Regeringens skrivelse
1999/2000:104

Utvärdering av statsskuldens upplåning och
förvaltning 1994/95-1999

Skr

1999/2000:104

Regeringen överlämnar denna skrivelse till riksdagen.

Stockholm den 19 april 2000

Lena Hjelm-Wallén

Bosse Ringholm

(Finansdepartementet)

Skrivelsens huvudsakliga innehåll

Regeringen skall senast den 25 april varje år lämna en utvärdering av
statsskuldsförvaltningen till riksdagen. Utvärderingen lämnas i form av
en skrivelse.

I årets skrivelse utvärderas regeringens riktlinjer för statsskuldens för-
valtning år 1999 och Riksgäldskontorets skuldförvaltning under budget-
åren 1994/95-1999. Utvärderingen är den första som fullt ut speglar den
målformulering och ansvarsfördelning som gäller från den 1 januari 1999
och som lades fast av riksdagen våren 1998. Utvärderingen av
statsskuldspolitiken genomförs på tre nivåer: regeringens riktlinjebeslut,
Riksgäldskontorets genomförande av riktlinjerna i form av riktmärkes-
portföljer för den nominella skulden samt den operativa förvaltningen
jämfört med dessa riktmärken.

Regeringens riktlinjebeslut för år 1999 var det första inom ramen för
den nya beslutsstrukturen för statsskuldspolitiken. Riktlinjebeslutet inne-
bar i princip oförändrad statsskuldspolitik mot bakgrund av det ännu
relativt outvecklade analysunderlaget. Det saknas därmed även underlag
för en djupare utvärdering av regeringens beslut. Regeringen finner inga
skäl för att beslutet borde ha utformats annorlunda.

Regeringen har utvärderat Riksgäldskontorets beslut om riktmärkes-
portföljer för den nominella kron- och valutaskulden för år 1999. Detta
har gjorts genom att jämföra de av Riksgäldskontoret valda riktmärkena
som har olika löptid för kron- respektive valutaskulden med en portfölj
med samma löptid för bägge skuldslagen. De valda riktmärkena har visat
sig minst lika effektiva i kostnads- och risktermer som jämförelseport-
följen.

1 Riksdagen 1999/2000. 1 saml. Nr 104

Riksgäldskontoret redovisar ett blandat kvantitativt resultat i förvalt- Skr. 1999/2000:104
ningen av de olika skuldslagen jämfört med uppsatta mål under år 1999.
Det sammanlagda resultatet i förvaltningen av den nominella kron- och
valutaskulden under femårsperioden är sammantaget negativt och uppgår
till drygt -11 miljarder kronor. Riksgäldskontoret har därmed inte upp-
fyllt det av regeringen uppsatta kvantitativa målet.

Det negativa resultatet beror i huvudsak på förvaltningen av den nomi-
nella kronupplåningen under den första delen av utvärderingsperioden.
Det samlade resultatet för femårsperioden uppgår till ca -15 miljarder
kronor eller 0,27 procent av den samlade skulden. Huvuddelen av för-
lusten uppstod budgetåret 1995/96. Kostnaden orsakades av att löptiden i
den faktiska kronskulden förlängdes för att minska statens risk i en tur-
bulent marknadssituation. Detta gjordes innan löptiden i riktmärket för
samma skuld förlängdes. I och med att räntenivån föll under år 1996 upp-
stod en förlust i marknadsvärderingen gentemot riktmärket. I föregående
års skrivelse konstaterades att resultateffekten uteblivit om riktmärket
hade förlängts i ett tidigare skede. Under samma period har förvaltningen
av valutaskulden medfört en besparing i förhållande till riktmärkesport-
följen på sammanlagt ca 3,6 miljarder kronor, eller ca 0,8 procent av den
genomsnittliga skulden under perioden.

Upplåningen i realobligationer har uppfyllt uppställda mål. Gentemot
vad motsvarande upplåning i nominella obligationer gav under den
senaste femårsperioden beräknas upplåningen ha inneburit kostnadsbe-
sparingar på sammanlagt 6,8 miljarder kronor.

Hushållsupplåningen gav under en fyraårig utvärderingsperiod ett
positivt resultat på drygt 0,7 miljarder kronor vilket innebär att målet
uppfyllts. Däremot har ett positivt resultat inte uppnåtts för samtliga
instrument under perioden.

Regeringen finner i sin sammantagna bedömning att Riksgäldskonto-
rets förvaltning bedrivits i enlighet med det i lag uppsatta effektmålet för
statsskuldspolitiken dvs. att långsiktigt minimera kostnaden för skulden
samtidigt som risken i förvaltningen beaktas.

Innehållsförteckning Skr- 1999/2000:i04

1 Inledning............................................................................................4

2 Utvecklingen av lånebehovet och statsskuldens sammansättning

1994/95-1999....................................................................................6

2.1 Lånebehovets utveckling.....................................................6

2.2 Statsskuldens utveckling.....................................................7

2.3 Statsskuldens sammansättning............................................8

3 Principer och metoder för utvärdering av statsskuldspolitiken.......12

3.1 Principer för utvärdering av regeringens beslut................13

3.2 Principer för utvärdering av Riksgäldskontoret................14

3.3 Penningpolitiska restriktioner...........................................16

4 Utvärdering av regeringens beslut om riktlinjer för år 1999...........17

5 Utvärdering av Riksgäldskontorets beslut om riktmärkesport-

följer.................................................................................................20

6 Utvärdering av Riksgäldskontorets operativa förvaltning av

statsskulden......................................................................................23

6.1 Upplåning i nominella svenska kronor..............................23

6.2 Upplåning i utländsk valuta..............................................30

6.3 Upplåning i realobligationer.............................................36

6.4 Upplåningen från hushållen..............................................41

7 Bedömning av Riksgäldskontorets förvaltning av statsskulden......45

8 Tekniskt appendix............................................................................48

Utdrag ur Riksgäldskontorets årsredovisning för 1999.

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 19 april 2000.

Skr. 1999/2000:104

1 Inledning

I maj 1998 fattade riksdagen beslut (prop. 1997/98:154, bet.
1997/98:FiU29, rskr. 1997/98:253, SFS 1998:659) om en ny målformule-
ring och beslutsstruktur för statsskuldspolitiken. Enligt den nya formule-
ringen är målet för statsskuldsförvaltningen att statens skuld skall förval-
tas så att den långsiktiga kostnaden minimeras samtidigt som risken i för-
valtningen beaktas. Förvaltningen skall ske inom ramen för de krav som
penningpolitiken ställer. Detta är även, enligt budgetpropositionen för år
1999 (prop. 1998/99:1), det effektmål som Riksgäldskontoret verkat för
inom utgiftsområde 2 Samhällsekonomi och finansförvaltning avseende
upplåningen och skuldförvaltningen.

I Riksgäldskontorets regleringsbrev för år 1999 har effektmålet brutits
ned i verksamhetsmål för vaije delmarknad som Riksgäldskontoret ver-
kar på inom statsskuldsförvaltningen. Verksamhetsmålen återges i avsnitt
6 tillsammans med regeringens resultatbedömning av respektive del-
marknad. I regleringsbrevet för år 1999 har regeringen även fastställt att
verksamhetsmålen avser rullande perioder över fem år.

Verksamhetsåret 1999 var det första året som omfattades av det nya
regelverket avseende målformulering och beslutsstruktur. Ändringarna
innebar i första hand att gällande praxis preciserades och kodifierades,
samt att ett mer konsistent system för ansvarsfördelning, styrning, delege-
ring och utvärdering skapades. Detta innebar att regeringen, i stället för
att som tidigare enbart ange riktlinjer för omfattningen av valutaupplå-
ningen, angav riktlinjer för hela statsskuldens sammansättning och
genomsnittliga löptid. Riksgäldskontorets styrelse ansvarar för att det
övergripande målet och riktlinjerna omsätts i riktmärken och delmål.
Riksgäldskontoret ansvarar sedan för den operativa förvaltningen.

Genom den nya ansvarsfördelningen tas de övergripande besluten om
statsskuldens sammansättning och löptid av regeringen. Därmed ligger
ansvaret för övervägandena om fördelningen av den totala portföljen
mellan olika skuldslag på grundval av risker och förväntade kostnader på
politisk nivå. Regeringens beslut baseras på förslag framtagna av Riks-
gäldskontoret.

Ansvarsfördelning och beslutsordning för ett enskilt verksamhetsår kan
sammanfattas på följande sätt:

• Riksgäldskontoret lämnar senast den 1 oktober förslag till riktlinjer för
det kommande året till regeringen.

• Regeringen fattar senast den 15 november beslut om riktlinjer för
statsskuldsförvaltningen för det kommande året.

• Statsskulden förvaltas av Riksgäldskontoret i enlighet med riktlin-
jerna.

• Riksgäldskontoret lämnar senast den 15 februari till regeringen en års-
redovisning för det gångna året. Årsredovisningen, tillsammans med
annan information som regeringen begär in, utgör underlag för utvär-
dering av regeringens riktlinjebeslut och Riksgäldskontorets förvalt-
ning av statsskulden.

• Regeringen lämnar senast den 25 april en utvärdering i form av en Skr. 1999/2000:104
skrivelse till riksdagen. Genom att skrivelsen lämnas vid denna tid-
punkt finns det möjlighet att ta hänsyn till riksdagens synpunkter inför
beslut om riktlinjer för det kommande året.

Regeringen fattade den 12 november 1998 det första riktlinjebeslutet i
enlighet med den nya beslutsstrukturen för statsskuldsförvaltningen.
Beslutet avsåg Riksgäldskontorets förvaltning av statsskulden under år
1999. Innevarande års utvärdering är därmed den första som baserar sig
på riktlinjer som beslutats enligt den nya ordningen.

Det nya systemet för riktlinjer och utvärdering bör ses som ett flerårigt
projekt där metoderna successivt utvecklas på basis av gjorda erfarenhe-
ter och nya insikter. Det första riktlinjebeslutet inom ramen för det nya
systemet får ses som ett steg i denna process.

Utvecklingen av lånebehovet och stats-
skuldens sammansättning 1994/95-1999

Skr. 1999/2000:104

2.1 Lånebehovets utveckling

Statens totala lånebehov har varierat kraftigt under hela 1990-talet. I
början av decenniet var lånebehovet försumbart för att sedan snabbt öka
till 234 miljarder kronor (ca 15 % av BNP) budgetåret 1993/94. Därefter
har lånebehovet successivt fallit för att under år 1998 bli negativt. Stats-
budgeten uppvisade ett överskott på 82 miljarder kronor1 (ca 4 % av
BNP) för år 1999.

Lånebehovet kan delas upp i det s.k. primära lånebehovet och räntebe-
talningarna på statsskulden (se diagram 2.1). Det primära lånebehovet
består av statens primära saldo och Riksgäldskontorets nettoutlåning till
myndigheter och statliga bolag. Det primära saldot påverkas i hög grad
av den ekonomiska utvecklingen och den förda finanspolitiken. Ränte-
betalningarna beror dels på statsskuldens storlek, dels på det allmänna
ränteläget och skuldens fördelning på olika skuldslag.

Diagram 2.1: Statens lånebehov budgetåren 1989/90-1999, totalt samt
fördelat på räntor på statsskulden och det primära lånebehovet
(miljarder kronor).

Den djupa lågkonjunkturen i den svenska ekonomin i böijan av 1990-
talet medförde minskande skatteintäkter samtidigt som statens utgifter,
bl.a. för den växande arbetslösheten och bankkrisen, ökade kraftigt. Sta-
tens lånebehov ökade därför snabbt och nådde sin kulmen budgetåret
1993/94. Därefter medförde en snabbare ekonomiskt tillväxt, stabilise-
ringen av banksystemet och saneringen av statens budget att lånebehovet
successivt minskade.

1 Sedan 1997 är statens lånebehov identiskt med statsbudgetens saldo, dock med omvänt
tecken.

Under år 1998 uppvisade statens budget för första gången sedan bud- Skr. 1999/2000:104
getåret 1989/90 ett överskott på knappt 10 miljarder kronor. Trots minsk-
ningen i lånebehovet och en gynnsam ränteutveckling under året ökade
räntebetalningarna för statsskulden. Detta förklaras främst av de valuta-
kurs- och kursförluster som Riksgäldskontorets byten och uppköp av
statsobligationer medförde. Transaktionerna ökade därmed ränteutgif-
terna för år 1998 men medförde å andra sidan att de framtida räntebetal-
ningarna minskas i motsvarande grad. I huvudsak rör det sig således om
en periodiseringseffekt.

Under år 1999 ökade överskottet i statens budget till 82 miljarder kro-
nor. Detta beror främst på större tillfälliga nettoinbetalningar till stats-
budgeten och minskade räntebetalningar på statsskulden. De tillfälliga
nettoinbetalningama uppgick netto till ca 45 miljarder kronor och utgjor-
des i första hand av inleveranser från AP-fonden (45 miljarder kronor för
år 1999) som en del i finansieringen av pensionsreformen. Överskottet i
statens budget exklusive tillfälliga betalningar uppgick därmed till ca
35 miljarder kronor för år 1999. Utbetalningar för räntor på statsskulden
minskade till drygt 89 miljarder kronor, vilket främst beror på realise-
rade kursvinster och lägre räntor för lån i utländsk valuta. Till bud-
getöverskottet bidrog också den gynnsamma ekonomiska utvecklingen
som genererat ökande skatteintäkter till budgetens inkomstsida.

2.2 Statsskuldens utveckling

Lånebehovet för ett givet år är inte direkt kopplat till förändringar i
statsskuldens storlek. Hänsyn måste tas till de transaktioner som påverkar
statsskulden men inte lånebehovet och omvänt. De transaktioner som
medför en skillnad mellan lånebehovet och förändringen i statsskulden
redovisas i tabell 2.1 nedan.

Valutaskulden tas på bokslutsdagen upp till aktuella valutakurser vilket
innebär att en förstärkning av kronan minskar värdet och en försvagning
av kronan ökar värdet på valutaskulden. Posten "Övriga poster, netto"
består av transaktioner som påverkar lånebehovet men inte den redovi-
sade statsskulden. Dessa kan exempelvis bestå av kortfristiga placeringar
som Riksgäldskontoret gör över årsskiftet, vissa fordringar och skulder
som uppstår i upplåningsverksamheten och vissa bokslutsjusteringar.

Tabell 2.1: Statens lånebehov och statsskuldens förändring budgetåren
1994/95-1999 (miljarder kronor).

	1994/95	1995/96 (18 mån)	1997	1998	1999
Statens lånebehov	188,6	88,6	6,2	-9,7	-82,0
Valutaomvärderad statsskuld	3,3	-49,3	13,1	25,4	-2,8
Övriea poster, netto	12	14	-1.0	13	10,1
Summa	4,5	-46,9	12,1	28,7	7,3
Statsskuldens förändring	193,1	41,7	18,3	19,0	-74,7
Förändring i procent av BNP	11,7	2,4	1,0	1,0	-3,8

För åren 1994/95-1998 förklaras skillnader i lånebehov och statsskuldens Skr. 1999/2000:104
förändring till största delen av valutaomvärderingar av valutaskulden.
Exempelvis innebar försvagningen av den svenska kronan under år 1998
att överskottet i statens budget på knappt 10 miljarder kronor omvandla-
des till en ökning av statsskulden på 19 miljarder kronor. Vid utgången
av årl998 uppgick därför statsskulden till 1 449 miljarder kronor jämfört
med 1 430 vid utgången av år 1997.

Vid utgången av år 1999 uppgick statsskulden till 1 374 miljarder kro-
nor vilket motsvarar ca 70 procent av BNP. Skulden minskade därmed
med knappt 75 miljarder kronor under år 1999. Skillnaden jämfört med
lånebehovet på -82 miljarder kronor förklaras främst av en tillfällig
ökning i Riksgäldskontorets kortfristiga placeringar över årsskiftet
1999/2000 (se tabell 2.1). Förstärkningen av kronan, som medförde
valutakursvinster vid omvärderingen av valutaskulden, bidrog till en
minskning av statsskulden för år 1999.

Diagram 2.2: Statsskulden vid slutet av respektive budgetår i miljarder
kronor och i procent av BNP budgetåren 1989/90-1999.

1989/90 1990/91 1991/92 1992/93 1993/94 1994/95 1995/96 1997 1998 1999

F~^~ri Statsskuld, miljarder kronor —♦—Statsskulden i procent av BNP

Not:

Statsskulden redovisad till bokförda värden. Valutaskulden tas upp till aktuellt värde dvs. omräknat med bokslutsdagens valutakurser.

2.3 Statsskuldens sammansättning

Upplåning och förvaltning av statsskulden sker i tre skuldslag:

• Nominell lån i svenska kronor,

• Reala lån i svenska kronor,

• Nominella lån i utländska valutor.

Skuldens egenskaper bestäms främst av fördelningen mellan de tre
skuldslagen samt valet av löptid och förfalloprofil i respektive skuldslag
Dessa storheter är styrande för vilken total kostnad och samlad risk som
kan förväntas i förvaltningen av statsskulden.

Det går också att betrakta och dela in skulden efter de marknader som
upplåningen sker på. Riksgäldskontoret upplåning inriktas på fyra olika
delmarknader; den inhemska nominella värdepappersmarknaden, den

inhemska hushållsmarknaden, den inhemska marknaden för realränteob- Skr. 1999/2000:104
ligationer och den internationella kapitalmarknaden. Nedan ges en kort
redovisning av statsskuldens sammansättning och de tre skuldslagens
olika komponenter.

Diagram 2.3: Statsskuldens fördelning på de tre skuldslagen vid slutet av
budgetåren 1994/95-1999 (miljarder kronor).

ENom. lån i svenska kronor □ Reala lån i svenska kronor □Nom. lån i utlands k valuta

Nominella lån i svenska kronor utgör traditionellt Riksgäldskontorets
viktigaste finansieringskälla. Skuldslagets andel har under femårsperio-
den uppgått till drygt två tredjedelar av statsskuldsstocken. Merparten av
upplåningen sker på den institutionella marknaden genom statsobligatio-
ner (lån med löptid över ett år) och statsskuldväxlar (lån med löptid i
huvudsak under ett år). Statsobligationer används för att finansiera det
långsiktiga upplåningsbehovet och statsskuldväxlar för att parera mer
kortsiktiga fluktuationer i lånebehovet. Tillsammans svarar dessa låne-
instrument för 923 miljarder kronor vid utgången av år 1999 vilket mot-
svarar drygt 67 procent av statsskulden. Till den institutionella markna-
den räknas även dagslånen, deposittransaktioner och repor som används
för att hantera de dagliga betalningsflödena till och från staten.

I den nominella upplåningen i svenska kronor ingår även upplåningen
från hushållen2. Hushållsmarknad erbjuder Riksgäldskontoret en möjlig-
het att differentiera skulden till fler långivare. Under femårsperioden har
upplåningen på hushållsmarknaden minskat kraftigt, från ca 125 miljar-
der kronor (drygt 9 procent av statsskulden) budgetåret 1994/95 till ca
64 miljarder kronor (knappt 5 procent av statsskulden) år 1999. Utveck-
lingen förklaras nästan uteslutande av minskade volymer i allemansspar
som avskaffades i juni 1998. Premieobligationerna utgör numer basen i
hushållsupplåningen och svarade för en upplåning på drygt 54 miljarder
kronor år 1999. Riksgäldsspar, som är en relativt ny upplåningsform, ger
hushållen möjligheter till både nominell och real avkastning och omfattar
drygt 6 miljarder kronor 1999.1 Riksgäldskonto sker ingen nyförsäljning
sedan 1997.

21 hushållsupplåningen ingår Riksgäldsspar som även innefattar reala upplåningsinstrument.
Totalt svarade den reala upplåningen för drygt 1 miljard kronor 1999.

Realräntelån utgör ett viktigt komplement till den nominella upplå- Skr. 1999/2000:104
ningen i kronor. Låneformen erbjuder investerare en möjlighet att säkra
sig mot inflation genom att Riksgäldskontoret tar över inflationsrisken.
Ur statens synvinkel och givet en positiv inflationspremie sett över en
längre tidsperiod, bör realobligationen kunna utgöra ett kostnadseffektivt
komplement till nominella obligationer. Upplåningsformen ger också
investerarna och staten ytterligare diversifieringsmöjligheter i sina
respektive portföljer. Realobligationer introducerades år 1994 och voly-
men har, sett över femårsperioden, växt snabbt. År 1999 uppgick stocken
realobligationer till 97 miljarder kronor vilket motsvarar ca 7 procent av
statsskulden.

Tabell 2.2: Statsskuldens sammansättning fördelat på skuldsslag vid
slutet av budgetåren 1994/95-1999 (miljarder kronor respektive
procent) *.

1994/95 1995/96 1997 1998 1999 Andel av total

statsskuld

	1998						1999
Statsobligationer	593	639	684	686	679	47,4%	49,4%
Statsskuldväxlar	213	180	144	226	244	15,6%	17,7%
Dagslån	1	5	25	11	0	0,8%	0,0%
Premieobligationer	63	60	61	59	54	4,1%	4,0%
Riksgäldskonto	12	12	7	6	3	0,4%	0,2%
Allemansspar	50	43	32	-	-	-	-
Riksgäldsspar** Nom. lån i svenska kronor	932	939	3 956	5 993	6 986	0.4% 68,5%	0.5% 71,8%
Reala lån i svenska kronor	12	74	91	94	97	6,5%	7,0%
Nom. lån i utländsk valuta	426	398	385	362	291	25,0%	21,2%
Totalt statsskuld	1 370	1 411	1 432	1 449	1 374	100%	100%

* Statsskulden till bokfört värde exklusive derivatportfölj. Skuld i utländsk valuta omvärde-
rad till valutakurser vid respektive årsslut.

** Inklusive den reala upplåningen (drygt 1 miljard kronor 1999)

Upplåningen i utländsk valuta har utgjort ett viktigt komplement till
upplåningen på den inhemska marknaden, främst under perioder då låne-
behovet ökar snabbt. Den fyller en viktig strategisk funktion eftersom en
närvaro på den internationella kapitalmarknaden bidrar till att bredda
investerarbasen och minskar refinansieringsrisken i den svenska
statsskulden. Valutaupplåningen kan också bidra till en effektivare in-
hemsk upplåning eftersom utländska investerares intresse för svenska
statspapper kan förväntas öka efterhand som den svenska marknaden blir
alltmer känd. Riksgäldskontoret emitterar därför bl.a. enligt det s.k.
parallellkonceptet där statsobligationer med exakt samma villkor emitte-
ras både i svenska kronor och euro. Valutaupplåning sker genom kapi-
talmarknadsupplåning (publika obligationslån), skuldbytesavtal3 (s.k.
kron/valutaswappar), lån riktade direkt mot en investerare (s.k. private
placement) och statskuldväxlar i utländsk valuta (commercial papers).

3 Riksgäldskontoret har av kostnadsskäl valt att ta upp lån i svenska kronor och genom
skuldbytesavtal (valutaswappar) omvandla lånen till skuld i utländsk valuta (se även avsnitt
8 Tekniskt appendix).

I det traditionella skuldbegreppet ingår inte den valutaexponering i ut- Skr. 1999/2000:104
ländsk valuta som tas med derivatinstrument. För att få en rättvisande
bild av Riksgäldskontorets valutaexponering bör därför även de skuld-
bytesavtal mellan kronor och utländsk valuta och derivatpositioner som
ingåtts i syfte att uppnå avsedd valutafördelning och ränterisk beaktas.
Det bör noteras att Riksgäldskontorets upplåningsmandat i utländsk
valuta avser valutaexponeringen inklusive derivatpositioner.

Tabell 2.3: Statsskuldens sammansättning inklusive värdet av derivat-
portföljen för kalenderåren 1995-1999 (miljarder kronor).

Nominell skuld i kronor

1995 1996 1997 1998

978 919 912 920

1999

874

Realräntelån

Skuld utländsk valuta

Statsskuld inkl, derivat

Statsskuld exkl. derivat

MS

402

1 396

1 386

426 436

1 419 1 439

1 412 1 430

459

31.2.

1 473

1 449

402

29.3

1 373

1 374

Andelen upplåningen i utländsk valuta växte snabbt i början av 1990-
talet, från under 10 procent av statsskulden till knappt 29 procent av
statsskulden budgetåret 1994/95. Valutaupplåningens andel inklusive
derivatportföljen har därefter varit relativt stabil runt 30 procent av
statsskulden. För år 1999 uppgick valutaupplåningen inklusive derivat-
portföljen till 402 miljarder kronor vilket motsvarar drygt 29 procent av
statsskulden.

Principer och metoder för utvärdering av
statsskuldspolitiken

I lagen om statens upplåning och skuldförvaltning fastställs att rege-
ringen varje år i en skrivelse till riksdagen skall utvärdera förvaltningen
av statsskulden. Tidigare års utvärderingar, som redovisats i budgetpro-
positionen, har avsett förvaltningen enligt den ansvarsfördelning och den
målformulering som gällde t.o.m. år 1998. De kvantitativa utvärdering-
arna av upplåningen på den inhemska nominella marknaden och på den
internationella kapitalmarknaden har då skett med hjälp av två, av Riks-
gäldskontorets styrelse fastställda, riktmärkesportföljer. Dessa portföljer
avspeglade en hypotetisk, standardiserad upplåningsstrategi. I riktmär-
kesportföljen för den inhemska nominella kronskulden har tidigare såväl
hushållsupplåningen som Riksgäldskontorets in- och utlåning till statliga
myndigheter ingått. Resultaten utvärderades som skillnaden mellan kost-
naden för den faktiska skulden och kostnaden för riktmärkesportföljen.

Årets utvärdering är den första som tar sikte på den målformulering
och ansvarsfördelning som gäller från den 1 januari 1999 och som lades
fast av riksdagen våren 1998. Enligt riksdagens beslut skall utvärderingen
av statsskuldspolitiken ske på flera nivåer. Regeringens utvärdering skall
således avse såväl de beslut som fattas av Riksgäldskontorets styrelse
som de beslut som fattas på operativ nivå. Dessutom skall en utvärdering
av regeringens övergripande riktlinjer ingå som en del i skrivelsen till
riksdagen.

Den operativa förvaltningen gentemot fastställda riktmärken utvärderas
i relativa termer. Detta innebär att kostnaderna i den faktiska skulden
jämförs med kostnaderna för respektive riktmärke, med beaktande av
risk. Bedömningen av regeringens riktlinjer och Riksgäldskontorets
beslut om riktmärken utvärderas däremot i absoluta termer, dvs. utan att
kostnader jämförs relativt en preciserad riktmärkesportfölj. Absoluta
kostnader kan mätas i exempelvis kronor eller som en räntesats.

Eftersom den kvantitativa utvärderingen inte fångar alla aspekter av
förvaltningen, är det nödvändigt att den kvantitativa utvärderingen
kompletteras med en utvärdering ur ett kvalitativt perspektiv.

Målet för statens upplåning och förvaltning av statsskulden är långsik-
tigt. Det är därför naturligt att utvärderingen sker i ett sådant tidspers-
pektiv och på ett sådant sätt att tillfälliga variationer i resultatet utjämnas.
Regeringen har därför under de senaste åren funnit det lämpligt att
tillämpa femåriga utvärderingsperioder.

Avgörande för vilka kostnader och risker som uppstår i förvaltningen
av statsskulden är besluten om skuldens fördelning på olika skuldslag och
löptiderna för dessa. Det innebär att kostnaderna för och risken i
statsskulden i mycket stor utsträckning bestäms i regeringens beslut om
riktlinjer och Riksgäldskontorets beslut om delriktmärken. Resultaten i
den operativa förvaltningen mot delriktmärkena utgör det tydligaste
måttet på förvaltningens effektivitet, men är i sammanhanget underord-
nade de mer övergripande besluten.

Skr. 1999/2000:104

3.1

Principer för utvärdering av regeringens beslut

I regeringens proposition om förvaltningen av statsskulden (prop.
1997/98:154) diskuteras inte vilka metoder som skall användas vid ut-
värderingen av regeringens riktlinjer. Riksgäldskontoret har på uppdrag
av regeringen och i samråd med Finansdepartementet i rapporten Meto-
der för utvärdering av regeringens beslut om riktlinjer för statsskuldens
förvaltning (Fi dnr 1999/2025), lämnat förslag till modell för en sådan
utvärdering.

Regeringens beslut skall ange övergripande riktlinjer för hur statsskul-
den skall vara sammansatt, t.ex. riktmärken för fördelningen mellan
framför allt nominell upplåning, real upplåning och valutaupplåning.
Kontorets förvaltning kan sedan utvärderas gentemot kostnaden för upp-
låning enligt det riktmärke som regeringen beslutat.

Det finns inga motsvarande riktlinjer för regeringens beslut. Riksdagen
har endast angett ett mål för statsskuldspolitiken. Det är därmed inte
möjligt att kvantitativt bedöma om målet har uppfyllts. Det vore heller
inte ändamålsenligt att riksdagen lade fast riktlinjer för regeringens beslut
liknande de som regeringen sedan skall besluta om. Flexibiliteten i sys-
temet skulle minska. Sannolikt skulle regeringen med ett sådant system i
huvudsak upprepa riksdagens riktlinjer. Det skulle ge riksdagen små
möjligheter att utvärdera regeringens beslut.

Utgångspunkten för utvärderingen av regeringens riktlinjebeslut bör
således vara att det inte finns någon motsvarighet till de preciserade rikt-
märkesportföljer som används vid utvärderingen av Riksgäldskontorets
förvaltning. Regeringens beslut bör i stället utvärderas direkt mot målet
att minimera kostnaderna för förvaltningen av statsskulden med beak-
tande av risk. Det handlar då inte om en jämförelse relativt ett riktmärke
utan om att besvara frågan om kostnaderna mätta i absoluta termer mini-
merats.

Ett krav på en sådan ansats är att utvärderingen styrs av principer som
lagts fast i förväg. I annat fall riskerar utvärderingen att bli godtycklig.
Det går alltid att i efterhand konstruera andra riktlinjer som skulle ha gett
lägre uppmätta kostnader.

Utvärderingen måste göras i ljuset av den kunskap som fanns vid tid-
punkten för beslutet. En metod är att utgå från ett antal stiliserade, men
tydligt differentierade skuldportföljer. Alternativen bör konstrueras i
syfte att belysa de avvägningar beträffande förväntad kostnad och risk
som måste göras. En av de analyserade portföljerna bör vara en status
quo-portfölj som beskriver egenskaperna hos skulden i utgångsläget, dvs.
beskriver portföljen under antagande om i princip oförändrade riktlinjer.
De överväganden som ligger bakom beslut om att välja en av de analyse-
rade portföljerna bör sedan tydligt redovisas, särskilt i förhållande till
status quo-portfölj en.

Övervägandena vad gäller kostnader och risktagande bör vara av lång-
siktig, strategisk karaktär för att överensstämma med målet om att lång-
siktigt minimera kostnaderna för skuldförvaltningen. Kortsiktiga bedöm-
ningar om utvecklingen av räntor och växelkurser bör inte vägas in i
valet av riktlinjer. Sådana bedömningar bör i tillämpliga fall göras av
Riksgäldskontoret inom ramen för de beslutade riktlinjerna. I regeringens

Skr. 1999/2000:104

rapport till riksdagen bör således i första hand redovisas de strategiska Skr. 1999/2000:104
överväganden som gjordes när beslutet om riktlinjer fattades. Riksdagen
kan sedan ta ställning till om dessa bedömningar var rimliga.

