givet en viss utveckling
varit fel (eller en kombination av dessa). Någon exakt uppdelning av
prognosfelen går dock inte att göra,
eftersom prognoserna inte framkommer ur mekaniska samband. Skatteprognoserna har
givit relativt små
avvikelser under 1998 och 1999, men möjligheter till förbättringar finns.
Kontoret arbetar därför med att
utveckla skatteprognoserna, delvis i samråd med KI och Ekonomistyrningsverket
(ESV).
Uppgiften att förutse enstaka stora betalningar från utförsäljningar och in- och
utlåningstransaktioner är svårare.
De styrs av politiska och administrativa beslut som inte låter sig
prognostiseras med samma metoder som övriga
betalningar. Utöver att söka få så tillförlitlig och tidig information som
möjligt har Riksgäldskontoret små
möjligheter att påverka denna källa till prognososäkerhet.
Månadsprognoser
I början av varje månad - månad t - gör Riksgäldskontoret en intern prognos för
månad t + 2 (prognos 1).
Dessutom revideras prognosen för månad t + 1 (prognos 2) och innevarande månad
(prognos 3), vilka
publiceras. Mått på avvikelser för åren 1995 1999 presenteras i tabell 2.2.
Tabell 2.2 Mått på avvikelser mellan utfall och prognos i månadsprognoser
1995 1999, miljarder
kronor
1995 1996 1997
1998 1999
Prognos 1
Medelfel abs. 7,3 2,8 6,4
5,3 6,7
Medianfel abs. 7,3 2,8 5,9
4,6 5,9
RMSE 8,1 6,0 7,3
7,0 8,0
Medelfel -2,0 -4,0 0,2
1,4 -1,7
Prognos 2
Medelfel abs. 4,0 5,0 4,2
5,5 5,6
Medianfel abs. 3,2 3,6 2,3
5,0 3,6
RMSE 5,2 5,9 6,3
7,3 7,3
Medelfel -0,6 -4,2 -2,5
-0,9 -1,7
Prognos 3
Medelfel abs. 2,8 4,1 3,9
5,3 3,5
Medianfel abs. 1,8 4,2 2,1
3,9 3,0
RMSE 3,8 4,9 5,8
7,3 4,4
Medelfel -1,0 -3,5 -2,4
-1,6 -2,7*
* markerar att medelfelet är signifikant skilt från noll på femprocentsnivån.
Medelvärdet av de absoluta felen är med få undantag större än motsvarande
medianfel, vilket indikerar att
medelvärdet dras upp av enskilda stora fel. I överensstämmelse härmed är RMSE,
som ger extra vikt åt stora
avvikelser, genomgående störst. Beträffande resultatet för 1999 kan konstateras
att medelvärdet av de absoluta
felen var större än 1998 vad gäller prognos 1 och 2, men lägre för prognos 3.
RMSE var relativt höga för både
prognos 1 och 2, medan prognos 3 även enligt detta kriterium gett ett mindre
fel. Allmänt sett uppvisade
prognos 3 de minsta felen sedan 1995, medan prognos 1 och 2 varit något sämre än
tidigare år.
Medelfelen är med två undantag negativa för samtliga horisonter under de fem
åren. Det innebär att kontoret
överskattat lånebehovet, vilket avspeglar att statsfinanserna förbättrats
snabbare än väntat; se figur 2.2. Endast
medelfelet 1999 är signifikant mindre än noll, vilket dock snarare avspeglar att
variationerna i lånebehovet varit
mindre än tidigare än en systematisk försämring av prognoserna.
Felen i prognos 1 och 2 kan 1999 huvudsakligen förklaras av stora avvikelser i
februari, maj, juni och december.
Avvikelsen i februari beror på uteblivna försäljningsinkomster då kontoret
antagit att likviden för Pharmacia &
Upjohn skulle betalas in till staten. I maj flyttades Riksbankens inleverans
till juni. Dessutom prognostiserades
större fyllnadsinbetalningar av skatt än vad som kom in. I december var orsaken
främst en extra överföring från
AP-fonden till premiepensionssystemet samt oväntat stora fyllnadsinbetalningar
av skatt. Avvikelsen i december
förklarar till stor del felet i prognos 3. I övrigt är det ingen månad som
avviker extremt mycket.
Dagsprognoser
De dagfördelade prognoserna justeras löpande. I grundprognoserna, som lämnas vid
månadsskiftet, ingår
betalningar som i brist på information om betalningsdag är jämnt fördelade över
månaden. Prognosen justeras så
snart betalningsdagen fastställs. Omkring kl. 9.00 kan utfallet för dagens
skatteinbetalningar avläsas, varefter
prognosen justeras (morgonprognosen). Klockan 11.30 töms postgirots ut- och
inbetalningskonton till Rix-
systemet, vilket innebär att de flesta betalningarna är gjorda. Prognosen som
lämnas efter justeringen kl. 11.30
(lunchprognosen) är därför nästan lika med utfallet. Mått på avvikelser för åren
1997 1999 presenteras i tabell
2.3.
Precisionen i grundprognoserna och lunchprognoserna återställdes under 1999 till
samma nivå som 1997 efter
en påtaglig försämring under 1998. Det indikerar att kontoret anpassat sig till
de ändringar i betalningsmönstren
vid skattekulminationer som uppstod till följd av skattekontosystemet införande.
(Eftersom det är fråga om ett
begränsat antal kulminationsdagar, slår dessa fel inte igenom i medianmåttet.)
Mätt med RMSE var felen under
1999 mindre än tidigare år vid alla tre prognostidpunkterna. En möjlig tolkning
är att dagfördelningen av
skattebetalningarna har stämt bättre överens med utfall i år än tidigare. Att
medelfelen i lunchprognoserna är
signifikanta avspeglar att det sedan 1998 kommer skattebetalningar sent på
dagen, som kontoret inte har
förhandsinformation om. En korrigering för detta har numera lagts in i
dagsprognosen.
Tabell 2.3 Mått på avvikelser mellan utfall och prognos i dagsprognoser
1997 1999, miljoner kronor
1997 1998 1999
Grundprognos
Medelfel abs. 885 1189 816
Medianfel abs. 463 590 523
RMSE 1519 2121 1 380
Medelfel -71 -60 -77
Morgonprognos
Medelfel abs. 513 561 503
Medianfel abs. 292 290 344
RMSE 756 1189 721
Medelfel 27 -51 -62
Lunchprognos
Medelfel abs. 59 74 109
Medianfel abs. 7 20 60
RMSE 250 194 166
Medelfel -32* -39* -84*
* markerar att medelfelet är signifikant skilt från noll på femprocentsnivån.
2.2.4 Jämförelser med andra prognosmakare och -metoder
Årsprognoser från andra prognosmakare
I tabell 2.4 jämförs kontorets årsprognoser för 1997 1999 med motsvarande
prognoser från
Finansdepartementet, KI och ESV. Det bör noteras att jämförelsen görs mellan
kontorets första prognos, sedan
1998 presenterad i juni året innan, och övriga myndigheters prognoser
presenterade upp till sex månader senare.
Tabell 2.4 Årsprognoser och utfall för lånebehovet 1997 99, miljarder
kronor (prognostidpunkt
inom parentes)
Utfall
RGK
Finansdepartementet
KI
ESV
1997
6,2
33
(okt. -96)
291
(sept. -96)
11
(nov.-96)
39
(dec. -96)
1998
-9,7
-0
(juni -97)
15
(sep. -97)
5
(aug. -97)
20
(dec. -97)
1999
-82
-31
(juni -98)
-16
(okt. -98)
-16
(aug. -98)
14
(dec. -98)
1 Inklusive utförsäljningsinkomster.
Kontorets prognosfel uppgick till ca 25 miljarder kronor 1997, ca 10 miljarder
kronor 1998 och ca 50 miljarder
kronor 1999. Samtliga myndigheter har i varierande grad överskattat lånebehovet
de tre åren. De två senaste
åren har Riksgäldskontoret legat närmare utfallet än de övriga, trots att
prognoserna gjorts tidigare.
Månadsprognoser med naiva metoder
Ett kompletterande sätt att belysa precisionen i kontorets prognosmetoder är att
jämföra med någon naiv
prognosmetod, som i stort sett inte kräver någon arbetsinsats. Skulle kontorets
prognoser inte ge ett signifikant
bättre resultat än den naiva prognosen kunde detta tas som en indikation på att
prognosarbetet inte tillför något
mervärde. Naiva prognoser kan konstrueras på otaliga sätt. Som exempel har
kontoret valt en metod där en
säsongskomponent estimeras för varje kalendermånad med hjälp av historiska data.
Detta görs med hjälp av ett
glidande medelvärde över fem år. Utifrån regeringens prognos i
budgetpropositionen för ett visst budgetår
fördelas sedan lånebehovet över året med hjälp av de estimerade
månadskomponenterna. Prognoserna revideras
ej under året.
I tabell 2.4 anges på årsbasis RMSE för den naiva prognosen samt för kontorets
tre månadsprognoser. Naiv är
den naiva prognosen som beskrivits ovan och Standardavvikelse betecknar
slutligen standardavvikelsen i
lånebehovets utfall.
Tabell 2.5 Jämförelse med naiva månadsprognoser 1995 1999, miljarder kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Prognos 1
8,1
6,0
7,3
7,0
8,0
Prognos 2
5,2
5,9
6,3
7,3
7,3
Prognos 3
3,8
4,9
5,8
7,3
4,4
Naiv
15,8
11,5
9,2
10,0
8,3
Standardavvikelse
15,6
13,0
10,2
11,0
6,5
Den naiva prognosen har RMSE av samma storleksordning som standardavvikelsen i
den underliggande serien.
Kontorets prognoser ger mindre fel, vilka också krymper då prognosmånaden rycker
närmare och
informationsmängden ökar. Detta är inte förvånande, men kan sägas indikera att
kontorets prognoser inte tycks
behäftad med några systematiska fel. Undantaget är 1999, där först prognos 3 har
ett fel som är lägre än
standardavvikelsen i utfallet. Orsaken är dock snarare att standardavvikelsen i
utfallet var osedvanligt låg 1999
än att prognoserna var osedvanligt dåliga. Att månadsfluktuationerna i
lånebehovet var så små beror bl.a. på att
momsen i februari, normalt månaden med störst överskott, kom in i mars.
Ett besläktat utvärderingskriterium är Theils U2-mått, vilket ges av kvoten
mellan RMSE och
standardavvikelsen för den prognostiserade variabeln. En ideal prognos har ett
värde som går mot noll, medan
en bristfällig prognos kan få ett hur högt värde som helst. Genomsnittet av
detta mått för hela
utvärderingsperioden är 1,00 för den naiva prognosen, 0,71 för prognos 1, 0,64
för prognos 2 och 0,51 för
prognos 3. En tolkning av detta resultat är att kontoret vid prognos 3 undanröjt
ungefär hälften av den osäkerhet
som den naiva prognosen är behäftad med.
Även om den naiva prognosen mest skall ses som ett illustrativt exempel
indikerar jämförelsen i tabell 2.4 att
kontorets prognosarbete ger påtagligt högre precision än en ansats byggd på en
mekanisk prognosmodell utan
uppföljning under året.
3. UPPLÅNING OCH STATSSKULDS-
FÖRVALTNING
3.1 MÅL OCH ÖVERGRIPANDE STRATEGI
Riksgäldskontoret tar upp och förvaltar lån för att finansiera statsskulden,
eventuella underskott i statens budget
och andra utgifter som riksdagen beslutar om. Finansieringen sker genom
nominella lån, reala lån och lån i
utländsk valuta. Huvuddelen av upplåningen görs med hjälp av instrument
anpassade för handel i stora volymer
på värdepappersmarknader. Därtill använder sig kontoret av instrument som är
särskilt avpassade för upplåning
direkt från hushållssektorn.