En central aspekt bör vara värderingen av statens riskbenägenhet. En
sådan riskanalys bör vara en central mekanism vid beslutet om riktlinjer.
Orimligt riskfyllda förvaltningsstragier bör således förkastas även om de i
efterhand skulle visa lägre kostnader än en betydligt mindre riskfylld
strategi. Utgångspunkten för värderingen av en förändrad portfölj sam-
mansättning jämfört med status quo-portföljen bör vara en bättre
måluppfyllelse, dvs. att den valda portföljen ger lägre kostnad och/eller
lägre risk.

Kvantitativa mått bör användas som utgångspunkt för analysen, men
kompletteras med kvalitativa överväganden och bedömningar.

Regeringen instämmer i allt väsentligt med de utgångspunkter för ut-
värdering av regeringens beslut om riktlinjer för statsskuldens förvaltning
som redovisats i Riksgäldskontorets rapport. Eftersom systemet för rikt-
linjer och utvärdering fortfarande är nytt bör det understrykas att de ut-
gångspunkter som här diskuteras måste betraktas som preliminära och
kan komma att omprövas i takt med att nya insikter och erfarenheter
vinns. Utvärderingen av regeringens riktlinjebeslut för år 1999 redovisas
i avsnitt 4.

De beslut om valutaupplåning som regeringen fattat före år 1999
kommer inte att utvärderas. Detta beror främst på svårigheterna att göra
rättvisande utvärderingar med instrument som tagits fram i efterhand.

3.2 Principer för utvärdering av Riksgäldskontoret

Riksgäldskontorets beslut om riktmärkesportföljer:

Riksgäldskontoret svarar för att verkställa beslutet inom ramen för målet
för statsskuldspolitiken och riktlinjerna från regeringen. En utvärdering
av Riksgäldskontorets förvaltning av statsskulden bör ske i två steg. Det
första steget innebär att Riksgäldskontorets styrelse, baserat på regering-
ens riktlinjebeslut, fördelar den beslutade löptiden mellan den nominella
kronskulden respektive valutaskulden. Riksgäldskontoret kan, om konto-
ret inte finner det ändamålsenligt att tillämpa en enda riktmärkesportfölj,
välja att definiera två separata riktmärkesportföljer; en för nominell upp-
låning i svenska kronor och en för upplåning i utländsk valuta. Ett sådant
beslut om att fördela den av regeringen angivna löptiden för hela den
nominella upplåningen mellan två separata riktmärkesportföljer för de
bägge skuldslagen bör utvärderas utifrån effekterna på de absoluta kost-
naderna med beaktande av risk. I princip bör samma ansats användas som
vid utvärderingen av regeringens beslut om riktlinjer, dvs. att jämförelser
görs mellan stiliserade men tydligt differentierade skuldportföljer med
avseende på risk och förväntade kostnader. Utvärderingen av kontorets
riktmärkesbeslut redovisas i avsnitt 5.

De beslut om riktmärkesportföljer som fattades före år 1999 kommer Skr. 1999/2000:104
inte att utvärderas. Detta beror dels på att det tidigare inte särskilt angavs
att dessa riktmärkesbeslut skulle utvärderas, dels på svårigheterna att
göra rättvisande utvärderingar med instrument som tagits fram i efter-
hand.

Riksgäldskontorets operativa verksamhet:

I ett andra steg utvärderas Riksgäldskontorets operativa verksamhet.
Riktmärkesportföljerna för skulden i nominella kronor respektive ut-
ländsk valuta, som fastställs av Riksgäldskontorets styrelse, avspeglar
hypotetiska upplåningsstrategier och blir styrande för den operativa för-
valtningen av respektive portfölj. Styrelsen fastställer även tillåtna avvi-
kelser när det gäller löptid och valutasammansättning. På så sätt begrän-
sas Riksgäldskontorets operativa risktagande i relation till de av styrelsen
fastställda riktmärkesportföljema.

Möjligheten till avvikelse från riktmärkena syftar till att skapa incita-
ment till att bedriva en aktiv förvaltning av skulden för att nå högsta
möjliga måluppfyllelse. Genom att beräkna vad det hade kostat att låna
på det sätt som anges av riktmärkesportföljema och jämföra med den
faktiska kostnaden för upplåningen får man ett mått på resultatet av kon-
torets operativa förvaltning. Kostnadsberäkningarna inkluderar föränd-
ringar i skuldens marknadsvärde.

Jämförelser med riktmärkesportföljer visar endast delvis hur
statsskuldsförvaltningen påverkar kostnaderna för statsskulden. De fångar
exempelvis inte effekterna av åtgärder som samtidigt påverkar kostna-
derna för både den faktiska skulden och riktmärket. Hit hör bl.a. åtgärder
för marknadsvärd som utgör en central del av Riksgäldskontorets strategi
på den inhemska marknaden för att uppnå en effektivare marknad och
därmed en lägre allmän räntenivå.

Begreppet marknadsvärd kan innehålla en rad olika åtgärder och någon
entydig definition är svår att göra. En vidsträckt definition skulle kunna
inkludera all verksamhet utom en mekanisk upplåning för att täcka sta-
tens lånebehov. Med en sådan definition skulle exempelvis information
till investerare, engagemang i marknadsstrukturfrågor och annan verk-
samhet som ligger utanför de faktiska lånetransaktionerna hamna under
begreppet marknadsvärd.

En sådan bred definition är dock knappast praktiskt användbar för ut-
värdering och Riksgäldskontoret använder i sin årsredovisning en snävare
definition. Den definitionen omfattar de transaktioner som Riksgälds-
kontoret ingår eller kan tänkas ingå som motiveras av att de antas sänka
de absoluta räntekostnaderna för staten till skillnad från transaktioner
som strävar mot att sänka de relativa kostnaderna gentemot ett riktmärke.

Marknadsvärd eller andra aktiviteter kan påverka den allmänna ränte-
nivån så att de absoluta kostnaderna för statsskulden blir lägre. Om kost-
naderna både för riktmärket och för den faktiska skulden minskar lika
mycket uppstår ingen synlig effekt på resultatet. Trots detta har åtgär-
derna bidragit till att uppfylla målet för statsskuldsförvaltningen så länge

vinsten som uppstår är större än kostnaden för de marknadsvårdande in- Skr. 1999/2000:104
satserna.

Åtgärder som innebär att sammansättningen av den faktiska skulden
avviker från riktmärkesportföljen kan också komma att påverka resulta-
tet. Även om det då uppstår ett negativt resultat i förhållande till riktmär-
ket kan sådana åtgärder motiveras om upplåningskostnadema i absoluta
termer faller så att kostnaderna för statsskulden minskar mer än om rikt-
märkesportfölj en följts (beräknat med de räntor som då skulle ha upp-
stått).

I regleringsbrevet för år 1999 angav regeringen att de marknadsvår-
dande åtgärderna skall beskrivas och analyseras samt att effekterna på
statens räntekostnader om möjligt skall kvantifieras. Riksgäldskontorets
marknadsvårdande åtgärder redovisas närmare i avsnitt 6 under respek-
tive delmarknad.

3.3 Penningpolitiska restriktioner

I lagen ( 1988:1387) om statens upplåning framgår att statens skuld skall
förvaltas inom ramen för de krav som penningpolitiken ställer.

Det finns i dag inga operativa kopplingar mellan Riksgäldskontorets
upplåning och förvaltning av statsskulden och Riksbankens genomfö-
rande av penningpolitiken. Riksgäldskontoret sköter sedan år 1994 sta-
tens likviditetsförvaltning skild från Riksbanken och Riksbanken förfogar
ensam över sina penningpolitiska instrument. Riksbanken har också
sedan år 1999 en betydligt mer självständig ställning i förhållande till
regering och riksdag.

Det finns dock beröringspunkter mellan de två politikområdena bl.a.
vad gäller Riksgäldskontorets valutaupplåning och valutaväxling. De
penningpolitiska restriktionerna påverkade under utvärderingsperioden
främst regeringens riktlinjebeslut om storleken på valutaupplåningen och
den flexibilitet som ges runt detta riktmärke.

I Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer för år 1999 föreslogs att
amorteringen av valutaskulden skulle uppgå till 25 miljarder kronor med
möjlighet för kontoret att avvika uppåt eller nedåt med 10 miljarder kro-
nor. I Riksbankens yttrande om förslaget angavs att av hänsyn till stabi-
liteten i kronkursen borde intervallet begränsas till ±3 miljarder kronor. I
regeringens riktlinjebeslut gjordes bedömningen att intervallet kunde
fastställas till ±5 miljarder kronor utan att hänsynen till penningpolitiken
åsidosattes. Riktlinjebeslutet vad gäller valutaupplåningen vägleddes i
övrigt i allt väsentligt av att skuldslagens andelar i statsskulden skulle
hållas oförändrade.

Utvärdering av regeringens beslut om rikt-
linjer för år 1999

Regeringens bedömning: Inför riktlinjebeslutet för år 1999 saknades
det tillräckligt underlag för att besluta om en förändring av skuldan-
delar eller löptider. En i princip oförändrad statsskuldspolitik var
därför befogad. Mot bakgrund av att riktlinjebesluten bör utvärderas i
ett flerårigt perspektiv och att det nu saknas en analys av egenska-
perna hos alternativa portföljer bör en djupare utvärdering av rege-
ringens riktlinjer anstå tills en längre period blir tillgänglig för be-
dömning.

Skälen för regeringens bedömning:

I och med de nya reglerna för riktlinjer och utvärdering av statsskuldspo-
litiken lämnar regeringen årligen en skrivelse till riksdagen med en ut-
värdering av förvaltningen av statsskulden. En sådan utvärdering skall
inte bara omfatta Riksgäldskontorets förvaltning utan även regeringens
beslut om riktlinjer. Riktlinjer för statsskuldsförvaltningen beslutades av
regeringen första gången i november 1998 enligt de nya reglerna. I årets
skrivelse till riksdagen ingår således även en utvärdering av detta beslut.

Regeringens beslut, från den 12 november 1998, om riktlinjer för år
1999 innebar i korthet att skulden i utländsk valuta skulle amorteras med
ett belopp motsvarande 25 miljarder kronor, med en tillåten avvikelse
uppåt eller nedåt på 5 miljarder kronor, och att stocken utestående reallån
inte skulle minskas och inriktas på långa löptider. I övrigt skulle statens
finansieringsbehov täckas med nominella lån i kronor. Den genomsnitt-
liga räntebindningstiden för den nominella skulden i kronor och utländsk
valuta skulle vara 3,5 år. Riksgäldskontoret fick i sin förvaltning avvika
från detta riktmärke uppåt eller nedåt med 0,5 år. Slutligen fick högst
30 procent av skulden förfalla inom de närmaste 12 månaderna.

Utgångspunkten för beslutet om valutaupplåningen var oförändrade
skuldandelar. Mot bakgrund av att statsskulden, bl.a. på grund av inleve-
ranser från AP-fonden, förväntades minska under de kommande åren
innebar detta att valutaskulden behövde amorteras. För att undvika en
kraftig ökning av valutaskuldens andel under år 2001, då större delen av
inleveransen beräknades äga rum, alternativt undvika en mycket stor
amortering av valutaskulden under ett enskilt år, beslöts att genomföra
amorteringar av valutaskulden i god tid. En amorteringstakt på 25 miljar-
der kronor för år 1999 ansågs lämplig.

Bakom beslutet om i princip oförändrade valutaandelar låg en bedöm-
ning från Riksgäldskontoret att upplåning i valuta på lång sikt varken
torde vara billigare eller dyrare än upplåning i kronor. Däremot bedöm-
des upplåning i utländsk valuta som mer riskfylld. Ett kvantitativt under-
lag saknades emellertid för att bedöma hur risken påverkas av andelen
valutaupplåning.

Riksbanken ansåg att behovet av förutsägbarhet vad gäller växlingar av
valuta som genomförs för Riksgäldskontorets räkning begränsade möj-

Skr. 1999/2000:104

ligheten till flexibilitet i amorteringstakten. Regeringen beslöt att tillåta Skr. 1999/2000:104
en flexibilitet på 5 miljarder kronor. Som ovan nämnts hade Riksbanken
föreslagit 3 miljarder kronor och Riksgäldskontoret 10 miljarder kronor.

Beslutet ansågs utgöra en lämplig avvägning med hänsyn till risken för
volatilitet i kronkursen, risken för att Riksbankens valutaväxlingar skall
uppfattas som penningpolitiska signaler och risken för variationer i valu-
tareservens storlek. Samtidigt ansågs ett utrymme på 3 miljarder kronor
ge alltför liten flexibilitet.

En utgångspunkt för riktlinjerna för upplåning med realräntelån var att
statens förväntade kostnader bör kunna sänkas genom en fortsatt satsning
på realräntelån eftersom placerare antas vara beredda att betala en risk-
premie för att slippa inflationsrisk. Mot bakgrund av att analysen av real-
räntelånens riskegenskaper ännu inte är tillräcklig och att Riksgäldskon-
toret haft svårt att emittera realränteobligationer till rimliga kostnader gav
regeringen inte några direktiv om att öka andelen. För det fall emissions-
villkoren var gynnsamma gavs dock ett utrymme att öka stocken. Rege-
ringen beslutade att stocken inte skulle minska annat än om det var moti-
verat av marknadsvårdande skäl.

Riksgäldskontoret argumenterade i sitt förslag till riktlinjer för att det
långsiktigt är motiverat med en kortare räntebindningstid. Riksgäldskon-
toret föreslog att räntebindningstiden skulle sänkas från 3,5 till 3,4 år
under år 1999. Motivet var att avkastningskurvan i genomsnitt över tiden
har en positiv lutning. En förkortning av löptiden skulle därför i förvän-
tan ge en lägre kostnad, även om risken för fluktuationer i kostnaderna
ökar något.

Regeringen ansåg att det inte fanns tillräckligt med underlag för att av-
göra vilken räntebindningstid som är optimal på längre sikt. Förväntade
kostnader måste vägas mot risk. Regeringen beslöt därför att räntebind-
ningstiden skulle vara oförändrad.

Det nya systemet för styrning och utvärdering befinner sig fortfarande i
en inledande fas. Beslutet om riktlinjer för statsskuldspolitiken som togs
år 1998 var det första inom ramen för det nya systemet. Som ovan
konstaterats saknades ett kvantitativt underlag för en bedömning av av-
vägning mellan avkastning och risk när det gäller valutaupplåningens
storlek, reallånens riskegenskaper och räntebindningstiden för den nomi-
nella upplåningen. Regeringen ansåg sig på basis av de kvalitativa analy-
ser som förelåg inte kunna dra säkra slutsatser vare sig om de olika
skuldslagens andelar borde förändras eller om det var motiverat med en
förkortning av den genomsnittliga räntebindningstiden.

Riksgäldskontorets underlag inför riktlinjebeslutet för år 2000 innehöll
en fördjupad kvantitativ analys av skälen för en förkortad genomsnittlig
löptid på statsskulden. På grundval av denna analys beslutade regeringen
om en förkortning av den genomsnittliga durationen (som utgör ett mått
på den genomsnittliga löptiden). Något sådant underlag förelåg emeller-
tid inte vid tidpunkten för beslutet avseende år 1999. I regleringsbrevet
till Riksgäldskontoret för år 2000 har kontoret fått i uppdrag att bl.a. för-
djupa analysen om långsiktigt önskvärda skuldandelar. Regeringen
konstaterar att det naturligtvis hade varit önskvärt att ett mer fullödigt
beslutsunderlag förelegat inför riktlinjebeslutet år 1998. Tiden mellan

beslutet om det nya styrsystemet och det första riktlinjebeslutet var Skr. 1999/2000:104
emellertid kort.

Det nya systemet för riktlinjer och utvärdering bör ses som ett flerårigt
projekt där metoderna successivt utvecklas på basis av gjorda erfarenhe-
ter och nya insikter. Riksgäldskontoret håller på att utveckla metoder för
att ta fram kvantitativa underlag i form av bl.a. modellsimuleringar. Det
första riktlinjebeslutet inom ramen för det nya systemet får ses som ett
steg i denna process. Det saknades tillräckligt underlag för ett beslut
under år 1998 om att förändra portfölj andelar eller löptider eller behålla
dessa oförändrade. Mot denna bakgrund är det regeringens uppfattning
att det inte hade varit tillrådligt att fatta ett annat beslut än i princip oför-
ändrad statsskuldspolitik. Något underlag eller skäl för att beslutet borde
utformats annorlunda föreligger inte heller.

I beslutet om riktlinjerna för år 1999 ingick att Riksgäldskontoret
skulle fastställa en riktmärkesportfölj för den samlade skulden i nominell
kron- och valutaupplåning. Efter detta beslut har Riksgäldskontoret och
regeringen preciserat denna utvärderingsmetod. I riktlinjebeslutet för år
2000 säger regeringen att det kan vara lämpligt att Riksgäldskontoret
omsätter riktlinjerna i flera riktmärkesportföljer mot vilka den operativa
förvaltningen utvärderas. Mot denna bakgrund kan konstateras att rikt-
linjebeslutet för år 1999 var mindre tydligt formulerat än för år 2000. Det
resulterade bl.a. i att det inte togs fram något egentligt analysunderlag för
Riksgäldskontorets beslut om riktmärken för år 1999.

Utvärdering av Riksgäldskontorets beslut om Skr-1999/2000:104
riktmärkesportfölj er

Regeringens bedömning: Riksgäldskontorets strategi med skilda rän-
tebindningstider för den inhemska och utländska nominella skulden har
gett marginellt lägre räntekostnader och risk jämfört med om den i rikt-
linjerna angivna räntebindningstiden använts i båda riktmärkena. Rege-
ringen anser därför att Riksgäldskontorets operationalisering av regering-
ens riktlinjer bidragit till att målet för statsskuldspolitiken har uppfyllts.

Bakgrund:

I riktlinjebeslutet från november 1998 lade regeringen fast formerna för
utvärdering av statsskuldsförvaltningen för år 1999. Enligt beslutet skall
utvärderingen av förvaltningen av statsskulden ske ur ett helhetsperspek-
tiv vilket innebär att det är de totala förväntade kostnaderna och den
samlade risken som är intressant. Utvärderingen skall ske genom att
jämföra kostnaden för den samlade skulden med kostnaden för en rikt-
märkesportfölj under rullande femårsperioder. Skillnader i risk mellan
skulden och riksmärkesportföljen skall beaktas. I riktlinjebeslutet angavs
också att den genomsnittliga räntebindningstiden i den nominella kron-
och valutaskulden skulle vara 3,5 år med möjlighet för Riksgäldskontoret
att i sin förvaltning avvika från riktmärket uppåt eller nedåt med 0,5 år.

I Riksgäldskontorets beslut om riktmärkesportföljen för år 1999 valde
styrelsen att dela upp den samlade riktmärkesportföljen i två delriktmär-
ken, en för den nominella kronmarknaden och en för valutamarknaden.
De två delriktmärkena hade sammantaget de egenskaper som angavs i
riktlinjerna, bl.a. en genomsnittlig räntebindningstid på 3,5 år4. Riks-
gäldskontoret utnyttjade således inte möjligheten att avvika från rege-
ringens riktvärde trots att man i förslaget till riktlinjer föreslagit en för-
kortning.

Motiven för att välja skilda räntebindningstider är bl.a. att upplåningen
av valutaskulden sker i flera olika valutor och att exponeringen för upp-
gångar i ett enskilt lands räntor således är begränsad. Detta utrymme för
diversifiering gör det möjligt att i högre utsträckning utnyttja det faktum
att korta räntor i genomsnitt är lägre än långa räntor (dvs. att avkast-
ningskurvan i genomsnitt är positivt lutande), utan att behöva ta de risker
som en lika kortsfristig upplåning av kronskulden skulle innebära. Enligt
Riksgäldskontoret pekar detta sammantaget på att det bör finnas en skill-
nad mellan löptiden för nominell kronskuld och för valutaskulden. Vidare
hade det varit praktiskt svårt att med kort varsel förkorta den faktiska
kronskulden till 3,5 år.

Riksgäldskontorets beslut om att fördela löptiden mellan den nominella
kronmarknaden och valutamarknaden genom att definiera två separata
riktmärkesportföljer bör utvärderas utifrån effekterna på de absoluta
kostnaderna med beaktande av risk. Den utvärdering som här görs base-

4 Vid årsskiftet 1998/99 var räntebindningstiden i den verkliga skulden ca 2,5 år för
valutaportföljen och ca 4 år för kronportföljen.

ras på en jämförelse mellan de valda riktmärkena och ett hypotetiskt Skr. 1999/2000:104
riktmärke där löptiden för såväl den inhemska som den utländska port-
följen satts till 3,5 år.

Skälen för regeringens bedömning:

Den kvantitativa beräkningen baseras på en jämförelse av kostnaderna för
två schabloniserade portföljer. Den ena portföljen avser att spegla rege-
ringens riktlinjebeslut för år 1999 med en gemensam duration på 3,5 år i
kron- och valutaskuldema (portfölj A). Den andra portföljen speglar
Riksgäldskontorets beslut att fördela löptiden mellan två riktmärken med
en duration på 2,0 år i valutaskulden och på 4,0 år i kronskulden (portfölj
B).

Diagram 5.1: Månadsfördelad ränteberäkning för två hypotetiskt beräk-
nade portföljer under år 1999 (procent).

En jämförelse mellan portföljerna visar att Riksgäldskontorets beslut att
tillämpa skilda löptider i skuldslagen totalt gett en något lägre kostnad
(2 räntepunkter) och en lägre risk (3 räntepunkter mätt som samlad stan-
dardavvikelse). Den högre kostnad som uppkommer genom att duratio-
nen i kronskulden har förlängts kompenseras av de lägre räntor som för-
kortningen i valutaskulden ger upphov till. Samtidigt är risken i valuta-
korgsräntan lägre än i kronräntan, vilket kan sägas avspegla att variatio-
nen i en korg av räntepapper (valutaportföljen) kan förväntas bli lägre än
i en portfölj med endast ett räntepapper (kronportföljen).

Tabell 5.1: Räntor och standardavvikelse för två hypotetiskt beräknade Skr. 1999/2000:104
portföljer under år 1999 (procent).

	Hypotetisk Portfölj A;			Hypotetisk Portfölj B;
	Riktlinjebeslut om gemensam			Riksgäldskontorets uppdelning
	duration			i skilda durationer
	SEK 3,5	Valuta 3,5	Totalt	SEK 4,0	Valuta 2,0	Totalt.
Medel-	4,39	4,19	4,33	4,47	3,90	4,31
avkastning
Standard-	0,81	0,56	0,74	0,80	0,51	0,71
avvikelse

Jämförelsen indikerar marginellt lägre räntekostnad och risk för den
valda strategin med skilda räntebindningstider. De valda riktmärkesport-
följema kan därmed inte betraktas som sämre i kostnadstermer än en
portfölj med samma räntebindningstid för bägge skuldslagen.

Det finns även kvalitativa argument till stöd för kontorets operationali-
sering av riktlinjerna. Dels ger de större diversifieringsmöjlighetema på
valutamarknaden möjlighet att utnyttja den i genomsnitt lägre räntan på
korta lån till lägre risk, dels finns praktiska svårigheter att snabbt förkorta
löptiden i kronskulden. En omfördelning i den faktiska skulden till en
gemensam löptid i kron- och valutaskulden skulle ha krävt omfattande
derivattransaktioner och lett till höga transaktionskostnader.

Ränteskillnaden mellan de två portföljerna är dock liten i förhållande
till den relativt stora standardavvikelsen i respektive portfölj. Vidare är
osäkerheten i beräkningarna sådan att resultatet inte kan uppfattas som
signifikant ur vare sig ekonomisk eller statistisk synvinkel. Det är därför
svårt att dra några entydiga slutsatser av det kvantitativa resultatet annat
än att den valda strategin med två riktmärken inte var sämre än alternati-
vet med gemensam räntebindningstid.

Utvärdering av Riksgäldskontorets operativa Skr-1999/2000:104
förvaltning av statsskulden

6.1 Upplåning i nominella svenska kronor

Regeringens bedömning: För femårsperioden uppgår resultatet till ca
-15 miljarder kronor jämfört med den fastställda jämförelseportföljen.
Regeringen konstaterar att det negativa resultatet i huvudsak kan hänfö-
ras till den första delen av utvärderingsperioden och att det uppstod till
följd av att löptiden i riktmärket förlängdes först efter det att löptiden i
den faktiska skulden förlängts. Kronupplåningen har därmed inneburit att
Riksgäldskontoret inte uppfyllt det uppsatta kvantitativa målet för den
nominella upplåningen (inklusive valutaskuldsförvaltningen). Bedöm-
ningen försvåras av brister i riktmärkesportföljen och att det bl.a. saknas
kvantitativa metoder och underlag för en utvärdering av risknivån.

Regeringen pekar på brister i statspappersmarknadens funktionssätt
och anser det viktigt att arbetet med att förbättra och effektivisera
statspappersmarknaden intensifieras och slutförs.

Bakgrund:

Utvärdering gentemot riktmärket

Resultatet för upplåningen i nominella svenska kronor beräknas som
skillnaden i kostnader mellan riktmärkesportfölj en och den faktiska skul-
den. Kostnaderna mäts i termer av marknadsvärden. Det nya riktmärket
för år 1999 började gälla fr.o.m. april månad5. Kronskulden antogs därför
ha legat på riktmärket under det första kvartalet, dvs. resultatet för dessa
månader är definitionsmässigt satt till noll.

Vid en marknadsvärdering av skulden innebär stigande räntor att skul-
dens värde faller och fallande räntor att skuldens värde stiger. Ju längre
genomsnittlig löptid skulden har desto större blir effekten i form av vär-
deförändring. Detta brukar kallas för att skuldens marknadsvärdesrisk
ökar med löptiden. Resultatet gentemot riktmärket beror därmed på den
faktiska genomsnittliga löptiden i förhållande till löptiden i riktmärket.
En längre faktisk löptid innebär att ränterisken och därmed effekterna på
marknadsvärdet blir större i den faktiska portföljen. Om räntorna går upp
uppstår då en vinst i förhållande till riktmärket. Resultatet i skuldförvalt-
ningen beror således på en kombination av ränteutvecklingen och val av
löptid i förhållande till riktmärket.

5 Riktmärket för år 1999 beskrivs närmare i avsnitt 8 Tekniskt appendix.

Tabell 6.1: Resultat av positioner gentemot riktmärket vid stigande Skr. 1999/2000:104
respektive fallande räntor.

Faktisk position/utveckling	Stigande räntor	Fallande räntor
Längre än riktmärket	vinst	förlust
Kortare än riktmärket	förlust	vinst

Ränteutveckling 1994/95-1999

Budgetåret 1994/95 inleddes med turbulens på de finansiella markna-
derna till följd av Mexikokrisen och kollapsen av Bärings Bank (februari-
95). Den svenska 10-årsräntan uppgick till ca 11 procent. Saneringen av
de svenska statsfinanserna, ett minskat lånebehov och en ökad trovärdig-
het för den ekonomiska politikens inriktning på prisstabilitet tillsammans
med ett lägre internationellt inflationstryck, bl.a. till följd av Asienkrisen
och fallande råvarupriser, bidrog till att de långa svenska marknadsrän-
torna mer än halverades under perioden 1995-1998. Till följd av de för-
bättrade inflationsutsiktema kunde Riksbanken föra ned reporäntan från
knappt 9 procent till ca 4 procent under loppet av 1996.

Diagram 6.1: Ränteutveckling for 10—årig statobligation och
6-månaders statsskuldväxel under 1994/95-1999 (procent).

Rysslandskrisen under problemen för den amerikanska hedgefonden
LTCM under hösten 1998 följdes av en mer expansiv penningpolitik från
flera av världens centralbanker. Riksbanken sänkte reporäntan till 2,9
procent under våren 1999. I takt med att effekterna av Asien- och Ryss-
landskrisema började klinga av skedde en omvärdering av de
internationella konjunktur- och inflationsutsiktema. Detta ledde till en
global långränteuppgång som inleddes under första halvåret 1999. Den
svenska 10-årsräntan steg från ca 4 procent till knappt 6 procent i slutet
av år 1999. Samtidigt reviderade marknaden sina förväntningar på
penningpolitiken och i november höjde Riksbanken styrräntan till 3,25

procent. Avkastningskurvans lutning blev avsevärt brantare i det kortare Skr. 1999/2000:104
segmentet under år 1999.

Diagram 6.2: Avkastningskurvor för svenska statspappersmarknaden i
början och slutet av år 1999.

Resultat gentemot riktmärkesportföljen

Resultatet för upplåningen i nominella svenska kronor uppgår till -202
miljoner kronor för år 1999 vilket i stort sett kan betecknas som ett noll-
resultat. Resultatet speglar i hög grad att Riksgäldskontoret i allt väsent-
ligt har replikerat riktmärket under år 1999. Riksgäldskontoret anger att
inga aktiva positioner baserade på en viss marknadstro har tagits under
året. Det utrymme för flexibilitet i syfte att ge incitament till en aktiv för-
valtning som Riksgäldskontoret tilldelats i riktlinjerna för år 1999 har
därmed inte utnyttjats. De avvikelser i löptid som uppstått beror i huvud-
sak på att Riksgäldskontoret avtalat större volymer i skuldbytesavtal än
vad som ingick i riktmärket. Dessa större volymer har förkortat löptiden
på kronskulden.

Den kortare löptiden i den faktiska skulden jämfört med riktmärket har
resulterat i att skuldens marknadsvärde blivit något större än om riktmär-
ket exakt replikerats. Om Riksgäldskontoret valt att förlänga skuldens
genomsnittliga löptid inom ramen för sitt mandat hade i stället skuldens
marknadsvärde förmodligen blivit lägre och ett positivt resultat uppstått.
Detta hade då krävt ett aktivt positionstagande baserat på en uppfattning
om ränteutvecklingen. Riksgäldskontoret diskuterar i sin årsredovisning
inte varför man avstått från att utnyttja möjligheten att på så sätt försöka
minska kostnaderna i statsskuldsförvaltningen. Ett sådant agerande hade
dock inneburit ett avsteg från den praxis som gällt under tidigare år, då
Riksgäldskontoret systematiskt undvikit att väga in kortsiktiga räntebe-
dömningar i förvaltningen av kronskulden.

Diagram 6.3: Resultat för upplåningen i nominella kronor fördelat per år Skr. 1999/2000:104
och för perioden 1994/95-19996 (miljarder kronor).

Resultatet för förvaltningen av den nominella kronskulden för femårspe-
rioden som helhet uppgår till sammanlagt knappt -15 miljarder kronor. I
fjolårets utvärdering av Riksgäldskontorets förvaltning konstaterades att
kontoret formellt inte uppnått det kvantitativa målet att låna till lägre
kostnader än riktmärket. Det konstaterades samtidigt att det negativa
resultatet nästan i sin helhet kan hänföras till budgetåret 1995/96.

Till följd av den stora ökningen i statsskulden i början 1990-talet valde
Riksgäldskontoret att då öka skuldens genomsnittliga löptid. Syftet var
att minska refinansieringsrisken. Detta gjordes dels genom att förlänga
löptiden i riktmärket, dels genom att förlänga den genomsnittliga löptiden
på den faktiska skulden. Löptiden i den faktiska skulden kom dock att bli
längre än för riktmärkesportföljen, även efter det att riktmärket justerats
vid årsskiftet 1995-1996 (se även diagram 6.4). Åtgärden innebar också
att marknadsvärdesrisken och därmed risken för stora förändringar i det
uppmätta resultatet för den nominella kronskulden ökade. Eftersom rän-
torna visade en fallande trend under budgetåret 1995/96 så steg mark-
nadsvärdet snabbare i den faktiska skulden jämfört med riktmärkesport-
följen, vilket förklarar det negativa resultatet på 16,3 miljarder kronor.

6 Resultatet för är 1999 är inte helt jämförbart med resultaten för 1994/95-1998 (se avsnitt 8
Teknisk appendix för närmare förklaring). Enligt Riksgäldskontorets årsredovisning
förvränger dock detta inte de slutsatser som kan dras av resultatjämförelser mellan åren.

Diagram 6.4: Riktmärkesportföljens och den faktiska portföljens ränte- Skr. 1999/2000:104
risk samt den 10-åriga statsobligationsräntan under budgetåren 1993/94

—1998.

- - - - 10 år statsobligationsränta

--------Ränterisk i faktisk skuld

Riktmärkesportföljens ränterisk

Regeringen konstaterade dock i föregående års utvärdering att en sådan
förändring av den genomsnittliga löptiden i skulden kan karaktäriseras
som strategisk och borde ha föregåtts av en justering av riktmärkesport-
följen på ett tidigare stadium. Detta skulle dels ha tydliggjort riktmärkes-
portföljens uppgift som styrinstrument för Riksgäldskontorets operativa
förvaltning samtidigt som det kraftigt skulle ha reducerat det negativa
resultatet. Det kan dock konstateras att den modell för styrning av
statsskuldsförvaltning som existerade före år 1999 var mindre tydligt ut-
formad.

Marknadsvärd och andra åtgärder på den nominella kronmarknaden 1999

Enligt regleringsbrevet för år 1999 skall Riksgäldskontoret genom mark-
nadsvårdande åtgärder långsiktigt uppnå lägre absoluta kostnader för
statsskulden. Riksgäldskontoret har under året vidtagit en rad åtgärder i
syfte att förbättra marknadens funktionssätt.

Riksgäldskontoret erbjuder bl.a. möjligheter till byten och återköp av
nominella statspapper för återförsäljarna. Sådana åtgärder kan antas bidra
till en likvidare andrahandsmarknad för obligationer och en mer transpa-
rent prisbild. Detta kan i sin tur förväntas bidra till att minska eventuella
likviditetsriskpremier. Kostnaden för byten och återköp beräknas av
Riksgäldskontoret till 50 miljoner kronor (på en volym av 28 miljarder
kronor) under år 1999. Denna kostnad skall sättas i relation till de lägre
absoluta lånekostnader som en likvidare marknad kan förväntas medföra.
Att kvantifiera dessa effekter är dock svårt.

Vidare genomförs s.k. strippning där Riksgäldskontoret köper ku-
pongobligationer och i utbyte emitterar en uppsättning nollkupongsobli-
gationer som delar upp det nominella beloppet och räntebetalningarna i
skilda värdepapper. Dessa värdepapper ger exakt samma kassaflöde som
innehavet av den ursprungliga obligationen gav. Bytena syftar dels till att

främja likviditeten i statsskuldväxelmarknaden men också till att minska Skr. 1999/2000:104
refinansieringsrisken då förfall av stora obligationslån sprids ut på flera
statsskuldväxellån.

Riksgäldskontoret är därutöver aktiv i repomarknaden av två skäl; dels
för att i marknadsvårdande syfte upprätthålla en god likviditet i statspap-
persmarknaden, dels för att förbättra likviditetshanteringen. Repor inne-
bär antingen att upplåning sker i utbyte mot värdepapper eller att över-
skottslikviditet placeras i utbyte mot värdepapper. För repoverksamheten
kan en liten ekonomisk effekt avläsas. Repor görs till lägre ränta än
dagslåneräntan vilket under år 1999 medförde en besparing på drygt 4
miljoner kronor. Riksgäldskontoret införde också en extra repofacilitet på
statspappersmarknaden inför årsskiftet 1999/2000 för att minska den oro
för störningar i systemet som kunde ha uppstått.

Riksgäldskontoret har även varit aktiv i försöken att skapa ett svensk
elektroniskt system för handel i räntebärande värdepapper. Under hösten
1998 introducerades två futureskontrakt. Det underliggande orderflödet
blev emellertid aldrig tillräckligt stort och marknaden upphörde i prakti-
ken under sommaren 1999 då marknadsgarantema slutade ställa bindande
tvåvägspriser. Den gamla strukturen med en telefonmarknad har i stället
återuppstått. Regeringen konstaterar att den svenska räntemarknaden
fortfarande uppvisar brister när det gäller likviditet och effektivitet. Det
kan också noteras att Finansmarknadsutredningen i sitt betänkande
Finanssektoms framtid (SOU 200:11) pekat ut räntehandelns funktions-
sätt som en konkurrensnackdel för den svenska finansiella sektorn.

För närvarande pågår ett arbete med att skapa en elektronisk plattform i
syfte att förbättra likviditeten och tillgängligheten för statspappersmark-
naden. I arbetet deltar återförsäljare och Riksgäldskontoret. Regeringen
har också i 2000 års ekonomiska vårproposition (prop. 1999/2000:100)
föreslagit att riksdagen ger regeringen ett bemyndigande att fatta beslut
om delägarskap i en sådan elektronisk marknadsplats om så är lämpligt.

Skälen för regeringens bedömning:

Enligt verksamhetsmålet för den nominella kronskulden och valutaskul-
den skall Riksgäldskontoret, med beaktande av risken i förvaltningen,
under en femårsperiod uppnå lägre kostnader för statsskulden relativt
kostnaden för den fastställda riktmärkesportföljen. Resultatet för den
nominella kronskulden under femårsperioden är negativt i kvantitativa
termer och uppgår till knappt -15 miljarder kronor. Kronupplåningen har
därmed inneburit att Riksgäldskontoret inte uppfyllt det kvantitativa
målet för den samlade nominella upplåningen (inklusive valutaskuldsför-
valtningen).

Det negativa resultatet kan i huvudsak hänföras till första delen av ut-
värderingsperioden och uppstod genom myndighetens åtgärder som syf-
tade till att minska refinansieringsrisken under inledningen av den stats-
finansiella saneringen. Det negativa resultatet uppstod således under en
turbulent och i tiden isolerad period och måste vägas mot den då aktuella
riskbilden. En annan fråga är huruvida Riksgäldskontoret genom sitt age-
rande ändå bidragit till att uppfylla effektmålet, dvs. till att minimera

kostnaderna i förhållande till risknivån. Detta diskuteras i avsnitt 7. Det Skr. 1999/2000:104
är i efterhand svårt att göra en bedömning av en sådan avvägning efter-
som det bl.a. saknas kvantitativa metoder och underlag för en utvärdering
av risknivån. Det kan också konstateras att det negativa resultatet hade
kunnat undvikas med ett adminsitrativt beslut om att på ett tidigare sta-
dium förlänga riktmärket.

Riksgäldskontoret har under år 1999 valt att i stort sett replikera rikt-
märket och markerat att man medvetet avstått från att ta positioner base-
rat på någon räntetro. Det finns flera skäl för Riksgäldskontoret att und-
vika positionstagande baserat på en räntetro. Det kan leda till mindre sta-
bilitet i emissionerna med sämre möjligheter för marknaden till framför-
hållning när det gäller att bedöma statens utbud av statsobligationer.
Riksgäldskontoret är ensam emittent av ungefär hälften av den utestående
stocken av kronobligationer (den andra halvan står i huvudsak bostads-
instituten för). Det innebär att större förändringar av utbudet kan påverka
räntebilden. Det kan således inte uteslutas att avkastningskurvan hade fått
ett annat utseende om kontoret valt en markant annorlunda position.
Vidare skulle ett positionstagande i princip även kunna uppfattas som ett
agerande baserat på en initierad bedömning av penningpolitiken.

Riksbankens oberoende borde dock ha ökat möjligheterna för Riks-
gäldskontoret att agera självständigt utan att detta skulle behöva uppfattas
som en penningpolitisk signal. Även om det finns skäl för Riksgälds-
kontoret att avstå från mer omfattande positionstagande baserat på ränte-
tro saknas i kontorets årsredovisning en tydlig analys av varför man valt
att i stort sett exakt replikera riktmärket. Om Riksgäldskontoret mer eller
mindre exakt väljer att replikera riktmärket blir den nuvarande strukturen
med ett delegerat riskmandat och utvärdering av detsamma inte särskilt
meningsfull. Den fråga som bör resas är om det inte hade varit möjligt för
kontoret att, åtminstone marginellt, anpassa skuldportföljen för att
begränsa den skuldökning i marknadsvärdestermer som följde av ränte-
uppgången under år 1999. Ränteuppgången skedde gradvis och var knap-
past helt oväntad. Som framgått är emellertid frågan om i vilken ut-
sträckning Riksgäldskontoret bör ta positioner baserat på prognoser över
ränteutvecklingen varken enkel eller okontroversiell. Riksgäldskontoret
har särskilt angett att det inte är berett att ta sådana positioner.

Regeringen avser att till beslutet om riktlinjer för statsskuldspolitiken
för år 2001 återkomma med en utförligare diskussion om hur aktivt Riks-
gäldskontoret bör vara när det gäller att ta positioner i förvaltningen av
den nominella kronskulden.

Regeringen bedömer att de marknadsvårdande åtgärderna har bidragit
till en mer effektiv marknad och lägre lånekostnader för staten i absoluta
termer. Dessa åtgärder är inte möjliga att mäta kvantitativt (även om detta
vore önskvärt). Åtgärderna ger heller inte utslag i resultatet vid mätning
gentemot en riktmärkesportfölj. Vid en samlad bedömning av upplå-
ningen i nominella kronor måste dock, via en kvalitativ bedömning, de
marknadsvårdande åtgärderna vägas in och beaktas.

Regeringen kan konstatera att det finns utrymme för en förbättrad
svensk marknadsstruktur för handeln i räntebärande instrument. Riks-
gäldskontoret har ett ansvar för statspappersmarknadens funktionssätt.
Det är enligt regeringens uppfattning viktigt att det arbete som påbörjats

för att erhålla en effektivare marknad intensifieras och leder till ett resul- Skr. 1999/2000:104
tat.

6.2 Upplåning i utländsk valuta

Regeringens bedömning: Riksgäldskontoret uppvisar ett positivt re-
sultat för förvaltningen av valutaskulden. För femårsperioden uppgår
resultatet till 3,6 miljarder kronor jämfört med den uppsatta jämförel-
seportföljen. Även i jämförelse med de av Riksgäldskontoret anlitade
externa förvaltarna har Riksgäldskontoret presterat ett bättre resultat.
Resultatet har uppnåtts samtidigt som risktagandet har varit lägre än
för de externa förvaltarna.

Bakgrund:

Valutafördelningen och nivån på ränterisken i skulden i utländsk valuta
fastställs av Riksgäldskontorets styrelse och avspeglas i riktmärkesport-
följen. Genom att styrelsen inom väl definierade gränser angett utrymme
för avvikelser från riktmärket kan en aktiv förvaltning av valutaskulden
bedrivas. Kontoret kan då, i enlighet med sin ränte- och/eller valutatro,
positionera sig på olika delmarknader genom förändringar i andelen av
skulden av en vissa valuta eller genom förändringar i löptid i den faktiska
valutaskulden i förhållande till riktmärkesportföljen.

Upplåning i utländsk valuta behöver dock inte genomföras enligt rikt-
märkesportföljens sammansättning. Med hjälp av derivatinstrument kan
upptagna lån transformeras om till riktmärkesportföljens valutasamman-
sättning och ränterisk. Exempelvis utgör utestående lån i euro 42 procent
av valutaskulden, medan riktmärkesportföljen består av 67 procent euro.
Genom valutaswappar transformeras skulden från andra valutor till euro.

Riksgäldskontorets strategi är inriktad på en aktiv förvaltning av skul-
den i utländsk valuta. De överväganden som kontoret baserar sina posi-
tioner på bygger i huvudsak på analyser av den förväntade fundamentala
ekonomiska utvecklingen. De positioner som kontoret intar och de resul-
tat som följer därav kan delas in i två delar; resultat som hänför sig till
positioner som baseras på förväntad ränteutveckling och resultat som kan
baseras på förväntad valutautveckling.

Riksgäldskontorets nyupplåning

Under år 1999, liksom år 1998, fortsatte amorteringen av valutaskulden.
Storleken på amorteringen uppgick till 25 miljarder kronor i enlighet med
regeringens riklinjebeslut. Amorteringen i kombination med lägre voly-
mer förfallande lån samt uppköp av utestående lån medförde att brut-
toupplåningen i utländsk valuta minskade under år 1999 jämfört med år
1998.

Nyupplåningen i utländsk valuta inriktades under år 1999, i likhet med
år 1998, på långfristig upplåning i publika lån i euro samt på upplåning i

svenska kronor som genom skuldbytesavtal (kron/valutaswappar) om- Skr. 1999/2000:104
vandlats till skuld i utländsk valuta. Den utestående stocken av kortfristig
valutaupplåning (commercial papers) fortsatte att amorteras ned.

Fördelningen mellan de olika upplåningsinstrumenten baseras på en
avvägningen mellan lånekostnader på kort respektive lång sikt. Upplå-
ning via skuldbytesavatal ger i allmänhet den lägsta mätbara lånekostna-
den på kort sikt men ger å andra sidan inte de positiva effekter i form av
breddad investerarbas som upplåning i t.ex. euro långsiktigt kan ge.

Tabell 6.2 Volymer för de olika upplåningsinstrumenten 1995-1999
(miljarder kronor).

1995 1996 1997 1998 1999

Publika lån	98,4	57,0	34,1	34,2	22,3
Skuldbytesavtal	-	20,8	20,6	30,7	40,0
(kron/valutaswappar)
Private placements1	20,1	15,0	15,8	1,9	-
Commercial paper2	0,8	-3,5	-37,0	-44,0	-25,7

1 Lån riktade direkt mot en investerare.

2 Upplåningen via commercial paper avser nettoupplåning medan övriga poster avser
bruttoupplåning.

Upplåningskostnadema reducerades kraftigt under 1999 genom utnytt-
jande av skuldbytesavtal (se tabell 6.3). Skuldbytesavtalet innebär att
kontoret erhåller en tillgång i kronor och en skuld i utländsk valuta. Till-
gången är lika stor som den kronskuld som uppstod vid emissionen av
kronobligationen. På så sätt omvandlas en kronskuld till en valutaskuld.
Besparingen uppstår genom att räntan på krontillgången som kontoret
erhåller från motparten i affären, är högre än den ränta som betalas för
obligationen. Denna skillnad kallas för swappspreaden; se diagram 6.4.
Resultatmätningen görs sedan som en jämförelse mellan nettokostna-
derna för ett valutalån som skapas genom att upplåningen i kronor via
skuldbytesavtal omvandlas till en valutaskuld och kostnaderna för mot-
svarande upplåningen på kapitalmarknaden. Resultatet brukar anges i
räntepunkter (100-dels procentenheter).

Diagram 6.5: Skillnaden mellan svensk 10-åriga swappränta och 10-årig
statsobligationsränta (räntepunkter).

'Swapränta minus statsobl.ränta 10 år i SEK

Swappspreaden uppvisade under år 1999 stora variationer. I början året Skr. 1999/2000:104
minskade spreaden efter att turbulensen i samband med krisen i Ryssland
klingade av. Under andra kvartalet ökade dock spreaden, bl.a. beroende
på en minskad benägenhet till kreditexponering inför befarade datorelate-
rade problem vid årsskiftet 1999/2000. Under samma period valde konto-
ret att öka upplåningen via skuldbytesavtal på bekostnad av andra upplå-
ningsformer. Under år 1999 genomfördes nyupplåning på 40 miljarder
kronor via skuldbytesavtal. Vid utgången av år 1999 var den utestående
volymen skuldbytesavtal ca 112 miljarder kronor, motsvarande ca

26 procent av skulden i utländsk valuta (inklusive derivatinstrument).

Vad gäller långfristig kapitalmarknadsupplåning så fortsatte Riks-
gäldskontoret strategin med att emittera identiska lån i kronor och i euro
(parallellkonceptet). Syftet med konceptet är främst att bredda inves-
terarbasen för svenska statsobligationer och främja en internationalise-
ring av den svenska statspappersmarknaden.

Riksgäldskontorets nyupplåning på de internationella kapitalmarkna-
derna utvärderas separat från förvaltningen av den utestående skulden i
utländsk valuta. De besparingar som upplåningen via skuldbytesavtal
medför innebär att kostnaderna för den faktiska valutaskulden såväl som
för riktmärket blir lägre. Besparingarna avspeglas således inte i resultatet
gentemot riktmärkesportföljen. Utvärderingen av nyupplåningen kan
göras genom en jämförelse av kostnaderna för olika upplåningsstrategier,
bl.a. direkt upplåning i utländsk valuta respektive upplåning via skuld-
bytesavtal.

Tabell 6.3: Upplåningskostnader för olika upplåningsinstrument 1995-
1999jämfört med USD-Libor (räntepunkter).

	1995	1996	1997	1998	1999
Publika lån	-7,8	-14,7	-21,3	-6,7	-3,0
Skuldbytesavtal	-	-30,8	-31,8	-52,3	-60,0
(kron/valutaswappar)
Private placements	-6,0	-23,2	-23,5	-24,8	-
Commercial paper	-12,5	-12,5	-19,0	-17,5	-18,8
Genomsnittlig kostnad 1	-7,5	-19,6	-24,7	-27,9	-39,6

Under år 1999 minskade den genomsnittliga upplåningskostnaden. Detta
förklaras bl.a. av större volymer i skuldbytesavtalen. Den genomsnittliga
kostnaden för upplåningen med hjälp av skuldbytesavtal var ca 60 ränte-
punkter lägre än noteringarna för USD-Libor-räntan. Detta är ca 55 rän-
tepunkter lägre än kostnaden för alternativ kapitalmarknadsupplåning
vilket nuvärdesberäknat innebär en kostnadsbesparing om ca 1,2 miljar-
der kronor för år 1999.

Sedan år 1995 har den genomsnittliga lånekostnaden för utlandsupplå-
ningen förbättras från 7,5 räntepunkter till 39,6 räntepunkter lägre än
räntenoteringarna för USD-Libor-räntan. Förbättringen förklaras framför
allt av den ökade användningen av upplåning i kronor som omvandlats
till positioner i utländsk valuta via skuldbytesavtal. Under det senaste året
har den genomsnittliga lånekostnaden minskat med ca 12 räntepunkter,

vilket nuvärdesberäknat motsvarar en förbättring på ca 400 miljoner kro- Skr. 1999/2000:104
nor jämfört med år 1998.

Riksgäldskontorets skuldförvaltning

Riksgäldskontorets strategi när det gäller räntepositioner byggde främst
på att den svaga ekonomiska utvecklingen i EMU-ländema skulle brytas
med stigande räntor som följd och att den långvariga konjunkturupp-
gången i USA skulle mattas med fallande räntor som följd. Riksgälds-
kontorets ränterisk på respektive delmarknad anpassades efter dessa be-
dömningar vilket resulterade i ett svagt positivt resultat på 65 miljoner
kronor för år 1999 (se tabell 6.4). Riksgäldskontorets enda större valuta-
position under året, som i grunden byggde på en förstärkning av euron,
resulterade i ett underskott på 571 miljoner kronor.

Resultatet för upplåning i utländsk valuta uppgår sammantaget till
-506 miljoner kronor för år 1999, vilket motsvarar 0,12 procent av valu-
taskuldens genomsnittliga värde under året.

Diagram 6.6: Resultat av förvaltningen av skulden i utländsk valuta i
förhållande till riktmärket 1994/95-1999 (miljarder kronor).

Resultatet för upplåning och skuldförvaltning i utländsk valuta uppgår
totalt för femårsperioden till 3,6 miljarder kronor. Riksgäldskontorets
strategiska räntepositionering i upplåningen av utländsk valuta har, något
förenklat, byggt på att de långa räntorna under perioden fram till dess att
euron skulle införas vid ingången av år 1999 skulle konvergera mot den
tyska räntan. Denna utveckling var också allmänt förväntad och en ut-
veckling som många placerare på marknaden hade agerat utifrån. Strate-
gin baserades således på en räntenedgång i de s.k. högränteländema, bl.a.
Italien, Spanien och Storbritannien. Nedgången blev också kraftig i dessa
länder vilket under perioden 1994/95-1999 medförde ett positivt resultat
på knappt 3,8 miljarder kronor.

Positioner baserade på uppfattningar om valutakursutvecklingen har
under perioden 1994/95-1999 totalt gett ett negativt resultat på 0,2 mil-
jarder kronor.

2 Riksdagen 1999/2000. 1 saml. Nr 104

Skr. 1999/2000:104

Tabell 6.4: Resultat av förvaltningen av skulden i utländsk valuta i för-
hållande till riktmärket fördelat på ränte- respektive valutapositioner
1994/95-1999 (miljoner kronor).

	1994/95	1995/96 (18 mån)	1997	1998	1999	Hela perioden
Räntepositioner	849	2 352	-97	611	65	3 780
Valutapositioner	-1 894	2316	13	zål	-571	-177
Totalt resultat	-1 045	4 668	-84	570	-506	3 603
Ack. Resultat	-1045	3 623	3 539	4 109	3 603	3 603

Till skillnad mot det uppmätta resultatet på den inhemska marknaden är
resultatet för upplåning i utländsk valuta otvetydigt. Eftersom Riksgälds-
kontoret inte påverkar räntebildningen i utländsk valuta genom sin upp-
låningspolitik finns det i princip inte några marknadsvårdande aspekter
att ta hänsyn till. Marknadsvårdande åtgärder har därför i mycket liten
utsträckning någon effekt på kostnaderna för den utländska upplåningen.

Riksgäldskontorets resultat jämfört med de externa förvaltarna

Riksgäldskontoret anlitar sedan år 1992 externa förvaltare som förvaltar
en mindre del, ca 5 procent, av statsskulden. Dessa agerar utifrån samma
riktlinjer om duration och valutasammansättning som den operativa verk-
samheten i kontoret. Genom att jämföra Riksgäldskontorets resultat med
de externa förvaltarnas ges kompletterande information om i vilken grad
målet för upplåningen i utländsk valuta har uppnåtts och under vilket
risktagande detta har skett. Antalet externa förvaltare har varierat under
åren. År 1999 var de två till antalet.

En sådan jämförelse visar att Riksgäldskontoret under utvärderingspe-
rioden genomgående har presterat ett bättre resultat än de externa förval-
tarnas genomsnittliga resultat (0,80 procent respektive -0,16 procent av
förvaltad statsskuld). För år 1999 uppvisar Riksgäldskontoret såväl som
de externa förvaltarna ett negativt resultat, -0,12 procent respektive -
0,33 procent av förvaltat belopp.

Tabell 6.5: Riksgäldskontorets resultat och risktagande i förhållande till Skr. 1999/2000:104
anlitade externa förvaltare under perioden 1994/95-1999.

		1994/95	1995/96 ”	1997	1998	1999	Hela perioden
Resultat i procent av	Rgk	-0,26%	0,72%	-0,02%	0,12%	-0,12%	0,80%
förvaltat belopp	Ext. förv.2’	-0,58%	0,55%	0,09%	-0,16%	-0,33%	-0,16%
Risk3’	Rgk	0,42%	0,29%	0,17%	0,28%	0,10%	0,29%
	Ext. förv.2)	0,28%	0,32%	0,17%	0,29%	0,17%	0,28%
Informationskvot4)	Rgk	Negativ	2,5	Negativ	0,4	Negativ	0,5
	Ext. förv.2)	Negativ	1,7	0,5	Negativ	Negativ	Negativ

1) Budgetåret 1995/96 omfattade 18 månader. Det procentuella resultatet är omräknat till 12
månaders tal.

2) Avser genomsnittet av samtliga förvaltare.

3) Anger hur mycket kostnaden varierat. Beräknat som årlig standardavvikelse skattad med
månadsdata.

4) Anger resultatet i relation till risken.

Den s.k. informationskvoten ger ett mått på resultatet i förhållande till
tagen risk. En hög informationskvot indikerar ett bra resultat i relation till
risktagandet, dvs. ju högre värde desto bättre. Riksgäldskontoret har un-
der femårsperioden 1994/95-1999 uppnått en högre informationskvot än
genomsnittet för de externa förvaltarna. Sammantaget innebär detta att
kontorets genomsnittligt högre resultat har uppnåtts till ett lägre riskta-
gande jämfört med de externa förvaltarna.

Skälen för regeringens bedömning:

Enligt verksamhetsmålet för den nominella kronskulden och valutaskul-
den skall Riksgäldskontoret, med beaktande av risken i förvaltningen,
under en femårsperiod uppnå lägre kostnader för statsskulden relativt
kostnaden för den fastställda riktmärkesportföljen. Det sammantagna
resultat för femårsperioden uppgår till 3,6 miljarder kronor. Förvalt-
ningen av valutaskulden bidrar därmed till att i den här delen uppfylla det
kvantitativa verksamhetsmålet.

I jämförelse med de externa förvaltarna har Riksgäldskontoret presterat
ett bättre resultat för år 1999 såväl som för femårsperioden. Det genom-
snittliga resultatet under femårsperioden uppgår till 0,80 procent respek-
tive -0,16 procent av förvaltat statsskuld för Riksgäldskontoret respek-
tive de externa förvaltarna. Resultatet har uppnåtts samtidigt som Riks-
gäldskontorets risktagande har varit lägre än för de externa förvaltarna.

Riksgäldskontoret har sedan länge bedrivit en aktiv förvaltning av
valutaskulden. Resultatet för upplåning i utländsk valuta är mer otvety-
digt jämfört med resultatet för den nominella kronmarknaden eftersom
effekter som inte fångas av riktmärkesutvärderingen, t.ex. av marknads-
värd, i princip inte förekommer alls. Sett över utvärderingsperioden kan
därför Riksgäldskontorets förvaltning av valutaskulden betecknas som
framgångsrik.

I riktlinjebeslutet för år 1999 angavs att valutaskulden skulle amorteras Skr. 1999/2000:104
med ett belopp motsvarande 25 miljarder kronor med en möjlighet att
avvika från detta belopp uppåt eller nedåt med 5 miljarder kronor. Flexi-
biliteten avsåg framför allt att ge kontoret ökade möjligheter att parera
förändringar i lånebehovet. Flexibiliteten gav även Riksgäldskontoret
möjlighet att i viss utsträckningen välja mellan nominell kronupplåning
och valutaupplåning i syfte att minska kostnaderna. Ett sådant positions-
tagande skulle då baseras på en uppfattning om kronans valutakursut-
veckling. En positionering under år 1999 baserad på en förväntad kron-
förstärkning med en långsammare amorteringstakt borde ha sänkt kost-
naderna för statsskulden.

Det finns flera skäl för Riksgäldskontoret att inte ta sådana positioner.
De valutaväxlingar som görs av Riksgäldskontoret vid amortering av
valutaskulden bör inte bidra till en ökad osäkerhet om valutaflödena som
kan påverka variabiliteten i kronan. Riksbankens uppfattning inför rikt-
linjebeslutet år 1999 var att kontoret skulle få en mycket begränsad flexi-
bilitet. Möjligheterna till en aktiv förvaltning begränsades således av
Riksbankens önskemål. Vidare påverkas valutaamorteringens storlek för
ett givet år av förändringar i kronkursen. En viss flexibilitet runt amorte-
ringsriktmärket krävs därför enbart för att kunna hantera osäkerheten om
amorteringsutfallet räknat i kronor. Den flexibilitet som Riksgäldskonto-
ret fått under år 1999 har i praktiken varit för liten för att kunna utnyttjas
för något egentligt aktivt positionstagande gentemot amorteringsriktmär-
ket. Riksbankens önskemål om begränsad flexibilitet i valutaupplåning-
ens storlek har således utgjort en bindande restriktion för kontorets möj-
ligheter att sänka upplåningskostnadema genom ett aktivt positionsta-
gande.

Regeringen avser att till beslutet om riktlinjer för statsskuldspolitiken
för år 2001 återkomma med en utförligare diskussion om graden av flexi-
bilitet i valutaupplåningen och hur denna bör utnyttjas.

6.3 Upplåning i realobligationer

Regeringens bedömning: Riksgäldskontoret uppvisar ett positivt re-
sultat för upplåningen i reala obligationer för femårsperioden, 6,8
miljarder kronor. Riksgäldskontoret har därmed uppnått det kvantita-
tiva målet för upplåningen genom realobligationer.

Regeringen pekar på brister i realobligationsmarknadens funktions-
sätt och anser det angeläget att en aktiv marknadsvärd bedrivs i syfte
att öka likviditeten och effektiviteten i andrahandsmarknaden för
realobligationer.

Bakgrund:

Realobligationer fyller en viktig funktion i statens skuldportfölj eftersom
de erbjuder möjligheter att ytterligare diversifiera statsskuldens samman-
sättning och minska beroendet av olika delmarknader. Samtidigt får in-
vesterare själva diversifieringsmöjligheter via en ny tillgångsklass. Real-

ränteobligationen ger investeraren ett skydd mot inflationen. Det är istäl- Skr. 1999/2000:104
let Riksgäldskontoret som bär inflationsrisken genom att återbetalningen
av lånen och kupongräntan indexeras till inflationsutvecklingen under
obligationens löptid. Upplåningen i realobligationer bör även öka trovär-
digheten för prisstabilitetspolitiken. Förklaringen är att de statsfinansiella
vinsterna med att driva en "inflationistisk" politik minskar då skuldens
värde inte skrivs ned i reala termer vid en sådan politik.

Regeringen angav i riktlinjerna för år 1999 att den utestående stocken
av realränteobligationer inte skulle minska. Det långsiktiga målet är att
låneformen inte ska vara dyrare än nominell upplåning.

Resultat och break-even-inflation

Resultatet för realobligationsupplåningen beräknas som den hittillsva-
rande kostnadsskillnaden mellan upplåning i nominella och reala obliga-
tioner. Denna mäts som skillnaden mellan förväntad inflation vid upplå-
ningstillfället och realiserad inflation fram till utvärderingstillfället. Det
slutliga resultatet av upplåningen i realobligationer föreligger därmed
inte förrän vid tidpunkten då realobligationen har förfallit. En stigande
inflation under lånens återstående löptid kan därför försämra det faktiska
resultatet i upplåningen.

Upplåning genom realränteobligationer kan bedömas genom att studera
den s.k. break-even-inflationen och riskpremien. Break-even-inflationen
är den nivå som en genomsnittlig framtida inflation maximalt kan uppgå
till för att upplåning via realobligationer ska vara kostnadsneutral jämfört
med upplåning via nominella obligationer. Det är detta mått på infla-
tionsförväntningar som utnyttjas vid beräkningen av resultatet. För staten
som emittent av realobligationer innebär detta att kostnaderna för reallån
blir lägre jämfört med motsvarande nominella lån så länge som den
genomsnittliga realiserade inflationen understiger break-even-inflationen
under lånens löptid.