Riksgäldskontorets mål är att förvalta statsskulden så att kostnaden för skulden
långsiktigt minimeras samtidigt som
risken i förvaltningen beaktas (lagen (1988:1387) om statens upplåning och
skuldförvaltning). Enligt regleringsbrevet
för 1999 skall kontoret genom marknadsvårdande åtgärder långsiktigt uppnå lägre
absoluta kostnader för
statsskulden. Riksgäldskontoret skall vidare, med beaktande av risken i
förvaltningen, under en femårsperiod uppnå
lägre kostnad för statsskulden relativt kostnaden för den av styrelsen
fastställda riktmärkesportföljen.
I maj 1998 fattade riksdagen beslut om en ny beslutsstruktur och en ny
målformulering för statsskuldspolitiken.
De nya reglerna trädde i kraft vid förra årsskiftet. Verksamhetsåret 1999 blev
därmed det första året som
omfattades av det nya regelverket. Ändringarna innebär i första hand att
gällande praxis preciseras och
kodifieras, samt att ett mer konsistent system för styrning, delegering och
utvärdering skapas. Detta innebar att
regeringen istället för att som tidigare enbart ange riktlinjer för omfattningen
av valutaupplåningen, angav
riktlinjer för hela statsskuldens sammansättning och räntebindningstid.
Riksgäldskontorets styrelse ansvarar för att operationalisera regeringens
beslut. Styrelsen har därför bl.a.
fastställt riktmärkesportföljer för skulden i nominella kronor respektive
utländsk valuta. Även tillåtna avvikelser
när det gäller löptid (räntebindningstid) respektive valutasammansättning har
fastställts. På så sätt har styrelsen
satt upp gränser för risktagandet i relation till riktmärkesportföljerna. Genom
att beräkna vad det hade kostat att
låna på det sätt som anges av riktmärkesportföljen och jämföra med den faktiska
kostnaden för upplåningen får
man ett mått på resultatet av kontorets förvaltning.
Jämförelser med riktmärkesportföljer ger emellertid endast en partiell bild av
hur statsskuldsförvaltningen
påverkar kostnaderna för statsskulden. De fångar t.ex. inte effekterna av
åtgärder som påverkar kostnaderna för
både den faktiska skulden och riktmärket. Hit hör bl.a. marknadsvård. Om
kontoret genom val och utformning
av upplåningsinstrument, initiativ för att förbättra obligationsmarknadens
funktionssätt eller på annat sätt bidrar
till att staten får lägre lånekostnader, minskar kostnaderna som de mäts av
riktmärkesportföljen lika mycket.
Kontorets arbete med marknadsvård vägleds av målet om lägsta möjliga kostnader,
men effekterna måste
bedömas med andra metoder än riktmärkesportföljer. I regleringsbrevet för 1999
angav regeringen att kontorets
marknadsvårdande åtgärder skall beskrivas och analyseras. Effekterna av dessa
åtgärders påverkan på statens
räntekostnader skall om möjligt kvantifieras. Avsnitt 3.2.4 innehåller denna
redovisning.
Statsskuldsförvaltningen påverkas även av mer övergripande riskhänsyn än de som
mäts av tillåtna avvikelser
från riktmärkesportföljer. Genom att staten lånar via instrument med olika
egenskaper, t.ex. nominella och reala
lån, på olika marknader, t.ex. i kronor och på utländska kapitalmarknader, och
från både institutionella placerare
och från hushåll minskar beroendet av lånevillkoren på en viss delmarknad.
Statsskuldspolitiken vägleds således,
på motsvarande sätt som förvaltningen av en välskött tillgångsportfölj, av ett
diversifieringstänkande i syfte att
minska riskerna för stora variationer i statens lånekostnader. Detta
diversifieringstänkande kom till uttryck i
Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer och präglar även det beslut om
riktlinjer för statsskuldens förvaltning
som regeringen fattade för 1999.
Utvärdering via riktmärkesportföljer kan beskrivas som att det ger ett mått på
de relativa kostnaderna för delar
av skulden medan målet avser de absoluta kostnaderna för skulden som helhet. För
en mer komplett utvärdering
är det därför även väsentligt att söka beakta om skulden totalt sett är
sammansatt och förvaltas på ett sådant sätt
att de absoluta kostnaderna blir så låga som möjligt med hänsyn till de
restriktioner som måste beaktas. Det
innebär att utvärderingen måste innefatta andra aspekter än
riktmärkesportföljer. Komplexiteten och svårigheten
att finna rimliga måttstockar för absoluta kostnader, effekterna av marknadsvård
etc. gör att även kvalitativa
bedömningar måste vägas in.
3.2 UPPLÅNINGEN PÅ VÄRDEPAPPERSMARKNADER
3.2.1 Strategiska utgångspunkter
För att uppnå målet att långsiktigt minimera kostnaderna för statsskulden har
kontoret lagt fast ett antal
strategiska utgångspunkter för upplåningen. I det följande behandlas dessa i
punktform.
Förutsägbarhet och genomlysning. På den svenska marknaden, där staten är den
dominerande emittenten, är det
viktigt att kontoret agerar med långsiktighet och förutsägbarhet.
Upplåningsstrategin skall vara känd och
åtgärder skall annonseras i god tid. Klara spelregler för investerare och
återförsäljare bidrar till att hålla nere
avkastningskraven och minskar därmed kostnaderna för upplåningen. Förutsägbarhet
har tidigare i betydligt
mindre utsträckning präglat valutaupplåningen. Den ökade integrationen mellan
olika marknader, som för
kontorets del bl.a. har tagit sig uttryck i introduktionen av parallella
benchmarklån i kronor och euro, gör att
skillnaderna mellan inhemsk och utländsk upplåning blir mindre. Förutsägbarhet
och genomlysning måste därför
numera beaktas även i valutaupplåningen.
Diversifiering. Genom att diversifiera upplåningen, dvs. utnyttja flera
delmarknader, kan kontoret uppnå en
lägre kostnad på respektive delmarknad. Kontoret lånar såväl i inhemsk som
utländsk valuta, nominellt som realt
samt på olika löptider. Genom diversifiering reduceras även risken, eftersom
kontoret blir mindre känsligt för
förändringar i läget på enskilda marknader.
Marknadsvård. Som den ojämförligt störste låntagaren på den inhemska marknaden
har kontoret möjlighet att
minska statens upplåningskostnader genom att verka för likvida och effektiva
marknader. Detta sker bl.a. genom
att upplåningen koncentreras till ett begränsat antal instrument. Vidare pågår
ett ständigt arbete för att förbättra
marknadernas funktionssätt. Den ökade integrationen mellan inhemsk och utländsk
upplåning gör att
marknadsvården blir viktigare även i valutaupplåning.
Begränsad refinansieringsrisk. Upplåningen skall bedrivas på ett sådant sätt att
förfalloprofilen jämnas ut.
Därigenom begränsas risken för att kostnaderna skall drivas i höjden av att
lånevillkoren är särskilt oförmånliga
vid en tidpunkt då en stor del av skulden skall omsättas.
3.2.2 Marknadsstrukturen
EMU-starten har inneburit stora förändringar för de europeiska
kapitalmarknaderna. Europeiska investerare har i
ökad utsträckning diversifierat in i nya kreditklasser. Detta kan även antas ha
ökat intresset för
statspappersmarknader som står utanför EMU. Vidare har likviditeten kanaliserats
till de stora marknaderna,
främst den tyska. Fokuseringen på likviditet har inneburit att mindre
statspappersmarknader inom EMU haft
svårigheter att locka nya investerare från andra EMU-länder.
Upplåningskostnaderna har därför stigit för de
mindre länderna relativt Tyskland. På den svenska statspappersmarknaden minskade
omsättningen under 1999
med ca 15 procent jämfört med föregående år.
Sammanslagningen av elva marknader till en gemensam innebar att marknadens
aktörer intensifierade
ansträngningarna att förbättra marknadens likviditet, genomlysning och
effektivitet. Det har skett genom att ett
antal elektroniska plattformar för handel i obligationsmarknaden har etablerats.
Euro-MTS, som handlar
statspapper i euro, är ett exempel på ett sådant elektroniskt system. I
dagsläget handlas endast de mest likvida
statspappren inom EMU i systemet men flera av de mindre länderna har långt
framskridna planer att delta
genom att sätta upp lokala MTS-system. Holland lanserade ett sådant redan under
1999. Detta är exempel på hur
elektronisk handel kan öka tillgängligheten för statspapper från mindre länder.
Handeln med futureskontrakten
För att öka intresset hos utländska placerare för svenska statspapper ställs
motsvarande krav på likviditet,
genomlysning och effektivitet på den svenska marknadsplatsen. Ett viktigt steg
mot en ökad transparens och
handel i ett elektroniskt orderdrivet system var introduktionen av två
futureskontrakt under hösten 1998.
Kontrakten var tänkta att fungera som huvudsakligt instrument för handel i
ränterisk. Handeln kom dock att i
alltför stor utsträckning bli beroende av aktiva marknadsgaranter. Dessa skulle
stödja likviditeten inledningsvis,
varefter det underliggande orderflödet skulle ta över. Det underliggande
orderflödet blev emellertid aldrig
tillräckligt stort; kontrakten slutade i praktiken att fungera då
marknadsgaranterna - under sommaren 1999 -
slutade att ställa bindande tvåvägspriser. I stället kom den gamla strukturen
med handel över telefon att
återuppstå.
Ett nytt elektroniskt system för handel i statspapper
I och med att handeln i futureskontrakten upphörde framstod behovet av att
effektivisera marknaden som än
mer angeläget och därmed inleddes ett arbete med att skapa en elektronisk
plattform för handel av
statsobligationer. I arbetet deltar återförsäljarna och Riksgäldskontoret.
Huvudsyftet med en elektronisk
handelsplattform är att få in fler aktörer och därmed förbättra likviditeten och
öka tillgängligheten för
statspapper.
Förändringar i återförsäljarkretsen
Under året upphörde JP Bank AB (publ.) som återförsäljare och Salomon Smith
Barney började.
3.2.3 Marknadsvård på den inhemska marknaden
Regeringen har i regleringsbrevet angivit att kontorets marknadsvårdande
åtgärder skall beskrivas och
analyseras. Effekterna av dessa åtgärders påverkan på statens räntekostnader ska
om möjligt kvantifieras.
Begreppet marknadsvård kan innehålla en rad olika åtgärder och någon entydig
definition är svår att finna. Det
bredaste angreppssättet vore att utgå från att i stort sett allt frånsett en
mekanisk upplåning för att täcka statliga
lånebehov är att betrakta som marknadsvård. I så fall skulle exempelvis
investerarinformation, engagemang i
marknadsstrukturfrågor och annan verksamhet som ligger utanför de faktiska
lånetransaktionerna hamna under
begreppet marknadsvård.
En snävare definition skulle vara att försöka ange de transaktioner som kontoret
ingår eller kan tänkas ingå som
är av marknadsvårdande karaktär. Dessa skall vara motiverade utifrån att de
antas sänka de absoluta
räntekostnaderna för staten till skillnad från transaktioner som strävar mot att
sänka de relativa kostnaderna som
fångas upp då kostnaderna mäts gentemot riktmärket.
Även om en större del av kontorets aktiviteter kan beskrivas som åtgärder som
syftar till att sänka statens
absoluta lånekostnader framstår den bredare definition som alltför omfattande.
Rimligare är att i detta
sammanhang främst diskutera de olika typer av aktiviteter i marknaden som syftar
till att sänka de absoluta
kostnaderna. Men då bör man ha i minnet att detta är en relativt snäv definition
och att andra definitioner är
möjliga. Nedan följer en kategorisering av olika marknadsvårdande transaktioner
och en beskrivning av syftet
bakom dessa. Dessutom ges en viss kvantifiering av eventuella kostnader.
Byten och uppköp för att erhålla bättre likviditet och transparens
Genom att skapa lån med stora utestående volymer förbättras likviditeten och
därmed prisbilden i dessa lån. En
likvid andrahandsmarknad och transparent prisbild minskar eventuella
likviditetsriskpremier, vilket ger lägre
lånekostnad för staten.
Kostnaden för att skapa stora lån uppstår genom transaktionskostnader då äldre
lån byts mot nya, till följd av
skillnaden mellan köp- och säljräntan. Dessa transaktionskostnader kan för den
nominella obligationsmarknaden
under 1999 uppskattas till 50 miljoner kronor för de byten som sammanlagt
omfattade 28 miljarder kronor.
Kostnaden skall sättas i relation till vinsten av en mer likvid marknad. Räknat
över de senaste årens årliga
obligationsemissionsvolymer, omkring 70 miljarder kronor, så motsvarar en
räntepunkts lägre lånekostnad ca 50
miljoner kronor i minskade räntekostnader. Indikationer från andra marknader,
exempelvis den amerikanska
statspappersmarknaden, visar att skillnad mellan likvida och mindre likvida lån
kan uppgå till 10-15
räntepunkter. Således kan kostnaden för försämrad likviditet antas överskrida de
transaktionskostnader som
följer av bytestransaktioner i syfte att skapa större lån.
För den reala obligationsmarknaden tillåter den osäkra prisbilden ingen
kvantifiering av transaktionskostnaderna
i samband med byten.
Byten och uppköp som syftar till att minska refinansieringsrisken
Benchmarklån med mindre än ett års återstående löptid byts normalt in mot
durationsneutrala paket av
statsskuldväxlar. Bytena tjänar två syften: för det första minskas
refinansieringsrisken då förfall av stora
obligationslån sprids ut på flera statsskuldväxellån (vilket inte kan betecknas
som marknadsvård utan snarare
motiveras av riskhänsyn); för det andra får placerare möjlighet att byta korta
obligationslån som riskerar att få
försämrad likviditet mot likvidare statsskuldväxlar. Därmed gynnas även
likviditeten i
statsskuldväxelmarknaden.
Transaktionskostnaderna för dessa byten är noll då återköpsräntan på
obligationslånet sätts utifrån ett vägt
genomsnitt av de emitterade statsskuldväxlarna.
On tap-byten på realobligationsmarknaden för att underlätta andrahands-marknaden
On tap-byten som återförsäljarna i realobligationer erbjuds att göra med
kontoret ökar återförsäljarnas
möjligheter att bedriva handel på andrahandsmarknaden. Därmed kan likviditeten
förbättras. Emellertid finns
risk att kontoret övertar den funktion som naturligen ligger på mellanhänder och
andra aktörer på
andrahandsmarknaden. De volymer som kontoret genomför måste därför sättas i
relation till den samlade
aktiviteten på realobligationsmarknaden.
Då kontoret erhåller transaktionskompensation, i form av skillnad mellan köp-
och säljränta, bör någon direkt
kostnad ej finnas. Dock kan det i efterhand visa sig att kostnad uppstår om
prisrelationen mellan två utbytta lån
blir ofördelaktig. Men eftersom bytesverksamheten är relativt begränsad i
relation till den utestående stocken,
blir eventuella vinster eller förluster till följd av on tap byten små i
relation till de totala kostnaderna för
realobligationsupplåningen.
Repoverksamhet för att förbättra marknadens funktionssätt
Utöver de statspapper Riksgäldskontoret repar ut vid lånebehov tillhandahåller
kontoret även marknadsvårdande
repofaciliteter i andrahandsmarknaden. Syftet är att upprätthålla god likviditet
i statspappersmarknaden. Även i
detta fall är det viktigt att kontoret inte blir en alltför dominerande aktör,
eftersom det skulle kunna hämma
utvecklingen av repomarknaden i övrigt. Kontorets samlade repoverksamhet, dvs.
löpande kortfristig
finansiering och marknadsvårdande transaktioner, uppgår emellertid endast till
omkring två procent av
omsättningen på repomarknaden.
I nyemitterade statspapper där den utestående stocken är liten garanteras en
total utestående volym. Denna
facilitet syftar till att underlätta handeln i de nyemitterade lånen med små
utestående volymer. Utan denna
facilitet finns risk för inlåsningseffekter i det fall en stor del av den
utestående volymen ligger hos ett fåtal
placerare. Dessa repor sker 15 baspunkter under Riksbankens reporänta och
innebär därmed en liten besparing
för kontoret.
För realobligationer erbjuds 120 miljoner kronor i garanterad repovolym till var
och en av kontorets
återförsäljare. Repofaciliteten används regelbundet och underlättar handel
eftersom återförsäljare då kan sälja
obligationer som inte finns i deras obligationsinnehav. Även dessa repor sker 15
baspunkter under Riksbankens
reporänta och innebär därmed en liten besparing för kontoret.
För att underlätta för statspappersmarknaden runt årsskiftet införde kontoret en
extra facilitet under perioden 15
december - 10 januari. Syftet var att minska oron för störningar i systemet och
därmed minska risken för
bristsituationer i statspappersmarknaden. Eftersom relativt många aktörer
ställde in sin repoverksamhet under
perioden före och efter årsskiftet kom faciliteten till stor användning för
kontorets återförsäljare. Därmed kan
marknadens funktion under den kritiska tiden kring årsskiftet antas ha fungerat
bättre.
Sammanfattningsvis bidrar repoverksamheten till en lägre inhemsk räntenivå och
därmed lägre räntekostnader.
Storleken av denna vinst är dock svår att uppskatta. Förutom denna positiva
effekt på den absoluta räntenivån
uppstår även en mätbar effekt. Detta sker genom att repoverksamheten är mer
kostnadseffektiv än annan
kortfristig upplåning på grund av att repor görs till lägre ränta än
dagslåneräntan, vilket under 1999 medförde en
besparing på 4,2 miljoner kronor.
3.2.4 Upplåning i nominella svenska kronor
Huvuddelen av Riksgäldskontorets upplåning i nominella svenska kronor sker via
nominella statsobligationer
och statsskuldväxlar. Obligationer används i huvudsak för att finansiera
långsiktiga upplåningsbehov medan
statsskuldväxlar används för att parera kortsiktiga fluktuationer i lånebehovet.
Fördelningen styrs också av
riktmärket för den nominella skulden. För att parera dagliga över- eller
underskott i statens betalningar bedriver
kontoret dessutom en likviditetshantering genom dagslån, deposittransaktioner
och repor.
Trots överskott i lånebehovet under 1999 har en normal aktivitet i emissioner av
nominella statsobligationer och
statsskuldväxlar kunnat upprätthållas. Detta förklaras av den fortsatta
nettoamortering av valutaskulden (se
definition i not 1 på sidan 8) med motsvarande ca 24 miljarder kronor och
kontorets stora aktivitet i
kron/valutaswappar (en ökning med ca 40 miljarder kronor). Dessutom har en
relativt begränsad
realobligationsupplåning (ca 3 miljarder kronor) genomförts under året.
Nominella statsobligationer
Den utestående volymen nominella statsobligationer var vid utgången av 1999
667,4 miljarder kronor (exklusive
repor) , en minskning under året med 14,4 miljarder kronor. Under året
genomfördes auktioner varannan vecka
vid totalt 25 tillfällen. Emissionsvolymen uppgick till 3 miljarder kronor per
auktionstillfälle, med undantag av
årets första auktion som uppgick till 4 miljarder kronor (se figur 3.1). Den
genomsnittliga löptiden var 7,3 år,
vilket innebar att i genomsnitt 1,5 år kortare obligationer emitterades än under
1998. Minskningen förklaras
huvudsakligen av att kontoret främst emitterade i ett nytt sjuårigt
benchmarklån, medan emissionerna under
1998 i stor utsträckning skedde i ett 11-årigt benchmarklån.
Figur 3.1 Utbjudna auktionsvolymer av nominella statsobligationer
Varje stapel avser ett auktionstillfälle. Ovanför staplarna anges total utbjuden
volym under året.
Första halvårets auktioner rönte ett likartat intresse som under föregående år.
Däremot mottogs andra halvårets
auktioner något sämre i marknaden. Såväl räntespridning (skillnad mellan
genomsnittsränta och högsta
accepterade ränta) som räntepåslag (skillnad mellan genomsnittsränta och
marknadsränta) steg under andra
halvåret, samtidigt som teckningskvoten (anbudsvolym i förhållande till utbjuden
volym) föll, vilket
genomgående är negativt för auktionerna (se tabell 3.1). En tänkbar förklaring
till utvecklingen kan vara en
generellt försämrad likviditet - omsättningen var ca 20 procent lägre under
andra halvåret 1999 jämfört med
första halvåret i såväl obligationer som statsskuldväxlar. De nedskurna
volymerna i emissionerna uppgick till
totalt endast 300 miljoner kronor. En förklaring kan vara det sjunkande
lånebehovet.
Tabell 3.1 Medelvärde för räntespridning och räntepåslag i baspunkter samt
teckningskvot för
nominella obligationer 1995-1999 (standardavvikelser
inom parentes)
1995
1996
1997
1998
1999
95:1
95:2
96:1
96:2
97:1
97:2
98:1
98:2
99:1
99:2
Ränte-
spridning
1,93
1,42
1,02
1,05
0,55
0,53
0,59
0,60
0,61
0,91
(0,78)
(0,74)
(1,10)
(0,56)
(0,67)
(0,30)
(0,39)
(0,23)
(0,36)
(0,58)
Ränte-
påslag
1,95
0,34
-0,04
1,71
0,39
0,56
0,90
0,61
0,74
1,28
(1,85)
(1,61)
(2,58)
(1,78)
(1,58)
(1,20)
(1,71)
(1,74)
(1,66)
(1,86)
Tecknings
-kvot
2,01
2,46
2,27
2,00
2,46
2,58
2,33
2,50
3,08
2,62
(0,91)
(1,30)
(1,38)
0,85)
(1,12)
(1,02)
(0,83)
(0,96)
(2,17)
(1,18)
1 Skillnaden mellan genomsnittsränta och högsta accepterade ränta vid
emissionerna.
2 Skillnaden mellan genomsnittlig emissionsränta och marknadsräntan precis före
emissionen. Då den exakta
marknadsräntan inte alltid har funnits att tillgå har denna fått
efterkonstrueras i vissa fall. Siffrorna bör därför tolkas med viss
försiktighet.
3 Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym.
Benchmarklån 1044 (3,5 procent, april 2006) introducerades under året. Lånet är
ett parallellån till det i i euro
denominerad lånet 1044E. Vid ett eventuellt framtida svenskt EMU-inträde kommer
lånen att smälta samma till
ett lån.
Det enda ordinarie förfallet under 1999 utgjordes av den återstående volymen om
18 miljarder kronor av lån
1028. Merparten av lånet hade dock bytts in mot statsskuldväxlar under
föregående år. Vid sidan av ordinarie
förfall genomför kontoret återköp och bytestransaktioner . Under 1999 erbjöds
sammanlagt 40 miljarder kronor
bytesauktioner mellan nominella obligationer, varav 34,2 miljarder kronor blev
tecknat.
Riksgäldskontoret lanserade under maj en möjlighet till strippning av svenska
statsobligationer. Sådana
faciliteter har sedan länge funnits i USA och Frankrike och har på senare år
introducerats i flera länder i Europa.
Strippning innebär att kontoret erbjuder bytesaffärer där kupongobligationer
köps in och samtidigt en
uppsättning nollkupongobligationer som tillsammans ger exakt samma
kassaflöden som kupongobligationens
emitteras. Bytesaffären kan också ske åt motsatt håll, dvs. redan strippade
lån kan fogas samman till den
ursprungliga kupongobligationen. Syftet med strippningfaciliteten är att erbjuda
marknaden ett nytt
investeringsobjekt i form av nominella nollkupongobligationer. Emellertid har
starten i likhet med andra
länder där strippning lanserats varit trög. Hittills har endast 6 miljoner
kronor av lån 1041 strippats. Det klena
intresset beror troligen på oro för bristande likviditet i de nyskapade
instrumenten som inledningsvis riskerar att
få begränsade volymer. Denna risk upplevs sannolikt som större i ett läge då
statsskulden förväntas minska.