Break-even-inflationen kan i sin tur delas upp i en förväntad framtida
inflation och en s.k. riskpremie. Riskpremien kan sägas bestå av en vär-
dering av inflationsrisken i en nominell placering och en kompensation
för skillnaden i likviditet mellan marknaderna för reala och nominella
lån. Riskpremien beräknas genom att från den vid emissionstidpunkten
gällande nominella räntan subtrahera realräntan vid emissionstillfället
och den av marknaden förväntade inflationen. Premien utgör med andra
ord en kostnad som staten slipper att betala genom att emittera realrän-
teobligationer om den framtida inflationen i genomsnitt blir densamma
som den vid emissionstillfället förväntade inflationen. Samtidigt bör
beaktas att staten i stället tar över inflationsrisken.

Marknadsutveckling 1994/95—1999

Riksgäldskontoret har emitterat realobligationer sedan april 1994. Om-
fattningen var till en början blygsam. Intresset för realränteobligationer
har därefter ökat, inte minst som ett resultat av att placeringsinstrumentet
med tiden blivit allt mer känt. Under budgetåret 1995/96 ökade den

emitterade volymen av realobligationer markant då totalt 46 miljarder Skr. 1999/2000:104
kronor emitterades. Detta motsvarar i stort sett hälften av den nuvarande
utestående stocken av realobligationer. I förhållande till den övriga ut-
värderingsperioden var break-even-inflationen och riskpremien vid denna
tidpunkt relativt höga.

Under åren 1997 och 1998 emitterades små volymer av realobligatio-
ner, främst troligen beroende på en mättnad hos placerarna men också på
grund av att både break-even-inflationen och riskpremierna föll.

Diagram 6.7: Utestående stock realobligationer 1994-1999 (miljarder
kronor).

Under år 1999 ökade den utestående stocken realobligationer från 93,7
till 96,5 miljarder kronor (motsvarande en ökning från 6,5 till 7,0 procent
av den totala statsskulden). Samtidigt fortsatte utvecklingen mot en rela-
tiv större andel kupongobligationer på bekostnad av nollkupongobliga-
tioner under år 1999. Skälen är dels att investerare alltmer kommit att
föredra kupongobligationer, dels en strävan från Riksgäldskontoret att
minska den refinansieringsrisk som uppstår när stora nollkupongsobliga-
tioner förfaller.

Syftet med diagrammet nedan är att övergripande visa utvecklingen i
break-even-inflationen och den faktiska inflationen. Observera att om
andra obligationer än nedanstående (SO 1034 och RO 3101) valts ut
skulle utvecklingen på marginalen kunnat ha sett något annorlunda ut.

Diagram 6.8: Nominell och real ränta, break-even-inflation och faktisk Skr. 1999/2000:104
inflation under 1996—99 (procent och månads data).

Under perioden 1996-1998 har break-even-inflationen fallit successivt,
frän knappt 4 procent till nära noll procent. Detta beror främst på en ned-
gång i den långa nominella räntan samtidigt som realräntan under samma
period varit relativt stabil. Inflationsutfallet har under samma period
varierat mellan 2 procent och svagt negativa utfall.

Under år 1999 har den nominella räntan stigit från 4,1 procent till 5,7
procent. Den reala räntan inledde och avslutade året runt 4 procent, men
uppvisade relativt stora variationer under året. Sammantaget betyder det
att break-even-inflationen for denna löptid steg från 0,2 procent till ca 1,6
procent under år 1999. Samtidigt steg den faktiska inflationen under året
från -0,4 procent till 1,2 procent.

Marknadsvärd på realobligationsmarknaden

För att uppnå regeringens långsiktiga krav på den reala upplåningen
krävs att Riksgäldskontoret vidtar olika marknadsvårdande åtgärder.
Bland annat kan nämnas att kontoret under år 1999 återgick till att emit-
tera realobligationer via auktioner i syfte att dels överlåta prissättningen
av lånen till marknadsplatsen, dels öka tydligheten om utbudet av realob-
ligationer under året. Vidare gavs kontorets återförsäljare möjligheter till
löpande byten mellan olika realobligationer i syfte att biförbättra mark-
nadens funktionssätt. Inför år 2000 har Riksgäldskontoret infört ettåriga
återförsälj aravtal och vidtagit andra åtgärder för att bredda investerarba-
sen.

Skälen för regeringens bedömning:

Resultatet för upplåningen i realobligationer uppgår till 1,7 miljarder
kronor för år 1999. Bakom det goda resultatet för år 1999 (likväl som för
år 1998) ligger dels den stora uppbyggnad av realobligationsstocken vid

relativt höga break-even-nivåer under 1995/96, dels de låga inflationstal Skr. 1999/2000:104
som efter hand har realiserats i förhållande till den förväntade inflationen.

Enligt regeringens mål för upplåningen i realobligationer skall den
långsiktigt innebära samma eller lägre kostnad än upplåning på den
nominella obligationsmarknaden. Resultatet för utvärderingsperioden
som helhet uppgår till 6,8 miljarder kronor. Riksgäldskontoret har där-
med uppnått det kvantitativa målet för upplåningen i realobligationer.

Diagram 6.9: Kalkylmässigt resultat för upplåningen i realobligationer
fördelat på år och ackumulerat for perioden 1995-1999 (miljarder kro-
nor).

Det bör noteras att slutligt utfall av resultatet av upplåning via realobli-
gationer inte föreligger förrän obligationerna har förfallit. Det är därför
möjligt att det under den återstående löptiden för utestående volymer av
realobligationer kan komma perioder då den faktiska inflationen översti-
ger break-even-inflationen. I så fall skulle den realiserade årliga kost-
nadsbesparingen efter förfall ligga på en lägre nivå än vad resultatet för
åren 1995-1999 visar.

I efterhand kan konstateras att budgetåret 1995/96, då en stor del av
dagens stock av realobligationer byggdes upp, var en lämplig period att
emittera realobligationer. Detta indikeras av det goda resultat som upp-
nåddes efterföljande år. Budgetåret 1995/96 uppvisade, jämfört med idag,
en relativ hög break-even-inflation och riskpremie. Under åren 1998-
1999 har relativt små volymer av realobligationer emitterats av Riks-
gäldskontoret. Detta kan betraktas som rimligt eftersom break-even-
inflationen under perioden kan betecknas som relativt låg. Regeringen
bedömer att Riksgäldskontoret hanterat de hittills genomförda realemis-
sionema i enlighet med målet.

Under år 1999 har emissionförhållandena successivt förbättrats i takt
med en stigande break-even-inflation (se diagram 6.8). Detta borde öka
möjligheterna att i framtiden emittera realränteobligationer. Det skall
dock noteras att operationer på realobligationsmarknaden försvåras av att
marknaden under större delen av utvärderingsperioden haft en låg likvi-
ditet och att realräntorna därmed haft ett relativt lågt informationsvärde.

Regeringen anser att realobligationema fyller en viktig funktion i statens Skr. 1999/2000:104
skuldportfölj, eftersom dessa erbjuder möjligheter att ytterligare diversi-
fiera statsskuldens sammansättning och minska beroendet av enskilda
delmarknader. Regeringen stödjer därför Riksgäldskontorets fortsatta
satsning på att utveckla realobligationsmarknaden.

6.4 Upplåningen från hushållen

Regeringens bedömning: Resultatet för upplåningen på hushålls-
marknaden innebar en besparing på 712 miljoner kronor för utvärde-
ringsperioden 1995/96-1999 jämfört med alternativa upplåningsfor-
mer på penning- och obligationsmarknaden. Riksgäldskontoret har
därmed uppnått det kvantitativa målet vad gäller det totala resultatet
för upplåningen på hushållsmarknaden.

Målet om kostnadsbesparing avser även kontorets enskilda låne-
instrument. Regeringen noterar att sparformen Riksgäldsspar uppvisar
ett samlat negativt resultat för utvärderingsperioden. Resultatet är
dock positivt för 1999.

Bakgrund:

Upplåningen på den inhemska hushållsmarknaden ingår i utvärderingen
av upplåningen på den nominella kronmarknaden. Hushållsupplåningen
utvärderas även separat genom att kostnaden för upplåningen från hus-
hållen jämförs med motsvarande upplåning i statsskuldväxlar och nomi-
nella statsobligationer. I kostnaden tas hänsyn till samtliga kostnader för-
knippade med hushållsupplåningen, även Riksgäldskontorets administra-
tiva kostnader. Upplåning från hushållen skall endast bedrivas i den mån
det kan ske till en lägre kostnad än kostnaden för den alternativa upplå-
ningen. Detta gäller såväl totalt som för varje enskilt låneinstrument.

I syfte att erhålla en enhetlig och förbättrad metod för utvärderingen av
hushållsupplåningen har Riksgäldskontoret infört en ny utvärderingsmo-
dell under år 1999. Modellen innebär att resultaten för samtliga instru-
ment beräknas så att intäkter och kostnader matchas över lånens löptid
och att schablonfördelningen av viss gemensamma kostnader förfinats.
Den nya utvärderingsmodellen innebär genomgående ett lägre resultat för
budgetåren 1995/96-1999. Å andra sidan att kommer resultatet de kom-
mande åren att förbättras eftersom intäkter från instrumenten i större ut-
sträckning än kostnader återstår att fördela över relevanta löptider.

Utvecklingen på hushållsmarknanden

Sedan mitten av 1990-talet har Riksgäldskontorets upplåning på hus-
hållsmarknaden minskat kraftigt, från ca 125 miljarder kronor vid ut-
gången budgetåret 1994/95 till ca 64 miljarder kronor vid utgången av år
1999. Utvecklingen förklaras nästan uteslutande av minskade volymer i
allemansspar som avskaffades i juni 1998. Upplåningen från hushållen

minskade under år 1999 från drygt 69 miljarder kronor till knappt 64 Skr. 1999/2000:104
miljarder kronor vilket är en minskning med 8 procent. Trots minskade
volymer ligger hushållsupplåningens andel av den totala statsskulden
kvar på ungefär samma nivå som vid årsskiftet 1998/1999 (ca 4,7 pro-
cent). Förklaringen till detta är att den totala statsskulden har minskat
under år 1999.

Diagram 6.10: Hushållsupplåningens fördelning på olika låneinstrument
och andel av statsskulden vid slutet av budgetåren 1993/94—1999.

Premieobligationerna utgör i dag basen i Riksgäldskontorets upplåning
från hushållen. De senaste åren har utestående volym visat en svagt sjun-
kande trend och uppgick totalt till 54,4 miljarder kronor vid 1999 års slut.
De stora förfallen under år 1999 ledde, trots att Riksgäldskontoret emitte-
rade två lån med en sammanlagt volym om 8,3 miljarder kronor, till att
den utestående stocken minskade med 4,3 miljarder under år 1999.

Produkten Riksgäldsspar har haft en fortsatt svagt positiv utveckling
under år 1999 med en nettoökning på knappt 1,3 miljarder kronor och en
total volym på 6,5 miljarder kronor. En stor del av inflödet kommer från
konverteringar av dels förfallande Riksgäldskonton, dels förfallande två-
årigt riksgäldssparande. Återplaceringen från Riksgäldsspar uppgick till
hela 70 procent av medlen. Den reala upplåningen inom Riksgäldsspar
uppgår till över 1 miljard kronor fördelat med knappt 0,9 miljarder kro-
nor på Riksgäldsspar och knappt 0,2 miljarder kronor i upplåning i SOX-
noterade realränteobligationer.

Riksgäldskonto, för vilket ingen nyförsäljning ägt rum sedan november
1997 minskade med 2,5 miljarder kronor under år 1999. Utestående
volym uppgår därmed till 3 miljarder kronor.

Riksgäldskontorets andel på sparmarknaden

Under de senaste åren har hushållens fördelning mellan olika sparformer
skiftat kraftigt, från räntesparande till aktiesparande. Hushållens sparande
i räntebärande instrument uppgick vid utgången av år 1996 till ca 56 pro-
cent av det samlade sparandet. Vid utgången av år 1999 hade denna siffra
sjunkit till ca 38 procent. Anledningen till detta är främst en ökad kon-
kurrens från andra aktörer och nya sparformer. Den totala räntesparmark-
naden (definierad som bank- och obligationssparande samt räntefonder)

uppgick till 849 miljarder kronor årsskiftet 1999/2000. Riksgäldskonto- Skr. 1999/2000:104
rets upplåning från hushållen uppgick till ca 64 miljarder kronor vid ut-

gången av år 1999 vilket därmed motsvarar en andel på ungefär 7,5 pro-

cent. Detta är en minskning från en andel på ca 8,2 procent vid utgången
av år 1998.

Skälen för regeringens bedömning:

I syfte att erhålla en förbättrad och mer enhetlig utvärderingsmodell har
Riksgäldskontoret under 1999 utvecklat utvärderingsmetoderna så att
resultaten beräknas enligt samma metodik. Regeringen har valt att utvär-
dera hushållsupplåningen i enlighet med den nya modellen eftersom den
bedöms ge en mer rättvisande resultatredovisning. En nackdel är dock att
omräkningen av resultat från den gamla modellen endast har varit möjligt
att göra för budgetåren 1995/96-1998. Utvärderingsperioden begränsas
därmed till fyra år. Hushållsupplåningen ingår dock även som en del i
utvärderingen av den nominella kronskulden varför en utvärdering också
görs där. Vidare kan noteras att resultatet enligt den gamla modellen för
budgetåret 1994/95 var kraftigt positiv. De siffror som här redovisas
innebär därför snarare en underskattning av det ackumulerade resultatet
än en överskattning.

Resultatet för upplåning på hushållsmarknaden uppgår till 141 miljoner
kronor för år 1999. Resultatet kan nästan till sin helhet hänföras till pre-
mieobligationerna, trots att dessa uppvisar något minskande volymer för
år 1999.

Diagram 6.11: Resultat för upplåningen på hushållsmarknaden för
perioden 1995/96—1999 (miljoner kronor).

Regeringens mål för upplåningen på hushållsmarknaden, såväl i enskilda
upplåningsinstrument som totalt, är att största möjliga kostnadsbesparing
skall uppnås jämfört med alternativa upplåningsformer på värdepappers-
marknaden. Under den senast fyraårsperioden har upplåningen på hus-

hållsmarknaden inneburit en kostnadsbesparing på 712 miljoner kronor Skr. 1999/2000:104
jämfört med upplåning genom statsobligationer och statsskuldväxlar. I
jämförelse med den äldre modellen var detta knappt 400 miljoner kronor
lägre. Riksgäldskontoret har därmed uppnått det kvantitativa målet vad
gäller det totala resultatet för upplåningen på hushållsmarknaden.

Regeringens mål för hushållsupplåningen gäller dock även de enskilda
låneinstrumenten. Målet har i det här avseendet inte uppnåtts eftersom
Riksgäldsspar uppvisar ett samlat negativt resultat för utvärderingsperio-
den. Sparformen infördes år 1997 och uppbyggnadsskedet bedöms nu ha
passerats. För år 1999 uppgår besparingen till 5 miljoner kronor vilket är
en avsevärd resultatförbättring. Regeringen anser det viktigt att Riks-
gäldskontoret fortsätter att aktivt utveckla Riksgäldsspar till en attraktivt
sparform på den svenska sparmarknaden.

Tabell 6.6: Kostnadsbesparing genom upplåning från hushållen jämfört
med motsvarande upplåning på penning- och obligationsmarknaden - Ny
utvärderingsmodell (miljoner kronor).

Upplåningsinstrument	1995/96	1997	1998	1999	Totalt
Allemansspar	253	102	34	-	389
Premieobligationer	28	89	123	136	376
Riksgäldskonto	-11	-2	0	-	-13
Riksgäldsspar	-	-20	-25	5	-40
Sum besparing - Ny modell	270	169	132	141	712
- Äldre modell	36S	325	195	221	1 109

Regeringens mål är formulerat i termer som gör det svårt att bedöma i
vilken grad resultatet innebär en hög måluppfyllelse. För att kunna göra
en sådan bedömning skulle jämförelser med andra institutioner med lik-
nande verksamhet behöva göras. Ett sådant underlag saknas dock.

Bedömning av Riksgäldskontorets förvalt-
ning av statsskulden

Skr. 1999/2000:104

Regeringens bedömning: Riksgäldskontorets förvaltning har enligt
regeringens uppfattning bedrivits i enlighet med det i lag uppställda
effektmålet att långsiktigt minimera kostnaden för statsskulden med
beaktande av risken i förvaltningen.

Skälen för regeringens bedömning:

Avsnittet syftar till en samlad bedömning av Riksgäldskontorets förvalt-
ning av statsskulden för 1999 och för utvärderingsperioden. Avsikten är
att foga samman de olika delarna i utvärderingen till en helhetsbedöm-
ning som kan ställas mot effektmålet för statsskuldsförvaltningen.
Effektmålet är att statens skuld skall förvaltas så att kostnaden för skul-
den långsiktigt minimeras samtidigt som risken i förvaltningen beaktas.

Resultatet för den nominella kronskulden och för valutaskulden uppgår
sammantaget till -0,7 miljarder kronor för år 1999.1 förvaltningen av den
nominella kronskulden har Riksgäldskontoret avstått från aktivt posi-
tionstagande och i och med detta uppnått ett nollresultat. Denna strategi
har samtidigt gett statsskuldspolitiken en stabil och långsiktig inriktning.

Det kvantitativa resultatet i förvaltningen av valutaskulden för år 1999
var negativt och uppgick till -0,5 miljarder kronor. I jämförelse med de
av Riksgäldskontoret anlitade externa förvaltarna uppvisade dock Riks-
gäldskontoret en mindre förlust och ett lägre risktagande i förvaltningen
av statsskulden. Den reala upplåningen uppvisar ett positivt resultat på
1,7 miljarder kronor för år 1999 och genomgående ett positivt resultat för
hela perioden. Detsamma gäller för hushållsupplåningen.

Diagram 7.1: Resultatet av Riksgäldskontorets upplåning för de olika
skuldslagen perioden 1994/95-1999 och år 1999 (miljarder kronor).

□ 1994/95-1999 Q1999

Verksamhetsmålet för den nominella kronskulden och valutaskulden är
att de faktiska kostnaderna, med beaktande av risken i förvaltningen,

under en femårsperiod skall vara lägre än kostnaderna för riktmärkes- Skr. 1999/2000:104
portföljerna. Resultatet i kvantitativa termer för den nominella upplå-
ningen uppgår sammantaget till -11,3 miljarder kronor för femårsperio-
den. Av detta svarar resultatet för den nominella kronskulden till -14,9
miljarder kronor och för valutaskulden till 3,6 miljarder kronor. Det
kvantitativa målet för den nominella förvaltningen har därmed inte upp-
nåtts. Vid bedömning av resultatet på en delmarknad bör dock hänsyn tas
till de omständigheter och den modell för styrning av statsskuldspolitiken
som förelåg då förlusterna uppstod.

Det negativa resultatet för upplåningen i svenska kronor uppstod i
huvudsak under budgetåret 1995/96. Kostnaden uppstod till följd av att
löptiden i den faktiska kronskulden förlängdes, i syfte att minska refinan-
sieringsrisken, innan löptiden i riktmärket för samma skuld förlängdes. I
och med att räntenivån föll under 1996 uppstod en förlust i marknadsvär-
deringen gentemot riktmärket. I föregående års skrivelse konstaterades
att om riktmärket förlängts i ett tidigare skede hade resultateffekten ute-
blivit. En utvärdering av beslutet att förlänga löptiden måste baseras på
en avvägning mellan den reducerade refinansieringsrisken och kostna-
derna för denna åtgärd. Det är mycket svårt att i efterhand utvärdera en
sådan avvägning. Instrument för en mer kvantitativ värdering av detta
slag saknas.

Riksgäldskontoret har därutöver under utvärderingsperioden vidtagit
marknadsvårdande åtgärder som regeringen bedömer har bidragit till en
lägre allmän räntenivå och därmed till lägre kostnader för statsskulden.
Dessa åtgärder återspeglas inte i resultatet och är svåra att kvantifiera. I
vilken grad det negativa resultatet uppvägs av besparingar via åtgärder
för marknadsvärd är därför osäkert. Riktmärkesportföljen för åren 1995-
1998 har också haft vissa brister som utvärderingsinstrument och har bl.a.
inte alltid varit möjlig att replikera. Regeringen finner därför sammanta-
get att det är svårt att dra några entydiga slutsatser om det negativa
resultatet för den nominella kronskulden.

Regeringen pekar på brister i statspappersmarknadens funktionssätt
och anser att det är viktigt att arbetet med att förbättra och effektivisera
statspappersmarknaden intensifieras och slultförs.

Som tidigare nämnts uppgår resultatet för upplåningen och skuldför-
valtningen i utländsk valuta för femårsperioden till 3,6 miljarder kronor.
Till skillnad från det uppmätta resultatet för kronmarknaden är resultatet
för upplåningen i utländsk valuta entydigt. Riksgäldskontoret kan i prin-
cip bortse från marknadshänsyn vid upplåning i utländsk valuta (och
därmed kan en mer aktiv förvaltning bedrivas). Riksgäldskontorets
resultat skall också jämföras med resultaten för de externa förvaltarna
som på Riksgäldskontorets uppdrag förvaltar en del av statsskulden.
Under utvärderingsperioden har Riksgäldskontoret presterat ett bättre
resultat än genomsnittet för de externa förvaltarna samtidigt som riskta-
gandet har varit lägre.

Enligt regeringens mål för upplåningen i realobligationer skall den
långsiktigt innebära samma eller lägre kostnad än upplåning via den
nominella obligationsmarknaden. Det kalkylmässiga resultatet visar att
upplåning via realobligationer beräknas ha gett en besparing på 6,8 mil-
jarder kronor jämfört med nominell upplåning.

Regeringen anser det angeläget att Riksgäldskontoret aktivt fortsätter Skr. 1999/2000:104
att utveckla marknaden för realobligationer i riktning mot en mer effektiv
och likvid marknad.

Målet för upplåningen på hushållsmarknaden, såväl i enskilda upplå-
ningsinstrument som totalt, är att största möjliga kostnadsbesparing skall
uppnås jämfört med alternativa upplåningsformer. Enligt en ny utvärde-
ringsmodell som mäter resultatet över en fyraårsperiod har upplåningen
på hushållsmarknaden inneburit en kostnadsbesparing på 0,7 miljarder
kronor jämfört med upplåning genom statsobligationer och statsskuld-
växlar. Riksgäldskontoret har därmed uppnått regeringens mål vad gäller
den totala nivån på kostnadsbesparingen.

Mot denna bakgrund och med beaktande av de svårigheter som före-
ligger i bedömningen av resultatet för upplåningen i nominella svenska
kronor finner regeringen att Riksgäldskontoret sammantaget förvaltat
statsskulden i enlighet med effektmålet för statsskuldspolitiken dvs. att
långsiktigt minimera kostnaden för skulden med beaktande av risken i
förvaltningen. Förvaltningen har också bedrivits inom ramen för de krav
som penningpolitiken ställer.

Tekniskt appendix

Skr. 1999/2000:104

Räntebindningstid och duration

Både räntebindningstid och duration används för att mäta skuldens var-
aktighet. I båda måtten beräknar man skuldens genomsnittliga återstående
löptid genom att väga tiden till varje kassaflöde (kuponger och förfall)
med kassaflödets storlek. Skillnaden mellan måtten är att för duration
väger man tiden till kassaflödena med nuvärdet av kassaflödet, medan i
fallet med räntebindningstid väger man med nominella belopp. Eftersom
nuvärdena av framtida kassaflöden beror på räntenivån är alltså duratio-
nen beroende av räntenivån, vilket inte gäller för räntebindningstiden.

För en nollkupongobligation är räntebindningstid detsamma som dura-
tion, medan för en kupongobligation är durationen längre än räntebind-
ningstiden. Det finns ett par olika definitioner av duration. Riksgälds-
kontorets målduration är uttryckt i Macauley-duration, vilket innebär att
man använder obligationens yield-to-maturity för att beräkna nuvärdet av
de framtida kassaflödena. Macauley-duration är vanligen uttryckt i år.

Riksgäldskontoret har under utvärderingsperioden skiftat mellan de
olika definitionerna av löptid i statsskulden. För år 1999 användes
begreppet räntebindningstid, medan löptiden i statsskulden under år 2000
definieras som en duration.

I tabellen nedan visas den sammanlagda löptiden för den nominella
kronskulden och valutaskulden mätt med två olika mått: duration och
räntebindningstid. Den sammanlagda löptiden vid utgången av år 1999
uppgick till 3,0 år i termer av duration och 3,6 år i termer av räntebind-
ningstid.

Tabell 1: Återstående sammanlagda löptid på den nominella delen av statsskulden vid slutet av
respektive år.

	1995	1996	1997	1998	1999
Duration	3,2	3,2	3,1	3,1	3,0
Räntebindningstid	3,8	3,8	3,7	3,5	3,6

Riktmärket för år 1999 och resultatmätning mot riktmärket

För år 1999 beslutade Riksgäldskontorets styrelse om ett nytt riktmärke
för den nominella kronskulden. Riktmärket började gälla fr.o.m. april
1999. Utformning av riktmärket för år 1999 skiljer sig från föregående
års riktmärken på flera sätt;

1. Riktmärket är konstruerat som ett transaktionsriktmärke vilket innebär
att det definieras som en serie transaktioner. För större delen av skul-
den är detta liktydigt med de planerade emissionerna för verksamhets-
året.

2. Riktmärket är inriktat på att upprätthålla en viss genomsnittlig löptid i
skulden (i termer av räntebindningstid), snarare än en viss duration.

3. Riktmärkets skulddefinitionen ändrades så att in- och utlåningen till
statliga myndigheter exkluderades ur riktmärket för år 1999.

Skr. 1999/2000:104

Det kvantitativa resultatet för den nominella kronskulden beräknas som
skillnaden mellan kostnaden för den faktiska skulden och för riktmärkes-
portföjen. På grund av förändringen i utformning av riktmärket för år
1999 är resultatet för år 1999 inte helt jämförbart med resultaten för
perioden 1994/95-1998. Beräkningen av kostnaderna för privatmark-
nadsskulden 1995-1998 har justerat i enlighet med ny utvärderings-
modell (se avsnitt 6.4). Som beskrivits ovan har dessutom riktmärkes-
konstruktionen ändrats och kostnaderna för in- och utlåning till statliga
myndigheter i resultaten exkluderats för år 1999. Enligt Riksgäldskonto-
rets årsredovisning förvränger dock detta inte de slutsatser som kan dras
av resultatjämförelser mellan åren i utvärderingsperioden.

Skuldbytesavtal (kron/valutaswappar)

Riksgäldskontoret har av kostnadsskäl valt att ta upp lån i svenska kronor
och genom skuldbytesavtal (kron/valutaswappar) omvandla lånen till
skuld i utländsk valuta. Detta har i de flesta fall visat sig billigare än
direkt upplåning i utländsk valuta.

Denna form av valutaupplåning kan sägas bestå av två delar. Den ena
delen innebär att upplåning i kronor genom ordinarie obligationsemissio-
ner genomförs, dvs. Riksgäldskontoret får en skuld i kronor. Den andra
delen innebär att kron/valutaswappen genomförs, vilket görs med banker
som motpart. I kron/valutaswappen får Riksgäldskontoret en tillgång i
kronor - som är lika stor som den skuld i kronor som uppstod genom
obligationen - och en skuld i utländsk valuta. Skulden i kronor har där-
med omvandlats till en skuld i utländsk valuta. Kostnadsbesparingen
uppstår genom att Riksgäldskontoret i swappen erhåller en högre ränta av
banken än den ränta kontoret betalar i obligationen. Denna skillnad be-
nämns swappspread.

Genom att swapptransaktionema genomförs med banker uppstår en
kreditrisk. För att hantera denna risk har kontoret under året fortsatt att
ingå sk CSA-avtal. Avtalen innebär att Riksgäldskontorets riskexpone-
ringen mot en motpart i stort sett helt reduceras. CSA-avtalen har varit en
förutsättning för möjligheterna att kunna genomföra och öka omfatt-
ningen av kron/valutaswappar utan att kreditrisken samtidigt ökar.

Valutaupplåningen

Det valutaupplåningsmandat som föreskrivs av riktlinjerna för
statsskuldförvaltningen är definierat i flödestermer. En amortering av
valutaskulden utgörs av nettot av förfall och upplåning av lån respektive
derivatinstrument, värderade till de valutakurser som gäller på transak-
tionsdagen.

Detta innebär att samtliga flöden i utländsk valuta räknas in i valu-
tamandatet; exempelvis ingår för swappar mellan kronor och utländsk
valuta swappens valutaben i valutamandatet, medan kronbenet ingår i
kronskulden. Orealiserade omvärderingar av skulden med avseende på
valutakurser räknas inte in i den amortering av valutaskulden som rikt-

linjerna föreskriver. Detta innebär att en amortering i termer av valu- Skr. 1999/2000:104
tamandatet ex post inte överensstämmer med den förändring som kan
uppmätas i den utestående skuldens värde under motsvarande period,
eftersom den utestående skulden också innefattar orealiserade valuta-
kursomvärderingar.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 1

1. STATSSKULDEN

1.1 STATSSKULDEN OCH DESS FINANSIERING

Statsskulden uppgick vid utgången av 1999 till 1 374,2 miljarder kronor; se tabell 1.1. Det motsvarar ca 70
procent av BNP. Totalt sett minskade statsskulden under 1999 med 74,7 miljarder kronor eller 5,2 procent. Mätt
som andel av BNP har skulden minskat ca 7,3 procentenheter.

Tabell 1.1 Statsskuldens sammansättning åren 1995-1999

	1995	1996	1997	1998	1999	Förändr. 1998- 1999
Instrument Nominella lån i svenska kronor Statsobligationer	662,8	638,6	682,8	686,4	678,9	-7,4
Statsskuldväxlar	187,0	179,9	144,1	225,7	243,6	17,9
Dagslån	3,8	4,9	25,2	11,1	0,0	-11,1
Premieobligationer	64,8	60,1	61,4	58,7	54,4	-4,3
Riksgäldskonto	11,9	11,9	6,7	5,5	3,0	-2,5
Riksgäldsspar			2,5	4,7	5,6	1,0
Allemansspar	48,1	44,0	29,5
Summa nominella lån i svenska kronor	978,4	939,4	9523	992,0	985,5	-6,5
Reala lån i svenska kronor Statsobligationer	16,3	73,9	91,8	93,8	96,7	2,9
Riksgäldsspar			0,2	0,5	0,9	0,3
Summa reala lån i svenska kronor	163	73,9	92,0	94,3	97,6	33
Lån i utländsk valuta	391,5	398,4	385,7	362,5	291,1	-71,5
Summa Statsskulden	1 386,2	1 411,6	1 429,8	1 448,9 1 374,2		-74,7

Statsskulden redovisas till vid emissionstillfället bokförda belopp, dvs den marknadsvärderas inte med avseende
på förändringar i marknadsräntorna. Däremot tas valutaskulden upp till sitt aktuella värde, dvs omräknad med
bokslutsdagens valutakurser. Kontorets s.k. skuldskötselinstrument, t.ex. terminer och swappar ingår inte. En
beskrivning av den marknads värderade statsskulden framgår nedan av tabellerna 1.2, samt inklusive
skuldskötselinstrument i tabell 1.3 samt 1.4.