Sedan 1998 erbjuder kontoret en s.k. non competitive-facilitet vid auktioner av
obligationer. Faciliteten innebär
att återförsäljarna baserat på tilldelningen i de fyra senaste auktionerna får
begära ytterligare tilldelning på
samma genomsnittspris som gällde vid auktionen. Syftet är att stimulera
återförsäljarna att lägga aggressiva bud
i auktionerna samt att göra det mer attraktivt att teckna återförsäljaravtal.
Den mätbara kostnaden som faciliteten
innebär för kontoret bör, utifrån ett teoretiskt synsätt, vägas mot en lägre
kostnad i auktionerna. I princip erbjuds
återförsäljarna en option att förvärva en viss volym obligationer, något som bör
återspeglas i aggressivare bud
auktionerna. Totalt 10 procent av den utbjudna volymen vid respektive auktion
omfattas av faciliteten. Under
1999 har faciliteten utnyttjas till knappt 50 procent för ordinarie auktioner.
Non-comp erbjuds också vid
bytesauktioner. Här har utnyttjandegraden under året varit något högre, knappt
70 procent. Återförsäljarnas
beräknade intäkt, sedan faciliteten introducerades, kan uppskattas till ca 20
miljoner kronor inklusive
bytesaffärer sedan introduktionen i slutet av 1998.
Statsskuldväxlar
Total utbjuden volym av statsskuldväxlar uppgick under 1999 till nominellt 351,5
miljarder kronor, av vilket
327,5 miljarder kronor emitterades. Genomsnittlig löptid för de emitterade
statsskuldväxlarna var 0,6 år. Den 31
december 1999 uppgick den utestående stocken av statsskuldväxlar till 246,4
miljarder (likvidbelopp, exklusive
repor) , vilket är en ökning med 22,7 miljarder under året.
Figur 3.2 Utbjudna auktionsvolymer av statsskuldväxlar
Varje stapel avser ett auktionstillfälle. Ovanför staplarna anges total utbjuden
volym under året
I likhet med vad som gäller för nominella statsobligationer emitteras
statsskuldväxlar via auktioner varannan
vecka. Vid sidan av att styra löptidssammansättningen i den totala statsskulden,
används statsskuldväxlar för att
parera kortsiktiga fluktuationer i upplåningsbehovet. Detta innebär att
emissionsvolymerna, liksom den
utestående statsskuldväxelstockens storlek, uppvisar relativt stora variationer
mellan olika månader. Figur 3.2
visar hur emissionerna har fördelats på olika löptider vid auktionerna under de
senaste fyra åren.
Räntespridningen (skillnad mellan snittränta och högsta accepterad ränta) har
haft en likartad utveckling som
den för obligationer, dvs. första halvåret 1999 påminner om föregående års
situation, medan andra halvåret
uppvisar sämre emissionsförutsättningar (se tabell 3.2). Räntespridningen i det
närmaste fördubblades jämfört
med samma period föregående år, framförallt i auktioner av längre löptider. En
anledning kan vara att
investerare i större utsträckning valde att placera medel i det kortare
segmentet av växelkurvan. Under senare
delen av 1999 lades penningpolitiken om i en mer kontraktiv riktning, vilket
medförde ökad osäkerhet kring
förändringar i korträntorna. Räntepåslaget (skillnad mellan genomsnittränta och
marknadsränta) har däremot
mer än halverats vilket är positivt tecken. Teckningskvoten (anbudsvolym i
förhållande till utbjuden volym) är
relativt oförändrad.
Tabell 3.2 Medelvärde för räntespridning och räntepåslag i baspunkter
samt teckningskvot för statsskuldväxlar 1995-1999
(standardavvikelser inom parentes)
1995
1996
1997
1998
1999
95:1
95:2
96:1
96:2
97:1
97:2
98:1
98:2
99:1
99:2
Ränte-
spridning
1
0,96
0,96
0,98
0,78
0,88
0,76
0,66
0,71
0,76
1,30
(0,81)
(0,63)
(0,79)
(0,57)
(0,71)
(0,52)
(0,61)
(0,65)
(0,64)
(0,86)
Ränte-
påslag2
0,74
0,67
0,40
0,76
1,23
1,37
1,23
1,06
0,52
0,35
(1,45)
(2,99)
(1,40)
(1,56)
(1,45)
(1,10)
(1,06)
(0,86)
(1,28)
(1,47)
Tecknings
-kvot3
3,39
2,97
3,61
2,95
2,60
1,85
2,70
2,32
2,36
2,29
(2,09)
(1,75)
(2,04)
(1,77)
(1,78)
(1,22)
(1,76)
(1,28)
(1,17)
(1,60)
1 Skillnaden mellan genomsnittsränta och högsta accepterade ränta vid
emissionerna.
2 Skillnaden mellan genomsnittlig emissionsränta och marknadsräntan precis före
emissionen. Då den exakta
marknadsräntan inte alltid har funnits att tillgå har denna fått
efterkonstrueras i vissa fall. Siffrorna bör därför tolkas med viss
försiktighet.
3 Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym.
3.2.5 Likviditetshantering
Riksgäldskontoret bedriver likviditetshantering i syfte att parera de dagliga
fluktuationerna i statens
betalningsflöden. Detta sker genom att under- och överskottslikviditet
finansieras respektive placeras aktivt på
den svenska penningmarknaden. Under de flesta dagarna 1999 (ca 80 procent) gav
betalningarna upphov till
underskott. Överskott inträffade endast under några enstaka dagar i mitten på
varje månad. Under 1999 lånade
kontoret i genomsnitt kortfristigt 16,2 miljarder kronor per dag. Av dessa
finansierades 13,4 miljarder på
depositmarknaden och 2,2 miljarder via repor. Den resterande delen finansierades
genom emission av on tap-
växlar samt genom deltagande i Riksbankens veckorepor.
Upplåningen på depositmarknaden sker i regel till en ränta som motsvarar
Riksbankens reporänta. I jämförelse
med upplåning på depositmarknaden kan kontoret erhålla en billigare finansiering
genom att delta i
repomarknaden. För att kontoret inte ska inta en alltför dominerande position på
repomarknaden begränsar
kontorets sitt deltagande i denna marknad.
Resultat och utvärdering
Under 1999 medförde repofinansieringen jämfört med motsvarande upplåning på
depositmarknaden en
besparing på 4,2 miljoner kronor. Under 1998 uppgick besparingen till ca 7
miljoner kronor, 1997 till 3,5
miljoner kronor och under budgetåret 1995/96, som omfattade 18 månader, till
10,5 miljoner kronor.
Minskningen mellan budgetåren 1998 och 1999 beror främst på att den utrepade
volymen minskade.
Anledningen till detta är att kontoret valde att inte påverka marknadsvolymen
genom repoprissättningen.
Kontoret valde en prisnivå som generellt sett är dyrare än marknadens
repoprissättning. Färre bristsituationer i
statspappersmarknaden kan även vara en orsak att volymen minskade.
Även när kontoret placerar överskottslikviditet används repotransaktioner och
depositaffärer. Vid de tillfällen då
kontoret hade stora placeringsbehov tillämpades till viss del även uppköp,
främst av statsskuldväxlar som
närmar sig förfallotidpunkten. Dagslåneplaceringar på depositmarknaden görs i
regel på Riksbankens
reporäntenivå. Uppköpen av statsskuldväxlar skedde i stort sett på samma nivå
som Riksbankens reporänta.
Därmed har ingen kostnadsbesparing eller merkostnad till följd av uppköpen
uppstått.
On tap-växlar
Emissioner av statsskuldväxlar on tap introducerades i maj 1999 som ett
komplement till de övriga instrumenten
inom likviditetshanteringen. Statsskuldväxlarna emitteras på löptider upp till
sex veckor och innebär att kontoret
kan ta upp längre lån i stället för att rulla dagslån. Totalt emitterades 56
miljarder kronor on tap-växlar med en
genomsnittlig löptid på strax över två veckor. Nivån till vilken dessa
statsskuldväxlar emitterades ligger
marginellt under Riksbankens reporänta.
3.2.6 Riktmärkesresultat för den nominella kronskulden
För budgetåret 1999 beslutade Riksgäldskontorets styrelse om ett nytt riktmärke
för kronskulden. Detta
riktmärke skiljer sig från föregående års på flera sätt. För det första är
riktmärket konstruerat som ett
transaktionsriktmärke. I korthet innebär detta att riktmärket är definierat som
en serie transaktioner, vilket för
större delen av skulden är liktydigt med emissioner. För det andra är riktmärket
upplagt så att en viss
genomsnittlig löptid i skulden, snarare än en viss duration, skall
upprätthållas. För det tredje omfattar inte det
nya riktmärket exakt samma skulddefinition som föregående års riktmärke; in- och
utlåningen till statliga
myndigheter har exkluderats. Precis som föregående år gäller riktmärket enbart
den nominella skulden. Det nya
riktmärket beslutades gälla fr.o.m. april 1999. Under årets första kvartal
antogs skulden hela tiden ligga på
riktmärket, dvs. resultatet för dessa månader är definitionsmässigt satt till
noll.
För statsobligationer och statsskuldväxlar är det naturligt att definiera
riktmärket i form av emissioner i
befintliga och planerade lån. För de skuldbytesavtal mellan fast kronränta och
rörlig valutaränta som kontoret
utnyttjar för en del av valutaupplåningen bygger riktmärket på antagandet att
den planerade volymen fördelas på
ett visst sätt över året och görs i en viss kombination av 5-, 7- och
10-årsswappar. Riktmärket för
hushållsskulden, slutligen, är uttryckt som månadsvisa förändringar i
kapitalbelopp och löptid.
Resultatet för den nominella kronskulden beräknas som skillnaden mellan
kostnaderna för den faktiska skulden
och riktmärket. Kostnaderna mäts då som förändringar i marknadsvärde. Eftersom
statsobligationer utgör den
största enskilda delen av skulden och skulden även i övrigt till övervägande
delen har en löptid längre än ett år,
kommer en stor del av kostnaderna att vara orealiserade. Resultatet har dock
inte delats upp i en realiserad och
en orealiserad del.
Aktiviteter under året som lett till avvikelse mot riktmärket
Kontoret har under året inte emitterat exakt enligt det beslutade riktmärket,
och har därmed per definition avvikit
gentemot riktmärket. De annorlunda emissionerna har dock i princip uteslutande
föranletts av förändrade
lånebehov, marknadsvård, strävan att reducera refinansieringsrisker etc. Inte i
något fall har ett aktivt beslut att
emittera en annan obligation än den i riktmärket tagits utifrån en viss
räntetro. Avvikelserna mellan de verkliga
emissionerna och riktmärket har dock varit tämligen obetydliga och har inte lett
till några större skillnader i vare
sig löptid eller resultat mellan de båda portföljerna.
Skillnaden i löptid mellan riktmärket och utfallet beror istället till största
delen på att kontoret under året avtalat
större volymer i s.k. kron-/valutaswappar än vad som ingick i riktmärket.
Kontoret erhåller fast ränta i
swapparna, och eftersom den rörliga ränta kontoret betalar i kronswappen exakt
motsvaras av den rörliga ränta
som erhålls i basswappen , påverkar swapparna den samlade kronskuldens duration
på samma sätt som en köpt
obligation. En större volym swappar innebär alltså att portföljens löptid blir
kortare. De swappar som ingåtts
under året har dessutom haft längre genomsnittlig löptid än vad som angavs i
riktmärket, vilket ytterligare ökar
avvikelsen mot riktmärket. Denna avvikelse mot riktmärket motiveras av den
kostnadsbesparing som de längre
swapparnas större differens mot statsräntor innebär.
Ränte- och resultatutveckling
Ränteutvecklingen under året som helhet kännetecknades av två trender. För det
första steg räntorna generellt
under året för såväl statsobligationer som statsskuldväxlar. Sett från början av
april, då riktmärket trädde i kraft,
till slutet av december steg tioårsräntan med drygt 130 baspunkter till omkring
5,7 procent. Den andra trenden
var att den globala återhämtningen ledde till starkare förväntningar om snabbare
och större korträntehöjningar
Grafiskt åskådliggörs denna senare trend genom att den s.k. avkastningskurvan
blev avsevärt mycket brantare i
det korta segmentet än i det längre. I figur 3.1, med avkastningskurvor för den
svenska statspappersmarknaden i
början och slutet av året framgår båda dessa trender.
Figur 3.3 Avkastningskurvor i början och slutet av 1999
Avkastningskurvorna har beräknats utifrån marknadsräntor på statsskuldväxlar och
benchmarkobligationer i
Riksgäldskontorets modell för beräkning av nollkupongkurvor.
Resultatet för kronskulden mäts, som nämnts ovan, som skillnaden mellan
marknadsvärdebaserade kostnader i
riktmärket respektive utfallet. Eftersom högre räntor ger lägre marknadsvärde,
kommer kostnaden mätt på detta
sätt att bli lägre då räntorna stiger. Marknadsvärdet i en portfölj med lång
löptid kommer att minska mer än i en
portfölj med kort löptid.
Den genomgående något kortare löptiden i utfallet relativt riktmärket har
tillsammans med den allmänna
ränteuppgången lett till ett negativt resultat för den nominella kronskulden.
Sett över hela året har kostnaderna
för utfallet varit omkring 200 miljoner kronor högre än för riktmärket. Detta är
visserligen ett stort belopp i
absoluta tal, men i relation till de totala kostnaderna för skulden är det en
mycket liten skillnad. I procentuella
termer motsvarar beloppet omkring två baspunkter (hundradels procent). Det bör
också betonas att modellen för
resultatberäkning innehåller en del förenklingar, varför resultatet får anses
ligga inom en rimlig felmarginal.
Resultatjämförelse för den senaste femårsperioden
I tabell 3.3 nedan, visas resultaten för den nominella kronskulden under de fem
senaste åren. Beräkningen av
kostnaderna för privatmarknadsskulden 1995-98 har justerats i enlighet med årets
beräkningsprincip. Även med
denna justering är det dock inte helt enkelt att jämföra årets resultat med
tidigare års dels har
riktmärkeskonstruktionen ändrats, dels ingick under tidigare år kostnaderna för
in- och utlåning till statliga
myndigheter i resultatet. Effekterna på det totala resultatet av in- och
utlånings-verksamheten är emellertid inte i
den storleksordningen att det förklarar den stora skillnaden mellan årets
resultat och resultaten 1995-98.
Tabell 3.3 Resultat för den nominella kronskulden relativt riktmärke 1995-99
1994/95
1995/96
1997
1998
1999
Summa
(18 mån)
Resultat (miljoner kr)
-325
-16 250
661
1 178
-202
-14 938
Resultat (i % av skulden)
-0,04
-1,1
0,06
0,11
-0,02
-0,27
Av storleken på resultaten att döma har kontoret legat betydligt närmare
riktmärket i år än tidigare år. Detta
beror till stor del på skillnaden i hur de olika riktmärkena varit konstruerade.
Under 1995-98 var riktmärket ett
durationstal och riktmärkesportföljen innehöll exakt de emissioner som behövdes
för att denna duration skulle
uppnås. Riktmärkesportföljens transaktioner blev ofta sådana att de inte kunde
replikeras i den verkliga
portföljen. Därmed kunde den verkliga portföljens transaktioner hamna långt
ifrån riktmärket, med effekter på
resultat som följd.
Av de fem åren är det framförallt 1995/96 som uppvisar ett betydande resultat.
Detta förklaras av att kontoret
under den tiden, tillföljd av den stora skuldökning som skett i början
1990-talet, valde att öka skuldens
genomsnittliga löptid i syfte att minska refinansieringsrisken. Emellertid kom
riktmärket för kronskulden att
ändras först efter det att den verkliga skuldens genomsnittliga löptid
förlängts. Därmed uppstod en avvikelse mot
det ursprungliga riktmärkets mittpunkt vilket kom att ge en relativt stor
resultateffekt. Sett i efterhand hade det
varit lämpligare att ändra riktmärket i linje med den verkliga skuldens
genomsnittliga löptid. Då hade ingen
avvikelse uppstått och därmed ej heller någon resultateffekt; den verkliga
kostnaden för skulden hade dock varit
densamma i vilket fall.
Årets riktmärke är konstruerat så att det i mycket hög grad skall vara möjligt
att replikera. Riksgäldskontoret har
i allt väsentligt också gjort det, vilket i stort sett gett ett nollresultat.
3.2.7 Upplåning i realobligationer
Kontoret har emitterat realobligationer sedan i april 1994. Huvudsyftet är att
diversifiera statsskuldens
sammansättning ytterligare samt tillhandahålla investerare
diversifieringsmöjligheter via en ny tillgångsklass.
Det långsiktiga krav som ställs på upplåning via realobligationer är att
låneformen inte ska vara dyrare än
nominell upplåning. Regeringen angav i riktlinjerna för 1999 att kontoret ska
sträva efter att inte minska den
utestående stocken. För att uppnå det långsiktiga kravet krävs olika typer av
marknadsvårdande åtgärder, vilka
på kort sikt kan leda till något högre kostnader eller att stocken minskar.
Kontorets åtgärder under 1999
I april återgick kontoret till auktioner samt införde två nya lån - varav en
30-åring - med deflationsgaranti, allt
enligt internationell förebild. Samtidigt infördes möjligheten för kontorets
återförsäljare att gentemot kontoret
genomföra löpande byten mellan olika realobligationer, i syfte att underlätta
deras roll som marknadsgaranter
och därmed bidra till marknadens funktionssätt. Återgången till auktioner var,
vid sidan av en internationell
anpassning, ett sätt att överlåta prissättningen av lånen till marknadsplatsen
samt öka tydligheten avseende
utbudet under året. För 1999 aviserades emissionsvolymer upp till 5 miljarder
kronor beroende på efterfrågan.
I december presenterade kontoret ytterligare förändringar som ska genomföras
under 2000. För att aktivt bidra
till en breddad investerarbas vilket är nyckeln till en större och bättre
fungerande marknad för realobligationer
kommer kontoret att genomföra satsningar på att öka kunskapen och kännedomen
om realobligationer som ett
attraktivt komplement i en väldiversifierad tillgångsportfölj. Aktiviteterna
kommer att genomföras i samarbete
med återförsäljare och ta sikte på i första hand mindre institutionella
investerare, men på sikt också hushåll. För
att öka incitamenten för återförsäljarna att ytterligare bearbeta potentiella
kunder, sades återförsäljaravtalen upp
vid årsskiftet och ska ersättas med ettåriga avtal med aktiva och engagerade
aktörer som ser realobligationer som
en intressant produkt att erbjuda sina kunder.
Marknadsutveckling
Auktionsverksamheten inleddes under april med tre auktioner, i vilka stort sett
hela den utbjudna volymen om 2
500 miljoner kronor placerades på marknaden. Under augusti planerades
ytterligare tre auktioner, vilka dock
ställdes in. Auktionsverksamhet avslutades med tre auktioner under oktober,
vilka hade samma utformning som
de som ställdes in i augusti. Denna gång placerades drygt 70 procent av den
totala erbjudna volymen 3 000
miljoner kronor.
Sammantaget ökade den utestående stocken (mätt i ackumulerat diskonterat belopp,
vilket är hur
realobligationer mäts i statsskuldsredovisning) under 1999 från 93,7 till 96,5
miljarder kronor , motsvarande en
ökning från 6,5 till 7,0 procent av den totala statsskulden.
Figur 3.4 Utestående stock realobligationer 1994-1999 (miljarder kronor)
Som framgår av figur 3.4 fortsätter inriktningen mot kupongobligationer på
bekostnad av
nollkupongobligationer. Skälen är dels att minska den refinansieringsrisk som
uppstår när stora
nollkupongsobligationer förfaller, dels att investerare alltmer kommit att
föredra kupongobligationer.
Den tioåriga realräntan inledde och avslutade året runt 4 procent, men var som
lägst nere i 3,3 procent (under
maj) och som högst uppe i 4,5 procent (under augusti), se figur 3.5. Sett över
året steg den tioåriga nominella
räntan från 4,1 procent till som högst 6,1 procent (under oktober), för att
avsluta året runt 5,7 procent.
Sammantaget betyder det att break even-inflationen, skillnaden mellan nominell
och real ränta, för denna löptid
steg från 0,3 procent till ca 1,6 procent. Samtidigt har den faktiska
inflationen under 1999 stigit från -0,4 procent
i januari till 1,2 procent i november.
Figur 3.5 Tioårig nominell och real ränta, break even-inflation och
faktisk inflation under 1999
Break even- inflationen är den nivå som en genomsnittlig framtida inflation
maximalt kan uppgå till, för att
upplåning via realobligationer ska vara kostnadsneutral, jämfört med upplåning
via nominella obligationer.
Break even-inflationen vid de tre auktionsperioderna i april, augusti och
oktober uppgick till 0,9 procent, 1,1
procent respektive 1,6 procent. Det betyder att emissionsförhållandena för
realobligationer blev allt bättre under
det gångna året, vid jämförelse med den faktiska inflationen vid dessa
tillfällen. Att kontoret trots detta valde att
ställa in auktionerna i augusti berodde på att prisbildningen i
andrahandsmarknaden uppvisade tecken på att i
alltför stor utsträckning påverkas av kontorets auktion. Realräntorna steg
märkbart inför auktionen, samtidigt
som nominella räntor tvärtom sjönk, med följden att break even-inflationen sjönk
med ca 0,6 procent. Kontoret
fann anledning att genomföra ett antal investerarträffar där bakgrunden till de
inställda auktionerna och
kontorets syn på realmarknaden redovisades. Efter den inställda auktionen har
prisbilden normaliserats.
Resultat
Det kalkylmässigt beräknade resultatet för den samlade upplåningen i
realobligationer sedan starten 1994 steg
från ca 5,1 miljarder kronor till ca 6,8 miljarder kronor under året, se figur
3.6. Resultatförbättringen under 1999
beror på låga inflationstal som kännetecknat perioden. Det kalkylmässiga
resultatet beräknas som den
hittillsvarande kostnadsskillnaden mellan upplåning i nominella och reala
obligationer, vilket utgörs av
skillnaden mellan förväntad inflation vid upplåningstillfället och realiserad
inflation fram till
utvärderingstillfället. En stigande inflation kan försämra det faktiska
resultatet när obligationerna löses in.
Figur 3.6 Kalkylmässigt beräknat resultat för upplåningen i
realobligationer
ackumulerat för perioden 1994-1999 (miljarder kronor)
Provisioner
Kontorets återförsäljare erhåller provisioner för sina aktiviteter på såväl
primär- som sekundärmarknaderna.
Under 1999 uppgick dessa provisioner till sammanlagt 2,8 miljoner kronor.
3.2.8 Upplåning i utländsk valuta
Under 1999 fortsatte den under 1998 inledda amorteringen av valutaskulden.
Storleken på den av regeringen för
1999 beslutade amorteringen uppgick till 25 miljarder kronor. Amorteringen i
kombination med lägre volymer
förfallande lån och uppköp av utestående lån medförde att bruttoupplåningen i
utländsk valuta minskade jämfört
med tidigare år.
Upplåningen i utländsk valuta inriktades, i likhet med föregående år, på
långfristig upplåning i euro samt
swappar mellan kronor och utländsk valuta, s.k. kron/valutaswapar. Den
utestående stocken av commercial
paper fortsatte att amorteras ned. Fördelningen mellan de olika upplåningsslagen
baseras på en avvägning
mellan att uppnå låga lånekostnader på kort och lång sikt. Kron/valutaswappar
ger den lägsta mätbara
lånekostnaden, men ger inte i samma utsträckning de positiva effekter i form av
breddad internationell
investerarbas som nås genom långfristig upplåning i euro. Långfristig
valutaupplåning i euro bidrar vidare till att
öka intresset för svenska statspapper i kronor, vilket bör leda till lägre
lånekostnad på den inhemska marknaden..