Stocken av nominella statsobligationer minskade med 7,4 miljarder kronor och statsskuldväxelstocken ökade
med 17,9 miljarder kronor. Stocken av reala obligationer ökade med 2,9 miljarder kronor. Bakgrunden till dessa
förändringar diskuteras i avsnitt 3.2.

Sparformen Allemanssparkonton upphörde den 30 juni 1998. Premieobligations-stocken minskade med 4,3
miljarder kronor. Sparandet på Riksgäldskonto minskade med 2,5 miljarder kronor. Riksgäldsspar ökade med 1,3
miljarder, varav reala lån med 0,3 miljarder kronor. Hushållsupplåningen behandlas utförligare i avsnitt 3.3.

Den redovisade valutaskulden minskade med 71,5 miljarder kronor. Bakom denna siffra ligger en nettominskning
av valutaskulden värderad till anskaffningsvärde med 68,6 miljarder kronor, samt en omvärdering till rådande
kronkurs som minskat valutaskulden med 2,8 miljarder kronor, till följd av att den svenska kronan har förstärkts
under 1999.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 2

Riksgäldskontorets upplåningsmandat i utländsk valuta för 1999 var en nettoamortering på 25 miljarder kronor,
med ett toleransintervall på ±5,0 miljarder. Definitionen av upplåningsmandatet är inte liktydigt med
förändringen av valutaskulden enligt tabell 1.1. Amorteringen definieras som nettot av de till svenska kronor
växlade flödena i utländsk valuta, exklusive räntebetalningar i utländsk valuta. Enligt den definitionen blev
nettoamorteringen 23,3 miljarder.1

Statsskulden till marknadsvärde

I tabell 1.2 beskrivs statsskulden beräknad till marknadsvärdet för perioden 1995-1999.

Tabell 1.2 Statsskulden till marknadsvärde 1995-1999

	1995	1996	1997	1998	1999	Förändr 1999- 1998
Instrument Nominella lån i svenska kronor Statsobligationer	765,2	856,0	808,6	839,9	753,1	-86,7
Statsskuldväxlar	195,3	186,5	146,2	228,5	246,3	17,8
Dagslån	3,8	4,9	25,2	11,1	0,0	-11,1
Premieobligationer	65,4	67,2	64,3	62,9	53,2	-9,7
Riksgäldskonto	14,5	16,3	9,0	8,1	4,5	-3,7
Riksgäldsspar			2,5	5,0	5,9	0,9
Allemansspar	49,9	44,0	29,5
Summa nominella lån i svenska kronor	1 094,0	1 174,8	I 085,3	1 155,5	1 063,0	-92,5
Reala lån i svenska kronor Statsobligationer			105,8	108,8	109,7	0,9
Riksgäldsspar			0,2	0,5	0,9	0,4
Summa reala lån i svenska kronor			106,0	109,3	110,6	13

Lån i utländsk valuta	413,9	426,9	415,8	402,9	311,9	-91,1

Summa statsskuld	1 507,9	1 601,8	1 607,1	1 667,7	1 485,5	-1823

Statsskulden, redovisad till marknadsvärde omfattar statsskulden enligt ovan (där instrumenten tas upp till
anskaffningsvärde och orealiserade valutadifferenser ingår), kompletterad med upplupna räntor och orealiserade
kursdifferenser. En specificering av ingående delposter i den marknadsvärderade statsskulden för åren 1998 och
1999 framgår av tabell 1.4.

Statsskulden till marknadsvärde - inklusive skuldskötselinstrument

I tabell 1.3 redovisas den marknadsvärderade statsskulden kompletterad med skuldskötselinstrument.
Riksgäldskontoret påverkar också statsskuldens samman-sättning med hjälp av skuldskötselinstrument, t.ex.
terminer och skuldbytesavtal (swappar). En beräkning där skuldskötselinstrument ingår ger därför en bättre bild
av skuldens fördelning och storlek.

1 Nettoamorteringen beräknas enligt följande; minskningen av anskaffningsvärdet av utländska lån -68,6 miljarder, årets realiserade
valutadifferenser +6,2 och gjorda kron/valutaswappar +40,0. Till detta kommer en justeringspost för bokföringsmässiga skillnader mellan
nettoflöde och skuldförändring på -0,9 miljarder.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 3

Tabell 1.3 Statsskuld till marknadsvärde 1995- 1999, kompletterad med
skuldskötselinstrument, miljarder kronor

	1995	1996	1997	1998	1999	Förändr 1999- 1998
Summa statsskuld (från tabell 1.2)	1 507,9	1 601,8	1 607,1	1 667,7	1 485,5	-1823
Skuldskötselinstrument
Kronswappar			-44,7	-79,8	-113,9	-34,1
Valutaswappar	4,1	24,9	49,5	77,3	110,2	32,9
Övriga instrument	6,1	0,0	-0,2	-6,2	1,1	7,3
Summa skuldskötselinstrument	10,2	24,9	4,6	-8,7	-2,7	6,1
Marknadsvärderad statsskuld
inkl Skuldskötselinstrument	1 518,1	1 626,7	1 611,7	1 659,0	1 482,8	176,2

De kron/valutaswappar kontoret använder för att omvandla lån i kronor till exponering i utländsk valuta uppgick
till omkring 112 miljarder vilket är en ökning med cirka 40 miljarder jämfört 1998. Mätt inklusive de
kron/valutaswappar kontoret använder för att omvandla lån i kronor till exponering i utländsk valuta är
valutaskulden omkring 404 miljarder (434). Nominella lån i svenska kronor med hänsyn till
kron/valutaswappama blir följaktligen cirka 874 miljarder (920).

Kompletteras den marknadsvärderade statsskuld med skuldskötselinstrument minskas skulden med 6,1 miljarder
kronor. En specificering av ingående delposter i den marknadsvärderade statsskulden för åren 1998 och 1999
framgår i tabell 1.4.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 4

Tabell 1.4 Statsskuld till marknadsvärde (specificerad) åren 1998 och 1999,

kompletterad med skuldskötselinstrument, miljarder kronor

Instrument	Ansk. värde	Oreal valutakurs	Uppl. räntor	Oreal. kurser	Summa 1998	Ansk. värde	Oreal valutakurs	Uppl. räntor	Oreal. kurser	Summa 1999	1999 jmf 1998
Nominella lån i svenska kronor Statsobligationer	686,4		38,0	115,5	839,9	678,9		33,0	41,2	753,1	-86,7
Statsskuldväxlar	225,7		3,5	-0,7	228,5	243,6		2,9	-0,2	246,3	17,8
Dagslån	11,1		0,0	0,0	11,1	0,0		0,0	0,0	0,0	-11,1
Premieobligationer	58,7		0,7	3,5	62,9	54,4		0,5	-1,7	53,2	-9,7
Riksgäldskonto	5,5		2,0	0,6	8,1	3,0		1,1	0,3	4,5	-3,7
Riksgäldsspar	4,7		0,2	0,1	5,0	5,6		0,2	0,1	5,9	0,9
Summa nominella lån i svenska kronor	992,0		44,4	119,1	1 155,5	985,5		37,8	39,7	1 063,0	-92,5
Reala lån i svenska kronor Statsobligationer	93,8		7,4	7,5	108,8	96,7		9,9	3,1	109,7	0,9
Riksgäldsspar	0,5		0,0	0,0	0,5	0,9		0,0	0,0	0,9	0,4
Summa reala lån i svenska kronor	943		L5	73	1093	97,6		10,0	3,1	110,6	13

Lån i utländsk valuta	348,7	13,8	12,1	28,3	402,9	280,1	11,0	10,0	10,8	311,9	-91,1

Summa statsskuld	1 435,0	13,8	64,0	154,9	1 667,7	1 363,2	11,0	57,7	53,6	1 485,5	-1823
Skuldskötselinstrument Kronswappar	-71,9	0,0	-2,3	-5,6	-79,8	-111,9	0,0	-3,4	1,4	-113,9	-34,1
Valu tas wappar	72,0	11,1	-2,0	-3,9	77,3	112,5	0,0	0,4	-2,7	110,2	32,9
Övriga instrument	0,0	1,8	-0,4	-7,7	-6,2	0,0	-1,4	-13	3,7	1,1	7,3
Summa skuldskötselinstrument	0,1	13,0	-4,6	-17,2	-8,7	0,5	-1,4	-4,3	2,5	-2,7	6,1

Statsskuld inkl Skuldskötselinstrument	1 435,1	26,8	593	137,7	1 659,0	1 363,7	9,6	53,4	56,1	1 482,8	-1763

Delposternas förändring mellan 1998 och 1999 framgår tydligare i följande sammanställning.

Delposter i den marknads- värderade statsskulden	Statsskulden	Skuldskötsel- instrument	Förändring 1999-1998
Anskaffningsvärde	-71,8	0,4	-71,4
Orealiserade valutadifferenser	-2,8	-14,4	-17,2
Upplupna räntor	-6,3	0,4	5,9
Orealiserade kurser	-101,3	19,7	81,7
Summa	-1823	6,1	1763

Minskningen av den marknadsvärderade statsskulden förklaras främst av minskade orealiserade kursförluster
med 101,3 miljarder, främst till följd av ränteuppgången i Sverige och utomlands och minskat anskaffningsvärde
med 71,8 miljarder, som främst avser valutaskulden.

Upplupna obetalda räntor uppgick till, 57,7 miljarder kronor (64,0) och orealiserade kursförluster uppgick
sammanlagt till 53,6 miljarder kronor (154,9), fördelat på 39,7 miljarder kronor för nominella lån i svenska
kronor, 3,1 miljarder för reala lån i svenska kronor och 10,8 miljarder kronor för lån i utländsk valuta.

Den marknadsvärderade statsskulden inklusive skuldskötselinstrument uppgick till 1428,8 (1 659,0) miljarder.
Skuldskötselinstrumentens värdering har förändrats med 6,1 miljarder jämfört 1998 varav orealiserade
valutakursvinster uppgick till 1,4 miljarder kronor (-13,0). I marknadsvärdet för skuldskötselinstrument ingår
också upplupna ränteintäkter, med 4,3 miljarder kronor (4,6) och orealiserade kursvinster med 2,5 (-17,2)
miljarder kronor.

Statsskuldens förfallostruktur som den såg ut 1999-12-31 framgår av figur 1.1.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 5

Figur 1.1 Statsskuldens förfallostruktur för 1999 (miljarder kronor)

Förfallostruktur statsskulden, 1999-12-31

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 6

1.2 STATSSKULDENS KOSTNADER

Statsskuldens kostnader finansieras genom anslag på statsbudgeten.

Redovisningen mot statsbudgeten avser att visa hur verksamheten finansierats med anslagsmedel. Finansiering
tillgodoräknas efter utgiftsmässiga principer2. De väsentliga anslagen som finansierar statsskuldens kostnader är

• anslaget Al Räntor på statsskulden, m.m., som finansierar räntekostnader m.m. som avser statsskuldens
förvaltning. Vidare också räntenettot för in- och utlåningen till statliga myndigheter m.fl.

• anslagsposten Cl Riksgäldskontorets provisionskostnader i samband med upplåning och skuldförvaltning.
Anslaget finansierar utgifter för provisioner i utländsk valuta m.m..

• anslaget B4 Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning och låneförvaltning. Anslaget finansierar utgifter för
provisioner, andra avgifter och ersättningar till banker m.fl., börsnotering och börsinformation,
systemkostnader, marknadsföring, prospekt, dragningslistor och konsulter m.m.

Belastningen på anslagen under åren 1995-1999 framgår av tabell 1.5.

Analys av förändringar för 1999 avseende räntor på statsskulden beskrivs i avsnitt 2.1 Utfall, Statens lånebehov.
Vid jämförelse med lånebehovet (se tabell 2.1) är uppgifterna inte helt jämförbara. Utfallet 1999 på anslaget
räntor på statsskulden är 89,8 miljarder kronor.3 För 1999 påverkade räntor på statsskulden lånebehovet med
89,3 miljarder. Avvikelsen beror på en kassamässig korrigering på 0,5 miljarder, då anslagen avräknas
utgiftsmässigt.

Minskningen över åren av provisionskostnader, avgifter m.m. för upplåningen i utländsk valuta (anslag Cl)
förklaras främst av en ändrad inriktning på upplåningen. Under 1999 utbetalades 59,5 miljoner kronor (93,2) som
är en minskning jämfört med 1998 men i nivå med 1997.

En bidragande orsak till minskade utgifter för provisionskostnader, m.m. avseende upplåningen i svenska kronor
(anslag B4), är att upplåningen via låneformen Allemansspar successivt minskat fram tills dess att den upphörde
den 30 juni 1998. För 1997 uppgick provisionskostnaderna m.m. för Allemansspar till 230,3 miljoner. För 1998
var motsvarande kostnader för Allemansspar 66,9 miljoner. Minskningen mellan 1998 och 1999 med 53,7
miljoner kronor förklaras till största del av minskade provisionskostnader på grund av att Allemansspar upphört.

2 Utgiftsmässig princip innebär att utgifter och inkomster avräknas. Upplupna kostnader, t.ex. upplupna
räntekostnader, eller andra periodiseringar avräknas inte anslaget (se även not 2 denna sida).

3 Enligt resultaträkningen är årets räntekostnader m.m (netto) 69,0 miljarder kronor. Skillnaden beror på att olika
redovisningsprinciper används i den statliga redovisningen (se vidare sid 83, om redovisnings-principer).

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 7

Tabell 1.5 Räntor på statsskulden och andra utgifter, åren 1995-1999, miljarder
kronor

UTGIFTER (+) OCH INKOMSTER (-)	1995	1996	1997	1998	1999
Räntor på lån i svenska kronor	81,80	92,40	82,46	73,14	68,49
Räntor på lån i utländsk valuta	21,24	23,29	23,91	23,64	22,04
Räntor på in-och utlåning till
statliga myndigheter m.fl. inkomster	-14,45	-14,12	-5,62	-3,87	-2,40
Summa räntor	88,59	101,57	100,75	92,91	88,13
Över-/ underkurs vid emission	8,68	-1,66	-1,68	-5,69	-2,40
Valutaförluster/-vinster (realiserade)	6,04	-6,05	-3,59	9,82	-6,25
Kursförluster /-vinster (realiserade)	1,48	5,69	2,76	15,64	10,16
Övrigt	-0,04	-0,01	0,11	0,64	0,18
Summa över/underkurser,
realiserade valutaförändringar m.m.	16,16	-2,03	-239	20,40	1,69
Summa nettoutgifter (Anslaget Al räntor
på statsskulden)	104,75	99,53	98,36	113,31	89,82

Provisioner, avgifter m.m. for lån i utländsk valuta (Cl Provisionskostnader) 1)	0,44	0,10	0,05	0,09	0,06
Provisioner (lån i svenska kronor)	0,66	0,51	0,47	0,32	0,27
Övriga utgifter upplåning och låneförvaltning	0,10	0,17	0,07	0,10	0,11
Summa utgifter för provisioner m.m. (B4 Upplåning och låneförvaltning) 1)	0,75	0,68	0,54	0,42	0,37

Summa utgifter avräknade anslag____________105,94 100,32 98,95 113,82 90,26

1) Fr.o.m. 1998 har utgifterna för provisioner m.m. för lån i utländsk valuta, en särskild anslagspost; Cl Provisionskostnader i
samband med upplåning och skuldförvaltning. Jämförelseuppgiftema har justerats för tidigare år.

Riksgäldskontorets övriga kostnader för förvaltning av statsskulden finansieras av anslaget Riksgäldskontorets
förvaltningskostnadsanslag. Anslaget finansierar bl.a. utgifter för löner, lokaler, utbildning, system och
information. För 1999 var utgifterna 79,8 miljoner kronor (71,0 miljoner). Övriga anslag för Riksgäldskontorets
verksamheter framgår av anslagsredovisningen.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 8

2. STATENS LÅNEBEHOV

2.1 UTFALL

Statens lånebehov har minskat kraftigt de senaste åren; se figur 2.1. Under 1999 uppvisade statens betalningar ett
överskott på 82,0 miljarder kronor. Som framgår av avsnitt 1 bidrog överskottet till en amortering av
statsskulden. Skillnaden mellan överskottet på 82 miljarder och skuldens minskning med 75 miljarder beror i
första hand på en tillfällig ökning av kontorets kortfristiga placeringar över årsskiftet.

Figur 2.1 Statens lånebehov, inklusive och exklusive räntor, december 1987 - december 1999,
tolvmånaderstal, miljarder kronor

Lånebehov, tolvmånaderstal, miljarder kronor

Lånebehovet bestäms, som framgår av tabell 2.1, av tre faktorer:

- det primära saldot (nettoflödet av in- och utbetalningar till respektive från staten med undantag för betalningar
för räntor på statsskulden);

- förändringar i Riksgäldskontorets in- och utlåning till myndigheter och statliga bolag;

- räntor på statsskulden.

Förändringar i myndigheternas behållningar på räntekonton påverkar både det primära saldot och
nettoutlåningen, men med motsatt tecken. De blåser därför upp bruttobeloppen. Efter korrigering för räntekontots
påverkan ökade överskottet i det primära saldot 38,5 miljarder kronor till 155,5 miljarder 1999. Motsvarande
korrigering av nettoutlåningen visar att utlåningen minskade med 15,7 miljarder kronor 1999, jämfört med 7,0
miljarder 1998. Nettoutlåningens fortsatta bidrag till ett minskat lånebehov beror främst på
premiepensionssystemet.

Det primära lånebehovet definieras som summan av det primära saldot och nettoutlåningen och är därför
opåverkat av omflyttningar mellan dessa. Det primära lånebehovet minskade med ca 47 miljarder kronor under
1999, och visade därmed ett överskott på 171 miljarder kronor.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 9

Tabell 2.1 Statens lånebehov under kalenderåren 1995—99, miljarder
kronor

	1995	1996	1997	1998	1999
Primärt lånebehov	37,2	-79,5	-92,7	-124,0	-171,2
varav
• statsverkets primära saldo 1	12,7	46,3	-82,3	-121,2	-153,3
• Riksgäldskontorets nettoutlåning2	24,5	-125,8	-10,4	-2,8	-17,9
Räntor på statsskulden m.m.	101,4	100,5	99,0	114,4	89,3
varav
• räntor för lån i svenska kronor	74,5	83,5	78,2	78,1	74,6
• räntor för lån i utländsk valuta	20,8	23,0	24,3	26,4	20,9
• realiserad valutadifferens, netto	6,1	-6,1	-3,6	9,8	-6,3
Statens lånebehov (netto)	138,6	21,0	6,2	-9,7	-82,0

Varav förändring pa räntekonto; 1995: 4,7, 1996: 1,2, 1997: -10,1, 1998: -4,2, 1999: 2,3.

2Förändring på räntekonto ingår med samma belopp som i not 1 men med omvänt tecken.

Utbetalningarna för räntor på statsskulden m.m. uppgick till 89,3 miljarder kronor. Det är ca 25 miljarder kronor
lägre än 1998. Den minskade räntebelastningen beror framför allt på att kontoret under året realiserat
valutavinster att jämföra med valutaförluster under 1998. Räntor på lån i utländsk valuta var också lägre under
1999. Vidare gav kontorets uppköp av obligationer under året mindre kursförluster än 1998. De lägre
kupongerna nyemitterade obligationer gav dessutom minskade ränteutbetalningarna på kupongobligationer.

För att tolka utvecklingen av lånebehovet är det intressant att söka skilja ut tillfälliga betalningar. Under 1999
uppgick dessa till ca 45 miljarder kronor netto, vilket är omkring 40 miljarder mer än 1998. De större tillfälliga
nettoinbetalningama beror främst på att AP-fonden har levererat in 45 miljarder kronor som del i finansieringen
av pensionsreformen. Justerat för tillfälliga betalningar kan således överskottet uppskattas till ca 35 miljarder
kronor.

Ökningen av överskotten jämfört med 1998 beror framför allt på större tillfälliga nettoinbetalningar och
minskade ränteutbetalningar. Därtill kommer att den gynnsamma ekonomiska utvecklingen har genererat ökade
skatteinbetalningar. I motsatt riktning verkar bl.a. ökade utbetalningar till följd av det nya pensionssystemet samt
till kommunerna.

2.2 PROGNOSER ÖVER STATENS LÅNEBEHOV

2.2.1 Mål och rapporteringskrav

Verksamhetsmål: Riksgäldskontoret skall genom tillförlitliga prognoser över statens
lånebehov bidra till att statens lånekostnader minimeras.

Återrapportering: Riksgäldskontoret skall redovisa en jämförelse mellan prognos och utfall
under de fem senaste budgetåren samt analys av större avvikelser. Prognosernas effekter
på upplåningskostnaderna till följd av avvikelse mellan prognos och utfall under samma
period skall analyseras och i möjligaste mån kvantifieras.

2.2.2 Prognosverksamheten och dess förutsättningar

Syftet med iånebehovsprognoserna är att ge underlag för kontorets upplåningsplanering och likviditetshantering.
Genom att kontoret publicerar prognoserna blir det också lättare för marknadsaktörer att förstå och förutsäga
kontorets agerande. Kontoret lägger därför stor vikt vid att göra så tillförlitliga prognoser som möjligt.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 10

Kontoret gör årsprognoser med en prognoshorisont på som längst 18 månader. Årsprognoser uttrycks externt i
form av ett intervall på ±5 miljarder kronor, där gränserna normalt är hela multiplar av tio. Prognoserna är
månadsfördelade. Månadsprognosema revideras löpande med tre månaders framförhållning. I början av varje
månad publiceras punktestimat av lånebehovet för innevarande och följande månad. Samtidigt presenterar
kontoret en reviderad årsprognos för innevarande år och, i förekommande fall, för nästföljande år. För internt
bruk dagfördelas prognoserna för de tre närmaste månaderna som underlag för kontorets likviditetsförvaltning.

Utvärderingen av prognoserna görs i första hand med hjälp av mått på avvikelser mellan prognoser och utfall.
I det följande redovisas mått på avvikelser för års-, månads- och dagsprognoser (avsnitt 2.2.3). För att ge en bild
av prognosernas relativa tillförlitlighet är det intressant att även se hur andras prognoser utfallit. Årsprognoserna
jämförs därför med dem som görs av Finansdepartementet, Kl och ESV. För månadsprognosema finns inte
motsvarande direkta jämförelseobjekt. Kontoret redovisar i stället en jämförelse med prognoser byggda på en
naiv månadsfördelning av årsprognoser (avsnitt 2.2.4).

Som framgår av avsnitt 2.2.3 har prognoserna under de senaste åren tenderat att överskatta lånebehovet på både
lång och kort sikt. Kontoret har således planerat för större upplåning än vad som slutligen visat sig behövas. Fel i
årsprognoserna har normalt ingen direkt effekt på lånekostnaderna, eftersom de verkliga lånebesluten sällan fattas
med så lång framförhållning. Indirekta effekter kan dock uppstå i den mån förväntningar om framtida utbud på
statspapper påverkar det aktuella ränteläget. Månadsprognosema styr de annonserade emissionsplanema för
obligationer och statsskuldväxlar. Emissionerna läggs upp så att kontoret i genomsnitt har ett kortfristigt
lånebehov inom ramen för likviditetshanteringen. Vid prognosfel fungerar likviditetshanteringen som buffert.
Överskattningar av lånebehovet för innevarande eller följande månad kan således leda till att kontoret får mindre
behov av kortfristig upplåning än planerat och vice versa vid underskattningar.

Att bedöma kostnaderna för sådana avvikelser är svårt. Kvalitativt kan det finnas skäl att anta att överskattningar
av lånebehovet fördyrar upplåningen något. Om avkastningskurvan har positiv lutning är det billigast att låna på
dagslån. Minskar den korta upplåningen till förmån för växelupplåning ökar således kostnaderna. Effekterna av
detta eller andra prognosavvikelser låter sig emellertid inte kvantifieras. Resultatet beror också på hur och vid
vilka tidpunkter kontoret skulle ha lånat om utfallet varit förutsett, samt på vilka lånevillkor som rått då dessa lån
tagits upp. Under den period utvärderingen avser har de riktlinjer och riktmärken som funnits varit så allmänt
formulerade att de inte kan användas för att översätta ett visst lånebehov till en viss upplåning. Bedömningarna
riskerar därmed att bli godtyckliga. Arbetet med övergripande riktlinjer för statsskuldsförvaltningen kan öka
möjligheterna att framgent göra meningsfulla jämförelser, t.ex. grundade på riktmärken för skuldens duration,
men kontoret gör för den aktuella perioden inget försök att kvantifiera effekterna på kostnaderna av
prognosavvikelser. Framställningen nedan inriktar sig på att mäta prognosernas absoluta och relativa precision.

2.2.3 Prognosernas tillförlitlighet

Utvärderingsmetoder

Grunden för att analysera prognosernas tillförlitlighet är att beräkna mått på avvikelser mellan prognos och utfall.
För årsprognoserna görs detta enklast genom att jämföra prognoserna vid skilda tidpunkter med det slutliga
utfallet. För månads- och dagsprognoserna behövs mått som fångar det genomsnittliga prognosresultatet enligt
något kriterium. I det följande redovisas fyra mått:

- Medelvärdet av absolutbeloppet av avvikelserna.

- Medianen av absolutbeloppet av avvikelserna.

- Roten ur medelvärdet av den kvadrerade avvikelsen (RMSE).

- Medelfelet

De olika kriterierna belyser olika sidor av prognoserna. Principiellt bör valet av utvärderingskriterium styras av
de konsekvenser en felaktig prognos får. Den frågan är dock ofullständigt belyst när det gäller
lånebehovsprognoser, varför kontoret här redovisar flera mått. Inledningsvis lämnas vissa kommentarer till
måttens egenskaper.

Om man uppfattar stora prognosfel som värre än små, är kriteriet Root Mean Square Error (RMSE) mest
relevant. RMSE beräknas som roten ur genomsnittet av de kvadrerade prognosfelen. Detta kriterium utgår
implicit från att kostnaderna för ett prognosfel är proportionella mot kvadraten på prognosfelen. Om kostnaderna
för ett prognosfel snarare är proportionella mot prognosfelet kan man använda genomsnittet av prognosfelens

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 11

absolutvärden. Ett problem med detta mått är att ett fåtal stora prognosfel kan få stort genomslag om
stickprovsstorleken är liten. Ett alternativt mått är i dessa fall medianen av prognosfelens absolutvärden, vilken
är mindre känslig för extremvärden.

De ovan nämnda kriterierna säger framför allt något om precisionen i prognoserna. För att kontrollera för
systematiska fel i prognosernas punktskattningar redovisas även medelvärdet för prognosfelen. Ett medelvärde
signifikant skilt från noll är en indikation på systematisk bias i prognosernas punktskattningar.

Årsprognoser

Årsprognoser i nuvarande struktur har gjorts sedan prognosåret 1996. För 1996 och 1997 gjordes en första
prognos i november respektive oktober året innan. Motsvarande första bedömning för 1998 och 1999 gjordes i
juni året innan. Figur 2.2 visar hur prognosen för respektive år efter hand justerats. Vid den externa pre-
sentationen av årsprognosen anges ett prognosintervall om 10 miljarder kronor i jämna tiotal (grått fält). Från och
med november har ett punktestimat angivits. Den heldragna linjen visar utfallet.

Figur 2.2 Riksgäldskontorets årsprognoser 1996-1999

1996

1997

Första prognos juni 1997

Skillnaden mellan den första prognosen för 1996 och utfallet uppgick till drygt 50 miljarder kronor. Prognosen
låg hela tiden över det slutliga utfallet. Orsaken var främst den snabba förbättringen av svensk ekonomi, som
gjorde att prognosen för skatteinbetalningar justerades upp flera gånger. En annan felkälla var att statliga bolag
förtidsinlöste lån hos Riksgäldskontoret. Lånebehovet 1997 blev ca 25 miljarder kronor lägre än den första
prognosen. Även denna avvikelse beror främst på oväntat stora skatteinbetalningar. Från juni låg
prognosintervallet i nivå med det slutliga utfallet. Utfallet 1998 blev ett överskott på 10 miljarder kronor, inom
prognosintervallet på 0-10 miljarder i den första prognosen.

Utfallet 1999 blev ett överskott på 82 miljarder kronor, ca 50 miljarder mer än i första prognosen. Året var
händelserikt och prognosen reviderades upp och ner vid flera tillfällen. I början av 1999 meddelades att
utbetalningen till premiepensionssystemet på 37 miljarder skulle skjutas upp. Under våren reviderades prognosen
för utforsäljningsinkomster upp med 20 miljarder till följd av regeringens nya bedömning i vårpropositionen.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 12

I september beslutade kontoret att flytta utförsäljningsinkomsterna till 2000, vilket minskade överskottet med ca
35 miljarder. Inga fler utförsäljningar skedde, men överskottet späddes i stället på av att AP-fonden i december
gjorde en extra överföring till premiepensionssystemet och fyllnadsinbetalningarna av skatt blev större än väntat.
Det primära saldot och räntor på statsskulden slutade på ungefär samma nivå som i den första prognosen. Huvud-
delen av prognosfelet kan således hänföras till nettoutlåningen, som blev 48 miljarder kronor lägre än väntat,
främst till följd av transaktioner kopplade till premiereservsystemet.

Sammanfattningsvis kan orsakerna till prognosavvikelserna under perioden grovt indelas i två kategorier:

1. Den oväntat snabba ekonomiska utvecklingen, som lett till att skatteinbetalningar underskattats och
utbetalningar för arbetslösheten överskattats.

2. Enstaka stora betalningar, främst kopplade till utförsäljningar av statlig egendom och Riksgäldskontorets in-
och utlåning.

Som utgångspunkt för prognos av konjunkturberoende faktorer använder kontoret Konjunkturinstitutets (Kl)
makroekonomiska bild. Missbedömningar av t.ex. skatteintäkter kan bero på att skatteunderlaget utvecklats
annorlunda än väntat eller att kontorets bedömning av hur stora intäkter som genereras givet en viss utveckling
varit fel (eller en kombination av dessa). Någon exakt uppdelning av prognosfelen går dock inte att göra,
eftersom prognoserna inte framkommer ur mekaniska samband. Skatteprognosema har givit relativt små
avvikelser under 1998 och 1999, men möjligheter till förbättringar finns. Kontoret arbetar därför med att utveckla
skatteprognosema, delvis i samråd med Kl och Ekonomistymingsverket (ESV).

Uppgiften att förutse enstaka stora betalningar från utförsäljningar och in- och utlåningstransaktioner är svårare.
De styrs av politiska och administrativa beslut som inte låter sig prognostiseras med samma metoder som övriga
betalningar. Utöver att söka få så tillförlitlig och tidig information som möjligt har Riksgäldskontoret små
möjligheter att påverka denna källa till prognososäkerhet.

Månadsprognoser

I början av varje månad - månad t - gör Riksgäldskontoret en intern prognos för månad t + 2 (prognos 1).
Dessutom revideras prognosen för månad t + 1 (prognos 2) och innevarande månad (prognos 3), vilka
publiceras. Mått på avvikelser för åren 1995-1999 presenteras i tabell 2.2.

Tabell 2.2 Mått på avvikelser mellan utfall och prognos i månadsprognoser 1995-1999, miljarder
kronor

	1995	1996	1997	1998	1999
Prognos 1
Medelfel abs.	7,3	2,8	6,4	5,3	6,7
Medianfel abs.	7,3	2,8	5,9	4,6	5,9
RMSE	8,1	6,0	7,3	7,0	8,0
Medelfel	-2,0	-4,0	0,2	1,4	-1,7
Prognos 2
Medelfel abs.	4,0	5,0	4,2	5,5	5,6
Medianfel abs.	3,2	3,6	2,3	5,0	3,6
RMSE	5,2	5,9	6,3	7,3	7,3
Medelfel	-0,6	-4,2	-2,5	-0,9	-1,7
Prognos 3
Medelfel abs.	2,8	4,1	3,9	5,3	3,5
Medianfel abs.	1,8	4,2	2,1	3,9	3,0
RMSE	3,8	4,9	5,8	7,3	4,4
Medelfel	-1,0	-3,5	-2,4	-1,6	-2,7*

* markerar att medelfelet är signifikant skilt från noll på femprocentsnivån.

Medelvärdet av de absoluta felen är med få undantag större än motsvarande medianfel, vilket indikerar att
medelvärdet dras upp av enskilda stora fel. I överensstämmelse härmed är RMSE, som ger extra vikt åt stora
avvikelser, genomgående störst. Beträffande resultatet för 1999 kan konstateras att medelvärdet av de absoluta
felen var större än 1998 vad gäller prognos 1 och 2, men lägre för prognos 3. RMSE var relativt höga för både

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 13

prognos 1 och 2, medan prognos 3 även enligt detta kriterium gett ett mindre fel. Allmänt sett uppvisade prognos
3 de minsta felen sedan 1995, medan prognos 1 och 2 varit något sämre än tidigare år.

Medelfelen är med två undantag negativa för samtliga horisonter under de fem åren. Det innebär att kontoret
överskattat lånebehovet, vilket avspeglar att statsfinanserna förbättrats snabbare än väntat; se figur 2.2. Endast
medelfelet 1999 är signifikant mindre än noll, vilket dock snarare avspeglar att variationerna i lånebehovet varit
mindre än tidigare än en systematisk försämring av prognoserna.

Felen i prognos 1 och 2 kan 1999 huvudsakligen förklaras av stora avvikelser i februari, maj, juni och december.
Avvikelsen i februari beror på uteblivna försäljningsinkomster då kontoret antagit att likviden för Pharmacia &
Upjohn skulle betalas in till staten. I maj flyttades Riksbankens inleverans till juni. Dessutom prognostiserades
större fyllnadsinbetalningar av skatt än vad som kom in. I december var orsaken främst en extra överföring från
AP-fonden till premiepensionssystemet samt oväntat stora fyllnadsinbetalningar av skatt. Avvikelsen i december
förklarar till stor del felet i prognos 3.1 övrigt är det ingen månad som avviker extremt mycket.

Dagsprognoser

De dagfördelade prognoserna justeras löpande. I grundprognosema, som lämnas vid månadsskiftet, ingår
betalningar som i brist på information om betalningsdag är jämnt fördelade över månaden. Prognosen justeras så
snart betalningsdagen fastställs. Omkring kl. 9.00 kan utfallet för dagens skatteinbetalningar avläsas, varefter
prognosen justeras (morgonprognosen). Klockan 11.30 töms postgirots ut- och inbetalningskonton till Rix-
systemet, vilket innebär att de flesta betalningarna är gjorda. Prognosen som lämnas efter justeringen kl. 11.30
(lunchprognosen) är därför nästan lika med utfallet. Mått på avvikelser för åren 1997-1999 presenteras i tabell
2.3.

Precisionen i grundprognoserna och lunchprognoserna återställdes under 1999 till samma nivå som 1997 efter
en påtaglig försämring under 1998. Det indikerar att kontoret anpassat sig till de ändringar i betalningsmönstren
vid skattekulminationer som uppstod till följd av skattekontosystemet införande. (Eftersom det är fråga om ett
begränsat antal kulminationsdagar, slår dessa fel inte igenom i medianmåttet.) Mätt med RMSE var felen under
1999 mindre än tidigare år vid alla tre prognostidpunktema. En möjlig tolkning är att dagfördelningen av
skattebetalningarna har stämt bättre överens med utfall i år än tidigare. Att medelfelen i lunchprognoserna är
signifikanta avspeglar att det sedan 1998 kommer skattebetalningar sent på dagen, som kontoret inte har
förhandsinformation om. En korrigering för detta har numera lagts in i dagsprognosen.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 14

Tabell 2.3 Mått på avvikelser mellan utfall och prognos i dagsprognoser 1997-1999, miljoner kronor

	1997	1998	1999
Grundprognos Medelfel abs.	885	1189	816
Medianfel abs.	463	590	523
RMSE	1519	2121	1 380
Medelfel	-71	-60	-77
Morgonprognos Medelfel abs.	513	561	503
Medianfel abs.	292	290	344
RMSE	756	1189	721
Medelfel	27	-51	-62
Lunchprognos Medelfel abs.	59	74	109
Medianfel abs.	7	20	60
RMSE	250	194	166
Medelfel	-32*	-39*	-84*

* markerar att medelfelet är signifikant skilt från noll på femprocentsnivån.

2.2.4 Jämförelser med andra prognosmakare och -metoder

Årsprognoser från andraprognosmakare

I tabell 2.4 jämförs kontorets årsprognoser för 1997-1999 med motsvarande prognoser från Finansdepartementet,
Kl och ESV. Det bör noteras att jämförelsen görs mellan kontorets första prognos, sedan 1998 presenterad i juni
året innan, och övriga myndigheters prognoser presenterade upp till sex månader senare.

Tabell 2.4 Årsprognoser och utfall för lånebehovet 1997-99, miljarder kronor (prognostidpunkt inom
parentes)

	Utfall	RGK	Finansdepartementet	Kl	ESV
1997	6,2	33	291	11	39
		(okt. -96)	(sept. -96)	(nov.-96)	(dec. -96)
1998	-9,7	-0	15	5	20
		(juni -97)	(sep. -97)	(aug. -97)	(dec. -97)
1999	-82	-31	-16	-16	14
		(juni -98)	(okt. -98)	(aug. -98)	(dec.-98)

1 Inklusive utförsäljningsinkomster.

Kontorets prognosfel uppgick till ca 25 miljarder kronor 1997, ca 10 miljarder kronor 1998 och ca 50 miljarder
kronor 1999. Samtliga myndigheter har i varierande grad överskattat lånebehovet de tre åren. De två senaste åren
har Riksgäldskontoret legat närmare utfallet än de övriga, trots att prognoserna gjorts tidigare.

Månadsprognoser med naiva metoder

Ett kompletterande sätt att belysa precisionen i kontorets prognosmetoder är att jämföra med någon naiv
prognosmetod, som i stort sett inte kräver någon arbetsinsats. Skulle kontorets prognoser inte ge ett signifikant
bättre resultat än den naiva prognosen kunde detta tas som en indikation på att prognosarbetet inte tillför något
mervärde. Naiva prognoser kan konstrueras på otaliga sätt. Som exempel har kontoret valt en metod där en
säsongskomponent estimeras för varje kalendermånad med hjälp av historiska data. Detta görs med hjälp av ett
glidande medelvärde över fem år. Utifrån regeringens prognos i budgetpropositionen för ett visst budgetår
fördelas sedan lånebehovet över året med hjälp av de estimerade månadskomponenterna. Prognoserna revideras
ej under året.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 15

I tabell 2.4 anges på årsbasis RMSE för den naiva prognosen samt för kontorets tre månadsprognoser. Naiv är
den naiva prognosen som beskrivits ovan och Standardavvikelse betecknar slutligen standardavvikelsen i
lånebehovets utfall.

Tabell 2.5 Jämförelse med naiva månadsprognoser 1995-1999, miljarder kronor

	1995	1996	1997	1998	1999
Prognos 1	8,1	6,0	7,3	7,0	8,0
Prognos 2	5,2	5,9	6,3	7,3	7,3
Prognos 3	3,8	4,9	5,8	7,3	4,4
Naiv	15,8	11,5	9,2	10,0	8,3
Standardavvikelse	15,6	13,0	10,2	11,0	6,5

Den naiva prognosen har RMSE av samma storleksordning som standardavvikelsen i den underliggande serien.
Kontorets prognoser ger mindre fel, vilka också krymper då prognosmånaden rycker närmare och
informationsmängden ökar. Detta är inte förvånande, men kan sägas indikera att kontorets prognoser inte tycks
behäftad med några systematiska fel. Undantaget är 1999, där först prognos 3 har ett fel som är lägre än
standardavvikelsen i utfallet. Orsaken är dock snarare att standardavvikelsen i utfallet var osedvanligt låg 1999
än att prognoserna var osedvanligt dåliga. Att månadsfluktuationerna i lånebehovet var så små beror bl.a. på att
momsen i februari, normalt månaden med störst överskott, kom in i mars.

Ett besläktat utvärderingskriterium är Theils U2-mått, vilket ges av kvoten mellan RMSE och standardavvikelsen
för den prognostiserade variabeln. En ideal prognos har ett värde som går mot noll, medan en bristfällig prognos
kan få ett hur högt värde som helst. Genomsnittet av detta mått för hela utvärderingsperioden är 1,00 för den
naiva prognosen, 0,71 för prognos 1, 0,64 för prognos 2 och 0,51 för prognos 3. En tolkning av detta resultat är
att kontoret vid prognos 3 undanröjt ungefär hälften av den osäkerhet som den naiva prognosen är behäftad med.

Även om den naiva prognosen mest skall ses som ett illustrativt exempel indikerar jämförelsen i tabell 2.4 att
kontorets prognosarbete ger påtagligt högre precision än en ansats byggd på en mekanisk prognosmodell utan
uppföljning under året.

3 Riksdagen 1999/2000. 1 saml. Nr 104

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 16

3.1

UPPLÅNING OCH STATSSKULDS-
FÖRVALTNING

MÅL OCH ÖVERGRIPANDE STRATEGI

Riksgäldskontoret tar upp och förvaltar lån för att finansiera statsskulden, eventuella underskott i statens budget
och andra utgifter som riksdagen beslutar om. Finansieringen sker genom nominella lån, reala lån och lån i
utländsk valuta. Huvuddelen av upplåningen görs med hjälp av instrument anpassade för handel i stora volymer
på värdepappersmarknader. Därtill använder sig kontoret av instrument som är särskilt avpassade för upplåning
direkt från hushållssektom.

Riksgäldskontorets mål är att förvalta statsskulden så att kostnaden för skulden långsiktigt minimeras samtidigt som
risken i förvaltningen beaktas (lagen (1988:1387) om statens upplåning och skuldförvaltning). Enligt regleringsbrevet
för 1999 skall kontoret genom marknadsvårdande åtgärder långsiktigt uppnå lägre absoluta kostnader för statsskulden.
Riksgäldskontoret skall vidare, med beaktande av risken i förvaltningen, under en femårsperiod uppnå lägre kostnad
för statsskulden relativt kostnaden för den av styrelsen fastställda riktmärkesportföljen.

I maj 1998 fattade riksdagen beslut om en ny beslutsstruktur och en ny målformulering för statsskuldspolitiken.
De nya reglerna trädde i kraft vid förra årsskiftet. Verksamhetsåret 1999 blev därmed det första året som
omfattades av det nya regelverket. Ändringarna innebär i första hand att gällande praxis preciseras och
kodifieras, samt att ett mer konsistent system för styrning, delegering och utvärdering skapas. Detta innebar att
regeringen istället för att som tidigare enbart ange riktlinjer för omfattningen av valutaupplåningen, angav
riktlinjer för hela statsskuldens sammansättning och räntebindningstid.

Riksgäldskontorets styrelse ansvarar för att operationalisera regeringens beslut. Styrelsen har därför bl.a. fastställt
riktmärkesportföljer för skulden i nominella kronor respektive utländsk valuta. Även tillåtna avvikelser när det
gäller löptid (räntebindningstid) respektive valutasammansättning har fastställts. På så sätt har styrelsen satt upp
gränser för risktagandet i relation till riktmärkesportföljema. Genom att beräkna vad det hade kostat att låna på
det sätt som anges av riktmärkesportföljen och jämföra med den faktiska kostnaden för upplåningen får man ett
mått på resultatet av kontorets förvaltning.

Jämförelser med riktmärkesportföljer ger emellertid endast en partiell bild av hur statsskuldsförvaltningen
påverkar kostnaderna för statsskulden. De fångar t.ex. inte effekterna av åtgärder som påverkar kostnaderna för
både den faktiska skulden och riktmärket. Hit hör bl.a. marknadsvärd. Om kontoret genom val och utformning av
upplåningsinstrument, initiativ för att förbättra obligationsmarknadens funktionssätt eller på annat sätt bidrar till
att staten får lägre lånekostnader, minskar kostnaderna som de mäts av riktmärkesportföljen lika mycket.
Kontorets arbete med marknadsvärd vägleds av målet om lägsta möjliga kostnader, men effekterna måste
bedömas med andra metoder än riktmärkesportföljer. I regleringsbrevet för 1999 angav regeringen att kontorets
marknadsvårdande åtgärder skall beskrivas och analyseras. Effekterna av dessa åtgärders påverkan på statens
räntekostnader skall om möjligt kvantifieras. Avsnitt 3.2.4 innehåller denna redovisning.

Statsskuldsförvaltningen påverkas även av mer övergripande riskhänsyn än de som mäts av tillåtna avvikelser
från riktmärkesportföljer. Genom att staten lånar via instrument med olika egenskaper, t.ex. nominella och reala
lån, på olika marknader, t.ex. i kronor och på utländska kapitalmarknader, och från både institutionella placerare
och från hushåll minskar beroendet av lånevillkoren på en viss delmarknad. Statsskuldspolitiken vägleds således,
på motsvarande sätt som förvaltningen av en välskött tillgångsportfölj, av ett diversifieringstänkande i syfte att
minska riskerna för stora variationer i statens lånekostnader. Detta diversifieringstänkande kom till uttryck i
Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer och präglar även det beslut om riktlinjer för statsskuldens förvaltning
som regeringen fattade för 1999.

Utvärdering via riktmärkesportföljer kan beskrivas som att det ger ett mått på de relativa kostnaderna för delar
av skulden medan målet avser de absoluta kostnaderna för skulden som helhet. För en mer komplett utvärdering
är det därför även väsentligt att söka beakta om skulden totalt sett är sammansatt och förvaltas på ett sådant sätt
att de absoluta kostnaderna blir så låga som möjligt med hänsyn till de restriktioner som måste beaktas. Det
innebär att utvärderingen måste innefatta andra aspekter än riktmärkesportföljer. Komplexiteten och svårigheten

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 17

att finna rimliga måttstockar för absoluta kostnader, effekterna av marknadsvärd etc. gör att även kvalitativa
bedömningar måste vägas in.

3.2 UPPLÅNINGEN PÅ VÄRDEPAPPERSMARKNADER

3.2.1 Strategiska utgångspunkter

För att uppnå målet att långsiktigt minimera kostnaderna för statsskulden har kontoret lagt fast ett antal
strategiska utgångspunkter för upplåningen. I det följande behandlas dessa i punktform.

Förutsägbarhet och genomlysning. På den svenska marknaden, där staten är den dominerande emittenten, är det
viktigt att kontoret agerar med långsiktighet och förutsägbarhet. Upplåningsstrategin skall vara känd och åtgärder
skall annonseras i god tid. Klara spelregler för investerare och återförsäljare bidrar till att hålla nere
avkastningskraven och minskar därmed kostnaderna för upplåningen. Förutsägbarhet har tidigare i betydligt
mindre utsträckning präglat valutaupplåningen. Den ökade integrationen mellan olika marknader, som för
kontorets del bl.a. har tagit sig uttryck i introduktionen av parallella benchmarklån i kronor och euro, gör att
skillnaderna mellan inhemsk och utländsk upplåning blir mindre. Förutsägbarhet och genomlysning måste därför
numera beaktas även i valutaupplåningen.

Diversifiering. Genom att diversifiera upplåningen, dvs. utnyttja flera delmarknader, kan kontoret uppnå en lägre
kostnad på respektive delmarknad. Kontoret lånar såväl i inhemsk som utländsk valuta, nominellt som realt samt
på olika löptider. Genom diversifiering reduceras även risken, eftersom kontoret blir mindre känsligt för
förändringar i läget på enskilda marknader.

Marknadsvärd. Som den ojämförligt störste låntagaren på den inhemska marknaden har kontoret möjlighet att
minska statens upplåningskostnader genom att verka för likvida och effektiva marknader. Detta sker bl.a. genom
att upplåningen koncentreras till ett begränsat antal instrument. Vidare pågår ett ständigt arbete för att förbättra
marknadernas funktionssätt. Den ökade integrationen mellan inhemsk och utländsk upplåning gör att
marknadsvärden blir viktigare även i valutaupplåning.

Begränsad reflnansieringsrisk. Upplåningen skall bedrivas på ett sådant sätt att förfalloprofilen jämnas ut.
Därigenom begränsas risken för att kostnaderna skall drivas i höjden av att lånevillkoren är särskilt oförmånliga
vid en tidpunkt då en stor del av skulden skall omsättas.

3.2.2 Marknadsstrukturen

EMU-starten har inneburit stora förändringar för de europeiska kapitalmarknaderna. Europeiska investerare har i
ökad utsträckning diversifierat in i nya kreditklasser. Detta kan även antas ha ökat intresset för
statspappersmarknader som står utanför EMU. Vidare har likviditeten kanaliserats till de stora marknaderna,
främst den tyska. Fokuseringen på likviditet har inneburit att mindre statspappersmarknader inom EMU haft
svårigheter att locka nya investerare från andra EMU-länder. Upplåningskostnadema har därför stigit för de
mindre länderna relativt Tyskland. På den svenska statspappersmarknaden minskade omsättningen under 1999
med ca 15 procent jämfört med föregående år.

Sammanslagningen av elva marknader till en gemensam innebar att marknadens aktörer intensifierade
ansträngningarna att förbättra marknadens likviditet, genomlysning och effektivitet. Det har skett genom att ett
antal elektroniska plattformar för handel i obligationsmarknaden har etablerats. Euro-MTS, som handlar
statspapper i euro, är ett exempel på ett sådant elektroniskt system. I dagsläget handlas endast de mest likvida
statspappren inom EMU i systemet men flera av de mindre länderna har långt framskridna planer att delta genom
att sätta upp lokala MTS-system. Holland lanserade ett sådant redan under 1999. Detta är exempel på hur
elektronisk handel kan öka tillgängligheten för statspapper från mindre länder.

Handeln medfutureskontrakten

För att öka intresset hos utländska placerare för svenska statspapper ställs motsvarande krav på likviditet,
genomlysning och effektivitet på den svenska marknadsplatsen. Ett viktigt steg mot en ökad transparens och
handel i ett elektroniskt orderdrivet system var introduktionen av två futureskontrakt under hösten 1998.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 18

Kontrakten var tänkta att fungera som huvudsakligt instrument för handel i ränterisk. Handeln kom dock att i
alltför stor utsträckning bli beroende av aktiva marknadsgaranter. Dessa skulle stödja likviditeten inledningsvis,
varefter det underliggande orderflödet skulle ta över. Det underliggande orderflödet blev emellertid aldrig
tillräckligt stort; kontrakten slutade i praktiken att fungera då marknadsgaranterna - under sommaren 1999 -
slutade att ställa bindande tvåvägspriser. I stället kom den gamla strukturen med handel över telefon att
återuppstå.

Ett nytt elektroniskt system för handel i statspapper

I och med att handeln i futureskontrakten upphörde framstod behovet av att effektivisera marknaden som än mer
angeläget och därmed inleddes ett arbete med att skapa en elektronisk plattform för handel av statsobligationer. I
arbetet deltar återförsäljarna och Riksgäldskontoret. Huvudsyftet med en elektronisk handelsplattform är att få in
fler aktörer och därmed förbättra likviditeten och öka tillgängligheten för statspapper.

Förändringar i återförsäljarkretsen

Under året upphörde JP Bank AB (publ.) som återförsäljare och Salomon Smith Barney började.

3.2.3 Marknadsvärd på den inhemska marknaden

Regeringen har i regleringsbrevet angivit att kontorets marknadsvårdande åtgärder skall beskrivas och analyseras.
Effekterna av dessa åtgärders påverkan på statens räntekostnader ska om möjligt kvantifleras.

Begreppet marknadsvärd kan innehålla en rad olika åtgärder och någon entydig definition är svår att finna. Det
bredaste angreppssättet vore att utgå från att i stort sett allt frånsett en mekanisk upplåning för att täcka statliga
lånebehov är att betrakta som marknadsvärd. I så fall skulle exempelvis investerarinformation, engagemang i
marknadsstrukturfrågor och annan verksamhet som ligger utanför de faktiska lånetransaktionerna hamna under
begreppet marknadsvärd.

En snävare definition skulle vara att försöka ange de transaktioner som kontoret ingår eller kan tänkas ingå som
är av marknadsvårdande karaktär. Dessa skall vara motiverade utifrån att de antas sänka de absoluta
räntekostnaderna för staten till skillnad från transaktioner som strävar mot att sänka de relativa kostnaderna som
fångas upp då kostnaderna mäts gentemot riktmärket.

Även om en större del av kontorets aktiviteter kan beskrivas som åtgärder som syftar till att sänka statens
absoluta lånekostnader framstår den bredare definition som alltför omfattande. Rimligare är att i detta
sammanhang främst diskutera de olika typer av aktiviteter i marknaden som syftar till att sänka de absoluta
kostnaderna. Men då bör man ha i minnet att detta är en relativt snäv definition och att andra definitioner är
möjliga. Nedan följer en kategorisering av olika marknadsvårdande transaktioner och en beskrivning av syftet
bakom dessa. Dessutom ges en viss kvantifiering av eventuella kostnader.

Byten och uppköp för att erhålla bättre likviditet och transparens

Genom att skapa lån med stora utestående volymer förbättras likviditeten och därmed prisbilden i dessa lån. En
likvid andrahandsmarknad och transparent prisbild minskar eventuella likviditetsriskpremier, vilket ger lägre
lånekostnad för staten.

Kostnaden för att skapa stora lån uppstår genom transaktionskostnader då äldre lån byts mot nya, till följd av
skillnaden mellan köp- och säljräntan. Dessa transaktionskostnader kan för den nominella obligationsmarknaden
under 1999 uppskattas till 50 miljoner kronor för de byten som sammanlagt omfattade 28 miljarder kronor.
Kostnaden skall sättas i relation till vinsten av en mer likvid marknad. Räknat över de senaste årens årliga
obligationsemissionsvolymer, omkring 70 miljarder kronor, så motsvarar en räntepunkts lägre lånekostnad ca 50
miljoner kronor i minskade räntekostnader. Indikationer från andra marknader, exempelvis den amerikanska
statspappersmarknaden, visar att skillnad mellan likvida och mindre likvida lån kan uppgå till 10-15
räntepunkter. Således kan kostnaden för försämrad likviditet antas överskrida de transaktionskostnader som följer
av bytestransaktioner i syfte att skapa större lån.

För den reala obligationsmarknaden tillåter den osäkra prisbilden ingen kvantifiering av transaktionskostnaderna
i samband med byten.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 19

Byten och uppköp som syftar till att minska refinansieringsrisken

Benchmarklån med mindre än ett års återstående löptid byts normalt in mot durationsneutrala paket av
statsskuldväxlar. Bytena tjänar två syften: för det första minskas refinansieringsrisken då förfall av stora
obligationslån sprids ut på flera statsskuldväxellån (vilket inte kan betecknas som marknadsvärd utan snarare
motiveras av riskhänsyn); för det andra får placerare möjlighet att byta korta obligationslån som riskerar att få
försämrad likviditet mot likvidare statsskuldväxlar. Därmed gynnas även likviditeten i statsskuldväxelmarknaden.
Transaktionskostnaderna för dessa byten är noll då återköpsräntan på obligationslånet sätts utifrån ett vägt
genomsnitt av de emitterade statsskuldväxlama.

On tap-byten på realobligationsmarknaden för att underlätta andrahands-marknaden

On tap-byten som återförsäljarna i realobligationer erbjuds att göra med kontoret ökar återförsäljarnas
möjligheter att bedriva handel på andrahandsmarknaden. Därmed kan likviditeten förbättras. Emellertid finns risk
att kontoret övertar den funktion som naturligen ligger på mellanhänder och andra aktörer på
andrahandsmarknaden. De volymer som kontoret genomför måste därför sättas i relation till den samlade
aktiviteten på realobligationsmarknaden.

Då kontoret erhåller transaktionskompensation, i form av skillnad mellan köp- och säljränta, bör någon direkt
kostnad ej finnas. Dock kan det i efterhand visa sig att kostnad uppstår om prisrelationen mellan två utbytta lån
blir ofördelaktig. Men eftersom bytesverksamheten är relativt begränsad i relation till den utestående stocken, blir
eventuella vinster eller förluster till följd av on tap byten små i relation till de totala kostnaderna för
realobligationsupplåningen.

Repoverksamhet för att förbättra marknadens funktionssätt

Utöver de statspapper Riksgäldskontoret repar ut vid lånebehov tillhandahåller kontoret även marknadsvårdande
repofaciliteter i andrahandsmarknaden. Syftet är att upprätthålla god likviditet i statspappersmarknaden. Även i
detta fall är det viktigt att kontoret inte blir en alltför dominerande aktör, eftersom det skulle kunna hämma
utvecklingen av repomarknaden i övrigt. Kontorets samlade repoverksamhet, dvs. löpande kortfristig finansiering
och marknadsvårdande transaktioner, uppgår emellertid endast till omkring två procent av omsättningen på
repomarknaden.

I nyemitterade statspapper där den utestående stocken är liten garanteras en total utestående volym. Denna
facilitet syftar till att underlätta handeln i de nyemitterade lånen med små utestående volymer. Utan denna
facilitet finns risk för inlåsningseffekter i det fall en stor del av den utestående volymen ligger hos ett fåtal
placerare. Dessa repor sker 15 baspunkter under Riksbankens reporänta och innebär därmed en liten besparing
för kontoret.

För realobligationer erbjuds 120 miljoner kronor i garanterad repovolym till var och en av kontorets
återförsäljare. Repofaciliteten används regelbundet och underlättar handel eftersom återförsäljare då kan sälja
obligationer som inte finns i deras obligationsinnehav. Även dessa repor sker 15 baspunkter under Riksbankens
reporänta och innebär därmed en liten besparing för kontoret.

För att underlätta för statspappersmarknaden runt årsskiftet införde kontoret en extra facilitet under perioden 15
december - 10 januari. Syftet var att minska oron för störningar i systemet och därmed minska risken för
bristsituationer i statspappersmarknaden. Eftersom relativt många aktörer ställde in sin repoverksamhet under
perioden före och efter årsskiftet kom faciliteten till stor användning för kontorets återförsäljare. Därmed kan
marknadens funktion under den kritiska tiden kring årsskiftet antas ha fungerat bättre.

Sammanfattningsvis bidrar repoverksamheten till en lägre inhemsk räntenivå och därmed lägre räntekostnader.
Storleken av denna vinst är dock svår att uppskatta. Förutom denna positiva effekt på den absoluta räntenivån
uppstår även en mätbar effekt. Detta sker genom att repoverksamheten är mer kostnadseffektiv än annan
kortfristig upplåning på grund av att repor görs till lägre ränta än dagslåneräntan, vilket under 1999 medförde en
besparing på 4,2 miljoner kronor.

4 Riksdagen 1999/2000. 1 saml. Nr 104

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 20

3.2.4 Upplåning i nominella svenska kronor

Huvuddelen av Riksgäldskontorets upplåning i nominella svenska kronor sker via nominella statsobligationer och
statsskuldväxlar. Obligationer används i huvudsak för att finansiera långsiktiga upplåningsbehov medan
statsskuldväxlar används för att parera kortsiktiga fluktuationer i lånebehovet. Fördelningen styrs också av
riktmärket för den nominella skulden. För att parera dagliga över- eller underskott i statens betalningar bedriver
kontoret dessutom en likviditetshantering genom dagslån, deposittransaktioner och repor.

Trots överskott i lånebehovet under 1999 har en normal aktivitet i emissioner av nominella statsobligationer och
statsskuldväxlar kunnat upprätthållas. Detta förklaras av den fortsatta nettoamortering av valutaskulden (se
definition i not 1 på sidan 8) med motsvarande ca 24 miljarder kronor och kontorets stora aktivitet i
kron/valutaswappar (en ökning med ca 40 miljarder kronor). Dessutom har en relativt begränsad
realobligationsupplåning (ca 3 miljarder kronor) genomförts under året.

Nominella statsobligationer

Den utestående volymen nominella statsobligationer var vid utgången av 1999 667,4 miljarder kronor (exklusive
repor)1, en minskning under året med 14,4 miljarder kronor. Under året genomfördes auktioner varannan vecka
vid totalt 25 tillfällen. Emissionsvolymen uppgick till 3 miljarder kronor per auktionstillfälle, med undantag av
årets första auktion som uppgick till 4 miljarder kronor (se figur 3.1). Den genomsnittliga löptiden var 7,3 år,
vilket innebar att i genomsnitt 1,5 år kortare obligationer emitterades än under 1998. Minskningen förklaras
huvudsakligen av att kontoret främst emitterade i ett nytt sjuårigt benchmarklån, medan emissionerna under 1998
i stor utsträckning skedde i ett 11-årigt benchmarklån.

Figur 3.1 Utbjudna auktionsvolymer av nominella statsobligationer

Första halvårets auktioner rönte ett likartat intresse som under föregående år. Däremot mottogs andra halvårets
auktioner något sämre i marknaden. Såväl räntespridning (skillnad mellan genomsnittsränta och högsta
accepterade ränta) som räntepåslag (skillnad mellan genomsnittsränta och marknadsränta) steg under andra
halvåret, samtidigt som teckningskvoten (anbudsvolym i förhållande till utbjuden volym) föll, vilket
genomgående är negativt för auktionerna (se tabell 3.1). En tänkbar förklaring till utvecklingen kan vara en
generellt försämrad likviditet - omsättningen var ca 20 procent lägre under andra halvåret 1999 jämfört med
första halvåret i såväl obligationer som statsskuldväxlar. De nedskurna volymerna i emissionerna uppgick till
totalt endast 300 miljoner kronor. En förklaring kan vara det sjunkande lånebehovet.

1 Statsobligationer inklusive repor uppgick till 678,9 miljarder.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 21

Tabell 3.1 Medelvärde för räntespridning och räntepåslag i baspunkter samt teckningskvot för
nominella obligationer 1995-1999 (standardavvikelser inom parentes)

1995 1996 1997 1998 1999

95:1 95:2 96:1 96:2 97:1 97:2 98:1 98:2 99:1 99:2

Ränte-	1,93	1,42	1,02	1,05	0,55	0,53	0,59	0,60	0,61	0,91
spridning2
	(0,78)	(0,74)	(1,10)	(0,56)	(0,67)	(0,30)	(0,39)	(0,23)	(0,36)	(0,58)
Ränte-	1,95	0,34	-0,04	1,71	0,39	0,56	0,90	0,61	0,74	1,28
påslag3
	(1,85)	(1,61)	(2,58)	(1,78)	(1,58)	(1,20)	(1,71)	(1,74)	(1,66)	(1,86)
Tecknings	2,01	2,46	2,27	2,00	2,46	2,58	2,33	2,50	3,08	2,62
-kvot4
	(0,91)	(1,30)	(1,38)	0,85)	(1,12)	(1,02)	(0,83)	(0,96)	(2,17)	(1,18)

1 Skillnaden mellan genomsnittsränta och högsta accepterade ränta vid emissionerna.

2 Skillnaden mellan genomsnittlig emissionsränta och marknadsräntan precis före emissionen. Då den exakta marknadsräntan
inte alltid har funnits att tillgå har denna fått efterkonstrueras i vissa fall. Siffrorna bör därför tolkas med viss försiktighet.