Upplåning i utländsk valuta via swapmarknaden
Upplåning via swappar mellan kronor och utländsk valuta, sk kron/valutaswappar,
utgör ett kostnadseffektivt
substitut för traditionell upplåning direkt i utländsk valuta. Denna form av
valutaupplåning kan sägas bestå av
två delar. Den ena delen innebär att kontoret genomför upplåning i kronor genom
ordinarie
obligationsemissioner, dvs. kontoret får en skuld i kronor. Den andra delen
innebär att kontoret genomför
kron/valutaswappen, vilket görs med banker som motpart. I kron/valutaswappen får
kontoret en tillgång i kronor
som är lika stor som den skuld i kronor som uppstod genom obligationen och
en skuld i utländsk valuta.
Skulden i kronor har därmed omvandlats till en skuld i utländsk valuta.
Kostnadsbesparingen uppstår genom att
kontoret i swappen erhåller en högre ränta av banken än den ränta kontoret
betalar i obligationen. Denna
skillnad benämns swapspread.
Genom att swaptransaktionerna genomförs med banker uppstår en kreditrisk. För
att hantera denna risk har
kontoret under året fortsatt att ingå sk CSA-avtal. Avtalen innebär att
kontorets riskexponeringen mot en motpart
i stort sett helt reduceras (se vidare avsnitt 7.4 Kreditrisker i derivat- och
placerings-verksamheten). CSA-avtalen
har varit, och är, därför en förutsättning för att kontoret skall kunna
genomföra och öka omfattningen av
kron/valutaswappar utan att kreditrisken samtidigt ökar.
Marknadsutveckling under 1999
Under årets början sjönk swapspreaden, dvs. skillnaden mellan statspappersräntor
och motsvarande swapräntor, i
svenska kronor från ca 60 baspunkter, till omkring 40 baspunkter. Kombinationen
av positiva signaler vad gäller
EMU-inträde från Sverige och England och en global sänkning av swapspreaderna
bidrog till utvecklingen i
Sverige. Under sommaren vidgades swapspreaden för att under perioden juli -
september nå nivåer över 80
baspunkter. Som mest uppnåddes ca 110 baspunkter. Många faktorer bidrog till
utvecklingen. Ett ökat fokus på
eventuella dataproblem i samband med årsskiftet bidrog till minskad benägenhet
till kreditexponering, vilket
tenderade att vidga swapspreaden.
Figur 3.7 Skillnaden mellan svensk 10-åriga swapränta och 10-årig
statsobligationsränta
Under 1999 genomförde kontoret kron/valutaswappar för ca 40 miljarder kronor, en
ökning med 9 miljarder
kronor jämfört med 1998. Kron/valutaswapparna svarade under 1999 för ca 65
procent av Riksgäldskontorets
upplåning i utländsk valuta. Vid utgången av året var den utestående swapvolym
omkring 112 miljarder kronor,
vilket motsvarar ca 26 procent av skulden i utländsk valuta (inklusive
swaptransaktionerna). Under andra
kvartalet valde Riksgäldskontoret att utöka upplåningen via swapmarknaden på
bekostnad av andra
upplåningsalternativ eftersom swapspreaden uppvisade fortsatt höga nivåer.
Långfristig valutaupplåning (kapitalmarknadsupplåning)
Riksgäldskontoret har under året fortsatt den under 1998 inledda strategin att
emittera lån i euro och kronor
enligt parallellkonceptet. Parallellkonceptet innebär att identiska lån
emitteras i euro och kronor. Vid ett
eventuellt svenskt medlemskap i valutaunionen smälter lånen samman till ett lån
denominerat i euro.
Bakgrunden till denna strategi är att RGK på grund av den ökade konkurrensen
mellan statliga låntagare
behöver bredda investerarbasen för svenska statsobligationer och främja en
internationalisering av den svenska
marknaden.
I början av året introducerades ett sjuårigt lån i euro (1044E), vilket senare
utökades till en total utestående
volym på 2,5 miljarder euro. Detta lån kompletterar det sedan tidigare
utestående lånet i tioårssegmentet
(1043E). Syftet med det sjuåriga lånet var att ytterligare bredda
investerarbasen för svenska statsobligationer
samt etablera en ny referenspunkt i euromarknaden med koppling till den svenska
marknaden. Lånet placerades
framförallt i Europa med inriktning på tyska investerare. Riksgäldskontoret
önskade nå ut till investerare som
inte i någon större utsträckning köpt kontorets tidigare eurolån.
Figur 3.8 Räntespread för statens eurolån mot underliggande tysk
statsobligationsränta 1999 i
baspunkter
Utvärdering
Det sjuåriga lånet emitterades på 12 baspunkter över tyska statsobligationer med
motsvarande löptid. Vid samma
tidpunkt handlades det tioåriga lånet i sekundärmarknaden till en räntespread på
ca 30 baspunkter över tyska
statsobligationer. Den relativt stora skillnaden mellan de båda lånen förklaras
dels av det begränsade utbudet i
sjuårssegmentet, dels att tyska statsobligationer har en särställning i
tioårssegmentet, vilket resulterar i allmänt
större ränteskillnader jämfört med andra låntagare i denna löptid. Samma
resultat, dvs. att det sjuåriga lånet
handlas till en mer konkurrenskraftig räntespread än det tioåriga lånet,
framkommer också vid en jämförelse
med andra statliga låntagare. Det sjuåriga lånet handlas generellt till en lägre
ränta än lån emitterade av andra
likvärdiga europeiska stater medan det omvända gäller för det tioåriga lånet.
Exempelvis har det sjuåriga lånet
under året handlats till en räntenivå på ca 0-5 baspunkter lägre än motsvarande
lån för Finland, samtidigt som
samma jämförelse för det tioåriga lånet visar att det handlats 5-10 baspunkter
högre.
Tabell 3.4 Räntespread mot tyska statsobligationer för ett antal europeiska
stater i löptid 7 år resp. 10 år, baspunkter december
1999
7 år
10 år
Sverige
13
29
Frankrike
-19
9
Italien
29
25
Belgien
17
24
Finland
15
24
Portugal
5
32
Källa: Reuters
Analysen kan kompletteras med den verkliga upplåningskostnaden som också
påverkas av nivån för swapräntor
på respektive löptid. En jämförelse av de verkliga upplåningskostnaderna för
Riksgäldskontorets båda eurolånen
vid respektive upplåningstillfälle visar att kostnaden för det sjuåriga lånet
var ca 5 baspunkter lägre än det
tioåriga lånet. Sammanfattningsvis kan den mer gynnsamma utvecklingen för det
sjuåriga lånet, både jämfört
med andra låntagare och i termer av verklig upplåningskostnad, till största
delen förklaras av beslutet att emittera
på en löptid där konkurrensen från andra låntagare var relativt begränsad
samtidigt som efterfrågan var stor.
Kortfristig valutaupplåning (commercial paper)
Beslutet att amortera 25 miljarder kronor på valutaskulden och en koncentration
av upplåningen på de andra
delmarknaderna medförde en kraftig neddragning av den kortfristiga upplåningen.
Neddragningen uppgick vid
årsskiftet till 26 miljarder kronor, vilket i stort sett eliminerade den
utestående stocken. Den begränsade
bruttoupplåning på 10 miljarder kronor år 1999 avsåg till största del
marginalbetalningar av säkerhet för de
CSA-avtal kontoret har med motparter. Under 1998 emitterades 51 miljarder
kronor.
Likviditetshantering i utländsk valuta
Sedan projektarbetet att inleda likviditetsförvaltning i utländska valuta
inleddes våren 1999 har förutsättningarna
förändrats. Valutaupplåningen minskade och dessutom skedde en omfördelning mot
kron/valutaswappar istället för
traditionell valutaupplåning. Kontoret bedömde bruttoupplåningsbehovet i valuta
som begränsat även kommande år
varför inga särskilda resurser satsades på likviditetshantering. För att vid
behov snabbt omhänderta valutalikviditet
utan några särskilda insatser, planeras kontorets användning av valutakonton hos
Riksbanken i euro och amerikanska
dollar att utökas till att omfatta all upplåning och återbetalning av valutalån,
upptagande och återbetalning av
kronvalutaswappar samt större räntebetalningar. Högsta tillåtna behållning på
valutakontona fastställdes till
motsvarande 20 miljarder kronor på EUR-kontot och 14 miljarder kronor på
USD-kontot, dock högst 20 miljarder
kronor totalt.
Resultat
Den genomsnittliga upplåningskostnaden minskade under 1999. Detta förklaras
framförallt av lägre
upplåningskostnader och större volymer kron/valutaswappar. Upplåningens
fördelning på olika upplåningstyper
samt respektive kostnad sammanfattas i nedanstående tabeller.
Tabell 3.5 Volymer för olika upplåningstyper 1995-1999 i miljarder kronor
1995
1996
1997
1998
1999
Kron/valutaswappar
-
20,8
20,6
30,7
40,0
Publika lån
98,4
57,0
34,1
34,2
22,3
Private placements
20,1
15,0
15,8
1,9
-
Commercial paper1
0,8
-3,5
-37,0
-44,0
-25,7
1 Upplåningen via commercial paper avser nettoupplåning medan övriga poster
avser bruttoupplåning.
Tabell 3.6 Upplåningskostnader för olika upplåningstyper 1995-1999 i
baspunkter under USD Libor
1995
1996
1997
1998
1999
Kron/valutaswappar
-
-30,8
-31,8
-52,3
-60,0
Publika lån
-7,8
-14,7
-21,3
-6,7
-3,0
Private placements
-6,0
-23,2
-23,5
-24,8
-
Commercial paper
-12,5
-12,5
-19,0
-17,5
-18,8
Genomsnittlig kostnad
1
-7,5
-19,6
-24,7
-27,9
-39,6
1 Genomsnittlig kostnad exklusive commercial paper.
Den genomsnittliga upplåningskostnad för upplåningen via kron/valutaswappar var
under 1999 USD-Libor
minus 60 baspunkter. Detta är den lägsta nivån sedan denna verksamhet inleddes
1996. Kostnaden för upplåning
via swapmarknaden är således ca 55 baspunkter lägre än kostnaden för upplåning
via kapitalmarknaden.
Nuvärdesberäknat innebär detta en kostnadsbesparing om ca 1 200 miljoner kronor
jämfört med motsvarande
kapitalmarknadsupplåning.
Sett över den senaste femårsperioden har den genomsnittliga lånekostnaden för
utlandsupplåningen förbättras från
USD-Libor minus 7,5 baspunkter 1995 till minus 39,6 under 1999. Förbättringen
förklaras framförallt av den ökade
användningen av kron/valutaswappar. Under det senaste året har den
genomsnittliga lånekostnaden minskat med ca
12 baspunkter, vilket nuvärdesberäknat motsvarar en förbättringen på ca 400
miljoner kronor jämfört med om
lånekostnaden hade varit densamma 1999 och 1998.
3.2.9 Förvaltning av skulden i utländsk valuta
Resultat för budgetåren 1994/95 -1999
Valutafördelningen och nivån på ränterisken i skulden i utländsk valuta
fastställs av Riksgäldskontorets styrelse och
avspeglas i riktmärket. Genom att styrelsen även inom väl definierade gränser
har gett utrymme för avvikelser från
riktmärket kan en aktiv förvaltning av skulden bedrivas. Under de senaste fem
budgetåren har den aktiva
förvaltningen av skulden i utländsk valuta medfört ett positivt resultat på 3,6
miljarder kronor, dvs. statens
räntekostnader har minskat med motsvarande belopp. Positioner baserad på den
förväntade ränteutvecklingen har
under perioden 1994/95 - 1999 bidragit med ett positivt resultat på 3,7
miljarder kronor. Något förenklat kan en
genomgående strategi under perioden 1994/95 - 1998, förklara en stor del av det
positiva resultatet.