3 Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym.

Benchmarklån 1044 (3,5 procent, april 2006) introducerades under året. Lånet är ett parallellån till det i i euro
denominerad lånet 1044E. Vid ett eventuellt framtida svenskt EMU-inträde kommer lånen att smälta samma till
ett lån.

Det enda ordinarie förfallet under 1999 utgjordes av den återstående volymen om 18 miljarder kronor av lån
1028. Merparten av lånet hade dock bytts in mot statsskuldväxlar under föregående år. Vid sidan av ordinarie
förfall genomför kontoret återköp och bytestransaktioner5. Under 1999 erbjöds sammanlagt 40 miljarder kronor
bytesauktioner mellan nominella obligationer, varav 34,2 miljarder kronor blev tecknat.

Riksgäldskontoret lanserade under maj en möjlighet till strippning av svenska statsobligationer. Sådana faciliteter
har sedan länge funnits i USA och Frankrike och har på senare år introducerats i flera länder i Europa. Strippning
innebär att kontoret erbjuder bytesaffärer där kupongobligationer köps in och samtidigt en uppsättning
nollkupongobligationer - som tillsammans ger exakt samma kassaflöden som kupongobligationens - emitteras.
Bytesaffären kan också ske åt motsatt håll, dvs. redan strippade lån kan fogas samman till den ursprungliga
kupongobligationen. Syftet med strippningfaciliteten är att erbjuda marknaden ett nytt investeringsobjekt i form
av nominella nollkupongobligationer. Emellertid har starten - i likhet med andra länder där strippning lanserats -
varit trög. Hittills har endast 6 miljoner kronor av lån 1041 strippats. Det klena intresset beror troligen på oro för
bristande likviditet i de nyskapade instrumenten som inledningsvis riskerar att få begränsade volymer. Denna risk
upplevs sannolikt som större i ett läge då statsskulden förväntas minska. Sedan 1998 erbjuder kontoret en s.k.
non competitive-facilitet vid auktioner av obligationer. Faciliteten innebär att återförsäljarna baserat på
tilldelningen i de fyra senaste auktionerna får begära ytterligare tilldelning på samma genomsnittspris som gällde
vid auktionen. Syftet är att stimulera återförsäljarna att lägga aggressiva bud i auktionerna samt att göra det mer
attraktivt att teckna återförsäljaravtal. Den mätbara kostnaden som faciliteten innebär för kontoret bör, utifrån ett
teoretiskt synsätt, vägas mot en lägre kostnad i auktionerna. I princip erbjuds återförsäljarna en option att
förvärva en viss volym obligationer, något som bör återspeglas i aggressivare bud auktionerna. Totalt 10 procent
av den utbjudna volymen vid respektive auktion omfattas av faciliteten. Under 1999 har faciliteten utnyttjas till
knappt 50 procent för ordinarie auktioner. Non-comp erbjuds också vid bytesauktioner. Här har
utnyttjandegraden under året varit något högre, knappt 70 procent. Återförsäljarnas beräknade intäkt, sedan
faciliteten introducerades, kan uppskattas till ca 20 miljoner kronor inklusive bytesaffärer sedan introduktionen i
slutet av 1998.

5 Samtliga volymer i detta stycke är exklusive non-comp försäljning

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 22

Statsskuldväxlar

Total utbjuden volym av statsskuldväxlar uppgick under 1999 till nominellt 351,5 miljarder kronor, av vilket

327,5 miljarder kronor emitterades. Genomsnittlig löptid för de emitterade statsskuldväxlarna var 0,6 år. Den 31
december 1999 uppgick den utestående stocken av statsskuldväxlar till 246,4 miljarder (likvidbelopp, exklusive
repor)6, vilket är en ökning med 22,7 miljarder under året.

Figur 3.2 Utbjudna auktionsvolymer av statsskuldväxlar

| B Långväxel M Mellanväxel DKortväxel

Varje stapel avser ett auktionstillfälle. Ovanför staplarna anges total utbjuden volym under året

I likhet med vad som gäller för nominella statsobligationer emitteras statsskuldväxlar via auktioner varannan
vecka. Vid sidan av att styra löptidssammansättningen i den totala statsskulden, används statsskuldväxlar för att
parera kortsiktiga fluktuationer i upplåningsbehovet. Detta innebär att emissionsvolymema, liksom den
utestående statsskuldväxelstockens storlek, uppvisar relativt stora variationer mellan olika månader. Figur 3.2
visar hur emissionerna har fördelats på olika löptider vid auktionerna under de senaste fyra åren.

Räntespridningen (skillnad mellan snittränta och högsta accepterad ränta) har haft en likartad utveckling som den
för obligationer, dvs. första halvåret 1999 påminner om föregående års situation, medan andra halvåret uppvisar
sämre emissionsförutsättningar (se tabell 3.2). Räntespridningen i det närmaste fördubblades jämfört med samma
period föregående år, framförallt i auktioner av längre löptider. En anledning kan vara att investerare i större
utsträckning valde att placera medel i det kortare segmentet av växelkurvan. Under senare delen av 1999 lades
penningpolitiken om i en mer kontraktiv riktning, vilket medförde ökad osäkerhet kring förändringar i
korträntorna. Räntepåslaget (skillnad mellan genomsnittränta och marknadsränta) har däremot mer än halverats
vilket är positivt tecken. Teckningskvoten (anbudsvolym i förhållande till utbjuden volym) är relativt oförändrad.

Statsskuldväxlar inklusive placerande repa minskade skulden till 243,6 miljarder kronor.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 23

Tabell 3.2 Medelvärde för räntespridning och räntepåslag i baspunkter
samt teckningskvot för statsskuldväxlar 1995-1999
(standardavvikelser inom parentes)

1995 1996 1997 1998 1999

95:1 95:2 96:1 96:2 97:1 97:2 98:1 98:2 99:1 99:2

Ränte-	0,96	0,96	0,98	0,78	0,88	0,76	0,66	0,71	0,76	1,30
spridning1
	(0,81)	(0,63)	(0,79)	(0,57)	(0,71)	(0,52)	(0,61)	(0,65)	(0,64)	(0,86)
Ränte-	0,74	0,67	0,40	0,76	1,23	1,37	1,23	1,06	0,52	0,35
påslag2
	(1,45)	(2,99)	(1,40)	(1,56)	(1,45)	(1,10)	(1,06)	(0,86)	(1,28)	(1,47)
Tecknings	3,39	2,97	3,61	2,95	2,60	1,85	2,70	2,32	2,36	2,29
-kvot3
	(2,09)	(1,75)	(2,04)	(1,77)	(1,78)	(1,22)	(1,76)	(1,28)	(1,17)	(1,60)

1 Skillnaden mellan genomsnittsränta och högsta accepterade ränta vid emissionerna.

3 Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym.

3.2.5 Likviditetshantering

Riksgäldskontoret bedriver likviditetshantering i syfte att parera de dagliga fluktuationerna i statens
betalningsflöden. Detta sker genom att under- och överskottslikviditet finansieras respektive placeras aktivt på
den svenska penningmarknaden. Under de flesta dagarna 1999 (ca 80 procent) gav betalningarna upphov till
underskott. Överskott inträffade endast under några enstaka dagar i mitten på varje månad. Under 1999 lånade
kontoret i genomsnitt kortfristigt 16,2 miljarder kronor per dag. Av dessa finansierades 13,4 miljarder på
depositmarknaden och 2,2 miljarder via repor. Den resterande delen finansierades genom emission av on tap-
växlar samt genom deltagande i Riksbankens veckorepor.

Upplåningen på depositmarknaden sker i regel till en ränta som motsvarar Riksbankens reporänta. I jämförelse
med upplåning på depositmarknaden kan kontoret erhålla en billigare finansiering genom att delta i
repomarknaden. För att kontoret inte ska inta en alltför dominerande position på repomarknaden begränsar
kontorets sitt deltagande i denna marknad.

Resultat och utvärdering

Under 1999 medförde repofinansieringen jämfört med motsvarande upplåning på depositmarknaden en besparing
på 4,2 miljoner kronor. Under 1998 uppgick besparingen till ca 7 miljoner kronor, 1997 till 3,5 miljoner kronor
och under budgetåret 1995/96, som omfattade 18 månader, till 10,5 miljoner kronor. Minskningen mellan
budgetåren 1998 och 1999 beror främst på att den utrepade volymen minskade. Anledningen till detta är att
kontoret valde att inte påverka marknadsvolymen genom repoprissättningen. Kontoret valde en prisnivå som
generellt sett är dyrare än marknadens repoprissättning. Färre bristsituationer i statspappersmarknaden kan även
vara en orsak att volymen minskade.

Även när kontoret placerar överskottslikviditet används repotransaktioner och depositaffärer. Vid de tillfällen då
kontoret hade stora placeringsbehov tillämpades till viss del även uppköp, främst av statsskuldväxlar som närmar
sig förfallotidpunkten. Dagslåneplaceringar på depositmarknaden görs i regel på Riksbankens reporäntenivå.
Uppköpen av statsskuldväxlar skedde i stort sett på samma nivå som Riksbankens reporänta. Därmed har ingen
kostnadsbesparing eller merkostnad till följd av uppköpen uppstått.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 24

On tap-växlar

Emissioner av statsskuldväxlar on tap introducerades i maj 1999 som ett komplement till de övriga instrumenten
inom likviditetshanteringen. Statsskuldväxlarna emitteras på löptider upp till sex veckor och innebär att kontoret
kan ta upp längre lån i stället för att rulla dagslån. Totalt emitterades 56 miljarder kronor on tap-växlar med en
genomsnittlig löptid på strax över två veckor. Nivån till vilken dessa statsskuldväxlar emitterades ligger
marginellt under Riksbankens reporänta.

3.2.6 Riktmärkesresultat för den nominella kronskulden

För budgetåret 1999 beslutade Riksgäldskontorets styrelse om ett nytt riktmärke för kronskulden. Detta riktmärke
skiljer sig från föregående års på flera sätt. För det första är riktmärket konstruerat som ett transaktionsriktmärke.
I korthet innebär detta att riktmärket är definierat som en serie transaktioner, vilket för större delen av skulden är
liktydigt med emissioner. För det andra är riktmärket upplagt så att en viss genomsnittlig löptid i skulden, snarare
än en viss duration, skall upprätthållas. För det tredje omfattar inte det nya riktmärket exakt samma
skulddefinition som föregående års riktmärke; in- och utlåningen till statliga myndigheter har exkluderats. Precis
som föregående år gäller riktmärket enbart den nominella skulden. Det nya riktmärket beslutades gälla fr.o.m.
april 1999. Under årets första kvartal antogs skulden hela tiden ligga på riktmärket, dvs. resultatet för dessa
månader är definitionsmässigt satt till noll.

För statsobligationer och statsskuldväxlar är det naturligt att definiera riktmärket i form av emissioner i befintliga
och planerade lån. För de skuldbytesavtal mellan fast kronränta och rörlig valutaränta som kontoret utnyttjar för
en del av valutaupplåningen bygger riktmärket på antagandet att den planerade volymen fördelas på ett visst sätt
över året och görs i en viss kombination av 5-, 7- och 10-årsswappar. Riktmärket för hushållsskulden, slutligen,
är uttryckt som månadsvisa förändringar i kapitalbelopp och löptid.

Resultatet för den nominella kronskulden beräknas som skillnaden mellan kostnaderna för den faktiska skulden
och riktmärket. Kostnaderna mäts då som förändringar i marknadsvärde. Eftersom statsobligationer utgör den
största enskilda delen av skulden och skulden även i övrigt till övervägande delen har en löptid längre än ett år,
kommer en stor del av kostnaderna att vara orealiserade. Resultatet har dock inte delats upp i en realiserad och en
orealiserad del.

Aktiviteter under året som lett till avvikelse mot riktmärket

Kontoret har under året inte emitterat exakt enligt det beslutade riktmärket, och har därmed per definition avvikit
gentemot riktmärket. De annorlunda emissionerna har dock i princip uteslutande föranletts av förändrade
lånebehov, marknadsvärd, strävan att reducera refinansieringsrisker etc. Inte i något fall har ett aktivt beslut att
emittera en annan obligation än den i riktmärket tagits utifrån en viss räntetro. Avvikelserna mellan de verkliga
emissionerna och riktmärket har dock varit tämligen obetydliga och har inte lett till några större skillnader i vare
sig löptid eller resultat mellan de båda portföljerna.

Skillnaden i löptid mellan riktmärket och utfallet beror istället till största delen på att kontoret under året avtalat
större volymer i s.k. kron-/valutaswappar än vad som ingick i riktmärket. Kontoret erhåller fast ränta i swappama,
och eftersom den rörliga ränta kontoret betalar i kronswappen exakt motsvaras av den rörliga ränta som erhålls i
basswappen7, påverkar swappama den samlade kronskuldens duration på samma sätt som en köpt obligation. En
större volym swappar innebär alltså att portföljens löptid blir kortare. De swappar som ingåtts under året har
dessutom haft längre genomsnittlig löptid än vad som angavs i riktmärket, vilket ytterligare ökar avvikelsen mot
riktmärket. Denna avvikelse mot riktmärket motiveras av den kostnadsbesparing som de längre swappamas större
differens mot statsräntor innebär.

Ränte- och resultatutveckling

Ränteutvecklingen under året som helhet kännetecknades av två trender. För det första steg räntorna generellt
under året för såväl statsobligationer som statsskuldväxlar. Sett från början av april, då riktmärket trädde i kraft,
till slutet av december steg tioårsräntan med drygt 130 baspunkter till omkring 5,7 procent. Den andra trenden

7 I en basswap erhåller man rörlig ränta i en valuta och betalar rörlig ränta i en annan valuta. En kron-/valutaswap
består av en vanlig ränteswap och en basswap.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 25

var att den globala återhämtningen ledde till starkare förväntningar om snabbare och större korträntehöjningar
Grafiskt åskådliggörs denna senare trend genom att den s.k. avkastningskurvan blev avsevärt mycket brantare i
det korta segmentet än i det längre. I figur 3.1, med avkastningskurvor för den svenska statspappersmarknaden i
början och slutet av året framgår båda dessa trender.

Figur 3.3 Avkastningskurvor i början och slutet av 1999

Avkastningskurvorna har beräknats utifrån marknadsräntor på statsskuldväxlar och benchmarkobligationer i
Riksgäldskontorets modell för beräkning av nollkupongkurvor.

Resultatet för kronskulden mäts, som nämnts ovan, som skillnaden mellan marknadsvärdebaserade kostnader i
riktmärket respektive utfallet. Eftersom högre räntor ger lägre marknadsvärde, kommer kostnaden mätt på detta
sätt att bli lägre då räntorna stiger. Marknadsvärdet i en portfölj med lång löptid kommer att minska mer än i en
portfölj med kort löptid.8

Den genomgående något kortare löptiden i utfallet relativt riktmärket har tillsammans med den allmänna
ränteuppgången lett till ett negativt resultat för den nominella kronskulden. Sett över hela året har kostnaderna för
utfallet varit omkring 200 miljoner kronor högre än för riktmärket. Detta är visserligen ett stort belopp i absoluta
tal, men i relation till de totala kostnaderna för skulden är det en mycket liten skillnad. I procentuella termer
motsvarar beloppet omkring två baspunkter (hundradels procent). Det bör också betonas att modellen för
resultatberäkning innehåller en del förenklingar, varför resultatet får anses ligga inom en rimlig felmarginal.

Resultatjämförelse för den senaste femårsperioden

I tabell 3.3 nedan, visas resultaten för den nominella kronskulden under de fem senaste åren. Beräkningen av
kostnaderna för privatmarknadsskulden 1995-98 har justerats i enlighet med årets beräkningsprincip. Även med
denna justering är det dock inte helt enkelt att jämföra årets resultat med tidigare års dels har
riktmärkeskonstruktionen ändrats, dels ingick under tidigare år kostnaderna för in- och utlåning till statliga
myndigheter i resultatet. Effekterna på det totala resultatet av in- och utlånings-verksamheten är emellertid inte i
den storleksordningen att det förklarar den stora skillnaden mellan årets resultat och resultaten 1995-98.

8 Eftersom skillnaden i löptid mellan utfallet och riktmärket är relativt små, gäller detta samband inte alltid för
kronskuldens resultat: Under vissa månader har kronskulden som helhet haft kortare löptid, men ändå kostat
mindre då räntorna stigit. Förklaringen till detta ligger i hur ränterisken ligger fördelad längs avkastningskurvan i
utfallet relativt riktmärket. Det faktum att löptid också är mycket mindre korrelerat med marknadsvärde-
förändringar än exempelvis duration bidrar till att ytterligare minska möjligheten att analysera resultatet utifrån
löptidsskillnader.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 26

Tabell 3.3 Resultat för den nominella kronskulden relativt riktmärke 1995-99

1994/95

1995/96

(18 mån)

1997

1998

1999

Summa

Resultat (miljoner kr)

-325

-16 250

661

1 178

-202

-14 938

Resultat (i % av skulden)

-0,04

-1,1

0,06

0,11

-0,02

-0,27

Av storleken på resultaten att döma har kontoret legat betydligt närmare riktmärket i år än tidigare år. Detta beror
till stor del på skillnaden i hur de olika riktmärkena varit konstruerade. Under 1995-98 var riktmärket ett
durationstal och riktmärkesportföljen innehöll exakt de emissioner som behövdes för att denna duration skulle
uppnås. Riktmärkesportföljens transaktioner blev ofta sådana att de inte kunde replikeras i den verkliga
portföljen. Därmed kunde den verkliga portföljens transaktioner hamna långt ifrån riktmärket, med effekter på
resultat som följd.

Av de fem åren är det framförallt 1995/96 som uppvisar ett betydande resultat. Detta förklaras av att kontoret
under den tiden, tillföljd av den stora skuldökning som skett i början 1990-talet, valde att öka skuldens
genomsnittliga löptid i syfte att minska refinansieringsrisken. Emellertid kom riktmärket för kronskulden att
ändras först efter det att den verkliga skuldens genomsnittliga löptid förlängts. Därmed uppstod en avvikelse mot
det ursprungliga riktmärkets mittpunkt vilket kom att ge en relativt stor resultateffekt. Sett i efterhand hade det
varit lämpligare att ändra riktmärket i linje med den verkliga skuldens genomsnittliga löptid. Då hade ingen
avvikelse uppstått och därmed ej heller någon resultateffekt; den verkliga kostnaden för skulden hade dock varit
densamma i vilket fall.

Årets riktmärke är konstruerat så att det i mycket hög grad skall vara möjligt att replikera. Riksgäldskontoret har i
allt väsentligt också gjort det, vilket i stort sett gett ett nollresultat.

3.2.7 Upplåning i realobligationer

Kontoret har emitterat realobligationer sedan i april 1994. Huvudsyftet är att diversifiera statsskuldens
sammansättning ytterligare samt tillhandahålla investerare diversifieringsmöjligheter via en ny tillgångsklass. Det
långsiktiga krav som ställs på upplåning via realobligationer är att låneformen inte ska vara dyrare än nominell
upplåning. Regeringen angav i riktlinjerna för 1999 att kontoret ska sträva efter att inte minska den utestående
stocken. För att uppnå det långsiktiga kravet krävs olika typer av marknadsvårdande åtgärder, vilka på kort sikt
kan leda till något högre kostnader eller att stocken minskar.

Kontorets åtgärder under 1999

I april återgick kontoret till auktioner samt införde två nya lån - varav en 30-åring - med deflationsgaranti, allt
enligt internationell förebild. Samtidigt infördes möjligheten för kontorets återförsäljare att gentemot kontoret
genomföra löpande byten mellan olika realobligationer, i syfte att underlätta deras roll som marknadsgaranter och
därmed bidra till marknadens funktionssätt. Återgången till auktioner var, vid sidan av en internationell
anpassning, ett sätt att överlåta prissättningen av lånen till marknadsplatsen samt öka tydligheten avseende
utbudet under året. För 1999 aviserades emissionsvolymer upp till 5 miljarder kronor beroende på efterfrågan.

I december presenterade kontoret ytterligare förändringar som ska genomföras under 2000. För att aktivt bidra
till en breddad investerarbas - vilket är nyckeln till en större och bättre fungerande marknad för realobligationer
- kommer kontoret att genomföra satsningar på att öka kunskapen och kännedomen om realobligationer som ett
attraktivt komplement i en väldi versifierad tillgångsportfölj. Aktiviteterna kommer att genomföras i samarbete
med återförsäljare och ta sikte på i första hand mindre institutionella investerare, men på sikt också hushåll. För
att öka incitamenten för återförsäljarna att ytterligare bearbeta potentiella kunder, sades återförsäljaravtalen upp
vid årsskiftet och ska ersättas med ettåriga avtal med aktiva och engagerade aktörer som ser realobligationer som
en intressant produkt att erbjuda sina kunder.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 27

Marknadsutveckling

Auktionsverksamheten inleddes under april med tre auktioner, i vilka stort sett hela den utbjudna volymen om 2
500 miljoner kronor placerades på marknaden. Under augusti planerades ytterligare tre auktioner, vilka dock
ställdes in. Auktionsverksamhet avslutades med tre auktioner under oktober, vilka hade samma utformning som
de som ställdes in i augusti. Denna gång placerades drygt 70 procent av den totala erbjudna volymen 3 000
miljoner kronor.

Sammantaget ökade den utestående stocken (mätt i ackumulerat diskonterat belopp, vilket är hur realobligationer
mäts i statsskuldsredovisning) under 1999 från 93,7 till 96,5 miljarder kronor9, motsvarande en ökning från 6,5
till 7,0 procent av den totala statsskulden.

Figur 3.4 Utestående stock realobligationer 1994-1999 (miljarder kronor)

Som framgår av figur 3.4 fortsätter inriktningen mot kupongobligationer på bekostnad av
nollkupongobligationer. Skälen är dels att minska den refinansieringsrisk som uppstår när stora
nollkupongsobligationer förfaller, dels att investerare alltmer kommit att föredra kupongobligationer.

Den tioåriga realräntan inledde och avslutade året runt 4 procent, men var som lägst nere i 3,3 procent (under
maj) och som högst uppe i 4,5 procent (under augusti), se figur 3.5. Sett över året steg den tioåriga nominella
räntan från 4,1 procent till som högst 6,1 procent (under oktober), för att avsluta året runt 5,7 procent.
Sammantaget betyder det att break even-inflationen, skillnaden mellan nominell och real ränta, för denna löptid
steg från 0,3 procent till ca 1,6 procent. Samtidigt har den faktiska inflationen under 1999 stigit från -0,4 procent
i januari till 1,2 procent i november.

9 Inklusive repor är skuldbeloppen 93,8 respektive 96,7 miljarder kronor.

5 Riksdagen 1999/2000. 1 saml. Nr 104

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 28

Break even- inflationen är den nivå som en genomsnittlig framtida inflation maximalt kan uppgå till, för att
upplåning via realobligationer ska vara kostnadsneutral, jämfört med upplåning via nominella obligationer.10

Break even-inflationen vid de tre auktionsperiodema i april, augusti och oktober uppgick till 0,9 procent, 1,1
procent respektive 1,6 procent. Det betyder att emissionsförhållandena för realobligationer blev allt bättre under
det gångna året, vid jämförelse med den faktiska inflationen vid dessa tillfällen. Att kontoret trots detta valde att
ställa in auktionerna i augusti berodde på att prisbildningen i andrahandsmarknaden uppvisade tecken på att i
alltför stor utsträckning påverkas av kontorets auktion. Realräntorna steg märkbart inför auktionen, samtidigt som
nominella räntor tvärtom sjönk, med följden att break even-inflationen sjönk med ca 0,6 procent. Kontoret fann
anledning att genomföra ett antal investerarträffar där bakgrunden till de inställda auktionerna och kontorets syn
på realmarknaden redovisades. Efter den inställda auktionen har prisbilden normaliserats.

Resultat

Det kalkylmässigt beräknade resultatet för den samlade upplåningen i realobligationer sedan starten 1994 steg
från ca 5,1 miljarder kronor till ca 6,8 miljarder kronor under året, se figur 3.6. Resultatförbättringen under 1999
beror på låga inflationstal som kännetecknat perioden. Det kalkylmässiga resultatet beräknas som den
hittillsvarande kostnadsskillnaden mellan upplåning i nominella och reala obligationer, vilket utgörs av
skillnaden mellan förväntad inflation vid upplåningstillfället och realiserad inflation fram till
utvärderingstillfället. En stigande inflation kan försämra det faktiska resultatet när obligationerna löses in.

10Strikt talat är det förhållandet mellan break even-inflation och framtida förväntad inflation som avgör huruvida
upplåning via realobligationer är att föredra framför nominell upplåning.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 29

Figur 3.6 Kalkylmässigt beräknat resultat för upplåningen i realobligationer
ackumulerat för perioden 1994-1999 (miljarder kronor)

Provisioner

Kontorets återförsäljare erhåller provisioner för sina aktiviteter på såväl primär- som sekundärmarknaderna.
Under 1999 uppgick dessa provisioner till sammanlagt 2,8 miljoner kronor.

3.2.8 Upplåning i utländsk valuta

Under 1999 fortsatte den under 1998 inledda amorteringen av valutaskulden. Storleken på den av regeringen för
1999 beslutade amorteringen uppgick till 25 miljarder kronor. Amorteringen i kombination med lägre volymer
förfallande lån och uppköp av utestående lån medförde att bruttoupplåningen i utländsk valuta minskade jämfört
med tidigare år.

Upplåningen i utländsk valuta inriktades, i likhet med föregående år, på långfristig upplåning i euro samt swappar
mellan kronor och utländsk valuta, s.k. kron/valutaswapar. Den utestående stocken av commercial paper fortsatte
att amorteras ned. Fördelningen mellan de olika upplåningsslagen baseras på en avvägning mellan att uppnå låga
lånekostnader på kort och lång sikt. Kron/valutaswappar ger den lägsta mätbara lånekostnaden, men ger inte i
samma utsträckning de positiva effekter i form av breddad internationell investerarbas som nås genom långfristig
upplåning i euro. Långfristig valutaupplåning i euro bidrar vidare till att öka intresset för svenska statspapper i
kronor, vilket bör leda till lägre lånekostnad på den inhemska marknaden..

Upplåning i utländsk valuta via swapmarknaden

Upplåning via swappar mellan kronor och utländsk valuta, sk kron/valutaswappar, utgör ett kostnadseffektivt
substitut för traditionell upplåning direkt i utländsk valuta. Denna form av valutaupplåning kan sägas bestå av två
delar. Den ena delen innebär att kontoret genomför upplåning i kronor genom ordinarie obligationsemissioner,
dvs. kontoret får en skuld i kronor. Den andra delen innebär att kontoret genomför kron/valutaswappen, vilket
görs med banker som motpart. I kron/valutaswappen får kontoret en tillgång i kronor - som är lika stor som den
skuld i kronor som uppstod genom obligationen - och en skuld i utländsk valuta. Skulden i kronor har därmed
omvandlats till en skuld i utländsk valuta. Kostnadsbesparingen uppstår genom att kontoret i swappen erhåller en
högre ränta av banken än den ränta kontoret betalar i obligationen. Denna skillnad benämns swapspread.

Genom att swaptransaktionema genomförs med banker uppstår en kreditrisk. För att hantera denna risk har
kontoret under året fortsatt att ingå sk CSA-avtal. Avtalen innebär att kontorets riskexponeringen mot en motpart
i stort sett helt reduceras (se vidare avsnitt 7.4 Kreditrisker i derivat- och placerings-verksamheten). CSA-avtalen
har varit, och är, därför en förutsättning för att kontoret skall kunna genomföra och öka omfattningen av
kron/valutaswappar utan att kreditrisken samtidigt ökar.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 30

Marknadsutveckling under 1999

Under årets början sjönk swapspreaden, dvs. skillnaden mellan statspappersräntor och motsvarande swapräntor, i
svenska kronor från ca 60 baspunkter, till omkring 40 baspunkter. Kombinationen av positiva signaler vad gäller
EMU-inträde från Sverige och England och en global sänkning av swapspreaderna bidrog till utvecklingen i
Sverige. Under sommaren vidgades swapspreaden för att under perioden juli - september nå nivåer över 80
baspunkter. Som mest uppnåddes ca 110 baspunkter. Många faktorer bidrog till utvecklingen. Ett ökat fokus på
eventuella dataproblem i samband med årsskiftet bidrog till minskad benägenhet till kreditexponering, vilket
tenderade att vidga swapspreaden.

Figur 3.7 Skillnaden mellan svensk 10-åriga swapränta och 10-årig
statsobligationsränta

Under 1999 genomförde kontoret kron/valutaswappar för ca 40 miljarder kronor, en ökning med 9 miljarder
kronor jämfört med 1998. Kron/valutaswapparna svarade under 1999 för ca 65 procent av Riksgäldskontorets
upplåning i utländsk valuta. Vid utgången av året var den utestående swapvolym omkring 112 miljarder kronor,
vilket motsvarar ca 26 procent av skulden i utländsk valuta (inklusive swaptransaktionema). Under andra
kvartalet valde Riksgäldskontoret att utöka upplåningen via swapmarknaden på bekostnad av andra
upplåningsaltemativ eftersom swapspreaden uppvisade fortsatt höga nivåer.

Långfristig valutaupplåning (kapitalmarknadsupplåning)

Riksgäldskontoret har under året fortsatt den under 1998 inledda strategin att emittera lån i euro och kronor enligt
parallellkonceptet. Parallellkonceptet innebär att identiska lån emitteras i euro och kronor. Vid ett eventuellt
svenskt medlemskap i valutaunionen smälter lånen samman till ett lån denominerat i euro. Bakgrunden till denna
strategi är att RGK på grund av den ökade konkurrensen mellan statliga låntagare behöver bredda investerarbasen
för svenska statsobligationer och främja en internationalisering av den svenska marknaden.