Planerna på införandet av en gemensamma europeiska valuta (euro) vid årsskiftet
1998/99 medförde att räntorna
under perioden förväntades konvergera mot den låga tyska räntan. Kontorets
strategi baserades därför på en
räntenedgång i de s.k. högränteländerna Italien, Spanien och även
Storbritannien. Räntenedgången blev kraftig i dessa
länder vilket medförde ett positivt resultat.
Positioner baserade på förväntan om valutakursutvecklingen har under perioden
1994/95 - 1999 sammantaget endast
gett upphov till en mindre resultateffekt.
Riksgäldskontoret har sedan budgetåret 1992/93 anlitat externa förvaltare. Dessa
förvaltar en mindre del under
2000 12 miljarder kronor av skulden i utländsk valuta under samma villkor som
kontoret. Kontorets resultat
kan därmed jämföras med förvaltarnas. Sett över de fem senaste budgetåren har
Riksgäldskontoret presterat ett
bättre resultat än genomsnittet av förvaltarnas resultat.
Resultatet relativt risktagandet kan analyseras genom att jämföra
informationskvoten En hög informationskvot
indikerar ett bra resultat i relation till risktagandet, dvs. ju högre värde
desto bättre. Kontoret har under 5-
årsperioden 1994/95 - 1999 uppnått en högre informationskvot än genomsnittet för
de externa förvaltarna. Det
innebär att kontorets resultat inte uppstått till följd av ett högre risktagande
än hos de externa förvaltarna.
Tabell 3.7 Resultat av förvaltning av skulden i utländsk valuta i
förhållande till
riktmärket samt externa förvaltares resultat
1994/95
1995/96
1)
1997
1998
1999
Hela perioden
Resultat
i miljoner kr,
Riksgäldskontoret
räntepositioner
849
2 352
-97
611
65
3 780
valutapositioner
-1 894
2 316
13
-41
-571
-177
Totalt resultat
-1 045
4 668
-84
570
-506
3 603
Resultat i procent av
förvaltat belopp
Riksgäldskontoret
-0,26%
0,72%
-0,02%
0,12%
-0,12%
0,80%
Externa förvaltare
2)
-0,58%
0,55%
0,09%
-0,16%
-0,33%
-0,16%
Genomsnittligt
årsresultat
Riksgäldskontoret
0,15%
Externa förvaltare
2)
-0,03%
Risk 3)
Riksgäldskontoret
0,42%
0,29%
0,17%
0,28%
0,10%
0,29%
Externa förvaltare
2)
0,28%
0,32%
0,17%
0,29%
0,17%
0,28%
Informationskvot 4)
Riksgäldskontoret
Negativ
2,5
Negativ
0,4
Negativ
0,5
Externa förvaltare
2)
Negativ
1,7
0,5
Negativ
Negativ
Negativ
1) Budgetåret 1995/96 omfattade 18 månader. Det procentuella resultatet är
omräknat till 12 månaders tal.
2) Avser genomsnittet av samtliga förvaltare.
3) Anger hur mycket kostnaden varierat. Beräknat som årlig standardavvikelse
skattad med månadsdata.
4) Anger resultatet i relation till risken. Beräknas som (12 5 genomsnittligt
månadsresultat) / (û 12 5 standardavvikelsen
för månadsdata).
Resultat under 1999
I likhet med merparten av förvaltare av globala obligationsportföljer kom såväl
kontoret som kontorets båda
externa förvaltare att uppvisa ett negativt resultat under 1999. Kontorets
resultat blev ett underskott på ca 506
miljoner kronor, motsvarande 0,12 procent av valutaskulden genomsnittliga värde
under 1999. Kontorets
resultat var dock bättre än de båda externa förvaltarnas. Förvaltarnas resultat
blev minus 0,18 procent respektive
minus 0,47 procent av de förvaltade beloppen. Kontorets negativa resultat
förklaras av valutapositioner.
Resultatet för den förvaltare som uppvisade det sämsta resultatet härstammade
såväl från valuta- som räntesidan.
Det negativa resultatet för den andra förvaltaren uppkom huvudsakligen genom
räntepositioner.
Kontorets och de externa förvaltarnas räntepositioner under 1999
Under början av 1999 räknade kontoret med att den dittillsvarande och ännu
under inledningen av 1999
mycket svaga ekonomiska utvecklingen i EMU-länderna skulle brytas och följas av
en måttlig
konjunkturuppgång och stigande räntor. I Storbritannien bedömdes utvecklingen
bli mer dämpad än i EMU-
länderna. Vidare antog kontoret att den långvariga och kraftiga
konjunkturuppgången i USA skulle mattas av
med fallande räntor som följd. Utvecklingen i Japan antogs bli fortsatt mycket
svag. Baserad på dessa
bedömningar höll kontoret ränterisken i EUR lägre än riktmärket i början av 1999
för att under våren och
försommaren dra upp ränterisken till en nivå klart högre än riktmärket.
Samtidigt hölls ränterisken i USA och
Storbritannien lägre än riktmärket under större delen av året.
Bedömningen av utvecklingen inom EMU-länderna visade sig vara riktig. Däremot
underskattade kontoret den
mycket starka utvecklingen i USA och den förhållandevis kraftiga uppgången i
Storbritannien. Förlusterna som
uppstod i USD och GBP var dock till en del en konsekvens av kontorets strävan
att minska motpartsriskerna.
Kontoret har i detta syfte sedan lång tid upprätthållit valutaskuldens
räntebindningstid genom futureskontrakt i
stället för med ränteswappar. Under året steg de långa swapräntorna i USA och
Storbritannien mer än
statsobligationsräntorna. Detta medförde förluster i USD och GBP på grund av.
att riktmärkesportföljen värderas
till swapräntor. Riktmärkesportföljen tillgodogjordes därför större kursvinster
än kontoret till följd av
ränteuppgången. Trots att räntepositioner i USD och GBP var förhållandevis små
medförde de en förlust av
samma storleksordning som vinsten från den relativt sett större räntepositionen
i EUR. Förlusten i Storbritannien
förklaras dessutom av att räntepositionen i denna marknad låg på den del av
avkastningskurvan där
ränteuppgången blev som störst.
Positionerna i EMU-länderna medförde en vinst på ca 600 miljoner kronor medan
positionerna i USD och GBP
gav upphov till förluster. Inklusive ett antal mindre räntepositioner uppnåddes
ett svagt positivt resultat på drygt
65 miljoner kronor på räntesidan.
Även de externa förvaltarna uppvisade under 1999 ett negativt resultat från sina
räntepositioner. Förvaltarnas
ränteresultat förklaras främst av positioner i JPY. Under större delen av året
höll förvaltarna ränterisken i JPY så
högt som riskmandatet medgav, dvs. antog att räntorna skulle stiga, samtidigt
som räntan i Japan sjönk.
Förlusterna förklaras vidare av att en av förvaltarna under februari och början
av mars hade positioner som
baserades på bedömning om fallande amerikanska räntor samtidigt som dessa räntor
steg kraftigt. Den andra
förvaltaren gjorde förluster genom positioner baserade på antagande om lägre
euroräntor. Euroräntorna steg
emellertid kraftigt under andra halvåret.
Kontorets och de externa förvaltarnas valutapositioner under 1999
Kontorets enda större valutaposition under perioden januari t.o.m. augusti
byggde på förväntan om en
försvagning av GBP gentemot EUR. GBP apprecierades dock gentemot EUR, vilket
medförde att positionen gav
upphov till en förlust på ca 200 miljoner kronor. Efter att EUR nått en
bottennivå i juli och en mindre
korrigering uppåt därefter skett ingick kontoret positioner baserade på
förväntan om en förstärkning av EUR.
Terminsköpen av EUR gjordes nu mot USD och i mindre utsträckning JPY. Under
november och början på
december depricierades emellertid EUR återigen. Positionen resulterade därför i
en förlust på drygt 300 miljoner
kronor. Inklusive resultatet av alla övriga, mindre valutapositioner som
kontoret tog under 1999, blev det totala
resultatet av valutapositionerna ett underskott om drygt 570 miljoner kronor
motsvarande 0,13 procent av
valutaskuldens genomsnittliga värde under 1999.
De externa förvaltarna kom att göra förluster på positioner baserade på
förväntan om starkare EUR gentemot
JPY. En av förvaltarna lyckades emellertid i viss mån kompensera förlusten genom
att under februari köpa USD
mot JPY då USD apprecierades kraftigt mot JPY.
3.2.10 Nytt riktmärke för skulden i utländsk valuta
I december 1999 fastställde kontorets styrelse ett nytt riktmärke för skulden i
utländsk valuta. Andelen CHF
ökades på bekostnad av andelen EUR. Styrelsen beslutade även att ersätta det
gällande måttet för skuldens
ränterisk genomsnittliga räntebindningstid med måttet duration. Durationen
fastställdes till 2,0 år, vilket
innebär en neddragning av valutaskuldens ränterisk. Anpassning till det nya
riktmärket sker från årsskiftet till
mitten av februari 2000. Det nya riktmärket gäller fr.o.m. 2000-02-15.
Figur 3.9 Riktmärke för valutaskuldens valutafördelning före och efter
årsskiftet 1999/2000.
3.3 UPPLÅNING FRÅN HUSHÅLLEN
3.3.1 Mål och strategier
Upplåningen på hushållsmarknaden i svenska kronor skall under en femårsperiod
uppnå största möjliga
kostnadsbesparing i förhållande till kontorets alternativa upplåningsformer på
penning- och
obligationsmarknaden. Målet avser såväl hushållsupplåningen totalt sett som
varje enskilt låneinstrument.
3.3.2 Verksamheten under 1999
Satsningen på att öka volymerna inom RiksgäldsSpar har fortsatt under året.
Under våren lanserades en
möjlighet att placera till fast ränta med en löptid på ett år. Under november
kompletterades alternativen med en
sexmånadersplacering till fast eller rörlig ränta. Båda dessa alternativ har
attraherat en rad nya kunder men
fortfarande är det mest efterfrågade alternativet att placera i två år till fast
ränta. Sammanlagt finns det nu elva
placeringsalternativ inom Årsspar. MånadsSpar har hittills inte uppnått ett
sådant inflöde som eftersträvats. En
viss liten ökning kan urskiljas men fortfarande är nivån låg. Det positiva med
MånadsSpar är dock att många
kunder väljer att omplacera till Årsspar när de uppnått miniminivån för
placeringar inom Årsspar.
Intresset för premieobligationer har fortsatt att öka under året. Antalet kunder
ökar och nya kundkategorier har
tillkommit. Ett skäl till det ökande intresset kan vara att premieobligationerna
varit föremål för
produktutveckling vilket resulterat i att de olika emissionerna sett helt olika
ut och innehållit för kunderna
attraktiva nyheter i tiden. Intresset från återförsäljarna har också ökat och
flera nya har tillkommit.
Riksgäldskontorets egen försäljning ligger kvar på en nivå runt 30 procent av
försäljningen, en utveckling som
bidrar till att minska kontorets kostnader. En stor del av arbetet med den egna
försäljningen sker med hjälp av
externa leverantörer vilket är en förutsättning för en kostnadseffektiv
hantering.
Riksgäldskontorets egen försäljning av de reala statsobligationerna är blygsam,
men viss efterfrågan finns varför
verksamheten fortgår då kostnaderna i samband med försäljningen är låga.
Under året har mycket arbete lagts ned på att öka kundvården. Rutiner har tagits
fram för hur ärenden skall
prioriteras och hanteras på ett optimalt sätt för att uppnå så hög kundnytta som
möjligt. Dessutom har ett
marknadsdatabassystem upphandlats vilket medger en aktiv satsning på CRM,
Customer Relation Management.
Visst arbete återstår innan systemet i sin helhet är i drift, men när så sker
kommer många möjligheter att öppna
sig, vilket kan leda till både nöjdare kunder och ökade volymer.
Av tekniska skäl behövde ett nytt prenumerationsregister upphandlas under året.
En viss besparing uppnåddes då
det visade sig att marknadsdatabassystemet kunde hantera även prenumerationer
efter viss anpassning. Det
innebar att tidigare utlagda uppgifter togs tillbaka från den tidigare
leverantören.
I och med att placerare inom RiksgäldsSpar får individuella förfallodagar,
beroende på den dag de placerar och
vilken löptid de valt, sker konverteringar dagligen.
Inom marknadskommunikation har satsningen på att sprida kännedom om
Riksgäldskontoret som en trygg,
säker aktör på sparandemarknaden fortsatt. Undersökningar visar att
Riksgäldskontorets trovärdighet är mycket
hög och att allt fler känner till kontoret och har förtroende för verksamheten.
Detta återspeglas i att kontoret är
framgångsrikt när direktutskick görs både till existerande och icke kunder. En
kundtidning, Svenska Pengar, har
givits ut med ett nummer under våren och ett under hösten. En utvärdering kommer
att ske inför kommande
verksamhetsår för att utröna hur viktig Svenska Pengar är för kunderna.
Telefon har varit och är den dominerande distributionskanalen, framför allt för
RiksgäldsSpar. Under året har
Internet kommit att växa i betydelse både avseende dialog med kunderna, men
också som försäljningskanal.
Användandet av Internet är positivt i så motto att tillgängligheten ökar liksom
effektiviteten men i vissa fall
dyker andra, nya arbetsuppgifter upp, vilka måste hanteras. Satsningar sker på
en utökad automatisering så att
kundernas användande av Internet inte innebär en tung manuell hantering för
kontoret.
Ett utvecklingsarbete har bedrivits inom kontoret med målet att bredda
Riksgäldskontorets investerarbas så att
kontorets samtliga instrument ska kunna erbjudas även mindre placerare.
Lanseringen planeras att ske under
första halvåret år 2000. Riksgäldskontoret har även låtit en extern part göra en
analys av potentialen för en sådan
lansering. Utfallet av denna visar att det finns tillräcklig potential för att
erhålla lönsamhet och nå målen för
hushållsupplåningen. Riksgäldskontoret skall positionera sig som en trygg,
pålitlig aktör vilken erbjuder de bästa
alternativen inom räntebärande placeringar.
3.3.3 Resultat och måluppfyllelse
Upplåningen från hushållen uppgick till totalt 64,1 miljarder kronor vid
utgången av 1999, vilket var en
minskning med åtta procent jämfört med den 31 december 1998. Minskningen
föregående år var 31 procent.
Trots minskade volymer ligger hushållsupplåningens andel av den totala
statsskulden kvar på samma nivå som
förra årsskiftet (4,7 procent). Förklaringen till detta är att den totala
statsskulden har minskat sedan förra
årsskiftet.
Figur 3.10 Hushållsupplåningens andel av statsskulden
RiksgäldsSpar har under året haft en fortsatt svagt positiv
försäljningsutveckling. Nettoökningen under året
uppgår till knappt 1,3 miljarder kronor, vilket ger en total volym om 6,47
miljarder. En stor del av inflödet
kommer från konverteringar av dels förfallande Riksgäldskonton, dels från
förfallande tvåårigt Riksgäldsspar
som öppnades i november 1997. Vid konverteringen från RiksgäldsSpar
återplacerades hela 70 procent av
pengarna, en nivå som överträffade tidigare utfall på upp till 40 procent.
Den reala upplåningen inom RiksgäldsSpar har ökat under 1999 och uppgår till 868
miljoner kronor, vilket
motsvarar ca 13 procent av den totala volymen som förvaltas inom RiksgäldsSpar.
Upplåningen i de SOX-
noterade realränteobligationerna uppgår till närmare 180 miljoner kronor .
Totalt har således sammanlagt över
en miljard kronor lånats upp direkt från hushållsmarknaden via reala instrument.
Riksgäldskonto, för vilket ingen nyförsäljning ägt rum sedan november 1997,
minskade med 2,5 miljarder,
vilket ger en kvarvarande utestående volym om 3,0 miljarder kronor.
Under 1999 emitterades två premielån. Sammanlagt uppnådde dessa båda lån en
volym om 8,3 miljarder kronor,
vilket kan jämföras med 7,3 miljarder i de lån som gavs ut 1998. De stora
förfallen under 1999 på 12,6 miljarder
ledde trots framgångarna i emissionerna till att den utestående stocken minskade
med 4,3 miljarder. Den totala
utestående volymen premieobligationer uppgick till 54,4 miljarder vid 1999 års
slut.
För att ange Riksgäldskontorets marknadsandel på sparmarknaden krävs först att
en lämplig definition av
marknaden görs. I sammanhanget bör bortses från aktierelaterade sparformer men
samtliga räntebärande
sparalternativ - inlåning på bankkonton, räntefonder och privatobligationer -
bör ingå. Om denna avgränsning
används uppgår den totala räntesparmarknaden till 674,2 miljarder kronor (per
tredje kvartalet 1999) och
Riksgäldskontorets andel av denna marknad är 9,5 procent. Årsskiftet 1998/99
uppgick räntesparmarknaden till
654,4 miljarder kronor och Riksgäldskontorets motsvarande andel var 10,6
procent. Marknadsandelen har
följaktligen minskat med 1,1 procent. Detta bör dock ses i ljuset av att hela
privatobligationsmarknaden krympte
med närmare 13 procent under motsvarande period.
Tabell 3.8 Förväntad besparing genom upplåning från hushållen jämfört med
motsvarande
upplåning med motsvarande löptid på penning- och obligationsmarknaden, miljoner
kronor - Äldre utvärderingsmodell
Äldre utvärderingsmodell
1995/96
1997
1998
1999
Allemansspar (jmf. med kort upplåning)
253
102
34
-
Premieobligationer (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)
126
245
186
212
Riksgäldskonto (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)
-11
-2
0
-
RiksgäldsSpar (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)1
-
-20
-25
8,5
Summa besparing
368
325
195
221
1 Intäkterna fördelas över löptiden, i genomsnitt drygt 2 år. Intäkter kvar att
fördela är 35 miljoner kronor
I tabell 3.8 framgår att resultatet av den sammanlagda hushållsupplåningen
uppgick till en besparing om 221
miljoner kronor gentemot motsvarade kostnad för upplåning på penning- och
obligationsmarknaden. Största
delen av årets resultatet kan hänföras till premieobligationerna.
Hushållsupplåningen uppnådde därmed målet att
i sin helhet och per låneinstrument uppnå kostnadsbesparingar för
Riksgäldskontoret.
Kontoret har under året vidareutvecklat och infört en ny utvärderingsmodellen
(se tabell 3.9). Syftet var att erhålla en enhetlig och samtidigt förbättrad
utvärderingsmodell. Beräkningen av
resultatet för Riksgäldsspar tidigare år, gjordes enligt den nya principen. Den
nya utvärderingsmetoden innebär
att resultatet för samtliga instrument beräknas enligt samma modell.
Förändringen innebär att intäkter och
kostnader matchas över lånens löptid. Vidare har den tidigare
schablonför-delningen av vissa gemensamma
kostnader setts över och förfinats. Den nya modellen följer god redovisningssed
(bl.a. matchningsprincipen).
Den nya utvärderingsmodellen innebär, som framgår vid jämförelse mellan
resultaten i tabellerna 3.8 och 3.9, ett
lägre resultat genomgående för verksamhetsåren 1995/95 - 1999.
Principförändringen kommer följaktligen att
innebära ett bättre resultat kommande år, jämfört den tidigare modellen.
Tabell 3.9 Förväntad besparing genom upplåning från hushållen jämfört med
motsvarande
upplåning med motsvarande löptid på penning- och obligationsmarknaden, miljoner
kronor - Ny utvärderingsmodell
Ny utvärderingsmodell
1995/96
1997
1998
1999
Allemansspar (jmf. med kort upplåning)
253
102
34
-
Premieobligationer (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)1
28
89
123
136
Riksgäldskonto (jämfört. med
nollkupongräntestrukturen)
-11
-2
0
-
RiksgäldsSpar (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)2
-
-20
-25
5
Summa besparing
270
169
132
141
1 Intäkterna och kostnader fördelas över lånens löptid. Kvar att fördela:
Kostnader: 341 miljoner kronor
Intäkter: 1442 miljoner kronor
2 Intäkterna fördelas över löptiden, i genomsnitt drygt 2 år. Intäkter kvar att
fördela är 35 miljoner kronor
Resultatet av den sammanlagda hushållsupplåningen enligt den nya
utvärderingsmodellen uppgick således till en
besparing om 141 miljoner kronor gentemot motsvarade kostnad för upplåning på
penning- och
obligationsmarknaden.
1 Intäkterna periodiseras över genomsnittlig löptid på drygt 3 år
Nettoamorteringen beräknas enligt följande; minskningen av anskaffningsvärdet
av utländska lån -68,6 miljarder, årets realiserade
valutadifferenser +6,2 och gjorda kron/valutaswappar +40,0. Till detta kommer en
justeringspost för bokföringsmässiga skillnader mellan
nettoflöde och skuldförändring på -0,9 miljarder.
Utgiftsmässig princip innebär att utgifter och inkomster avräknas. Upplupna
kostnader, t.ex. upplupna
räntekostnader, eller andra periodiseringar avräknas inte anslaget (se även not
2 denna sida).
Enligt resultaträkningen är årets räntekostnader m.m (netto) 69,0 miljarder
kronor. Skillnaden beror på att olika
redovisningsprinciper används i den statliga redovisningen (se vidare sid 83, om
redovisnings-principer).
Statsobligationer inklusive repor uppgick till 678,9 miljarder.
Samtliga volymer i detta stycke är exklusive non-comp försäljning
Statsskuldväxlar inklusive placerande repa minskade skulden till 243,6
miljarder kronor.
I en basswap erhåller man rörlig ränta i en valuta och betalar rörlig ränta i
en annan valuta. En kron-
/valutaswap består av en vanlig ränteswap och en basswap.
Eftersom skillnaden i löptid mellan utfallet och riktmärket är relativt små,
gäller detta samband inte alltid för
kronskuldens resultat: Under vissa månader har kronskulden som helhet haft
kortare löptid, men ändå kostat
mindre då räntorna stigit. Förklaringen till detta ligger i hur ränterisken
ligger fördelad längs avkastningskurvan
i utfallet relativt riktmärket. Det faktum att löptid också är mycket mindre
korrelerat med marknadsvärde-
förändringar än exempelvis duration bidrar till att ytterligare minska
möjligheten att analysera resultatet utifrån
löptidsskillnader.
Inklusive repor är skuldbeloppen 93,8 respektive 96,7 miljarder kronor.
Strikt talat är det förhållandet mellan break even-inflation och framtida
förväntad inflation som avgör huruvida
upplåning via realobligationer är att föredra framför nominell upplåning.
Kontoret resultat har korrigerats för det förhållandet att kontoret under 1999
tagit upp lån till en lägre kostnad än Libor-
räntan samtidigt som de fiktiva lånen i riktmärkesportföljen löpt till
Libor-räntan. Riktmärkesportföljen har vidare påförts de
schablonmässigt uppskattade transaktionskostnader som uppstått då inflöden till
eller utflöden från den faktiska
skuldportföljen behövt pareras för att bibehålla den önskade exponeringen mot
riktmärkesportföljen. Det redovisade,
korrigerade resultatet är drygt 150 miljoner kronor bättre än före
korrigeringen.
Detta avser endast kontorets egen försäljning av realränteobligationer,
statistik för återförsäljares försäljning
till hushåll går ej att erhålla.
Källa: SCB, Finansräkenskaper kv2/99, Fondbolagens Förening,
Riksgäldskontoret.
35
Sid. 1
BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999
________________________________________________________________________________
_________