I början av året introducerades ett sjuårigt lån i euro (1044E), vilket senare utökades till en total utestående
volym på 2,5 miljarder euro. Detta lån kompletterar det sedan tidigare utestående lånet i tioårssegmentet
(1043E). Syftet med det sjuåriga lånet var att ytterligare bredda investerarbasen för svenska statsobligationer
samt etablera en ny referenspunkt i euromarknaden med koppling till den svenska marknaden. Lånet placerades
framförallt i Europa med inriktning på tyska investerare. Riksgäldskontoret önskade nå ut till investerare som inte
i någon större utsträckning köpt kontorets tidigare eurolån.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 31

Figur 3.8 Räntespread för statens eurolån mot underliggande tysk statsobligationsränta 1999 i
baspunkter

Baspunkter

Utvärdering

Det sjuåriga lånet emitterades på 12 baspunkter över tyska statsobligationer med motsvarande löptid. Vid samma
tidpunkt handlades det tioåriga lånet i sekundärmarknaden till en räntespread på ca 30 baspunkter över tyska
statsobligationer. Den relativt stora skillnaden mellan de båda lånen förklaras dels av det begränsade utbudet i
sjuårssegmentet, dels att tyska statsobligationer har en särställning i tioårssegmentet, vilket resulterar i allmänt
större ränteskillnader jämfört med andra låntagare i denna löptid. Samma resultat, dvs. att det sjuåriga lånet
handlas till en mer konkurrenskraftig räntespread än det tioåriga lånet, framkommer också vid en jämförelse med
andra statliga låntagare. Det-sjuåriga lånet handlas generellt till en lägre ränta än lån emitterade av andra
likvärdiga europeiska stater medan det omvända gäller för det tioåriga lånet. Exempelvis har det sjuåriga lånet
under året handlats till en räntenivå på ca 0-5 baspunkter lägre än motsvarande lån för Finland, samtidigt som
samma jämförelse för det tioåriga lånet visar att det handlats 5-10 baspunkter högre.

Tabell 3.4 Räntespread mot tyska statsobligationer för ett antal europeiska
______________stater i löptid 7 år resp. 10 år, baspunkter december 1999

	7 år	10 år
Sverige	13	29
Frankrike	-19	9
Italien	29	25
Belgien	17	24
Finland	15	24
Portugal	5	32

Källa: Reuters

Analysen kan kompletteras med den verkliga upplåningskostnaden som också påverkas av nivån för swapräntor
på respektive löptid. En jämförelse av de verkliga upplåningskostnaderna för Riksgäldskontorets båda eurolånen
vid respektive upplåningstillfälle visar att kostnaden för det sjuåriga lånet var ca 5 baspunkter lägre än det
tioåriga lånet. Sammanfattningsvis kan den mer gynnsamma utvecklingen för det sjuåriga lånet, både jämfört med
andra låntagare och i termer av verklig upplåningskostnad, till största delen förklaras av beslutet att emittera på
en löptid där konkurrensen från andra låntagare var relativt begränsad samtidigt som efterfrågan var stor.

Kortfristig valutaupplåning (commercial paper)

Beslutet att amortera 25 miljarder kronor på valutaskulden och en koncentration av upplåningen på de andra
delmarknaderna medförde en kraftig neddragning av den kortfristiga upplåningen. Neddragningen uppgick vid
årsskiftet till 26 miljarder kronor, vilket i stort sett eliminerade den utestående stocken. Den begränsade
bruttoupplåning på 10 miljarder kronor år 1999 avsåg till största del marginalbetalningar av säkerhet för de CSA-
avtal kontoret har med motparter. Under 1998 emitterades 51 miljarder kronor.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 32

Likviditetshantering i utländsk valuta

Sedan projektarbetet att inleda likviditetsförvaltning i utländska valuta inleddes våren 1999 har förutsättningarna
förändrats. Valutaupplåningen minskade och dessutom skedde en omfördelning mot kron/valutaswappar istället för
traditionell valutaupplåning. Kontoret bedömde bruttoupplåningsbehovet i valuta som begränsat även kommande år
varför inga särskilda resurser satsades på likviditetshantering. För att vid behov snabbt omhänderta valutalikviditet
utan några särskilda insatser, planeras kontorets användning av valutakonton hos Riksbanken i euro och amerikanska
dollar att utökas till att omfatta all upplåning och återbetalning av valutalån, upptagande och återbetalning av
kronvalutaswappar samt större räntebetalningar. Högsta tillåtna behållning på valutakontona fastställdes till
motsvarande 20 miljarder kronor på EUR-kontot och 14 miljarder kronor på USD-kontot, dock högst 20 miljarder
kronor totalt.

Resultat

Den genomsnittliga upplåningskostnaden minskade under 1999. Detta förklaras framförallt av lägre
upplåningskostnader och större volymer kron/valutaswappar. Upplåningens fördelning på olika upplåningstyper
samt respektive kostnad sammanfattas i nedanstående tabeller.

Tabell 3.5 Volymer for olika upplåningstyper 1995-1999 i miljarder kronor

	1995	1996	1997	1998	1999
Kron/valutaswappar	-	20,8	20,6	30,7	40,0
Publika lån	98,4	57,0	34,1	34,2	22,3
Private placements	20,1	15,0	15,8	1,9	-
Commercial paper1	0,8	-3,5	-37,0	-44,0	-25,7

1 Upplåningen via commercial paper avser nettoupplåning medan övriga poster avser bruttoupplåning.

Tabell 3.6 Upplåningskostnader för olika upplåningstyper 1995-1999 i
baspunkter under USD Libor

	1995	1996	1997	1998	1999
Kron/valutaswappar	-	-30,8	-31,8	-52,3	-60,0
Publika lån	-7,8	-14,7	-21,3	-6,7	-3,0
Private placements	-6,0	-23,2	-23,5	-24,8	-
Commercial paper	-12,5	-12,5	-19,0	-17,5	-18,8
Genomsnittlig kostnad 1	-7,5	-19,6	-24,7	-27,9	-39,6

Genomsnittlig kostnad exklusive commercial paper.

Den genomsnittliga upplåningskostnad för upplåningen via kron/valutaswappar var under 1999 USD-Libor
minus 60 baspunkter. Detta är den lägsta nivån sedan denna verksamhet inleddes 1996. Kostnaden för upplåning
via swapmarknaden är således ca 55 baspunkter lägre än kostnaden för upplåning via kapitalmarknaden.
Nuvärdesberäknat innebär detta en kostnadsbesparing om ca 1 200 miljoner kronor jämfört med motsvarande
kapitalmarknadsupplåning.

Sett över den senaste femårsperioden har den genomsnittliga lånekostnaden för utlandsupplåningen förbättras från
USD-Libor minus 7,5 baspunkter 1995 till minus 39,6 under 1999. Förbättringen förklaras framförallt av den ökade
användningen av kron/valutaswappar. Under det senaste året har den genomsnittliga lånekostnaden minskat med ca 12
baspunkter, vilket nuvärdesberäknat motsvarar en förbättringen på ca 400 miljoner kronor jämfört med om
lånekostnaden hade varit densamma 1999 och 1998.

3.2.9 Förvaltning av skulden i utländsk valuta

Resultat för budgetåren 1994/95 -1999

Valutafördelningen och nivån på ränterisken i skulden i utländsk valuta fastställs av Riksgäldskontorets styrelse och
avspeglas i riktmärket. Genom att styrelsen även inom väl definierade gränser har gett utrymme för avvikelser från
riktmärket kan en aktiv förvaltning av skulden bedrivas. Under de senaste fem budgetåren har den aktiva förvaltningen

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 33

av skulden i utländsk valuta medfört ett positivt resultat på 3,6 miljarder kronor, dvs. statens räntekostnader har
minskat med motsvarande belopp. Positioner baserad på den förväntade ränteutvecklingen har under perioden 1994/95
- 1999 bidragit med ett positivt resultat på 3,7 miljarder kronor. Något förenklat kan en genomgående strategi under
perioden 1994/95 - 1998, förklara en stor del av det positiva resultatet.

Planerna på införandet av en gemensamma europeiska valuta (euro) vid årsskiftet 1998/99 medförde att räntorna under
perioden förväntades konvergera mot den låga tyska räntan. Kontorets strategi baserades därför på en räntenedgång i
de s.k. högränteländerna Italien, Spanien och även Storbritannien. Räntenedgången blev kraftig i dessa länder vilket
medförde ett positivt resultat.

Positioner baserade på förväntan om valutakursutvecklingen har under perioden 1994/95 - 1999 sammantaget endast
gett upphov till en mindre resultateffekt.

Riksgäldskontoret har sedan budgetåret 1992/93 anlitat externa förvaltare. Dessa förvaltar en mindre del - under
2000 12 miljarder kronor- av skulden i utländsk valuta under samma villkor som kontoret. Kontorets resultat kan
därmed jämföras med förvaltarnas. Sett över de fem senaste budgetåren har Riksgäldskontoret presterat ett bättre
resultat än genomsnittet av förvaltarnas resultat.

Resultatet relativt risktagandet kan analyseras genom att jämföra informationskvoten En hög informationskvot
indikerar ett bra resultat i relation till risktagandet, dvs. ju högre värde desto bättre. Kontoret har under 5-
årsperioden 1994/95 - 1999 uppnått en högre informationskvot än genomsnittet för de externa förvaltarna. Det
innebär att kontorets resultat inte uppstått till följd av ett högre risktagande än hos de externa förvaltarna.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 34

Tabell 3.7 Resultat av förvaltning av skulden i utländsk valuta i förhållande till
riktmärket samt externa förvaltares resultat

	1994/95		1995/96 11	1997	1998	1999	Hela perioden
Resultat	räntepositioner	849	2 352	-97	611	65	3 780
i miljoner kr, Riksgäldskontoret	valutapositioner	-1 894	2316	13	z4J	-571	-177
	Totalt resultat	-1 045	4 668	-84	570	-506	3 603
Resultat i procent av förvaltat belopp	Riksgäldskontoret Externa förvaltare2)	-0,26%	0,72%	-0,02%	0,12%	-0,12%	0,80%
	Riksgäldskontoret Externa förvaltare2)	-0,58%	0,55%	0,09%	-0,16%	-0,33%	-0,16%
Genomsnittligt årsresultat	Riksgäldskontoret						0,15%
	Externa förvaltare2)						-0,03%
Risk3’	Riksgäldskontoret	0,42%	0,29%	0,17%	0,28%	0,10%	0,29%
	Externa förvaltare2)	0,28%	0,32%	0,17%	0,29%	0,17%	0,28%
Informationskvot4)	Riksgäldskontoret	Negativ	2,5	Negativ	0,4	Negativ	0,5
	Externa förvaltare2)	Negativ	1,7	0,5	Negativ	Negativ	Negativ

1) Budgetåret 1995/96 omfattade 18 månader. Det procentuella resultatet är omräknat till 12 månaders tal.

2) Avser genomsnittet av samtliga förvaltare.

3) Anger hur mycket kostnaden varierat. Beräknat som årlig standardavvikelse skattad med månadsdata.

4) Anger resultatet i relation till risken. Beräknas som (12 X genomsnittligt månadsresultat) / (^ 12 X standardavvikelsen för
månadsdata).

Resultat under 1999

I likhet med merparten av förvaltare av globala obligationsportföljer kom såväl kontoret som kontorets båda
externa förvaltare att uppvisa ett negativt resultat under 1999. Kontorets resultat blev ett underskott på ca 506 11
miljoner kronor, motsvarande 0,12 procent av valutaskulden genomsnittliga värde under 1999. Kontorets resultat
var dock bättre än de båda externa förvaltarnas. Förvaltarnas resultat blev minus 0,18 procent respektive minus
0,47 procent av de förvaltade beloppen. Kontorets negativa resultat förklaras av valutapositioner. Resultatet för
den förvaltare som uppvisade det sämsta resultatet härstammade såväl från valuta- som räntesidan. Det negativa
resultatet för den andra förvaltaren uppkom huvudsakligen genom räntepositioner.

Kontorets och de externa förvaltarnas räntepositioner under 1999

Under början av 1999 räknade kontoret med att den dittillsvarande - och ännu under inledningen av 1999 -
mycket svaga ekonomiska utvecklingen i EMU-länderna skulle brytas och följas av en måttlig
konjunkturuppgång och stigande räntor. I Storbritannien bedömdes utvecklingen bli mer dämpad än i EMU-
länderna. Vidare antog kontoret att den långvariga och kraftiga konjunkturuppgången i USA skulle mattas av
med fallande räntor som följd. Utvecklingen i Japan antogs bli fortsatt mycket svag. Baserad på dessa
bedömningar höll kontoret ränterisken i EUR lägre än riktmärket i början av 1999 för att under våren och
försommaren dra upp ränterisken till en nivå klart högre än riktmärket. Samtidigt hölls ränterisken i USA och
Storbritannien lägre än riktmärket under större delen av året.

Bedömningen av utvecklingen inom EMU-länderna visade sig vara riktig. Däremot underskattade kontoret den
mycket starka utvecklingen i USA och den förhållandevis kraftiga uppgången i Storbritannien. Förlusterna som

II Kontoret resultat har korrigerats för det förhållandet att kontoret under 1999 tagit upp lån till en lägre kostnad än Libor-
räntan samtidigt som de fiktiva lånen i riktmärkesportföljen löpt till Libor-räntan. Riktmärkesportföljen har vidare påförts de
schablonmässigt uppskattade transaktionskostnader som uppstått då inflöden till eller utflöden från den faktiska
skuldportföljen behövt pareras för att bibehålla den önskade exponeringen mot riktmärkesportföljen. Det redovisade,
korrigerade resultatet är drygt 150 miljoner kronor bättre än före korrigeringen.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 35

uppstod i USD och GBP var dock till en del en konsekvens av kontorets strävan att minska motpartsriskerna.
Kontoret har i detta syfte sedan lång tid upprätthållit valutaskuldens räntebindningstid genom futureskontrakt i
stället för med ränteswappar. Under året steg de långa swapräntorna i USA och Storbritannien mer än
statsobligationsräntoma. Detta medförde förluster i USD och GBP på grund av. att riktmärkesportföljen värderas
till swapräntor. Riktmärkesportföljen tillgodogjordes därför större kursvinster än kontoret till följd av
ränteuppgången. Trots att räntepositioner i USD och GBP var förhållandevis små medförde de en förlust av
samma storleksordning som vinsten från den relativt sett större räntepositionen i EUR. Förlusten i Storbritannien
förklaras dessutom av att räntepositionen i denna marknad låg på den del av avkastningskurvan där
ränteuppgången blev som störst.

Positionerna i EMU-länderna medförde en vinst på ca 600 miljoner kronor medan positionerna i USD och GBP
gav upphov till förluster. Inklusive ett antal mindre räntepositioner uppnåddes ett svagt positivt resultat på drygt
65 miljoner kronor på räntesidan.

Även de externa förvaltarna uppvisade under 1999 ett negativt resultat från sina räntepositioner. Förvaltarnas
ränteresultat förklaras främst av positioner i JPY. Under större delen av året höll förvaltarna ränterisken i JPY så
högt som riskmandatet medgav, dvs. antog att räntorna skulle stiga, samtidigt som räntan i Japan sjönk.
Förlusterna förklaras vidare av att en av förvaltarna under februari och början av mars hade positioner som
baserades på bedömning om fallande amerikanska räntor samtidigt som dessa räntor steg kraftigt. Den andra
förvaltaren gjorde förluster genom positioner baserade på antagande om lägre euroräntor. Euroräntorna steg
emellertid kraftigt under andra halvåret.

Kontorets och de externa förvaltarnas valutapositioner under 1999

Kontorets enda större valutaposition under perioden januari t.o.m. augusti byggde på förväntan om en
försvagning av GBP gentemot EUR. GBP apprecierades dock gentemot EUR, vilket medförde att positionen gav
upphov till en förlust på ca 200 miljoner kronor. Efter att EUR nått en bottennivå i juli och en mindre korrigering
uppåt därefter skett ingick kontoret positioner baserade på förväntan om en förstärkning av EUR. Terminsköpen
av EUR gjordes nu mot USD och - i mindre utsträckning - JPY. Under november och början på december
depricierades emellertid EUR återigen. Positionen resulterade därför i en förlust på drygt 300 miljoner kronor.
Inklusive resultatet av alla övriga, mindre valutapositioner som kontoret tog under 1999, blev det totala resultatet
av valutapositionerna ett underskott om drygt 570 miljoner kronor motsvarande 0,13 procent av valutaskuldens
genomsnittliga värde under 1999.

De externa förvaltarna kom att göra förluster på positioner baserade på förväntan om starkare EUR gentemot
JPY. En av förvaltarna lyckades emellertid i viss mån kompensera förlusten genom att under februari köpa USD
mot JPY då USD apprecierades kraftigt mot JPY.

3.2.10 Nytt riktmärke för skulden i utländsk valuta

I december 1999 fastställde kontorets styrelse ett nytt riktmärke för skulden i utländsk valuta. Andelen CHF
ökades på bekostnad av andelen EUR. Styrelsen beslutade även att ersätta det gällande måttet för skuldens
ränterisk -genomsnittliga räntebindningstid - med måttet duration. Durationen fastställdes till 2,0 år, vilket
innebär en neddragning av valutaskuldens ränterisk. Anpassning till det nya riktmärket sker från årsskiftet till
mitten av februari 2000. Det nya riktmärket gäller fr.o.m. 2000-02-15.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 36

Figur 3.9 Riktmärke för valutaskuldens valutafördelning före och efter årsskiftet 1999/2000.

3.3 UPPLÅNING FRÅN HUSHÅLLEN

3.3.1 Mål och strategier

Upplåningen på hushållsmarknaden i svenska kronor skall under en femårsperiod uppnå största möjliga
kostnadsbesparing i förhållande till kontorets alternativa upplåningsformer på penning- och
obligationsmarknaden. Målet avser såväl hushållsupplåningen totalt sett som varje enskilt låneinstrument.

3.3.2 Verksamheten under 1999

Satsningen på att öka volymerna inom RiksgäldsSpar har fortsatt under året. Under våren lanserades en möjlighet
att placera till fast ränta med en löptid på ett år. Under november kompletterades alternativen med en
sexmånadersplacering till fast eller rörlig ränta. Båda dessa alternativ har attraherat en rad nya kunder men
fortfarande är det mest efterfrågade alternativet att placera i två år till fast ränta. Sammanlagt finns det nu elva
placeringsaltemativ inom Årsspar. MånadsSpar har hittills inte uppnått ett sådant inflöde som eftersträvats. En
viss liten ökning kan urskiljas men fortfarande är nivån låg. Det positiva med MånadsSpar är dock att många
kunder väljer att omplacera till Årsspar när de uppnått miniminivån för placeringar inom Årsspar.

Intresset för premieobligationer har fortsatt att öka under året. Antalet kunder ökar och nya kundkategorier har
tillkommit. Ett skäl till det ökande intresset kan vara att premieobligationerna varit föremål för produktutveckling
vilket resulterat i att de olika emissionerna sett helt olika ut och innehållit för kunderna attraktiva nyheter i tiden.
Intresset från återförsäljarna har också ökat och flera nya har tillkommit. Riksgäldskontorets egen försäljning
ligger kvar på en nivå runt 30 procent av försäljningen, en utveckling som bidrar till att minska kontorets
kostnader. En stor del av arbetet med den egna försäljningen sker med hjälp av externa leverantörer vilket är en
förutsättning för en kostnadseffektiv hantering.

Riksgäldskontorets egen försäljning av de reala statsobligationerna är blygsam, men viss efterfrågan finns varför
verksamheten fortgår då kostnaderna i samband med försäljningen är låga.

Under året har mycket arbete lagts ned på att öka kundvården. Rutiner har tagits fram för hur ärenden skall
prioriteras och hanteras på ett optimalt sätt för att uppnå så hög kundnytta som möjligt. Dessutom har ett
marknadsdatabassystem upphandlats vilket medger en aktiv satsning på CRM, Customer Relation Management.
Visst arbete återstår innan systemet i sin helhet är i drift, men när så sker kommer många möjligheter att öppna
sig, vilket kan leda till både nöjdare kunder och ökade volymer.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 37

Av tekniska skäl behövde ett nytt prenumerationsregister upphandlas under året. En viss besparing uppnåddes då
det visade sig att marknadsdatabassystemet kunde hantera även prenumerationer efter viss anpassning. Det
innebar att tidigare utlagda uppgifter togs tillbaka från den tidigare leverantören.

I och med att placerare inom RiksgäldsSpar får individuella förfallodagar, beroende på den dag de placerar och
vilken löptid de valt, sker konverteringar dagligen.

Inom marknadskommunikation har satsningen på att sprida kännedom om Riksgäldskontoret som en trygg, säker
aktör på sparandemarknaden fortsatt. Undersökningar visar att Riksgäldskontorets trovärdighet är mycket hög
och att allt fler känner till kontoret och har förtroende för verksamheten. Detta återspeglas i att kontoret är
framgångsrikt när direktutskick görs både till existerande och icke kunder. En kundtidning, Svenska Pengar, har
givits ut med ett nummer under våren och ett under hösten. En utvärdering kommer att ske inför kommande
verksamhetsår för att utröna hur viktig Svenska Pengar är för kunderna.

Telefon har varit och är den dominerande distributionskanalen, framför allt för RiksgäldsSpar. Under året har
Internet kommit att växa i betydelse både avseende dialog med kunderna, men också som försäljningskanal.
Användandet av Internet är positivt i så motto att tillgängligheten ökar liksom effektiviteten men i vissa fall dyker
andra, nya arbetsuppgifter upp, vilka måste hanteras. Satsningar sker på en utökad automatisering så att
kundernas användande av Internet inte innebär en tung manuell hantering för kontoret.

Ett utvecklingsarbete har bedrivits inom kontoret med målet att bredda Riksgäldskontorets investerarbas så att
kontorets samtliga instrument ska kunna erbjudas även mindre placerare. Lanseringen planeras att ske under
första halvåret år 2000. Riksgäldskontoret har även låtit en extern part göra en analys av potentialen för en sådan
lansering. Utfallet av denna visar att det finns tillräcklig potential för att erhålla lönsamhet och nå målen för
hushållsupplåningen. Riksgäldskontoret skall positionera sig som en trygg, pålitlig aktör vilken erbjuder de bästa
alternativen inom räntebärande placeringar.

3.3.3 Resultat och måluppfyllelse

Upplåningen från hushållen uppgick till totalt 64,1 miljarder kronor vid utgången av 1999, vilket var en
minskning med åtta procent j ämfört med den 31 december 1998. Minskningen föregående år var 31 procent.
Trots minskade volymer ligger hushållsupplåningens andel av den totala statsskulden kvar på samma nivå som
förra årsskiftet (4,7 procent). Förklaringen till detta är att den totala statsskulden har minskat sedan förra
årsskiftet.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 38

Figur 3.10 Hushållsupplåningens andel av statsskulden

Privatsparande —♦—Andel av total statsskuld

RiksgäldsSpar har under året haft en fortsatt svagt positiv försäljningsutveckling. Nettoökningen under året
uppgår till knappt 1,3 miljarder kronor, vilket ger en total volym om 6,47 miljarder. En stor del av inflödet
kommer från konverteringar av dels förfallande Riksgäldskonton, dels från förfallande tvåårigt Riksgäldsspar
som öppnades i november 1997. Vid konverteringen från RiksgäldsSpar återplacerades hela 70 procent av
pengarna, en nivå som överträffade tidigare utfall på upp till 40 procent.

Den reala upplåningen inom RiksgäldsSpar har ökat under 1999 och uppgår till 868 miljoner kronor, vilket
motsvarar ca 13 procent av den totala volymen som förvaltas inom RiksgäldsSpar. Upplåningen i de SOX-
noterade realränteobligationerna uppgår till närmare 180 miljoner kronor12. Totalt har således sammanlagt över
en miljard kronor lånats upp direkt från hushållsmarknaden via reala instrument.

Riksgäldskonto, för vilket ingen nyförsäljning ägt rum sedan november 1997, minskade med 2,5 miljarder, vilket
ger en kvarvarande utestående volym om 3,0 miljarder kronor.

Under 1999 emitterades två premielån. Sammanlagt uppnådde dessa båda lån en volym om 8,3 miljarder kronor,
vilket kan jämföras med 7,3 miljarder i de lån som gavs ut 1998. De stora förfallen under 1999 på 12,6 miljarder
ledde trots framgångarna i emissionerna till att den utestående stocken minskade med 4,3 miljarder. Den totala
utestående volymen premieobligationer uppgick till 54,4 miljarder vid 1999 års slut.

För att ange Riksgäldskontorets marknadsandel på sparmarknaden krävs först att en lämplig definition av
marknaden görs. I sammanhanget bör bortses från aktierelaterade sparformer men samtliga räntebärande
sparalternativ - inlåning på bankkonton, räntefonder och privatobligationer - bör ingå. Om denna avgränsning
används uppgår den totala räntesparmarknaden till 674,2 miljarder kronor (per tredje kvartalet 1999) och
Riksgäldskontorets andel av denna marknad är 9,5 procent. Årsskiftet 1998/99 uppgick räntesparmarknaden till
654,4 miljarder kronor och Riksgäldskontorets motsvarande andel var 10,6 procent. Marknadsandelen har
följaktligen minskat med 1,1 procent. Detta bör dock ses i ljuset av att hela privatobligationsmarknaden krympte
med närmare 13 procent under motsvarande period.13

12 Detta avser endast kontorets egen försäljning av realränteobligationer, statistik för återförsäljares försäljning
till hushåll går ej att erhålla.

13 Källa: SCB, Finansräkenskaper kv2/99, Fondbolagens Förening, Riksgäldskontoret.

BILAGA: UTDRAG UR RIKSGÄLDSKONTORETS ÅRSREDOVISNING 1999

Sid. 39

Tabell 3.8 Förväntad besparing genom upplåning från hushållen jämfört med motsvarande upplåning
med motsvarande löptid på penning- och obligationsmarknaden, miljoner kronor - Äldre
utvärderingsmodell

Äldre utvärderingsmodell	1995/96	1997	1998	1999
Allemansspar (jmf. med kort upplåning)	253	102	34	-
Premieobligationer (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)	126	245	186	212
Riksgäldskonto (jmf. med		-2	0	-
nollkupongräntestrukturen)	-11
RiksgäldsSpar (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)1	-	-20	-25	8,5
Summa besparing	368	325	195	221

Intäkterna fördelas över löptiden, i genomsnitt drygt 2 år. Intäkter kvar att fördela är 35 miljoner kronor

I tabell 3.8 framgår att resultatet av den sammanlagda hushållsupplåningen uppgick till en besparing om 221
miljoner kronor gentemot motsvarade kostnad för upplåning på penning- och obligationsmarknaden. Största
delen av årets resultatet kan hänföras till premieobligationerna. Hushållsupplåningen uppnådde därmed målet att i
sin helhet och per låneinstrument uppnå kostnadsbesparingar för Riksgäldskontoret.

Kontoret har under året vidareutvecklat och infört en ny utvärderingsmodellen

(se tabell 3.9). Syftet var att erhålla en enhetlig och samtidigt förbättrad utvärderingsmodell. Beräkningen av
resultatet för Riksgäldsspar tidigare år, gjordes enligt den nya principen. Den nya utvärderingsmetoden innebär
att resultatet för samtliga instrument beräknas enligt samma modell. Förändringen innebär att intäkter och
kostnader matchas över lånens löptid. Vidare har den tidigare schablonför-delningen av vissa gemensamma
kostnader setts över och förfinats. Den nya modellen följer god redovisningssed (bl.a. matchningsprincipen).

Den nya utvärderingsmodellen innebär, som framgår vid jämförelse mellan resultaten i tabellerna 3.8 och 3.9, ett
lägre resultat genomgående för verksamhetsåren 1995/95 - 1999. Principförändringen kommer följaktligen att
innebära ett bättre resultat kommande år, jämfört den tidigare modellen.

Tabell 3.9 Förväntad besparing genom upplåning från hushållen jämfört med motsvarande upplåning
med motsvarande löptid på penning- och obligationsmarknaden, miljoner kronor - Ny
utvärderingsmodell

Ny utvärderingsmodell	1995/96	1997	1998	1999
Allemansspar (jmf. med kort upplåning)	253	102	34	-
Premieobligationer (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)1	28	89	123	136
Riksgäldskonto (jämfört, med
nollkupongräntestrukturen)	-11	-2	0	-
RiksgäldsSpar (jmf. med
nollkupongräntestrukturen)2	-	-20	-25	5
Summa besparing	270	169	132	141

Intäkterna och kostnader fördelas över lånens löptid. Kvar att fördela:

Kostnader:

Intäkter:

2 Intäkterna fördelas över löptiden, i genomsnitt drygt 2 år. Intäkter kvar att fördela är 35 miljoner kronor

341 miljoner kronor
1442 miljoner kronor

Resultatet av den sammanlagda hushållsupplåningen enligt den nya utvärderingsmodellen uppgick således till en
besparing om 141 miljoner kronor gentemot motsvarade kostnad för upplåning på penning- och
obligationsmarknaden.

F inansdepartementet

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 19 april 2000

Närvarande: statsrådet Hjelm-Wallén, ordförande, statsråden Freivalds,

Thalén, Winberg, Sahlin, von Sydow, Klingvall, Östros, Messing,
Rosengren, Larsson, Lejon, Lövdén, Ringholm

Föredragande: Bosse Ringholm

Regeringen beslutar skrivelse 1999/2000:104 Utvärdering av
statsskuldens upplåning och förvaltning 1994/95-1999

Eländers Gotab 60021, Stockholm 2000

Utvärdering av statsskuldens upplåning och förvaltning 1994/95-1999

Regeringens skrivelse1999/2000:104

Utvärdering av statsskuldens upplåning ochförvaltning 1994/95-1999

Skrivelsens huvudsakliga innehåll

Innehållsförteckning Skr- 1999/2000:i04

Utvecklingen av lånebehovet och stats-skuldens sammansättning 1994/95-1999

2.1 Lånebehovets utveckling

2.2 Statsskuldens utveckling

2.3 Statsskuldens sammansättning

MS

Principer och metoder för utvärdering avstatsskuldspolitiken

Principer för utvärdering av regeringens beslut

3.2 Principer för utvärdering av Riksgäldskontoret

3.3 Penningpolitiska restriktioner

Utvärdering av regeringens beslut om rikt-linjer för år 1999

Utvärdering av Riksgäldskontorets beslut om Skr-1999/2000:104riktmärkesportfölj er

Utvärdering av Riksgäldskontorets operativa Skr-1999/2000:104förvaltning av statsskulden

6.1 Upplåning i nominella svenska kronor

6.2 Upplåning i utländsk valuta

6.3 Upplåning i realobligationer

6.4 Upplåningen från hushållen

Bedömning av Riksgäldskontorets förvalt-ning av statsskulden

Tekniskt appendix

1.1 STATSSKULDEN OCH DESS FINANSIERING

1.2 STATSSKULDENS KOSTNADER

2.1 UTFALL

2.2 PROGNOSER ÖVER STATENS LÅNEBEHOV

2.2.1 Mål och rapporteringskrav

2.2.2 Prognosverksamheten och dess förutsättningar

2.2.3 Prognosernas tillförlitlighet

MÅL OCH ÖVERGRIPANDE STRATEGI

3.2 UPPLÅNINGEN PÅ VÄRDEPAPPERSMARKNADER

3.3 UPPLÅNING FRÅN HUSHÅLLEN

3.3.1 Mål och strategier

3.3.2 Verksamheten under 1999

3.3.3 Resultat och måluppfyllelse

F inansdepartementet

Regeringens skrivelse
1999/2000:104

Utvärdering av statsskuldens upplåning och
förvaltning 1994/95-1999

Utvecklingen av lånebehovet och stats-
skuldens sammansättning 1994/95-1999

Principer och metoder för utvärdering av
statsskuldspolitiken

Utvärdering av regeringens beslut om rikt-
linjer för år 1999

Utvärdering av Riksgäldskontorets beslut om Skr-1999/2000:104
riktmärkesportfölj er

Utvärdering av Riksgäldskontorets operativa Skr-1999/2000:104
förvaltning av statsskulden

Bedömning av Riksgäldskontorets förvalt-
ning av statsskulden